報告發布時間：2018年9月12日
評估結論：
1. 賣交割虧損相對不大，以廠提價計算，前期虧損區間多在100-130元/噸，9月11日虧損達到200元/噸附近，相應的，買交割上給出了100元/噸左右的買交割利潤；
2. 從資金、製造業需求、熱卷自身的庫存週期以及高頻數據上都沒有明顯見到熱卷轉好的條件，基本面不利於上漲，鋼廠庫存偏高，若鋼廠不願意繼續積累廠內庫存也可以選擇生產交割品緩解庫存壓力，基本面驅動上空頭相對佔優；
3. 截至9月11日，1810合約單邊持倉僅46萬噸，從交易所公開數據推測，暫時以15萬噸倉單計算，虛實比僅3.07；從生產能力上，理算最大可生產交割資源389萬噸；賣方資源並不緊張；
4. 賣方交貨可能性較大，主要交割地或集中在華東地區，華北有交貨可能，主要考慮後期的成交情況、限產情況以及東北大廠復產情況帶來的壓力；基本面不利於上漲，買方亦不具備博取盤面收益的機會，本次買交割意願可能並不強烈；
5. 操作建議：提示不具備接貨能力的多頭及早逢高離場；預備交貨的空頭早做準備，以防工作日較少，手續不能齊全導致違約；
衍生策略：根據交割屬性與當前多空博弈上的優劣（相關鏈接：RB1810合約交割評估報告）以及基本面驅動、基差驅動均支持近月螺強卷弱，建議有現貨能力的激進投資者逢高空10卷螺差，最佳獲利模式雙邊獲利盤面離場、止損：交熱卷接螺紋、最大虧損：138元/噸、風險收益比：1.5以上。
交割規律及回顧
1.1 歷史交割回顧
根據歷史交割數據來看，自上市以來，每個10合約均有交割；量的分佈上，交割量最大的合約是1710合約，由於當期正值天津地區交割貼水下降，最終名義交割量104400噸，交割量最小的合約為1410合約900噸（當時的熱卷品種活躍度還比較低）；升貼水情況上，熱卷的基差收斂情況比較好，但不具有明顯的升貼水特徵。
1.2 1805交割回顧
HC1805合約基差在上漲過程中通過期貨強於現貨，現貨相對平穩上行的方式進行了修復，但最終天津地區期貨出現升水，不過出於天津貼水90元/噸，以及當地鋼廠訂單較好，庫存較低，對於生產交割品配合度很低，出現交割利潤時距離交割時間也比較緊，所以當地未能大量參與交貨，最終總交割量並不高；交割結算價4195元/噸，南北基差存在一定的差異，上海25元/噸，天津-119元/噸，名義交割量27600噸，中等偏低水平；交割倉庫較為集中，玖隆庫佔比98.9%，賣方參與主體以鋼廠為主，品牌單一，按照交易所關於交割品規格的規定，推測存在非主流貨源交貨的可能性；
交割意向評估
2.1 交割利潤驅動
據2018年9月11日數據測算買賣雙方交割利潤如上表所示，目前熱卷交割利潤區域性並不明顯，賣交割普遍為虧損狀態，但由於前期盤面跟隨螺紋上漲，而卷板的現貨終端相對偏差，基差提前回歸，賣交割虧損相對不大，以廠提價計算，前期虧損區間多在100-130元/噸，但經歷了近幾日唐山限產的一系列烏龍事件後，盤面殺跌較快，9月11日虧損達到200元/噸附近，相應的，買交割上給出了100元/噸左右的買交割利潤，這部分利潤的操作可行性我們結合卷板基本面及持倉結構分析。
2.2 基本面驅動
今年以來熱卷始終未能出現獨立行情，仍以跟隨鋼材（螺紋）整體節奏為主，在當前限產仍無定論的背景下，熱卷的矛盾主要集中在需求一端，我們從資金、製造業數據、熱卷品種的庫存週期以及周度的供需數據，由長到短對卷板的大氛圍進行簡單評估。
首先資金面上，7月央行儲備貨幣同比由4.84%降至4.27%，拐頭向下， M1/M2從0.3073下降到0.3021，有掉頭跡象，短期投機資金或有減少，貨幣氛圍由長緊短松變化為整體趨緊，對於商品有一定的抑制作用，而熱卷下游平均負債率仍然高達56.59%，環比小降0.02%，但同比高2.85%，資金問題也是今年以來壓制熱卷需求的主要原因之一，短期下游資金仍然沒有趨於寬鬆的跡象，並不利於熱卷需求的啟動，而9月份正值季度末，是銀行回款的時間節點，那麼在交割之前，從資金角度來說，熱卷需求恐怕難有起色。
從製造業需求來說，7月數據汽車同比下降0.97%，環比降10.92%、機械整體拐頭向下、家電亦不見亮點，手持船舶訂單量同比表現確實較好，但是新接量有限，且船舶用鋼體量較小，需求品種以厚板（造船板）為主，船舶的好轉一方面需要確認其持續性，另一方面即便確認好轉，利多至盤面交割品Q235的傳導（船舶好轉後帶動中厚板訂單，繼而分流鐵水）仍然需要時間，交割前帶動可能性不大。
從熱卷小品種的庫存週期來說，下游在歷年的6-9月大概率處於去庫存週期，今年雖然沒有見到明顯的去庫，但截至7月，下游的季節性上還是暫時沒有被打破的，而上游原料庫存未有明顯補庫，大鋼廠近期一直維持在26天左右，綜合來說，我們認為當前鋼廠的熱卷訂單並沒有出現放量，下游對於熱卷的態度處於主動去庫存週期中，熱卷需求可能仍然不好啟動。
從高頻數據上，近幾周伴隨著產量的回補，尤其是商品卷供應提升的情況下熱卷總庫存下降，熱卷產存結構表面上確實有所好轉，但是有消息稱華南一帶因雨水天氣出現壓港，所以庫存上仍需要觀察；另一方面，根據我們的統計，9月中上旬有多家以卷板作為主要生產品種的大型鋼廠結束年修復產，卷板的供應不排除繼續提升的可能；最後，我們發現當前熱卷的總庫存同比17年偏高，而偏高的這部分主要就是來源於鋼廠庫存的貢獻，原因在於今年熱卷下游資金問題下游拿貨意願不強導致的直供比例下降，另一方面在於貿易摩擦背景下的出口訂單轉差，綜合來說高頻數據也沒有明確給出熱卷下游轉好的信號。
綜上所述，從資金、製造業需求、熱卷自身的庫存週期以及高頻數據上都沒有明顯見到熱卷轉好的條件，基本面不利於上漲，鋼廠庫存偏高，若鋼廠不願意繼續積累廠內庫存也可以選擇生產交割品緩解庫存壓力，基本面驅動上空頭相對佔優。
2.3 盤面結構驅動
截至9月11日，1810合約單邊持倉僅46萬噸（略高於1710合約同期的39萬噸），從持倉上，我們通過上期所公示信息判斷，目前至1810合約交割前，市場上至少存在近8萬噸可交割倉單（若行情不出現明顯下跌致使鋼廠空單獲利離場，不排除將會存在至少15萬噸的可交割倉單的可能），以15萬噸倉單計算，目前的虛實比僅3.07；從生產能力上，全國所有交割品牌日產總量大約33.9萬噸，按照直供比例40%，產能利用率84%，華北地區限產20%，東北提前20天、其他地區提前6天進入運輸註冊環節，目前最大可生產交割資源量389萬噸，生產能力較為富裕，疊加部分流通品可直接參與交割，若確實參與交貨，賣方資源可能並不緊張。
2.4 交割意願評估
2.4.1 賣交割意願
根據上述分析，HC1810熱卷交割以廠提價計算賣方利潤暫時還不突出，以生產成本計或有800元/噸以上的交貨利潤，基本面驅動與盤面結構均有利於空頭，暫時認為賣交割意願可能不會很弱，接下來我們分地區評估交貨更可能出現的區域：
9月11日熱卷華南與華東價差110、與華北價差150，仍低於運費70元/噸左右，沒有大面積進行貨物區域間流轉的動力；目前華北地區去庫速度尚可，成交一般偏弱，但整體庫存壓力非常小，疊加交貨虧損屬全國最高，交割品牌廠家在交割上表現不算活躍，交貨存有一定的意願但可能並不強；華東地區去庫偏慢，成交一般，交貨虧損相對較低，主動交貨有一定的動力；華南地區目前去庫較快，成交較好，庫存同比增速-10%附近，基本可以當地消化，另外華南鋼廠一直以來在期貨上表現非常不活躍，基本不考慮其交貨可能性。各地區詳細情況如下表所示：
綜合來說，賣方交貨可能性較大，主要交割地或集中在華東地區，華北有交貨可能，主要考慮後期的成交情況、限產情況以及東北大廠復產情況帶來的壓力。
2.4.2 買交割意願
利潤上，目前各地區確實或多或少出現了一定的買利潤，但若現在布倉，仍需承擔未來價格下跌的風險，以基本面對比，至交割前出現這種情況的可能性不小，另外考慮貨源問題，接貨存在一定的風險。另一方面，從盤面持倉上來說，買方亦不具備博取盤面收益的機會，所以本次熱卷的買交割意願可能並不強烈。
總結與策略
根據上述分析我們認為，從基本面、持倉的角度來說，HC1810合約的交割暫時均表現為賣方佔優，熱卷虛盤不高，尤其需要提示不具備接貨能力的多頭及早逢高離場；有交貨能力的鋼廠若有庫存壓力，建議可以在基差低位時介入交貨，但由於10合約時間的特殊性，中秋國慶雙節假期休市較多，預備交貨的空頭需要早做準備，以防工作日較少，手續不能齊全導致違約。
衍生策略：有現貨能力的激進投資者，可以逢高空10卷螺差，一方面在於交割屬性與當前多空博弈上的優劣差異（相關鏈接：RB1810合約交割評估報告）表現為螺紋多方佔優，熱卷空方佔優，另一方面在於基本面驅動上同樣表現為螺強卷弱：1.建築業耗鋼增速穩中小增，製造業耗鋼增速下降較快；2.今年以來螺紋直供比例明顯提升，而熱卷的直供比例明顯下降，並體現在了螺紋鋼廠庫存低，熱捲鋼廠庫存高上，卷的庫存壓力大於螺；3.熱卷無獨立行情；4.上海螺紋10基差290，熱卷基差90，基差驅動上螺強於卷，即基本面同樣利空近月卷螺差，此策略短期可以規避單邊的系統性風險，若有雙邊盤面獲利離場為最佳獲利模式，以交貨接貨作為最壞的打算，測算最大虧損138元/噸，（卷交貨虧損193元/噸，螺接貨收益約55元/噸），基差修復的角度，卷螺差下方空間可能還在200元/噸以上，風險收益比約1.5，若9月下旬卷螺雙方持倉均高，則下方空間大概率達到300元/噸以上，收益空間可能更大。
附件1：交割日曆
在賣方進行倉單生成前，需提前開立標準倉單管理系統。交易所審核客戶資料大概需要10個工作日，所以在準備交割之前，應先著手於標準倉單管理系統的開戶。具體倉單生成流程及交割日曆如下：
交割日流程圖：
附件2：交割費用
對於賣交割來說，交割成本主要包括三個方面，一是交割費用，二是資金成本，三是地區升貼水（天津貼水90、徐州貼水50，武漢貼水70、張家港貼水10）。交割費用=交易手續費+交割手續費+入庫費用+倉儲費用+稅費，是相對確定的（交易手續費和交割手續費，不同期貨公司收取費用或有差異；稅費按照最後交易日結算價收取16%；倉儲費按日收取，最後交割日以前（含當日）的倉儲費用由賣方承擔，最後交易日後的倉儲費由買方承擔，收費後，由指定交割倉庫在標準倉單上註明倉儲費付止日期。而資金成本=期貨佔用資金*資金利率+現貨佔用資金*資金利率，由於不同企業資金利率不同，資金成本會有不同，面臨較強不確定性。
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