從一個頂級品牌發展成為一個超級平臺，順豐還要走多遠？
來源/興業證券
作者/王品輝、龔裡、張曉雲
一、對標超級平臺看順豐的平臺基因、形態與價值
（一）超級平臺的基因：流量、網絡、科技、品牌、場景
● 騰訊：社交引流、科技賦能、場景拓展，擴張業務版圖
微信、QQ、QQ空間等移動社交平臺是騰訊構築生態版圖的核心。基於社交具有的網絡效應，騰訊抓住用戶間的社交需求，迅速獲取規模龐大、粘性極高的用戶流量。2017年底，微信、QQ月活躍用戶數分別達9.9億人、7.8億人，滲透率分別為84.7%、74.1%；其中，微信已成為中國移動互聯網中用戶規模最大、粘性最強的獨立APP。
更多的用戶流量意味著更大的流量變現可能性，流量對騰訊的資本積累至關重要。騰訊基於擁有海量用戶的移動社交平臺這一核心優勢產品，依託網絡遊戲、網絡廣告、支付及雲服務等渠道實現了對基於社交鏈的低成本流量的快速變現。
2017年騰訊營業收入同比增長56.5%，再創新高，其中網絡遊戲對營收貢獻超過4成（41.2%）。騰訊網絡遊戲的發展離不開自身強大的社交基因所帶來的高用戶流量支持。
例如2017年最火熱的遊戲王者榮耀，它以微信、QQ為載體，通過在朋友圈、QQ空間或好友間分享、邀請獲得獎勵等形式助推規模的迅速擴大。同時，微信、QQ好友間互相邀請又在一定程度上強化了社交。社交助推遊戲，遊戲強化社交，共同推動2017年騰訊營業收入再創新高，且在高基數情況下，收入增速進一步提升。
流量厚積為騰訊持續增加的研發開支提供源動力，2017年騰訊研發支出175億元，佔營業收入比例為7.3%。高研發投入使得騰訊的科技實力雄厚，科技賦能現有業務與新興業務，可以加速場景擴張、推動場景落地。
例如騰訊在人工智能領域成立AILab與優圖實驗室，目前AILab技術被用於微信、QQ、天天快報等上百個騰訊產品；優圖實驗室在人臉識別、圖像識別、聲音識別三大領域擁有數十項業界領先的技術，通過智能雲服務、智能硬件、行業解決方案等多元化的產品策略來推動人工智能技術的廣泛應用，進而提升互聯網使用體驗。
隨著社交平臺滲透率見頂，互聯網經濟下的人口流量紅利的擴張進入瓶頸期，騰訊轉變戰略方向。一方面深耕微信，在實現線上線下場景的融合與應用方面發力，利用存量用戶實現流量變現。如微信小程序的出現是基於現有場景下的應用方式，其出現不僅增加了用戶對微信使用粘性從而加固了騰訊生態的穩定性，更新闢了全新流量變現方式，通過進行線上線下連接，豐富並激活更多消費及服務場景，助力騰訊生態加速構建。
截至2018年3月，微信小程序月活躍用戶規模已超過4億，覆蓋零售、出行與交通、工具、餐飲、生活服務等眾多領域。另一方面通過大規模的投資併購來完成生態版圖的擴張。據騰訊與IT桔子統計數據，2017年騰訊在文化娛樂、硬件、企業服務等14個行業合計進行了115次投資；其中，文化娛樂為騰訊重點發力行業，投資共計31次。
移動社交平臺海量用戶基數與強社交關係鏈使得騰訊的獲客成本更低、新產品更易推廣；人工智能、騰訊雲、區塊鏈等技術則不斷對公司現有業務、新興業務以及通過投資併購、合作等方式擴大的業務版圖賦能。基於社交網絡的海量高粘性用戶流量、滲透各業務場景的技術為騰訊向產業鏈上下游縱向擴張、打造更龐大生態版圖奠定基礎。
● 阿里巴巴：電商引流、科技賦能、場景拓展，擴張業務版圖
受益於電商人口紅利與先發優勢，阿里電商平臺交易額實現了跨越式增長。隨著平臺規模的擴大與更多類型商家的入駐，阿里電商平臺更具規模性與綜合性，在流量上逐漸擁有絕對優勢。
2018財年阿里電商平臺年活躍用戶數達5.52億，近6年年均複合增長28.4%；電商平臺移動月活躍用戶數達6.17億，近4年年均複合增長39.5%。在高用戶流量與規模優勢下，資源持續向電商龍頭阿里集中，公司市佔率逐步提高，成長為全球規模最大的電商平臺。2018年阿里佔中國電商市場份額比例接近60%，2017年阿里電商平臺在全球電商市場份額達26.6%。
電商平臺的盈利主要來自於會員年費、佣金、廣告費等收入，電商平臺的綜合化、規模化發展為阿里帶來龐大的交易額與收入。2017年阿里中國銷售平臺GMV為46350億元，同比增長29.9%。2018財年阿里總營收2502.66億元，同比增長58.1%，其中核心電商業務收入佔比86%。
阿里巴巴的發展戰略為“平臺、金融、數據”。在電商領域成為行業龍頭、金融領域藉助螞蟻金服逐漸落地後，阿里開始全面佈局數據領域。
數據的背後是科技的支撐，阿里巴巴通過成立“量子計算實驗室”、開展“NASA”計劃等舉措在AI、雲、AR等領域廣撒網，不斷構築科技壁壘，以實現從傳統電商企業向技術驅動型企業的轉型。2017年研發投入達23.3億歐元，佔營業收入比為10.8%，研發投入在中國企業中僅次於聯發科、華為、中興等企業。
阿里雲、人工智能、區塊鏈等技術能夠優化現有業務、賦能新興業務，帶動場景擴張、保障場景落地。目前阿里雲科技已滲透電商、金融、物流等應用場景，反哺阿里電商等領域發展，並維持阿里生態的正常運轉，17年雙十一期間交易峰值32.5萬筆m/秒，為全球最大清算組織VISA的18倍。在區塊鏈領域，阿里巴巴專利數量達43件，居全球區塊鏈業務企業專利數量首位。基於區塊鏈技術去中心化、分佈式存儲及防篡改的特性阿里已成功落地了包括公益、正品追溯、租賃房源溯源、互助保險等多個應用場景。
在電商平臺GMV增長放緩、流量紅利有見頂趨勢後，阿里一方面佈局新零售，實現線上線下渠道融合，另一方面依靠自身龐大流量資源、雄厚的資本與科技實力向本地生活、金融、娛樂、物流等領域滲透。2017年阿里在企業服務、遊戲等12個領域合計投資33次、投資數額達1184.15億。電商平臺帶來的龐大收入體量、大數據等技術投入積累的用戶數據大數據積累的用戶為阿里向產業鏈上下游縱向擴張、打造更龐大生態版圖奠定基礎。
電商平臺擁有海量活躍用戶與GMV流量，為阿里帶來收入與利潤。基於“平臺、金融、數據”的發展戰略，阿里成立達摩院、AI實驗室、與高校合作等方式提升科技實力。人工智能、阿里雲、區塊鏈等技術則可以對現有業務、新興業務以及通過投資合作等方式擴大的業務版圖賦能。基於電商平臺的海量活躍用戶與GMV流量、滲透各業務場景的技術為阿里向產業鏈上下游縱向擴張、打造更龐大生態版圖奠定基礎。
● 順豐具備成長為超級平臺的基因
由騰訊、阿里巴巴超級平臺的成長曆程我們可以看到超級平臺的構建離不開流量/網絡、科技、場景的支撐。我們認為與阿里、騰訊相似，快遞領域龍頭企業順豐同樣具備成長為物流領域超級平臺的基因，後面我們將進一步詳細討論。
（二）超級平臺的形態：拳頭產品+生態系統
騰訊生態版圖構建的核心在於其具備高流量屬性的移動社交平臺。以社交為基礎，結合用戶在娛樂、金融、資訊、平臺、工具、人工智能等領域的衍生需求全面佈局。流量、科技、場景相互促進，逐步形成完整的集社交、金融、娛樂、資訊、平臺、工具、人工智能於一體的騰訊生態圈。
阿里巴巴以電商平臺為核心，並通過配套支付體系、阿里媽媽、菜鳥網絡、阿里雲計算等構築金融體系、物流體系、營銷體系、數據服務體系，多體系互利共生產生巨大協同作用，搭建了完整的阿里巴巴生態體系。
（三）超級平臺的價值：降維打擊、低試錯成本、流量虹吸效應
● 具備新業務領域降維打擊、提升市佔率的能力
已積累大量資本的平臺型企業若要進入新業務領域，可以通過少盈利甚至虧損的方式對領域內現有企業進行降維打擊，迅速提高其在新領域的市場佔有率。作為超級平臺的阿里巴巴就曾在CDN行業對網宿科技進行降維打擊。
網宿科技成立於2001年，曾是國內最早開展IDC（互聯網數據中心）和CDN（內容分發與加速）業務的廠商之一，市場份額一度超過50%。後來BAT等互聯網企業入局CDN市場，從網宿原先的大客戶變為其直接的競爭對手，尤其是阿里和騰訊用價格戰迅速擠壓網宿的市場份額和盈利空間。為保住客戶和市場份額，網宿科技選擇了跟隨性降價，2017年毛利率由42%左右下降至35.4%，淨利潤同比下降33.6%。
● 進入新領域的試錯成本低
對於超級平臺而言，往往在某一領域已具備核心競爭力，已厚積的流量與資本能夠助力超級平臺在更多場景進行延伸與嘗試，即便試錯失敗對整個公司的影響也較小。為構建更完善生態系統，阿里和騰訊曾在內部培育與外部收購兩方面進行多次試錯迭代。
外部收購方面，阿里在建設線上平臺的同時，還通過“廣撒網”戰略打造自己的物流平臺體系。2009年阿里就曾投資快遞公司百世匯通，隨後不久投資星辰急便。此後數年裡，阿里先後入股了全峰、圓通、中通、萬象物流、卡行天下、心怡科技、速遞易等公司，這些公司中，星辰急便、全峰等做的並不成功，但阿里憑藉在快遞行業的眾多佈局，仍然在不斷在加深對快遞行業的理解，最終打造了菜鳥網絡，極大提升了快遞的運營效率。
內部培育方面，騰訊與阿里分別在電商與社交領域的嘗試充分體現了平臺型企業進入新領域的低試錯成本。騰訊在內部培育了眾多電商項目試圖進入電商領域，但由於騰訊推出的電商平臺在品牌、價格、物流等方面均處劣勢，且支付及購買體驗較差，最終都無疾而終出售給了京東。
如2006年上線的C2C網購平臺拍拍網、2012年推出的基於QQ的B2B電商平臺QQ網購。阿里也曾試圖通過“來往”佈局即時通訊領域，但基於微信已有的穩定社交關係鏈與高用戶粘性構築的高即時通信領域護城河、來往差異化程度低、用戶高人際遷移成本等原因，最終項目折戟沉沙，更名為“點點蟲”，轉型做閱後即焚的90後社交。
● 流量虹吸效應顯著
超級平臺有極強的品牌價值，一方面在提供同類產品和服務時超級平臺更具有優勢話語權，另一方面超級平臺的品牌形象也使得其進入新領域的獲客成本更低，更易擴張規模。2017年8月28日，全球第一家天貓小店維軍超市在杭州開業。完成改造後的維軍超市銷售額環比提升45%，客流量環比提升26%，預計全年毛利將增收超過40萬。截至18年4月，阿里零售通已簽約全國近100萬家小店。
二、品牌、網絡、流量、科技、場景助力順豐成為超級物流平臺
（一）時效、安全、服務俱佳的品牌形象對新業務具備市場號召力
高品質的服務網絡有效保障了客戶服務的時效和質量，進而為順豐贏得了品牌美譽和市場號召力，公司連續多年蟬聯多項快遞服務質量、時效、客訴及滿意度指標的排名第一。自國家郵政局自2013年首次公佈快遞全程時效排名以來，順豐控股連續第5年蟬聯第一；自國家郵政局發佈申訴情況通報以來，貨物丟失毀損率、有效申訴率處於國內快遞同行最低水平。
自國家郵政局2009年首次公佈快遞服務滿意度排名以來，順豐控股連續第9年蟬聯第一，是唯一一家滿意度超過80分的快遞企業。高時效、低申訴率與毀損率、領先於同行的客戶滿意度造就了公司頂級快遞品牌形象。2018年最具價值中國品牌100強中順豐位列第11位，品牌價值146.5億美元。
（二）基礎設施與深入末端的直營模式構建高品質服務網絡
公司多年來自建機隊、重資產投入等前瞻性戰略佈局構建了集天網、地網、信息網於一體的智慧物流網絡。其中，天網由國內領先的全貨機+散航+無人機組成；地網由全國數萬的營業網點、中轉分撥網點、陸路運輸網絡、倉儲網點、客服呼叫網點、最後一公里網絡等組成；信息網由智能設備、智慧服務、智慧決策、智慧包裝、機器圖像識別、車聯網等組成。
將順豐的基礎設施建設、固定資產規模與同行對比可以更清晰地看到公司運輸網絡資源的絕對優勢與重資產經營的特點。就貨機數量來看，加盟制快遞企業中只有圓通有自有貨機，貨機數量10架，與順豐差距較大。就自營中轉中心來看，公司擁有334箇中轉場，為加盟制快遞企業數倍。
此外，公司的直營網絡深入末端，末端網點為12671個。就固定資產規模來看，2017年順豐的固定資產為118.9億元，圓通、韻達、申通的固定資產規模分別為29.5億元、28.2億元、12.9億元。
公司龐大網絡資源的穩定性與可控性離不開直營模式的保障。順豐從總部到網點的各級經營機構，以及從收件到中轉到派件的各核心業務環節，均採用自營模式為主，僅部分非核心環節輔以外包模式。這樣不僅能保證公司經營的穩定性，還能確保在異常風險事件、運營時效、質量及成本等方面的可控性。憑藉深入末端的直營模式，順豐形成了快遞行業中控制力最強、穩定性最高、最獨特稀缺的“天網+地網+信息網”三網合一的高品質服務網絡。
（三）高品質帶來高溢價，龐大的收入與現金流為新業務提供資金保障
高品質的服務網絡與優質客戶體驗使得公司獲得了較高的溢價，公司單件快遞產品價格居行業前列。從歷年各快遞企業均價來看，順豐、德邦等直營制快遞企業的均價均在20元以上，德邦定位大件快遞，更高的重量使得單票均價比順豐略高。
加盟制快遞企業的單件均我們通過加盟商的成本結構來測算：加盟商的成本由攬件費、支線運輸費、面單費、中轉費與派費構成；其中，假設攬件費均為1.0元，支線運輸費均為0.8元，韻達、中通、百世的派費以圓通、申通派費的平均值代替；加盟商的毛利率為10%；最後得出各加盟制快遞企業的終端價格為6元左右。順豐的單件均價為加盟制快遞企業的4倍左右。
較高的定價使得公司的收入體量、經營活動現金流規模也為同行數倍。核心時效產品帶來的龐大收入與現金流也使得公司有能力去培育新產品，為新業務開展提供資金保障。
（四）研發投入與資本化比率居同行前列，科技實力雄厚
順豐高度重視對信息系統投入和建設，利用科技來優化底盤信息系統建設，打造簡潔高效的業務流程，提升業務時效、降低運營成本。2017年公司研發人員數量為2800人，科技投入16.04億元，佔營業收入比例為2.26%；其中研發投入為11.67億元，資本化比率41.71%。
無論從研發人員數量、研發投入絕對額與佔收入比、研發投入資本化比率來看公司的研發投入均遠超同行。領先於同行的研發投入與研發資本化比率使得公司的無形資產規模（除去土地使用權）與同行差距越拉越大。
高研發投入造就雄厚的科技實力。截至2017年公司已獲得及申報中的專利共有1004項，其中發明專利366項。目前集物流無人機、智能設備、智慧決策等硬件設備與技術於一體的雄厚科技實力已成為順豐首要的核心競爭力。
（五）科技底盤、網絡資源為場景拓展、業務延伸保駕護航
我們認為公司場景拓展包含兩方面：配送端物流服務的拓展與價值鏈的拓展。一方面以核心產品為基礎，在時間、空間、重量、溫度等維度進行延伸，衍生出同城、國際、重貨、冷運等新業務；另一方面，將業務由配送端延伸至價值鏈前端的產、供、銷、配等環節，以客戶需求出發，利用大數據分析和雲計算技術，為客戶提供倉儲管理、銷售預測、大數據分析、金融管理等一攬子解決方案。科技底盤與網絡資源則為場景拓展、業務延伸保駕護航，助力場景落地。
● 科技底盤、網絡資源保障配送端物流服務拓展的能力
順豐一貫重視並積極投入公司的各項智慧物流建設，旨在通過基於人工智能、物聯網、機器學習、智能設備等技術的綜合應用，引領物流進入智能化、可視化、精細化、數字化的新時代，目前科技的應用也已滲透公司各環節、各產品。一單快遞從下單、攬件、中轉、運輸、派件等環節蘊含著電子面單、智能設備、自動分揀、機器圖像識別、智慧地圖、智能投遞箱等設備與技術；不同業務相似的操作流程使得每一環節應用到的科技可以推廣至時效、經濟、重貨、冷運、同城、國際等產品。
科技的滲透對公司物流效率提升、成本節約的效果顯著。近三年末端快遞小哥人均效能由80件提升至100件左右；17年電子面單普及率年初僅為30%，到年尾已提升至96%，電子面單的使用使得客服人員、輸單人員數量大大減少。
除了自用，公司還可以將研發形成的科技社會化。例如以GIS技術為基礎，融合大數據和人工智能等技術，面向AI的智慧物流地圖可以為店鋪選址（智慧地圖可以看人口密度、商圈、公司、工廠等）、路徑規劃等物流決策提供基礎支撐；將機器圖像識別技術應用於發票、營業執照和身份證識別的服務已在試點運行，整體準確率達到90%以上，未來可取代人工錄入發票、營業執照和身份證等信息的工作。
由天網、地網、信息網與直營模式構成的高穩定性、強控制性的服務網絡是一切配送端物流服務的基礎；科技的應用則滲透於配送端各產品、各環節，為新業務運行降本增效；網絡資源、科技底盤共同為配送端物流服務的拓展保駕護航。
● 科技底盤、網絡資源為價值鏈拓展、提供綜合物流解決方案保駕護航
除了配送端的高質量物流服務，基於順豐控股及整個順豐集團在物流、科技、商業、金融等方面的資源能力，公司還將業務由末端配送延伸至價值鏈前端的產、供、銷、配等環節，以客戶需求出發，利用大數據分析和雲計算技術，為客戶提供倉儲管理、銷售預測、大數據分析、金融管理等端到端的綜合物流解決方案。
在價值鏈拓展過程中，順豐基於不同行業、客群、場景的需求多樣化，及時升級到“以用戶為中心，以需求為導向”的產品設計思維，聚焦行業特性，深挖不同場景端到端全流程客戶需求，設計適合行業細分客群的有質量的差異化產品和服務。目前順豐已為3C、生鮮、服裝、醫藥等行業提供綜合性物流解決方案。
（六）品牌共享、網絡延伸、流量外溢、科技賦能，邁向超級物流平臺
如何理解公司業務多元化佈局？我們認為場景拓展的背後是公司網絡延伸、品牌擴張、流量外溢與科技賦能的過程。
1）品牌共享。
由核心產品形成的時效、安全、服務俱佳的良好品牌形象可以對新業務提供品牌背書、形成市場號召力。
2）網絡延伸。
高品質的快遞服務網絡在新業務推出初期可以與其協同發展，降低由於裝載率不足而導致的虧損；規模逐漸擴大過程後可以重新起網，延伸現有的快遞網絡來提高產能。
3）流量外溢。
由核心產品帶來的龐大現金流與收入可以培育新業務、為其提供資金保障。
4）科技賦能。
研發投入形成的各項科技可以應用於配送端物流服務的各產品、各環節，為新業務運行降本增效，也可以用於提供端到端的綜合物流解決方案。
5）場景拓展、業務延伸。
基於網絡資源、品牌形象、龐大流量、雄厚科技實力將場景拓展、業務延伸，一方面在配送端物流服務的將核心時效產品在時間、空間、重量、溫度等維度進行延伸，帶動同城件、國際件、重貨、冷運等新業務落地；另一方面將價值鏈由末端配送延伸至前端的產、供、銷、配等環節，面向標杆行業提供綜合性物流解決方案，從而邁向超級物流平臺。
三、順豐超級物流平臺的構建：基於核心時效產品的延伸
（一）重貨：藉助“順豐”與“順心”品牌，實現高中低端市場全覆蓋
● 藉助快遞運力，進軍零擔高端市場
零擔行業主要為B端客戶提供點對點服務，除快遞涉及末端收派環節外，零擔與快遞運作流程基本一致；但零擔行業貨物的標準化程度、重量、時效要求與快遞行業差異較大。由於時效性低於快遞、省去末端收派環節，零擔行業的機隊投入、網點密度低於快遞。機隊投入與網絡密度構築行業壁壘，較低的進入門檻、標準化程度以及由行業單票重量跨度大而導致的分散化需求使得行業競爭者數量眾多、集中度遠低於快遞。2017年我國零擔行業CR8僅為2.6%，不及中國快遞行業與美國零擔行業集中度的零頭，但是其市場規模卻為中國快遞的2.75倍、美國零擔的4.6倍。
大件電商滲透率的提升為零擔行業的發展提供直接推動力。從網絡購物的發展歷程來看，網購品類經歷了從產品到服務、標品到非標品的延伸。隨著消費升級的發展與物流基礎設施的完善，大件商品（大家電、傢俱、建材、運動器材和衛浴等）交易規模不斷增長。
受益於線上消費習慣的養成，未來大件電商滲透率將進一步深化，這將帶動大件快遞的快速發展。零擔行業廣闊的市場空間與較低的集中度、大件電商的崛起使得快遞、快運融合趨勢加快，快遞企業紛紛進軍快運市場。
順豐於2015年直接在快遞網絡基礎上推出與快遞具有延伸性的重貨產品，發展初期重貨與快遞共用網點、分撥、路由、人員等資源，形成協同。目前公司提供的重貨產品包括重貨包裹、小票零擔、重貨快運、物流普運、重貨專運。
其中，主要服務於建材、傢俱、家電等電商大件的重貨包裹（20-100kg）為公司主打的重貨產品，這也是2018年上半年公司重貨收入高增長的主要推動力。無論從重量還是時效來看，公司定位都在於零擔高端市場—電商大件/小票零擔。
● 收購新邦，借“順心”品牌覆蓋重貨中低端市場
2018年順豐注資新邦超過4億，其餘10多億用於後續新公司啟動資金，成立新公司順心。順心捷達規劃通過兩年的時間，搭建一張國內零擔快運網絡，在2020年實現12000家網點規模，使服務網絡縱深覆蓋全國。“順心”的網絡建設與商業化運營以加盟製為主，主打公斤段高的中低端市場，與順豐已有的定位高端市場的重貨產品形成互補。
● 較高的時效與“點對點”的服務構成順豐重貨的競爭優勢
順豐重貨產品推出初期與快遞併網運行、協同發展。隨著重貨貨量增多、規模初顯，依託強大的網絡佈局能力，公司開始重新打造與完善重貨網絡，滿足更多客戶需求。
截至2017年底，公司擁有717個重貨網點和21個重貨中轉場，場地總面積超過67萬平方米，覆蓋全國31個省289個主要城市及地區，車輛4000餘臺。目前重貨網絡的廣度與德邦雖有差距，但順豐網點為全直營的點-點，德邦網點為店-店，順豐重貨網點的覆蓋深度更好。此外，順豐快遞的末端網點、中轉場、運輸工具等基礎設施規模遠大於德邦。
順豐與零擔行業龍頭德邦均為直營模式，均定位零擔高端市場，我們認為時效與“點對點”的服務為順豐重貨的競爭優勢。一方面，就時效而言，順豐的航空優勢、日均收派兩次使得其時效更有保障。
將順豐2018年新推出的重貨包裹、小票零擔與德邦的大件快遞、精準系列零擔產品進行對比可以發現順豐的重貨包裹、小票零擔分別對標德邦大件快遞、精準系列，時效高於德邦的大件快遞、精準系列產品，但價格與其差異較小，性價比較高。另一方面，就衍生服務而言，順豐提供大部分傳統零擔企業所沒有的無償上門取件服務；送貨上門大部分產品不徵收額外費用；還提供簽單返還、代收貨款、保價、包裝等增值服務，便捷性更好。
得益於不斷完善的重貨服務網絡和領先於行業的時效質量水平，公司2017年重貨產品營業收入達44.02億元，同比增長79.93%，5年時間順豐重貨收入規模已達德邦1/3。零擔30強排名中公司由2016年的第7位上升至第3位，重貨市佔率不斷提升。公司重貨主要客戶為服裝、電子、五金、傢俱、儀器、汽配等輕工行業的產品製造商、品牌分銷商。據2016、2017年年報披露公司合作的大客戶主要有戴姆勒、華帝、尼歐、啟邁斯、尚銘電器、九牧廚衛等公司。
（二）冷運：冷鏈市場空間廣闊，切入生鮮醫藥細分市場
● 順豐冷運定位生鮮、醫藥市場，冷運收入近4年年均複合增速113%
順豐於2014年成立冷運事業部，專注於為生鮮食品、醫藥行業客戶提供專業、定製、高效的綜合供應鏈解決方案，覆蓋食品、醫藥行業生產、電商、經銷、零售等多個領域。2017年底冷運網絡已覆蓋104個城市及周邊區域，其中有51座食品冷庫、108條食品運輸幹線，3座醫藥冷庫、12條醫藥幹線，貫通東北、華北、華東、華南、華中核心城市。
順豐冷運業務目前處於發展初期，近4年收入年均複合增速高達112.7%。2017年冷運業務營業收入為22.95億元，佔總收入比例僅為3.2%。作為大型綜合性物流企業，順豐冷運的競爭優勢在於冷鏈全程化、標準化、專業化。
中國冷鏈物流行業目前處於發展初期，行業統一質控標準與具有強制性的監管法規尚未建立，因此提供高標準的全程冷鏈企業由於成本較高反而被一般的冷鏈企業擠出市場，劣幣驅逐良幣現象明顯。
高蓄能冷媒溫控技術、倉儲溫度與溼度異常預警監測系統、GROUND陸運資源交易平臺銜接車輛GPS全球定位系統及車載溫控實時監測系統等科技底盤與冷運網絡無縫對接，具備為客戶提供專業、高效、全流程的冷鏈運輸服務能力。順豐對於服務品質的苛刻和階段性對成本的不敏感，有望使其在冷鏈物流市場樹立如快遞領域的高品質標杆，未來冷運營收的增長空間較大。
● 中國冷鏈物流行業集中度低、基礎設施薄弱，冷鏈流通率遠低於發達國家
不同於一般物流服務的普遍性，冷鏈需求根據溫度嚴格分層，果蔬、冰淇淋、速凍食品和肉類等保存溫度的需求不一，不能混在一起。多樣化的需求導致冷鏈物流行業規模效應不強，呈現小、散、雜的特點。
2017年中國冷鏈百強企業收入為259.8億元、擁有的冷庫資源佔全國冷庫資源比例僅為26.7%；美國冷鏈物流代表企業西斯科與美冷的收入為3875.9億元、冷鏈物流倉儲前5強的冷庫資源佔全國冷藏資源比例為63.4%。此外，中國冷鏈物流企業內部集中度也不高，前10強收入佔前100強收入比例為55.1%，前20強佔據前100強收入比例為66.6%。
除了冷鏈物流企業收入規模、集中度的差距，我國冷鏈物流行業與發達國家的差距還體現在城市居民人均冷鏈基礎設施上。2016年我國城市居民人均冷庫容量為0.14立方米/人，遠低於新西蘭、英國、美國、加拿大等發達國家，甚至遠低於部分發展中國家。
薄弱的冷鏈基礎設施導致中國易腐食品冷鏈流通率、冷藏運輸率遠低於發達國家平均水平。2015年中國果蔬、肉類、水產品的冷鏈流通率分別為22%、34%、41%，相比之下發達國家平均水平為95%以上，其中肉類甚至達到100%的冷鏈流通率。發達國家果蔬、肉類、水產品等食品冷藏運輸率也均達到90%以上。
● 生鮮：易腐食品消費的提升與生鮮電商的爆發將帶動冷鏈需求的增長
回顧美國、日本冷鏈物流行業發展史，美國冷鏈物流行業在1966年進入成熟期，同期人均GDP超過4000美元、人均可支配收入超過3000美元、人均年易腐食品消費佔比超過75%；日本冷鏈物流行業在1975年進入成熟期，同期人均GDP超過4000美元、人均可支配收入超過700美元、人均年易腐食品消費佔比超過50%。美日冷鏈物流發展經驗證實冷鏈物流發展和人均GDP呈正相關性，有學者提出4000美元的人均GDP是冷鏈物流啟動關口，超過4000美元冷鏈逐漸進入成熟期。
2017年我國人均GDP8825美元，人均可支配收入3842美元。從經濟指標來看中國尤其是一二線城市的消費水平已經超過美國、日本冷鏈行業進入成熟期的標準，然而冷鏈發展水平（易腐食品流通率、人均冷庫容量）不及美日曆史同期水平，主要在於飲食結構、城鎮化水平差異導致冷鏈需求驅動力不足。飲食結構方面我國居民偏好熟食，美日更偏向生食消費。
如牛肉喜好五分、七分熟，偏好生魚片、刺身、沙拉等，生食對食材新鮮度要求更高，我國飲食習慣決定對食材本身質量要求相對較低。因此，2010年我國人均GDP達到4000美元時人均年易腐食品消費量僅為200千克，遠低於美日曆史同期水平。
城鎮化水平方面，中國農村地區的生鮮食品多是自給自足，而城市居民普遍遠離產地，生鮮食品的儲運離不開冷鏈，為冷鏈食品主要消費群體。2017年我國城鎮化率僅為58.52%，遠低於美日冷鏈物流行業步入成熟期時接近75%的水平。
我們認為未來隨著城鎮化率提升、居民可支配收入提高，對易腐食品消費會提升、對食品品質和安全的要求會更高，這將會倒逼冷鏈行業產品結構升級、冷鏈物流設施完善，冷鏈物流行業仍有較大的發展空間。
除了飲食結構的升級，生鮮電商的發展將成為冷鏈物流增長的新驅動力。據艾瑞數據，2017年生鮮電商市場規模約1391.3億元，佔生鮮產品零售額的8%。我們認為，習慣網購的年輕一代的收入水平隨年齡增長會逐漸提高，他們的購物理念將持續推動生鮮類產品的電子商務的高速發展。
按照未來生鮮電商滲透率將達15%來估算，生鮮電商的潛在市場空間將為2685億元。理想情況下冷鏈宅配的成本約佔銷售額的15%，因此可以測算出僅生鮮宅配這細分市場的冷鏈物流（包括倉儲和運輸）市場規模將超過400億。
● 生鮮：提供全品類冷運產品，與夏暉合作完善B端、C端行業綜合解決方案能力
目前順豐在生鮮冷運業務上提供集冷運到家、冷運零擔、冷運倉儲、冷運到店、冷運專車等覆蓋快遞、零擔、倉儲、整車等全品類產品，2017年底公司已有51座食品冷庫、108條食品運輸幹線、22.4萬平米食品冷庫、食品冷運網絡通達180城。除了提供全品類的生鮮冷運產品，公司還聚焦生鮮及農產品行業銷售難、運輸難、品牌知名度不高的行業痛點針對性的提出行業綜合物流解決方案。
憑藉覆蓋全國的常溫+冷鏈物流運輸網絡、直接觸達C端客戶的商品銷售平臺、龐大的終端網點網絡和大數據資源，順豐圍繞鮮花、水產、水果、肉類等若干生鮮子行業，制定集銷售、物流、金融、數據、科技、品牌等於一體的行業綜合解決方案。
其中在物流運輸方面，順豐控股發揮端到端的全程可追溯的常溫+冷鏈物流服務能力，克服生鮮品類對物流運輸條件、物流時效等方面的嚴格要求，助力上游產地端將商品快速分銷至全國各地；在擴大銷路和品牌提升方面，順豐控股通過整合內外部線上線下銷售渠道，助力農戶和農業企業擴大銷路，並開展智慧營銷，協助地方政府打造生鮮農產品的知名度。
順豐優勢在於擁有C端的大網資源，公司與夏暉合作、成立主營冷鏈物流的合資公司，可以進一步完善B端行業綜合解決方案能力。夏暉擁有專業、高標準的綜合冷鏈服務能力，曾被核准為08年北京奧運會指定冷鏈物流服務商，與麥當勞戰略合作已達30餘年，為其提供集產品加工、產品運輸、產品儲藏、各項增值服務於一體的綜合物流服務。夏暉主要服務於包括麥當勞、賽百味在內的企業客戶，在B端大客戶服務優勢明顯，客戶數量少但其需求複雜，提供增值服務的空間更大。順豐擁有C端的大網資源，與深耕B端的夏暉可以強強聯合、優勢互補，將業務拓展到更多中高端客戶群體。
● 醫藥：醫藥流通領域迎來重大變革，順豐聚焦行業痛點提高綜合解決方案能力
公司醫藥冷運的基礎設施佈局據行業前列。2017年底擁有醫藥冷庫2.4萬平米，已獲得《藥品經營許可證》、《GSP認證證書》、《醫療器械經營企業許可證》以及國家食品藥品監督管理部門對“開展藥品第三方現代物流試點工作的批覆”等全部認證及經營許可；冷藏車916臺，其中經過GSP認證車輛244臺。憑藉專業的醫藥冷運基礎設施，順豐在醫藥冷運業務上推出醫藥常溫、醫藥零擔、醫藥專車、醫藥專遞、醫藥商配等覆蓋不同溫度、重量的醫藥運輸服務。
此外，針對醫藥物流行業信息化程度不足、缺乏行業通用標準而導致規範化與標準化經營不足、專業人才匱乏等痛點，公司制定多項醫藥冷鏈物流的質量管控制度和標準操作流程來提升全程冷鏈物流管理和溯源管理能力，樹立醫藥冷鏈行業的信息化、標準化、規範化的高品質服務標杆。依託強大的信息技術和各板塊資源聯動能力，順豐醫藥和行業標杆客戶一道探索出為客戶提供倉網布局、庫存及物流管理、流通渠道及分銷等一系列綜合解決方案。
目前順豐醫藥冷運業務的發力點在於通過網絡完善、運營優化、技術創新來建設依託於醫藥工業、疫苗及生物製藥企業為核心的行業客戶整體解決方案能力，打造企業順豐醫藥供應鏈服務平臺2.0。網絡方面，繼續完善醫藥物流底盤，通過多倉協同+幹線運輸調度+航空運力補充逐步建立起全國“T+3”醫藥物流網絡；運營方面，優化倉幹配全鏈條業務模式和運作流程，進一步提升 -40℃~25℃多溫段精確溫控能力，提高資源使用效率和營運質量；技術創新方面，繼續加強醫藥冷鏈設備設施驗證管理技術和信息系統管理模式研發和創新。
受“兩票制”、“第三方物流審批取消”、“互聯網+藥品流通”等政策與計劃的影響，醫藥流通領域迎來重大變革。順豐醫藥物流基礎設施與網絡佈局形成的先發優勢、覆蓋範圍廣泛與全程溫控技術的高質量運輸服務、不斷提升的行業綜合解決方案能力、快遞業務形成的品牌效應將構成順豐醫藥未來的競爭優勢。
（三）同城配：上線“同城急送”業務，試水即時配送市場
即時配送市場交易規模近三年複合增速為250%，2017年交易規模達到347.5億元。以餐飲外賣、商超日用、水果生鮮、鮮花蛋糕品類為主的同城B2C市場佔據即時配送市場主導地位。
即時配送市場主要參與者有以蜂鳥配送、美團專送、新達達為代表的第三方平臺自建物流；以閃送、人人快送、點我達為代表的同城即時配平臺；以順豐、圓通、韻達、中通、申通為代表的傳統快遞企業。雖然市場參與者眾多，但即時配送市場競爭格局呈三足鼎立態勢，蜂鳥配送、新達達、美團外賣三者佔據76.7%的訂單量。
順豐於2018年上線“同城急送”產品，主要為面向所有客戶的全場景同城物流配送，最快3公里30分鐘可以送達。目前即時配送行業雖增速快但市場規模仍較小，市場競爭激烈，順豐進入即時配送市場主要出於完善時效產品鏈條、提供新的利潤增長點考慮。
● 科技底盤與大網資源構成順豐佈局同城市場的基礎優勢
大型快遞企業入局即時配送市場具備基礎優勢，我們認為順豐佈局同城市場的基礎優勢主要在以下幾點：
1、順豐深厚的科技底盤可以為新業務運行降本增效，保證即時配送的時效。
即時配送與和傳統物流最大的區別就在於即時配送砍掉了所有的中間環節，提高了快件的派送效率。傳統物流一般是倉儲—配送站—快遞—用戶的鏈條，在這個過程中需要經過多個網點和分揀中心，快遞員再轉給最終的用戶，這個過程幾乎不可能做到以分鐘來衡量。
即時配送是點對點的配送，收派一體，即取即送，時效性更高。公司科技可以實現對各操作環節的精確運算，提升任務與資源的高效匹配，優化訂單分佈，規劃路由、提升效率、保障時效。
2、網絡佈局能力強保證重新起網速度，同時與大網資源形成協同可降低初期起網成本。
由於對服務、時效的超高要求，即時配需要重新搭建自營為主的網絡體系。順豐2017年切入同城即時配送領域，依託強大的網絡佈局能力，公司目前已初步搭建完成全國範圍內第三方直營即時物流配送網絡，同城服務已覆蓋國內所有直轄市、絕大部分省會城市、二線以及部分三線城市。
此外，公司大網的基礎設施與人力資源可與新業務共用，形成協同。在運營和資源保障方面，全國即時配全國範圍內已有專職配送人員6000+人，以及順豐大網兼職快遞員11萬餘人。
3、直營模式下運力投入與服務質量更有保障。
與同城速配平臺採用眾包模式不同，公司採用直營模式，運力投入與服務質量更有保障，更容易打造良好的品牌形象。目前已形成具有順豐特色的30分鐘快速安全送達的服務品質，主要為服裝行業、餐飲外賣行業、商超行業、消費電子行業、平臺行業等主要品牌客戶提供同城即時物流配送服務。公司合作的主流品牌客戶有肯德基、麥當勞、德克士、百度、天虹等。
2017年公司同城配營業收入為3.66億元，同比增長636.2%，為增長最快的新業務，佔收入比例僅為0.51%，未來增長空間較大。
（四）國際件：輕資產模式運營，與UPS合作形成優勢互補
● 跨境電商的快速發展成為打破國際件競爭格局的突破口
由於我國快遞企業跨境快遞體系較為落後，海外快遞服務網點覆蓋面不廣，2014年我國約90%的國際快遞業務份額掌握在UPS、FedEx、DHL、TNT等四大國際快遞巨頭手中。跨境電商的快速發展成為打破國際件競爭格局的突破口。近幾年，國內電商逐漸打通海購渠道，跨境電商由此進入快速成長期。2013-2017年跨境電商交易規模年均複合增速為27%，截至2017年底，中國跨境電商交易規模已達7.5萬億，跨境電商交易規模已佔我國進出口外貿總量的27%
跨境電商的出現極大地帶動了國際快遞業務的發展，國內快遞企業開始加快國際業務的佈局。順豐於2011年開始拓展國際件業務，致力於為國內外製造企業、貿易企業、跨境電商以及消費者提供便捷可靠的國際快遞與物流解決方案，包括國際標快、國際特惠、國際小包、保稅倉儲、海外倉儲、轉運等不同類型及時效標準的進出口服務，並可根據客戶需求量身定製包括市場準入、運輸、清關、派送在內的一體化的進出口解決方案。
2017年底公司國際快遞服務已覆蓋如美國、歐盟、日本等53個國家；國際小包服務網絡已覆蓋全球225個國家及地區。2017年順豐國際產品收入為20.43億元，同比增長43.7%。
● 順豐在國際市場採取輕資產的運營模式，競爭優勢在於性價比
公司在國際件市場戰略為“遠交近攻”，在歐美市場選擇與當地成熟的快遞公司進行合作，輕資產運營。公司和UPS於2017年5月宣佈在香港成立合資公司，雙方共同開發和提供國際物流產品，聚焦跨境貿易，拓展全球市場。與UPS的戰略合作使得雙方在網絡、規模等方面可以取長補短，提升效率，為客戶提供更多樣化的選擇和更優質的服務，有利於順豐控股長期國際戰略佈局，優化國際物流網絡，提升企業的國際競爭力。
順豐在國際市場的主要競爭優勢在於性價比。將順豐國際產品價格與EMS、FedEx、DHL、UPS進行對比可以發現，國際快遞巨頭提供的產品時效層次更為豐富，順豐、EMS國際產品時效選擇更少，但在相同時效條件下順豐國際產品的價格遠低於FedEx、DHL與UPS。
目前跨境電商仍是藍海市場，阿里研究院預計到2020年，中國跨境電商佔外貿比例將達40%以上。公司在國際件市場提供極具性價比的產品，並且不斷拓展國際網絡、豐富跨境服務的一站式行業解決方案，未來也將從跨境電商的增長中收益。
（五）小結：順豐未來由超級物流平臺到超級平臺發展路徑的猜想
順豐早期曾試圖進入電商領域，推出“順豐嘿客”和“順豐優選”，但2013-2015年順豐嘿客虧損額超過16億元，順豐優選也尚未盈利。我們預計順豐未來將依託傳統快遞業務的網絡、客戶與品牌優先發展重貨業務，之後加速冷鏈、同城、國際業務的發展，形成提供綜合物流解決方案的“超級物流平臺”。
參考阿里、騰訊等的發展路徑，我們認為在縱向的物流領域的超級平臺搭建完成後，順豐的流量、品牌、科技、場景拓展的實力將再上新臺階，之後會進一步進入橫向佈局階段，業務可以延伸到金融、商業、雲計算等領域。
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