#央行降準# 【海清FICC頻道全球首席經濟學家鄧海清博士點評置換MLF降準：政策大變臉！——央行“新型降準”的八大“情理”】2018年4月17日，中國人民銀行決定下調部分金融機構存款準備金率以置換中期借貸便利，以2018年一季度末數據估算，操作當日償還MLF約9000億元，同時釋放增量資金約4000億元，大部分增量資金釋放給了城商行和非縣域農商行，銀行乃至整個金融市場 “喜大普奔”。這是新一任國務院副總理、央行行長、央行黨委書記上任後，央行的第一項重大公開舉措。降準置換MLF，同時釋放約4000億資金，遠超市場預期。此前市場普遍認為，新一任財經官員的學術態度是“緊貨幣”，但是我們在2017年11月報告《衝擊波還是趨勢：什麼是國開破5背後的灰犀牛》中提到“政策層領導的思想主張與執政行為可能並不會完全相同”，這一判斷得到充分驗證。市場需要消除央行貨幣政策“緊”和“松”的爭論，事實上央行貨幣政策從來都不是一成不變的，中國央行最重要的理念其實是“相機抉擇”，即根據經濟、金融、外部環境的變化，相機調整貨幣政策。此次定向降準，既在市場預料之外，但又在情理之中。由於2017年的慣性，市場依然認為2018年是“嚴監管+緊貨幣”，此次新型降準遠超市場預期；但我們認為，央行定向降準其實是在情理之中，我們認為八大情理如下：情理一：經濟增長下行；情理二：通脹處於低位；情理三：嚴監管之後，“寬貨幣”不再會導致金融亂象；情理四：存款利率市場化的配套措施，存款利率將逐步市場化，這將導致存款利率上升，而降准將降低銀行的負債端成本，避免銀行利差過度收窄；情理五：政府信用緊縮，需要貨幣政策對沖；情理六：解決中美貿易再平衡下的基礎貨幣投放渠道問題，中美貿易戰的關鍵議題之一是中國貿易順差收窄，這將導致基礎貨幣投放不足，而降準能夠對此進行補充；情理七：流動性分層問題仍然存在，“定向降準+公開市場回籠”可以有效緩解流動性分層情理八：用增量利益引導金融服務小微實體。此次降準與2014年定向降準高度相似：（1）並非全面降準而是定向降準；（2）經濟下行壓力面前，提前進行定向降準；（3）“嚴監管”之後的“寬貨幣”，13年嚴查非標，17年嚴查金融亂象；（4）“緊信用”之後的“寬貨幣”，14年、18年社融存量增速均大幅下降。降準與“結構性流動性短缺的貨幣政策操作框架”存在矛盾，主要因為中國準備金率已經足夠高，在利率市場化過程中，為提高傳導效率，準備金率確實應當逐步下降。因此，我們認為，“新型降準”具有可持續性。2017年底以來，作為“中國債市第一多頭”，海清FICC頻道作出重要研判：“2018年最好、最確定的機會是利率債”、“10年國債3.8%以上閉著眼睛買”，均得到充分驗證。需要重申，此輪中國債券牛市的核心變量確實是央行，即央行貨幣政策在2018年以來發生重大變化，我們反覆提示“貨幣政策變化，流動性拐點”是此輪債牛的根源。我們還提出，2018年債券市場將呈現“兩階段行情”：第一階段：十年國債收益率4%→3.7%，第二階段：十年國債收益率3.7%→3.4%，目前看來確實已經進入第二階段行情，仍然繼續看好中國債券市場。
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