#2017中國經濟年報#【海清FICC頻道全球首席經濟學家鄧海清博士點評2017年GDP經濟數據:消費、房地產加速下滑,2018年經濟大概率下行】1、2017年全年GDP同比6.9%,略超市場預期,主因第一產業和第三產業GDP增速高於第三季度,彌補了第二產業的GDP下滑。儘管2017年經濟增速出

#2017中國經濟年報#【海清FICC頻道全球首席經濟學家鄧海清博士點評2017年GDP經濟數據:消費、房地產加速下滑,2018年經濟大概率下行】1、2017年全年GDP同比6.9%,略超市場預期,主因第一產業和第三產業GDP增速高於第三季度,彌補了第二產業的GDP下滑。儘管2017年經濟增速出現一定提升,但2017年四季度經濟增速處於2016年以來的低位,在房地產投資下行明顯、社會消費透支、出口面臨高基數的情況下,這一輪經濟復甦的增長高點已過,2018年經濟大概率下行。2、12月經濟數據中,社會零售、房地產投資明顯下滑,應當引起高度關注。一方面,12月社會消費品零售出現大幅的下滑,我們認為不能用基數原因解釋。從基數效應來看,2017年12月與8、9、11月相當,因此基數原因並非社零下滑的關鍵原因。我們認為,消費的下滑主要表現了“消費貸高燒的不可持續”。我們在《信貸高燒不可持續的四大理由》中指出,由於2017年消費貸明顯走高,這意味著居民加槓桿程度明顯,再疊加居民收入並沒有相應大幅增加,居民消費存在“寅吃卯糧”的情況,12月社會零售數據的大幅下滑正是居民消費不可持續的印證。另一方面,由於政府對於房地產的調控態度明顯,房價出現了持續低迷,以及房地產銷售面積明顯下滑,進而傳導到房地產投資上來,從數據上看,2017年1-12月房地產投資累計增速7%,較1-11月累計增速7.5%出現大幅下滑,在房地產調控政策依然收緊的情況下,房地產投資的下滑對經濟形成一定的拖累;總體上,12月經濟數據反映出消費和房地產投資均面臨持續的下行壓力,這樣的情況下,2018年經濟下行將成為大概率事件。3、2017年1-12月固定資產投資增速7.2%,略高於市場預期,主要在於製造業出現一定程度回升,由11月累計同比增加至12月4.8%,但基建投資較1-11月累計同比明顯下滑1.1個百分點。我們認為,2018年基建投資可能面臨進一步下滑,主要原因在於:一是地方政府融資渠道受到限制;二是財政收入出現下滑;三是地方政府的考核機制出現調整,不再唯GDP論。4、12月工業增加值同比6.2%,處於全年較低的水平。2017年下半年以來,由於環保限產因素進一步加強,導致經濟的總量供給可能已經低於經濟的潛在需求,這種過於“理想化”的行政調控手段可能會經濟增長產生抑制,甚至對長期的經濟供給都存在一定的不利影響,進而對經濟形成的拖累。我們認為,在環保限產因素出現邊際好轉之前,供給壓抑下的經濟下行仍將持續,工業增加值將處於明顯的低位水平。5、我們認為,由於政府對經濟增速的容忍度明顯提高,經濟的適度下行壓力並不會使得央行貨幣政策出現放鬆,“不鬆不緊”仍是2018年貨幣政策的主基調。一方面,儘管12月經濟數據反映出經濟的下行壓力,但在政府對經濟下行容忍度提高的情況下,只要經濟增速仍在6.5%-7.0%的區間運行,貨幣政策並不會存在放鬆的情況;另一方面,由於當前的貨幣政策和利率都存在偏緊和偏高的情況,再疊加嚴監管政策,在底線思維的前提下,貨幣政策並不存在進一步收緊的空間。2018年貨幣政策“不鬆不緊”仍是央行貨幣政策的主基調。6、對於2018年債券市場,我們認為,監管因素導致的債市調整是衝擊而非趨勢。目前來看,當前債券市場的核心矛盾在於嚴監管,嚴監管政策對於債券市場的負面影響在於負債端調整導致的“同業-債券”鏈條斷裂,資產端需要的負債剛性而負債來源不足。我們認為,2018年最確定、最好的投資機會是利率債,但值得注意的是,當前中國利率債的機會並非“交易性機會”,而是“配置性機遇”,監管導致的債市調整是衝擊而非趨勢。我們的邏輯是:與基本面對應利率、貨幣市場利率、信貸利率、海外債市利率相比,中國利率債利率均處於高位,同時2018年經濟下行是大概率事件、貨幣政策並非債市核心因素、銀行資產負債再平衡將平穩過渡、銀行綜合資金成本系統性下降、樓市疲軟下的資產配置切換債市配置增強、廣義資金需求系統性下降,2018年最好、最確定性投資機會是利率債。7、對於2018年股票市場,基本面並不支持股票大牛市,但無法排除出現“政策牛”的可能。從基本面看,2018年經濟下滑是大概率事件,同時供給側改革創造的大企業壟斷利潤難以進一步提升,同時當前股市估值並非處於低位,這些都不支持2018年股市大牛市。但從政策角度看,對於股市支持力度空前,證金公司成為牛市發動機,從國家去槓桿角度講,股票牛市是政策層所樂見的,因此不排除重現2014-2015年基本面下滑情況下的“政策牛”的可能性。從資產配置角度看,在房地產難以輝煌,實體經濟回報率難以提升的情況下,一旦股市出現賺錢效應,則各種資金入市也是可能的,這也是2014-2015年股票牛市相似的邏輯。整體上講,基本面不支持股票大牛市,但“政策牛”的可能性存在。


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