討論方向：
一、阿里巴巴三季報解讀：阿里巴巴三季報有何看點？作為極具戰略眼光的公司，在商業生態圈的佈局上，阿里有何新的動作？
二、京東三季報解讀：一年之內股價腰斬，京東的三季報是否也透露出一絲寒意？面對阿里和拼多多的夾攻，京東會不會掉隊？
三、拼多多三季報解讀：作為異軍突起的生力軍，拼多多的三季報是否仍有驚喜？電商競爭的下半場，拼多多能否改寫行業江湖？
阿甘金融~小甘: 阿里巴巴三季報有何看點？作為極具戰略眼光的公司，在商業生態圈的佈局上，阿里有何新的動作？
劉亦文-阿甘金融:
電商GMV雖然增速放緩，但是和社會消費品增速相比，增速其實也還是挺快的。從行業上看，電商還是不錯的賽道。目前線上銷售佔社會消費總額僅16%左右，未來如果達到50%，空間其實還挺大的。
阿里巴巴11月2日發佈新一季財報，2018Q3實現營業收入851.48億元，同比增長54%。歸屬於普通股股東的淨利潤為200.33億元，同比增長13%，淨利潤為234.53億元，同比增長6%。公司預計2019財年實現營業收入3,750-3,830億元，同比增長49.8%-53.0%。
用戶基礎持續擴大，2018Q3年活躍買家數6.01億人，新增的2,500萬買家中，75%來自於低線市場，移動端MAU也增長至6.66億人。平臺持續吸引客流的同時，客單價也在穩健提升，2018Q3年活躍買家人均貢獻收入達347元/人，保持穩健提升狀態。
由於當前宏觀經濟環境不確定性較大，公司決定短期內不對推薦推送等廣告庫存增量進行貨幣化，本季度中國零售市場客戶管理（廣告）收入為329億元，同比增速放緩至25%；佣金收入達131.36億元，同比增長31%，與天貓實物GMV本季度30%的同比增長保持一致；同時新零售業務快速增長，本季度實現收入81億元，同比增長151%。公司毛利率受此影響，較去年同期下滑15%。
欣亮-阿甘金融: 阿里的影響真的是不容忽視的，前幾天連美團的王慧文都對阿里在新零售的地位進行了肯定。
Jennifer: 互聯網零售交易額的增速放緩，這個是指純線上的嗎？
劉亦文-阿甘金融: 是的，線上交易額增速趨緩，這個也很好理解，基數大了之後在，增速肯定就會有所下滑。
李孟澤: 今年的毛利下降明顯。17年之前變化不大。
欣亮-阿甘金融: @李孟澤戰略業務仍處於投入虧損期，毛利率持續承壓。新增餓了麼和菜鳥，物流成本增加; 新零售以自營為主，存貨成本增加；文娛版權投資增加，營業成本高速增長。2018年第三季度，毛利率為45%，同比下降15個百分點。
shawn李: 所以高增長的估值體系要切換到偏傳統行業的估值體系了。
欣亮-阿甘金融:
Jennifer: 那線上的增速放緩，和大力佈局線下有關係嗎？
shawn李: 就是因為線上放緩，所以才要搞新零售。
欣亮-阿甘金融: 前面是因。線上的獲客成本很高，而巨頭們要獲得更多的更便宜的流量。
劉亦文-阿甘金融: 不是單純地佈局線下，而是線上線下地融合。單純的線下消費增速比線上要更慢一些。全社會消費增速只有8%左右了，跟GDP差不多，但是線上還是有20%以上的增速。
張華: 線上消費相較於過去也更加理性了，從原來注重價格，到現在注重體驗和品質。這個也是消費升級的一個體現吧，美團也搞了一個小象生鮮，和盒馬在競爭。
欣亮-阿甘金融: 盒馬的新零售，直接把坪效拉到5萬多，永輝才1萬多，這效率差距太大力。體驗式消費和場景消費是一個方向。@張華
shawn李: 目前新零售也是盒馬最牛，永輝前幾天剛把雲創的控股權轉給了大股東，玩不過馬老闆。
欣亮-阿甘金融: 對，永輝實際上並沒有把新零售做起來。
shawn李: 另外，也跟公司屬性有關，線下數據無論是質量還是數量，都完全比不過線上數據。
劉亦文-阿甘金融: 按照目前的中國經濟和互聯網的發展速度，10年之後中國經濟應該是全球第一，全球市值第一的公司甚至全球首富應該也在中國互聯網企業裡產生。
欣亮-阿甘金融: 這是以前阿甘研討會上 @王帥濤 對永輝新零售及其估值的結論：
欣亮-阿甘金融: @張華@shawn李 關於生鮮，生鮮經營一直都是零售業皇冠上的明珠。基於社區人群高頻需求的生鮮社區超市，是擁有巨大市場容量的最具複製性的超級生意。社區生鮮零售滿足社區的核心需求，具有高度壟斷的潛力，但連鎖經營的難度非常大。
劉亦文-阿甘金融:
新版界面也為商家創造價值。利用淘寶APP的推薦訂閱，針對相關消費者群體建立消費意識和興趣、激發購買意願，在不同的消費環節留存消費者，幫助商家創造新的需求。淘寶上的產品和內容發現的體驗非常動態化，通過展示、視頻和直播流媒體活動來分發產品和內容，是精準推薦的有效方式。
張發兵: 盒馬的成功，其實有賴於阿里的大量的數據篩選和菜鳥物流的供應保證。在脫離前面二者的保證情況下很難複製下去。盒馬生鮮是阿里之於自身的數據優勢以及物流優勢建立的線下渠道的嘗試而已。我個人認為跟溫氏賣肉沒什麼區別。
劉亦文-阿甘金融:
現在盈利的主要還是核心的電商業務，其他板塊包括雲計算、數媒娛樂等都是虧損的狀態，但是相關業務收入增速提升很快，還屬於持續投入的階段。
阿里這兩年的估值其實還是比較穩定的，PE保持在30-50倍，在2015-2016年的時候，PE曾經掉到過14倍，說明現在阿里的財務表現和戰略佈局已經得到了國際資本的認同。
楊峰: @欣亮 蘇寧怎麼看呢？
欣亮-阿甘金融: 蘇寧其實在蘇寧小店擴張的步伐上也比較快，但是感覺蘇寧小店目前線下擴張的元素更強，主要目的是布點。而盒馬鮮生是把商業模式驗證成功了之後才開始擴張的。另外，最近，國家關於民營金融的政策也對蘇寧有一定的影響。上次我們邀請京東的專家分享說，蘇寧最大的問題就是什麼都做，戰略上分散，但是都沒有做出典型來，沒有某個領域絕對的優勢。
楊峰: 一個佔領的生鮮市場，蘇寧佔領的是電器市場。目前上線的蘇寧拼購主打正品＋低價＋實體。
欣亮-阿甘金融: 按照品類來說，3C的客單價更高。我目前也很關注蘇寧，覺得它的業績確定性最高，就看他擴張的蘇寧小店成功與否，目前感覺還是傳統的店。
Jennifer: 以前，蘇寧主要做電器及3C產品，但自從互聯網轉型以來，升級後的蘇寧易購其實已經走向了全品類平臺化，從電器到3C到快消、母嬰、家居等，基本上各行各業全覆蓋。在智慧零售時代，整個蘇寧的線上線下，也都走向了全渠道、全業態的方向。
欣亮-阿甘金融:
阿甘金融~小甘: 接下來，咱們看看京東的三季報～ 一年之內股價腰斬，京東的三季報是否也透露出一絲寒意？面對阿里和拼多多的夾攻，京東會不會掉隊？
劉亦文-阿甘金融: 京東今年的股價走得非常差，跌了60%。
京東在戰略上的能力比阿里還是差很多。2018年三季度，京東營業收入的同比增速僅為25.1%，創2014年上市以來的新低，京東在國內市場的主要競爭對手阿里巴巴的電商業務同比增速達56.0%，京東與阿里巴巴的差距進一步拉大。京東追趕者蘇寧的步伐也在加快。2018年，蘇寧易購各季度的營業收入同比增速逐漸追上京東，並於三季度以29.4%的同比增速實現對京東的反超。
除了營收增速下滑之外，活躍用戶的增速也不如阿里。2018年三季度末，京東的年活躍用戶數為3.05億，阿里巴巴的年活躍用戶數為6.01億，同比分別增長3890萬和1.13億。特別是京東在三季度的活躍用戶數居然環比下降860萬，而阿里環比增長了2500萬。
Jennifer: 劉強東事件發生後，其股價一度暴跌，市值也蒸發了30多億美元... 現在出現的用戶數負增長，也許意味著京東過去的人口紅利差不多吃完了吧...
3_L: 他用戶量減少也是微信的引流作用在弱化。
欣亮-阿甘金融: 2018年，蘇寧易購各季度的營業收入同比增速逐漸追上京東，並於三季度以29.4%的同比增速實現對京東的反超。不愧是剛被總理接見過的。
分業務來看，京東線上零售業務收入達939億元人民幣， 同比增長22.8%，佔比89.6%; 主要由於技術能力和算法的提升驅動廣告收入連續增長，以及第三方物流服務收入增長的貢獻，三季度服務性收入達109億元人民幣，同比增長49.4%，佔比達到10.4%，首次超過10%，“零售即服務”促使京東零售基礎設施逐步開放，賦能其他零售商的同時帶動服務性收入高速增長，可能前期的優勢就是後面的劣勢，盒馬的侯毅就是京東出去的。
劉亦文-阿甘金融: 京東在技術上的投入其實一直在增加，2018年3季度，技術投入同比增長近100%達34億，佔營業收入的比重達3.3%，較去年同期提高1.2個百分點。截止到2018年3季度，京東今年的技術投入近86億。這才是普通用戶對京東粘性不夠的最大原因。京東可能差就差在戰略佈局和協同能力上。
張發兵: @欣亮 你覺得京東相對其他電商的優勢在哪裡？個人認為京東增速上放緩或者說用戶數量下降的原因就是京東沒有具體的優勢。無論在業務運營上還是戰略框架上，都沒有比較鮮明的特色。
欣亮-阿甘金融: 京東太被前期構建的直營業務體系束縛，而且也非常強調統一執行，而忽略創新，京東前期最大的優勢就是2日達。他最先建立了自己的物流體系。還有一個是品類的原因，他的強勢品類 3C是高客單價，低頻的，獲客成本很高的，都200多了。
李孟澤: 京東本來想在物流上發力，這一塊現在不具優勢了。
欣亮-阿甘金融: 侯毅從京東出去後，2016年初開始做盒馬，逍遙子跟他聊完之後就說他這是更好的模式，然後就選擇了盒馬放棄了貓超。天貓超市在阿里已經是戰略失敗的一個模式了。對京東來講，因為自營的模式基因還很重，現在還是京東生鮮這樣的模式，是B2C的模式。
這裡面省略了一些內容，其實當時侯毅提出了這個新思路，被強東否了。騰訊現在又投了拼多多，對京東的重視估計就下降了。
劉亦文-阿甘金融: 對電商來講，除了物流之外，支付也是重要核心競爭力，京東在這塊太差了。
楊峰: 京東的支付不是可以選擇微信支付麼..
張發兵: 一個人的京東跟群策群力的阿里體現在戰略能力上的拓展，就是一個明顯的例證。阿里和京東在管理層面上的差異也是京東的風險之一。shawn李: 電商業務從幾個方面看（影響權重遞減）：中國整體消費基本盤-增速下滑；線上滲透率-增速下滑；貨幣化率-大概率勻速提升，（可能會發生的情況是，阿里像蘋果學習，量不行了就提價）；行業競爭程度-緩和，阿里逐漸侵佔京東市場份額。結論：阿里增速下滑，京東可能已快到拐點。
欣亮-阿甘金融: 引用上次研討會中王亞謙總的觀點：我認為只有阿里一個新零售玩家，沒有第二個玩家。贏就阿里贏，輸就阿里輸。阿里時代不存第二個玩家。首先京東自營模式已經決定了他做不了開放，因為新零售本質上是要給全社會去賦能、去開放你的能力、去輸出，這個是京東自營模式做不了的。
劉亦文-阿甘金融: 京東的風格感覺跟劉強東差不多，一人獨大，執行力強，但是戰略和格局上可能差一些。
欣亮-阿甘金融: 2018年互聯網女皇報告：亞馬遜：越來越多的人開始在亞馬遜而非在搜索引擎上搜索產品，但亞馬遜仍需依靠Facebook和YouTube等其他平臺來刺激人們的購物慾望。亞馬遜最近開了1000家無人便利店。
劉亦文-阿甘金融: 是的，單純做自營肯定沒有做平臺有發展潛力和想象空間。
shawn李: 平臺業務本質上是開商場，大家都來我這買賣東西，我提供服務，賺廣告、抽成和服務費，線上容易強者更強；自營本質上是零售商，買的便宜、賣的貴是核心。從調動商家積極性角度上講可能前者模式更好。
欣亮-阿甘金融: 黑科技上，亞馬遜Echo音箱的銷售量爆炸式增長，到2017年底時的總銷售量從一年前的1000多萬激增到3000多萬。
3_L: 我相信亞馬遜也是在做電商的時候逐漸探索盈利模式，應該說他們創業早期也沒想到現在這種經營模式。
李孟澤: 在整個市場規模還在逐步壯大的過程中應該選擇，想辦法把規模做大，搞自營肯定不利於規模做大。到了存量競爭的時候，要有一定的自營，才能夠保證毛利潤，但是那個時候它已經敗了
3_L: 存量競爭，自營根本不會賺錢，賺錢的是賬期的錢或者說賺的是金融的錢。
欣亮-阿甘金融:
欣亮-阿甘金融: 美團的王慧文說：“企業能做新業務本質上是組織能力的溢出。”“用稍微客觀的眼光看待今天中國互聯網的組織能力建設的話，我認為除了阿里巴巴，其他都是不過關的。市場已經到了領導力驅動階段了，否則很可能會導致原本一個市場有100分的空間，因為組織能力不夠，只把市場做到60分。這後果非常嚴重。”
3_L: 境外收入佔比多大，境外物流體系建設到什麼程度了，全球買全球賣規模做到多大了？
張發兵: 目前，阿里的境外物流主要選擇跟國外的成熟的物流商合作。自身的物流建設由於所在國各國法律的不同，處於初期拓展階段。
3_L: 如果阿里全球化進展順利，同時國內消費保持穩定增長，我覺得他有一天會趕超亞馬遜。
李孟澤: 從電商在中國出現，到目前來看，整個規模還是在壯大的過程中，可能在未來十年之後規模會到一定的天花板。
劉亦文-阿甘金融: 京東現在有兩個比較重要的問題，一是騰訊對它的支持還能否一如既往，二是劉強東個人問題。劉強東對京東的影響，比兩馬對阿里、騰訊的影響大得多，劉強東在京東得投票權接近80%，個人風格對京東影響太大，感覺身邊不像二馬那樣有特別得力的助手。騰訊和阿里確實人才輩出，真正的大將之風是招攬人才能力。馬雲完全不懂互聯網技術，居然也能做成阿里，確實挺神的，不像其他的大佬，基本都是搞技術的，互聯網和金融投資時代，口才好也是核心競爭力。
欣亮-阿甘金融:
欣亮-阿甘金融: 現在大家說小米最像亞馬遜...
3_L: 王興不是說美團最像亞馬遜嗎，小米也像亞馬遜了？
欣亮-阿甘金融: 小米在幾個方面有創造性，一個是供應鏈生態，感覺就是711以前提的產業路由器，這是他在中國頭一份，另外是他的定價策略像亞馬遜，亞馬遜在沒有競爭對手的情況下，5次對雲降價。而小米也是，美團一直靠的是強有力的團隊，強執行力的團隊。美團有個市場監控器。
阿甘金融~小甘: 最後一個問題，我們來看看拼多多三季報，作為異軍突起的生力軍，拼多多的三季報是否仍有驚喜？電商競爭的下半場，拼多多能否改寫行業江湖？
劉亦文-阿甘金融:
李孟澤: 你解決了社會問題，你就創造了價值，然後你的價值就體現了。做投資就應該選擇這樣的公司和人。
欣亮-阿甘金融: PDD的黃崢也是傳奇人物呀，PDD的獲客成本非常非常低。
李孟澤: 這個跟人有關係的。像馬化騰，還有那個恆大的，他們可能會想到這些事情，但是他絕對不會率先幹這種事情。
劉亦文-阿甘金融: @李孟澤在中國率先做事情，不僅是面臨市場風險，其實還面臨著很大法律風險的，從制度上講，很多商業創新都面臨著一定的法律障礙。
3_L: 無論是PDD還是唯品會或是京東，都是有一個固定的消費群體。但是阿里把這些所有群體都覆蓋了，雖然可能沒有他們深。
欣亮-阿甘金融: 小米、拼多多做的是品牌以上的變革，穿透產業鏈。而不僅僅是社交拼團。
Jennifer: 據瞭解，截至2018年9月，拼多多與手機淘寶、京東的重合用戶數分別達到了9580萬和6351萬。
shawn李: 線上電商業務由於經濟放緩，消費增速下降，整體電商行業的貝塔肯定是降低的，未來要賺的是阿爾法的錢了，阿爾法可能來自：搶競爭對手份額、新零售被驗證迅速推廣、一帶一路等海外市場的拓展。不光是電商行業，在劃時代的新科技沒有出來之前，所有行業都是存量思維了。
欣亮-阿甘金融: 重合用戶會被對方粘走。對，其實增量應該是低線市場，或者是農村。@shawn李
李孟澤: 拼多多最開始的時候，是必須下載他的APP的。後來發現不行，現在關注公眾號就行了。
劉亦文-阿甘金融：
李孟澤: 他這個活躍用戶，我感覺有點假，因為他不停的給你發那個通知啊，消息啊，你一點擊進去它就算活躍了唄。我之前體驗過一段時間，每天有十幾條。
劉亦文-阿甘金融: 說明你對它的通知還是感興趣吧，大多數彈出來的消息，大家應該都是直接關掉的，再次證明做中低端的消費市場才能迅速做大，說明社會結構還是金字塔型。
截至2018年9月30日的12個月期間，拼多多平臺GMV達3448億人民幣，同比增長386%。該增幅與上個季度相比有放緩趨勢，截至2018年6月30日的前12個月，拼多多GMV為2621億元，同比增幅為583%。
3_L: 京東東消費品類和拼多多區別應該是很大的吧。PDD主要是四線及以下城市、鄉村吧。
shawn李: 這個群裡沒有五環以外的居民，PDD這樣的公司，不去實體調研他們的典型用戶群體，還是不會有一個全面的認識的。只是我的看法。
欣亮-阿甘金融: 三季度拼多多按 TTM 口徑年活躍買家數達到 3.86 億人，環比增加 12%，增速已經連續四個季度放緩，但絕對人數仍然達到 4200 萬人，較阿里 2500 萬人和京東的 - 860 萬人仍大幅領先，同時與阿里同期活躍用戶數 6.01 億人相比差距進一步縮小。
3_L: 年活躍用戶統計標準是什麼呢
劉亦文-阿甘金融: 一年之內用過它們網站的都算，月活類似。
欣亮-阿甘金融: “Monthly active users” refers to the number of user accounts that visited the Pinduoduomobile app during a given month, which does not include those that accessed theplatform through social networks and access points. @3_L 月活躍用戶
“Active buyers” in a given period refers to the number of user accounts that placedone or more orders (i) on the Pinduoduo mobile app, and (ii) through socialnetworks and access points in that period, regardless of whether the productsand services are actually sold, delivered or returned. @3_L
shawn李: PDD所做的，是把不同商品和不同客戶群體，更好的匹配了起來？可能要多研究研究產品結構和用戶結構
劉亦文-阿甘金融: 拼多多其實做的是類似以前的尾單市場或者地攤市場，通過社交消費的模式構建用戶使用場景。
shawn李: 嗯，市場和消費人群其實和淘寶最早開拓市場時候差不多，決策依據權重最高的都是價格；所用的方式則是病毒式社交。
劉亦文-阿甘金融: 拼多多這種靠低價競爭的模式和淘寶早期類似，這應該只是早期搶佔市場的方式，早晚還是要轉型，主要靠低價還是難以持續獲得用戶和做大做強。
3_L: 我估計用不了兩個季度，PDD用戶增長就到瓶頸了。
欣亮-阿甘金融: 對，隨著用戶基數擴大，拼多多正逐步接近純線上流量天花板。所以現在他們正在構建智能系統。
shawn李: 嗯，所以投資PDD還是要謹慎，一是看消費基本盤，這幫農村消費者能否成功升級為成熟型高端城鎮消費者，二是PDD自己轉型，拓展已有成熟型高端消費者。
劉亦文-阿甘金融: 黃崢也是搞技術的，對技術的重視也挺高，最新一季，拼多多投入的研發費用增加至3.32億元，較去年同期增長828%，較二季度環比增長80%，平臺研發投入佔比攀升至9.8%。拼多多以後應該會有新的經營模式出來。‘
shawn李: 經營模式轉型成功的風險和收益目前是否匹配？現在股價裡是否已包含成功轉型的因素？研究基本面是一方面，研究基本面的變化如何映射到股價裡又是另一門學問，不同行業、市場、週期都是不同的。
欣亮-阿甘金融: 11月PDD遭受國際機構做空..
劉亦文-阿甘金融: 拼多多現在市值258億美金，京東310億美金，已經不相上下了，當然跟阿里的4000多億美金不在一個層面。
欣亮-阿甘金融: 目前，像騰訊投資的物美旗下的多點，2小時就送到，就是預訂新疆的哈密瓜，泰國榴蓮這種，都是幾天內，這個對拼多多也是衝擊。
【下期預告】
時間：
12月13日，星期四，下午3:00-5:00
主題：
【金融信息服務行業】公司研究：東方財富 VS 同花順
討論方向：
作為金融信息服務行業的龍頭企業，東方財富和同花順兩家公司的業績和股價表現與市場行情具備高度關聯性，上輪牛市漲幅甚至遠遠超過號稱”行情風向標“的券商板塊。在當下底部特徵日益明顯的市場階段，對這兩家公司進行深度研究正當其時。
一、上輪熊牛交替之際，東方財富的業績增長了將近10倍，股價最大漲幅超過60倍，成為上輪牛市的最大牛股之一。今年以來，業績的靚麗表現，也讓其在熊市中表現出充分的抗跌性。那麼，從行業發展、產品佈局、管理層戰略、競爭格局、行業壁壘、估值空間等角度分析，東方財富業績成長的持續性如何？公司未來想象空間有多大？
二、和東方財富相比，同花順有什麼看點和亮點？投資價值和風險體現在哪裡？
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