一、2017年新能源汽车行业回顾
（一）政策回顾
从政策端看，新能源汽车是我国七大战略性新兴产业之一，并已成为汽车行业转型升级的重要推手，国家给予的政策支持力度较大且持续，并已得到中央高层的高度重视， 2017 年 2 月，马凯副总理在北京调研新能源汽车产业发展时提出了“三个统筹、四个创新”的发展思路， 显示出中央高层加快推进新能源汽车产业健康发展的决心始终没有改变。
此外，业界期盼已久的双积分政策于 17 年 9 月 27 日正式发布，并将于 18 年 4 月 1 日起实行。双积分政策对燃料消耗（ CAFC）积分和新能源汽车积分进行并行管理，其中燃料消耗积分只可打折结转至以后年度（不超过三年）或者在关联企业之间转让；而新能源积分不能结转到下一年度（ 16/19 年可以等额结转）可以进行买卖，用以 1:1 抵偿不足的新能源积分和燃料消耗积分。从中长期来看，双积分政策将接力补贴政策，促进整车厂加大在新能源汽车领域的持续投入，形成推动新能源汽车行业长期发展的有效机制。
（二）需求供给回顾
目前新能源汽车产业发展受政策影响仍较大，国家和地方补贴政策的陆续调整和明确，有助于坚定厂商和消费者信心，随着推广目录的陆续发布，未来新能源汽车市场有望加速回暖，同时双积分（油耗和新能源汽车积分）政策的实施将有利于建立取之于车（传统汽车）、用之于车（新能源汽车）的产业发展反哺机制，构建良性的新能源汽车产业发展生态圈，提升整车厂发展新能源汽车的积极性和紧迫性。
从供给侧看： 自 2017 年 1 月 23 日工信部发布第一批《新能源汽车推广应用推荐车型目录》始，截止 9 月底，已累计发布 8 批推广目录，基本延续每月发布一批目录的惯例（7 月月初与月末各发了一批），入选车型共计达 2538 款。
图表1 2017 年前 8 批新能源汽车推广目录情况
从需求侧，今年以来，国内新能源乘用车月度销量环比一路走高，同比来看， 除了 1 月受到政策调整的影响导致负增长外，始终保持同比正增长。
图表2 新能源乘用车近4年销量情况
今年以来新能源客车受到补贴大幅退坡，上半年公交车招标基本停滞的影响， 1-5 月产销基本停滞，同比大幅回落。从 6 月开始，新能源客车行业有了较为明显的复苏，但力度整体低于预期。
预计 17 年国内新能源汽车产销量达到 71 万辆，其中乘用车和专用车有较大增长，而客车同比则会有所下滑。从目前的政策导向，以及各类车型目前的渗透率和潜在的成长空间来看，乘用车将成为后续新能源车主要的增量来源。
（三）新能源汽车板块行情回顾
本文采用国联新能源汽车板块的相关数据进行回顾。
图表3 国联新能源汽车板块今年以来走势（加权平均）（截至 10 月 31 日）
资源板块表现优异，其它子板块均跑输沪深 300。各个子板块（未考虑整车板块）今年以来的表现差异明显。其中资源板块涨幅最高，与其业绩表现相符，今年以来涨幅前十的个股也多为资源相关标的；而其它子板块由于业绩表现一般，均明显跑输沪深 300；其中动力电池板块虽然业绩增速较好，但其中有近一半来自坚瑞沃能（沃特玛的并表贡献），所以板块整体表现一般。
图表4 国联新能源汽车今年以来各子板块涨幅
图表5 年初至 10 月底行业涨幅前十
二、新能源汽车未来增长逻辑
（一）全球新能源汽车发展迎来拐点
新能源之火蔓延至海外，全球形成共振。 国内由于有政策上的大力扶持，一直被看做新能源汽车发展的主战场，而相较之下，海外市场前几年一直发展平淡，整体关注度有限。但今年以来，情况发生了明显变化：除了国内新能源乘用车销量依然保持快速增长态势以外，海外新能源车销量增速也逐步迎头赶上。 17 年 1-9 月，海外新能源车共销售 46.3 万辆，同比增长 48.8%，远高于 16 年全年 22%的增速，与国内新能源乘用车前 9 月 49%的销量增速相当。
图表6 国内和海外新能源乘用车季度销量
来源：乘联会、 insideEVs 、国联证券研究所
今年以来，全球新能源乘用车渗透率逐步上行。 1-7 月，全球新能源乘用车销量渗透率达到 1.5%，突破了具有关键意义的 1%这一节点，后续发展有望进一步提速。
在环保和低碳的双重诉求下，许多欧美发达国家纷纷公布了燃油车禁售的时间期限，其中荷兰和挪威最为激进，于2025年就将禁售所有的传统燃油车；美国虽未表态，但拥有独立立法权的州级政府如加州，已决定将禁售年限划到2030年；德国作为老牌汽车工业强国，也毅然决然地把禁售时间规定为2030年；印度在今年4月就公布了2030年这个禁售的年限，与发达国家相比算是勇气可嘉；法国和英国都是在今年7月不约而同地公布了禁售期限，不过它俩比较“谨慎”地选择了2040年，为国内车企的战略规划、相关产业过渡、电池技术研发等留下了23年的缓冲时间。
图表7 全球燃油车禁售国家（地区）
（二）国内新能源汽车取代燃油汽车的步伐加快
11月14日，受国家制造强国建设战略咨询委员会、工信部委托、中国汽车工程学会牵头、500位专家历时一年完成的大型联合研究项目——节能与新能源汽车技术路线图在上海发布。
《路线图》蓝图的总体目标是：到2020年、2025年、2030年，我国新能源汽车年销量预计将分别达到210万辆、500万辆和1500万辆。节能汽车乘用车百公里平均油耗目标2025年为4升，2030年为3.2升。
9月9日，中国汽车产业发展国际论坛上，工信部副部长辛国斌表示国内传统燃油车禁售的相关研究已经展开，也就意味着中国很快也将加入禁售国家或地区的行伍中来。根据行业内人士的预测，我国禁售期限应该比西方发达国家要晚10年左右，预计将在2040-2050年全面禁售燃油车型。我国2017年汽车销售量预计达3000万辆，保有量已超过2亿辆，若新能源汽车完全取代燃油车，预计到2040年有50倍左右的增长空间。
三、新能源汽车发展趋势
北京时间 11 月 17日中午，特斯拉正式发布了电动半挂卡车“ Semi”，随电动半挂卡车“ Semi”发布的还有新款的电动跑车“ Roadster”。Semi 将于 2019 年生产， Roadster 2 的发货则要延后至 2020 年。以上两款新车的发布，概念意义大于实际产品，不过管中窥豹，仍能彰显出特斯拉对未来汽车发展的趋势判断和颠覆行业的雄心。特斯拉发布电动卡车是美国新能源车发展的风向标。
（一）速度快
Semi 在空载时的百公里加速仅为 5 秒，超越市面上绝大多数轿车甚至要快于部分性能车。即便满载的百公里加速也仅需 20 秒，基本等同于普通柴油卡车的空载的加速时间。而Roadster 2的加速能力则更为惊人，百公里加速仅为 1.9 秒， 四分之一英里完成时间为 8.9 秒， 超过目前市面上所有燃油超跑。 这两款车型极强的加速能力来源于对电机的充分应用。 Semi 后桥共装备有四个电机，使得其无论是平地加速还是高扭爬坡都远胜于传统柴油卡车。 Roadster 2已知采用的电机与 Model 3 相同，轮上扭矩均为 10000 牛米，但受益于配备三台电机，加速和极速均优于特斯拉现有性能最强的 Model SP100D。特斯拉新品采用的多电机技术路线不失为在目前电机技术瓶颈下，提升电动车性能的方式，也为电机生产企业打开了想象空间——未来的新能源车的动力总成将不止配备一台电机，电机数量也作为了衡量新能源车性能的指标。
（二）充电快
Semi为保证约 500km 以上的续航（长程版的续航里程为 800km） ，配备了 600kwh 的电池包； Roadster 为解决里程焦虑也带有 200kwh 的电池包。为了解决高带电量造成的充电慢的难题，特斯拉开发了名为 Megacharger 的第二代超级充电站，冲半个小时可行驶约 640km，基本不会影响卡车的运输效率。换算成成电功率约为 1500kw，远高于国内的 110kw 的充电标准，表明国内充电桩企业在充电功率领域仍有很大提升空间。
（三）更节能
Semi 的风阻系数为 0.36， 传统重型卡车为 0.65-0.70之间，已生产的卡车中只有 Walmart 开发的概念牵引车的 0.31 低于Semi。 特斯拉为了降低车辆风阻，将车头、前挡风玻璃以及车顶扰流罩设计成了一个子弹头的设计。在车身侧面，通过大量的空气动力学套件对整车进行包裹，驱动轮也被包裹在空气动力学套件内部。所以整体上来看， 特斯拉 Semi 科幻的外形更多的是为节能做准备，也提醒国内整车企业在对新能源汽车的设计中要摆脱传统燃油车的窠臼，根据车体结构的新变化重新设计适用于电动车的气动结构。
（四）更安全
首先 Semi 的电池组是布置在车辆靠下的位置的，与特斯拉的其他乘用车一样具有更低的重心，在高速行驶时稳定性更好，同时不易出现侧翻事故。
其次，因为每个车轮都由独立的电动机控制，因此在完全不需要差速器的情况下，每个驱动轮上动力的分配自然十分迅速和准确，抓地力也更好。
再者，车载传感器可以检测到车身状态，并相应向各个车轮传输正扭矩或负扭矩，同时可对所有制动器进行单独控制，避免了在制动时车辆发生弯折。最后， Autopilot自带的车身周围的摄像头可辅助物体检测、最大限度地减少视觉盲点，并自动提醒驾驶员注意危险或障碍物。对于操控更困难， 也容易因疲劳驾驶出现事故的卡车，电子辅助系统的应用十分必要，并且配备的电子设备的价值也远高于一般新能源乘用车。国内企业虽然在乘用车电子辅助系统的研发上已有涉足，但对商用车的配套还尚处于起步阶段，未来仍有提升空间。
（五）更便宜
新能源卡车在燃料消耗上要少于传统燃油车，据特斯拉的核算后， Semi在非极端节能情况下每英里成本比柴油车低 0.3美元。同时，依靠着激进的驾驶辅助技术， Semi 可以实现跟随模式，三车编队时，只需要头车中配备人类司机就够了。后面两台车可以设置为跟随模式，进一步节约人工成本。
四、投资机会梳理
新能源乘用车行业目前渗透率低，后续发展空间大，无论是站在国内还是全球的背景下，这都将是后续新能源汽车发展的最主要增量。建议关注各细分领域的龙头企业，一方面可以充分受益于行业的快速发展，另一方面随着行业发展逐步规范成熟，格局有望向集中度提升的方向发展，龙头企业由于经营规范，产品竞争力强，市占率有望获得进一步提升。
（一）上游：资源禀赋强，短期供需关系最为健康
到 2020 年动力电池对碳酸锂的需求量将增长 3 倍以上。 2016 年，国内动力电池对碳酸锂的需求约 1.8 万吨，考虑到储能市场后续的逐步放量，预计到 2020 年动力电池需求量将达到 78GWh，对应碳酸锂的需求量为 5.5 万吨，平均每年增长 1万吨左右；考虑到海外的新能源汽车市场也将迎来快速发展，以及其它行业对于碳酸锂的需求也会有所增长。我预计到全球碳酸锂市场的需求将从 2016 年的 20 万吨增长至 2020 年的 30.6 万吨，年均增长 2.65 万吨。
全球锂产品供应仍呈寡头垄断格局， 17-18 年新增供应主要来自中国。 2016 年全球锂产品供应量约 21 万吨，与需求量基本持平。 16 年 SQM、 Albermarle、 FMC 和天齐锂业四家占据全球锂产品供应的 70%，全球锂产品的供应仍呈现寡头格局。从未来几年的新增产能来看，银河资源、赣锋锂业等锂精矿的放量是近期最大的新增产能，而青海盐湖提锂的再一次大规模放量预计将在 2018 年以后。
图表8 碳酸锂供给情况
来源：第一电动网、 EVtank、国联证券研究所
钴供给紧张，可能面临持续短缺。作为三元正极材料的重要组成部分，钴也将持续受益于海内外新能源乘用车的高速增长。虽然随着电池正极材料向高镍化发展，钴的单位用量将有所减少，但由于供给有限，预计后续钴的供给将持续紧张。根据Morgan Stanley 的测算，后续钴的供给将一直存在缺口，特别是 2023 年以后，其供给缺口可能会进一步扩大。在此背景下，钴价有望继续维持高位。
（二）中游： 看好产业链话语权强，竞争格局好的细分板块
关注三元正极材料、电解液、隔膜等细分板块。中游板块由于会受到相对强势的上游资源供应商和下游客户的挤压，盈利环境相对较为恶劣；而前期涌入的大量资本也将导致大量产能释放，行业竞争加剧；而明年补贴退坡若最终落地，行业利润将面临进一步的挤压。因此需要寻找产业链话语权强，竞争格局好的细分板块。按照上述的思路，可重点关注三元正极材料和隔膜的细分板块龙头。
1、三元正极材料：行业快速增长，产品向高能量密度升级
受益于乘用车、专用车产销快速增长以及商用车中三元电池占比的提升，三元电池产销量有望获得持续的快速增长。根据国联证券相关研究测算， 2016 年至 2020 年，三元电池产量的复合增长率将达到 60%左右。同时正极材料由于偏向资源端，可以较好的向下游传导成本压力。因此三元正极材料龙头企业可以充分受益行业的快速增长，同时伴随着产品向高能量密度升级（ NCM 向高镍以及 NCA 发展）的过程中，龙头企业的技术优势将得到充分体现。
2、隔膜：价格承压， 干法向湿法升级
受益于动力电池的大幅放量以及国产化率提升的双重利好，国内隔膜产销量近年来也获得了快速增长，其中湿法隔膜增速最快，主要由于其相较干法隔膜具有厚度薄、强度高、制孔均匀、不易短路等优点，而其热稳定性差、高温易收缩等缺点可以通过涂覆等方式解决，是未来发展的方向。预计到 2020 年，国内湿法隔膜产量将从 16年的 3.9 亿平米增长至 15.8 亿平米，复合增长率超过 40%，市占率也将从 16 年的 42%提升至 2020 年的 62%。从供求关系来看，预计后续隔膜的价格还将持续向下，而湿法隔膜无论从单价还是议价能力都优于干法隔膜。
（三）下游：关注具备成本和渠道优势的龙头
在传统汽车领域，整车厂在产业链的掌控力和话语权上具有明显的优势，议价能力突出，但早前在新能源汽车领域，由于上游产品的产能不足以及新能源汽车的产销规模仍较小，整车企业往往处于较为弱势的地位，从长期来看，明年补贴降低将进一步筛选产业链优质公司，随着新能源汽车在 18 年放量，具备成本和渠道优势的龙头企业市占率将进一步提升，强者恒强。
（资料来源于中国产业信息网、券商研报等）
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