一家公司的「估值」是怎么估出来的？谁来估？

前言

所有的投资策略都建立在对企业的正确估值上，对于不同类型的企业，估值并不能一劳永逸的解决所有的买卖问题。合理的估值指的是在一定时期内由市场无风险利率加上风险溢等于投资者所认为预期收益率。

一、估值的基本概念

从本质上来讲，“估值”便是企业在全生命周期内全部自由现金流的折现值，但针对不同的行业、企业，要综合考虑行业发展前景、企业的成长性、公司的管理水准、行业的竞争格局、这是最考验功力的部分，也是对商业洞察力的综合考量。

二、估值之前要明白的三点

1．估值不会给你带来直接利润

投资利润实现是企业经营或市场资金博弈带来的。我们常说，投资的利润是企业成长带来利润，这是间接的过程，因为企业成长也必须通过盈利差价来实现。

2．估值能够带来的只是安全边际

估值是为了安全，如果低估值企业被错杀，你不一定会恐慌；但如果一个企业价值严重高估，你就会警惕。

3.估值没有绝对的标准

每个人的风险偏好是不同的，所以每个人对风险溢价的要求是不同的，同时对不同行业的风险溢价要求也是不同的，而市场合理估值是要找出整个市场估值的中间线。

三、怎么估出来的？

公司估值可分为两种大的方法：相对估值和绝对估值。

1.「相对估值」就是跟别的公司比，主要有两种方法：

--可比公司分析（Comparable Companies Analysis，简称“Trading Comps”）

拿二级市场的上市公司做参照。一家公司上市了每天就有买卖，就会有实时定价，所以把价格除以某个公司的盈利指标（比如销售额、运营收入、净利润等）就可以得出一个“倍数”用来跟其他同行业公司对比看哪个便宜哪个贵。可比公司分析适用于公司要上市了，看看同行业都什么倍数，或者并购的时候也作为参考看是否需要给很多溢价（比如有人透露风声A要被收购结果P/E飙到50倍但其他同业都只有20倍，这个时候就不用考虑在50倍P/E的基础上给什么溢价，因为都已priced in）。

--先例交易分析（Precedent Transaction Analysis，简称“Deal Comps”）

以过往的并购案例为坐标。一家没有上市的公司的股票是没有市场每天去定价的，所以只有在有交易的时候（比如股权融资、出售老股等）会有新一轮定价，除非之前就参与了上一轮交易，否则外界只有靠挖公司官网、年报、新闻等渠道去找上一轮交易的定价。先例交易分析是并购里比较常用的估值方法。

另外一个重要考虑因素就是控制权溢价，用人话说就是控股一家企业（50%+持股）所需要付出的溢价，因为控股了就可以指派董事、替换管理层、裁员、卖掉不赚钱的部门，等等。而可比公司分析看的是公司上市交易水平，是不包含控制权溢价的，所以做一桩获得控制权的并购（直接买50%+或者把现有持股比例提升至50%+）都是要看历史上可比公司的先例控股交易。

2.「绝对估值」只关注公司本身，有两种常用方法：

--现金流折现分析（Discounted Cash FlowAnalysis，简称“DCF”）

DCF是将估值对象的未来现金流折现，但由于主观因素对假设影响较大，很多时候主要作为参考（算出来的是每股股价）。

所以DCF比较适用于未来可预测的公司，比如一个煤矿，勘探出来原材料体量，开采成本可预测、再对煤炭价格进行预测、基本可以推算出这个矿未来能赚多少钱，今天折算成多少钱可以卖掉。

DCF的一大优点就是不受市场情绪波动的影响。从技术上来说，你最后得出来的数字可以捕捉到公司的全部价值，牛熊市闹翻天了都跟你没啥关系。当然，真是撞上了金融危机，最终销售价格和销量都可能受到影响，也会影响公司估值。

--杠杆收购分析（Leveraged Buy-Out Analysis，简称“LBO”）

LBO主要关注估值公司未来产生的回报，常用于私募基金投资（算出来的是IRR回报率）。

LBO算的是回报，所以主要适用于投资人，而且大部分适用于私募股权基金（PE）或对冲基金（HF），因为真正赚大钱的投资很多时候都是要加杠杆的。杠杆就是借钱，借钱就需要还本还息，所以杠杆收购适用于现金流强或者有大量可抵押资产的公司，这些公司即便碰到问题了也能卖资产偿还债务，不会弄到公司清算，损失掉股权价值。

方法论是一方面，在讨论估值的时候也离不开大环境。最近新经济公司蜂拥至香港上市，一个得益于港股大牛市，供需两旺；一个得益于港股发行制度改革，给了很多政策（比如同股不同权）。腾讯在香港的成功，让很多投资者对国内新经济公司期待很高，也愿意给比较高的估值。

四、 谁来算估值？

1. 公司负责融资的部门，多为CFO和财务部同事，包括画BP，做模型，整理财报以及运营数据等。

2. FA（财务顾问）。

通常一家公司要做股权交易（增发股权融资、出售部分老股、整体被收购等）的时候，都会聘请一家投行或财务顾问。倘若是一级市场交易或者二级市场控股收购的话，买方也会请一个财务顾问。投行会把所有适用的估值方法都粗略测算一遍，然后再根据交易本身最适用的方法进行调试，谈到最后主要就是一个价格倍数。

所以会涉及估值的有：买方、卖方、买方财务顾问、卖方财务顾问。有的时候还会聘请一个专门的独立财务顾问做一个Fairness Opinion（独立公平意见），用于保护股东利益。

估值永远不会是一个单一的数字，而是一个估值区间，用一个类似美式橄榄球体育场的图形展示：

五.估值兼具技术性与艺术性

估值不仅仅是技术题，更是一件很艺术的事情，不同公司估值不同，不同创始人和股东愿意要的估值也都不一样。

中后期的项目估值更偏技术性。要建模做财务预测、DCF模型，相对比率法。早期项目更偏艺术性。更多的是创投双方谈判的艺术。

估值是价格层面的东西，价格是一个相对概念。主要还是看市场心情和过去类似的交易都是什么倍数完成的，其实买贵了买错了也不怕，只要能卖得更贵别砸在自己手里就行了。