自7月底以來，美聯儲已經3次宣佈降息，並且還表明將從10月份起每個月購買600億美元的國庫券，以幫助美國順利化解"美元荒"的危機。不過，由於美聯儲大動作不斷，所有人的目光幾乎都集中在其貨幣政策上，而忽略了美聯儲最近正在關注的一個更加嚴重的問題，這個問題很可能會令美國成為"下一個日本"……

1.美聯儲釋放重大信號：美國或陷入流動性陷阱

北京時間10月31日凌晨，美聯儲宣佈了年內第三次降息，而這已經是在市場的意料之中，人們都把焦點集中在美聯儲下一步的行動是什麼以及何時會採取行動的問題上，以至於很多人都沒有留意到鮑威爾在FOMC會議後釋放出來的一個更加重要的信號。

當記者問到"明年美聯儲還有可能加息嗎"這個問題的時候，鮑威爾表示："在實施任何加息措施之前需要看到通脹持續大幅上升。"資深市場分析師蘭斯·羅伯茨（Lance Roberts）在鮑威爾這個平平無奇的回答中嗅到了危機。

羅伯茨表示，這一聲明幾乎等同於承認美國已經陷入了流動性陷阱之中。為什麼會下此結論呢？羅伯茨解釋稱，在這句話中，鮑威爾不只強調了通脹水平提高是美聯儲加息的前提，而且還強調通脹的提升必須是顯著且持續的。

10月31日最新的數據顯示，衡量美國通脹水平的關鍵指標——核心PCE物價指數年率9月份僅為1.7%，至此已經連續12個月低於2%。而要想讓美聯儲加息，該指數維持在2%以上是必要條件之一，如今該指數一直低於2%，這令美聯儲失去了加息的關鍵依據。

羅伯茨表示，在過去30年中，幾乎沒有哪位美聯儲主席曾這麼明確地表達出提振通脹率的強烈願望。而美聯儲之所以急於提高通脹，就是因為他們意識到美國已經陷入了一個困擾了日本多年之久的問題——流動性陷阱之中了。

2.流動性陷阱：定義、原因及其後果

（1）何謂流動性陷阱呢？

在正常情況下，央行可以通過調節貨幣供應量來實現影響經濟活動的目的。當國家經濟放緩時，央行可以通過降息等寬鬆的貨幣政策來增加貨幣供應量，提振企業借貸來擴大生產及國民消費的意願；而在經濟過熱的情況下，央行則會選擇加息等緊縮性政策來降低通脹，抑制泡沫的產生。

而所謂的"流動性陷阱"，原本是凱恩斯主義經濟學中的一種假說，其定義是"在流動性陷阱中，央行向市場注入現金卻無法降低利率，因此無法實現刺激經濟增長的目標

"。在預期會出現通貨緊縮或消費市場需求不足的情況下，人們將開始囤積現金，從而導致國家陷入流動性陷阱。

通俗一點來說，就是當利率水平低得不能再低的時候，央行無論增加多少貨幣供應，都會被國民存到銀行中。因此，在這種情況下，央行貨幣政策不論有多寬鬆，都無法改變市場上的利率，即央行無法再通過寬鬆的貨幣政策來刺激經濟。

由此可見，陷入這種危機之後，無論央行投放多少貨幣，都會像被吸入"黑洞"一樣，被國民存儲到銀行中，吞噬大部分新釋放出來的流動性，而不會產生新的投資或消費，經濟也就無法收到提振了。

（2）為什麼會出現流動性陷阱？

從經濟學原理上來看，利率就是持有貨幣的機會成本，因此，在利率水平非常低的情況下，持有貨幣的成本也將隨著降低。在利率過低的情況下，由於"錢不值錢"，各種商品的價格將變得非常貴，同時人們對經濟形勢也會出現悲觀的判斷，因而會減少甚至停止購買各種商品。

同時由於預期未來利率將提高，即持有貨幣的成本將上升，"錢更值錢"，人們就會將現金留在手中，準備等加息之後再用於消費或投資。但是在消費需求降低的情況下，通脹將會保持在很低的水平，央行就沒有辦法加息，這就導致上文所說的，央行寬鬆的貨幣政策無法刺激消費或投資，即陷入"流動性陷阱"這個經濟黑洞中。

迴歸到美國的問題上，美聯儲已經開始實行第4輪的QE（擴表），準備購買5400億美元的美債；與此同時，與美聯儲擴表掛鉤的10年期美債收益率也隨著下降。如下圖所示，隨著美聯儲資產負債表不斷擴大，10年期美債收益率也在震盪下行。

這不就表明美聯儲擴表已經成功抑制利率了嗎？從短期來看可能是這樣，但是

將時間拉長的話，就會發現從2011年以來美聯儲多輪QE行動並未對利率下降產生顯著的影響。這要從40年前美國經濟開始從以製造業為支柱轉向以消費和信貸投資等服務業為支柱的經濟開始說起。

從下圖可以發現，在當時（80年代初）10年期美債的收益率一度達到15%左右，隨後由於經濟增速放緩，10年期美債收益率一度降至8%下方，這個降幅是非常大的。相比之下，2011年10年期美債收益率不到4%，而目前的收益率則為2%附近，雖然有所下降，但是與40年前的降幅相比，這個波動幾乎可以忽略不計。這表明，美聯儲在2011年之後雖然多次通過"擴表"放水，但是對於降低利率的效果並不大，自然也就無法提振美國的經濟了。

（3）陷入流動性陷阱的後果——以日本為例

那麼，陷入流動性陷阱的後果會有多嚴重呢？對於這個問題，或許可以透過深陷流動性陷阱的日本經濟來一窺究竟。

其實，日本墜入"流動性陷阱"是在上世紀90年代。在此之前，日本的經濟曾經歷了多達30年的快速增長。不過，由於在資產出現泡沫初期，日本對形勢出現誤判，加上宏觀政策滯後，這才導致其經濟泡沫最終破滅，日本也因此而進入"失去的20年"中。

對於日本經濟興衰的過程，業內人士將之簡單歸結為：經濟飛速發展-市場預期樂觀-資產價格上升-消費投資增加及投機性加大-產生泡沫並持續膨脹-日本連續採取緊縮政策抑制市場預期-預期變得悲觀-泡沫破滅-資產價格暴跌-消費投資下跌-日本跌入"流動性陷阱"。

在跌入這一陷阱之後，日本的經濟20年來一直都非常低迷，並且還伴隨著嚴重的通貨緊縮問題。

對於日本企業來說，"流動性陷阱"導致投資下降，企業的利潤因此而下降，這又反過來限制其投資，從而限制企業進一步擴張。

而2008年的金融危機，更是令陷入"流動性陷阱"中的日本經濟更加雪上加霜。即使其央行已經實行了比量化寬鬆（QE）更加寬鬆的QQE政策（即負利率），但是時至今日，日本仍飽受通縮和經濟增長乏力兩大問題的困擾，無法擺脫這一經濟難題。

復旦大學日本研究中心副教授魏全平此前就曾指出，提振日本經濟的關鍵點是尋找新的產業增長點，而日本的寬鬆政策在這方面的作用並不大。

與日本相似，目前美國的債務規模也在快速增加，同時美國生產力下降、工資增長停滯等問題都是導致美國經濟活動持續下降的原因。不過，與日本比起來，美國的情況可能更加嚴重。因為日本消費者還有儲蓄的習慣，而美國的個人債務負擔也非常重，因此這可能會令美國面臨更嚴重的危機。

3.中國應該如何避免"流動性陷阱"？

紐約聯儲此前調查顯示，美聯儲的資產負債表規模到2025年可能會在3.8萬億美元至4.7萬億美元之間波動。不過若真如羅伯茨所判斷的，美國已經跌入"流動性陷阱"之中，那麼對於美聯儲來說，這將是一個用4萬億美元都無法解決的問題（因為釋放多少流動性都會被吸入"黑洞"），並且美國也可能因此而步日本的後塵。

那麼，有了日本（或美國）的前車之鑑後，對於"流動性陷阱"，中國究竟應該如何避免呢？

（1）在降準降息的同時，巧妙地運用定向降準工具。由於流動性陷阱就是在央行實行寬鬆貨幣政策時，市場的利率卻無法降低的情況。在正常情況下，降息和降準可以在一定程度上降低貸款利率。不過，當利率水平過低時，就需要配合定向降準，激勵銀行向國民經濟中的重點領域和薄弱環節發放貸款，從而更好地發揮央行的調控作用。

（2）扭曲操作，收短放長。國泰君安此前曾在研報中指出，在短期流動性氾濫、長期流動性卻十分緊張的情況下，應該"扭曲操作，收短放長"，即通過正回購來回收短端過剩的流動性，同時以PSL（抵押補充貸款）來壓低長期利率，從而釋放長端的流動性，以擺脫"流動性陷阱"。

（3）採用市場化的化解方法，擁抱熊彼特提倡的"破壞性創造"。所謂的"破壞性創造"，在宏觀經濟上指的就是依靠創新的競爭來創造性地破壞經濟結構。因為每一次大規模創新都將淘汰原有的技術和生產體系，並創建起新的生產體系，從而為經濟帶來新的活力。上文提及學者魏全平對日本經濟的判斷，其本質就是"破壞性創造"。

當然，目前中國的消費、服務業都還有很大的潛力，整體的經濟也有很大的提升空間，因此目前可能還不需要過分擔憂"流動性陷阱"的問題。不過未來還需要繼續尊重經濟規律，避免和日本一樣陷入流動性陷阱這個"黑洞"之中。