核心觀點
在2月PMI各項指數出現較大幅度的下降後，隨著復工復產的有序進行，3月PMI數據出現明顯回升，生產和需求分項均處於榮枯線上方，而價格指數的回落，以及庫存指數的上升，從側面反映出整體經濟尚未恢復至正常水平。此外，由於3月海外疫情持續爆發的原因，出口訂單對於需求端的拖累將逐步顯現，對於製造業企穩回暖的趨勢還需保持謹慎。在外需承壓的背景下，擴內需已成為政策的發力點，通過加大貨幣與財政政策逆週期調節的力度，來緩衝疫情的衝擊。
事件導覽
2020年3月31日，國家統計局發佈3月中國製造業採購經理指數為52%，較上月回升16.3個百分點。非製造業商務活動指數為52.3%，較上月回升22.7個百分點。綜合PMI產出指數為53%，較上月回升24.1個百分點。
一、供需兩端較上月回暖，生產活動企穩恢復，但難言趨勢性向好
3月生產指數為54.1%，較上月回升26.3個百分點，表明3月以國企、央企為代表的樣本企業，復產復工情況較上月有所好轉；3月新訂單指數為52%，環比回升22.7個百分點，說明製造業市場的需求較2月出現回暖跡象。3月無論是生產指數還是新訂單指數都回歸到了榮枯線上方，意味著製造業市場的供需兩端隨著疫情得到控制均有好轉。截至3月25日，在全國採購經理調查企業中，大中型企業的復工率已達到96.6%，從6大發電集團的日均耗煤量的高頻數據中也可以看出，製造業企業的生產活動企穩恢復。
總體來看，3月PMI的明顯回暖，更多是2月大幅度下降之後，伴隨復工復產而出現的環比改善，即使多項指標迴歸至榮枯線上，也不能太過樂觀地判斷製造業活動已經恢復到了正常水平。尤其是在3月中旬海外疫情爆發的背景下，疫情對於全球產業鏈和需求的衝擊還尚未完全體現在數據裡。
圖表1:製造業市場的供需兩端均較上月明顯回升
圖表2:六大發電集團發電量3月以來開始穩步回升，表明製造業生產活動開始恢復
二、需求弱於供給，工業品價格回升仍承壓，反映整體經濟尚未恢復至正常水平
從庫存方面來看，隨著企業生產活動的恢復，3月採購量指數大幅回升23.4個百分點至榮枯線上，表現了企業主動補庫存的意願。3月原材料購進價格和出廠價格均不同程度回落至榮枯線下，以及產成品庫存指數的回升，均從側面反映出整體經濟尚未恢復至正常水平，需求仍然弱於供給。在國內疫情得到逐步控制後，企業出現主動補庫存是正常現象，後續能否持續恢復還有待需求端的進一步修復。而在海外需求仍舊承壓的情況下，即使內需得到修復，工業品價格中期來看還將承受一定的壓力。
圖表3:3月採購量環比大幅回升，企業表現出補庫存意願
三、海外疫情衝擊導致外需承壓，提振內需是關鍵
3月新出口訂單指數46.4%，較上月回升17.7%，雖有所好轉，但仍處於榮枯線下。結合新訂單指數為52%來看，需求回升主要還是依靠內需的回升拉動。截止到3月31日下午，海外現存確診人數超57萬，其中，歐美現存確診人數約48.1萬，佔比超80%。海外疫情的衝擊在3月中旬逐步體現，將會對我國的外貿企業生產和訂單產生直接的影響，外需將承壓。因此，自3月以來，政策層面一直在強調內需的作用，3月27日的政治局會議中也明確提到了“加快釋放國內市場需求”，後續將通過“繼續減稅穩民企、促消費、基建穩投資”一系列措施來體現。
圖表4:外需恢復承壓，提振內需是恢復經濟的關鍵
四、企業產能逐步修復，中小企業恢復相對較慢，逆週期調節政策將進一步發力
從企業規模來看，3 月大、中、小型製造企業PMI數據分別為52.6%、51.5%和50.9%,環比分別回升16.3、16.0和16.8 個百分點，均迴歸榮枯線以上。
因3月處於我國疫情的收尾階段，隨著包括湖北在內的多個省市陸續復工復產，疊加政府採取包車、專列等措施鼓勵農民工返工，3月我國產能處在恢復的過程之中。但PMI的環比上升，並不意味著經濟活動已恢復至正常水平，截至3月28日，全國規模以上工業企業開工率98.6%、人員復崗率89.9%；截至29日，中小企業復工率76.8%。結合大中小企業PMI指數遞減的數據來看，中小企業的恢復速度相較大型企業仍有差距，並且以人工密集為主的出口型企業，還將面臨資金壓力與外需不足等問題。在此背景下，除了通過積極財政減輕企業經營稅負以外，近期逆回購降息20BP的落地，以及3月31日國常會明確進一步實施對中小銀行的定向降準，均標誌著貨幣政策將配合財政政策加大寬鬆力度，將有助於穩定民企、小微企業等實體經濟的運轉。
圖表5:大型製造業企業PMI回升更為明顯，中小企業恢復相對較慢
本報告的信息均來源於公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更，我們已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考。本資料屬於內部資料，只限公司內部培訓及交流，嚴禁外傳。本報告版權僅為我公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式外傳、複製和發佈。
作者：周榮華 楊宇豪 宋懿蓉 郭毅傑
閱讀更多 民創研究院 的文章
