報告摘要
熱點分析：當前債券市場，與2016年中在貨幣環境等方面有諸多相似之處
報告《債市的“十字路口”？》發佈後，部分投資者對我們為何選2016年中作參考較為關注，本篇報告就此作進一步闡述。當前債券市場環境，與2016年年中前後有三大相同點，即貨幣環境非常寬鬆、對基本面變化不敏感、槓桿行為凸顯。經歷持續寬鬆後，當前債券市場，對貨幣寬鬆預期的消化過於充分。
當前非常寬鬆的貨幣環境，導致多個資金“倒掛”，這種現象在歷史上較為罕見。3月以來，3個月SHIBOR持續低於7天回購利率，R001也逼近利率走廊最低下限超額準備金利率；同時，6個月存單和1年AAA短融發行利率顯著低於3個月理財預期收益率。非常寬鬆的貨幣環境下，部分資金存在“空轉”的可能。
這種現象並非常態，但市場對貨幣環境理解或存在一定偏差；貨幣政策旨在通過降低市場利率、引導融資成本下降，同時加大對中小企業信貸支持 。持續寬鬆的貨幣環境，使債市形成路徑依賴；疫情下的貨幣對沖加碼，進一步強化寬鬆預期。但貨幣政策重心在信用端，下調MLF等利率，引導融資成本下降；同時，通過定向降準等加大對中小企業融資支持，幫助託底經濟和穩定就業。
未來經濟的“修復式”反彈，及非常寬鬆的短端資金面迴歸常態等，可能階段性對債市產生影響。經濟壓力最大的階段，或已經過去。伴隨經濟活動繼續恢復、穩增長效果逐步顯現，未來1-2個季度經濟或將出現“修復式”反彈。隨著經濟基本面和貨幣寬鬆預期的修正，債市面臨的中期調整概率可能在上升。
重申觀點：短期債市情緒仍可能加強，但是中期風險或在累積。短期來看，寬鬆貨幣環境的延續，海外疫情對國內經濟影響的逐步顯現，及較高的中美利差，仍可能階段性強化市場情緒。中期來看，疫情干擾下經濟預期最差的階段已經過去，貨幣進一步寬鬆加碼空間也有限，或使得槓桿行為本身的風險持續累積。
風險提示：
1. 海內外經濟、政策顯著變化；
2. 全球疫情擴散超出預期。
報告正文
熱點思考
債市“十字路口”：我們為何選2016年中作參考？
事件：
4月17日，中央政治局會議指出，穩健的貨幣政策要更加靈活適度，運用降準、降息、再貸款等手段，保持流動性合理充裕，引導貸款市場利率下行，把資金用到支持實體經濟特別是中小微企業上。
（資料來源：中國政府網）
點評：
報告《債市的“十字路口”？》發佈後，部分投資者對我們為何選2016年中作參考較為關注，本篇報告就此作進一步闡述。當前債券市場環境，與2016年年中前後存在三大相同點，即貨幣環境非常寬鬆、對基本面變化不敏感、槓桿行為凸顯；但是，宏觀經濟、去槓桿思路和外部環境不同。相同的地方可以提供類似邏輯推演，不同的地方也可以為大家對債市走勢判斷的分歧提供一定線索。
經歷持續寬鬆後，債券市場對貨幣寬鬆預期的消化過於充分；疫情背景下的貨幣對沖加碼，進一步強化了當前市場貨幣寬鬆預期。經歷了2013年“錢荒”後，貨幣環境由偏緊轉向寬鬆，且逆回購的常態化操作，將貨幣市場利率錨定在低位較長時間，使得市場對獲得穩定低成本資金形成了“定勢思維”。當前也有類似現象，貨幣持續寬鬆使得債市形成路徑依賴；疫情背景下，央行貨幣對沖加碼，先後下調逆回購、MLF等利率，多次實施定向降準等，進一步強化了貨幣寬鬆預期。此外，相對充裕的資金面，與相對“稀缺”的優質資產不匹配，使得債券牛市思維進一步被強化。
當前非常寬鬆的貨幣環境，使得貨幣市場利率持續低於央行資金供給成本，這種現象在歷史上較為罕見。2月以來，貨幣市場利率大幅回落，3個月SHIBOR從1月底的2.86%回落至4月17日的1.4%，並且持續低於7天逆回購利率達33個交易日，上次出現類似現象在2015年年中、持續了28個交易日。從更短期貨幣市場利率來看，R007也持續低於7天逆回購利率，R001逼近利率走廊最低下限的超額準備金利率。
非常寬鬆的貨幣環境下，部分資金存在“空轉”的可能。實體融資需求偏弱下，資金滯留在金融體系，對金融資產的投資需求明顯增加，推動各類固收類資產收益率快速下行，6個月同業存單發行利率降至2%左右，1年AAA短融發行利率最低降至1.74%，均遠低於3個月理財預期收益率接近4%的水平。類似現象在2015年至2016年也曾出現，當時資金在金融同業空轉，使得同業資管產品規模快速擴張，層層嵌套加槓桿行為突出，導致金融風險持續累積。
而貨幣政策重心在信用端，通過降低市場利率，引導實體融資成本下降。去年下半年以來，央行先後改革LPR機制、推動新增和存量貸款換錨LPR，並下調逆回購、MLF等利率，通過貨幣市場傳導至銀行負債端及債券市場等，進而推動實體融資成本的下降。疫情背景下，央行除下調逆回購和MLF利率外，還下調超額準備金利率，推動銀行拆出資金，進一步推動實體融資成本的下降。
引導融資成本下降的同時，央行運用結構性數量工具，定向加大對中小企業的融資支持，幫助託底經濟和穩定就業。2月以來，央行先後通過定向降準、MLF、專項再貸款、再貸款再貼現等方式，提供中長期資金約3.7萬億元，提高銀行、尤其是中小銀行信貸資金供應能力；除支持防控疫情相關物資生產和運輸外，重點向受疫情影響較大的行業和中小企業提供融資服務，與財政政策等協同，幫助託底經濟和穩定就業。
未來經濟的“修復式”反彈，及非常寬鬆的短端資金面迴歸常態等，可能階段性對債市產生影響。2月中旬疫情平復以來，經濟活動已開始逐步修復，生產和需求端均有所修復；同時，穩增長措施加碼，中央引導各地加快存量項目開工、新增項目儲備。伴隨經濟活動繼續恢復、穩增長效果逐步顯現，未來1-2個季度經濟或將出現“修復式”反彈。隨著經濟基本面和貨幣政策預期的修正，債市面臨的中期調整概率或在上升。
綜合來看，短期市場情緒仍可能加強，但是中期風險或在累積。短期來看，去槓桿政策思路和宏觀環境的不同，或使得寬鬆的貨幣環境仍將延續；與此同時，海外疫情對國內經濟影響的逐步顯現，及較高的中美利差，仍可能階段性強化市場情緒。中期來看，疫情干擾下經濟預期最差的階段或已經過去，貨幣進一步寬鬆加碼空間也有限，或使得槓桿行為本身的風險持續累積。
經過以上分析，我們總結如下：
（1）當前債券市場環境，與2016年年中前後存在三大相同點，即貨幣環境非常寬鬆、對基本面變化不敏感、槓桿行為凸顯。經歷持續寬鬆後，當前債券市場，對貨幣寬鬆預期的消化過於充分。
（2）當前非常寬鬆的貨幣環境，導致多個資金“倒掛”，這種現象在歷史上較為罕見。3月以來，3個月SHIBOR持續低於7天回購利率，R001也逼近利率走廊最低下限超額準備金利率；同時，6個月存單和1年AAA短融發行利率均顯著低於3個月理財預期收益率。非常寬鬆的貨幣環境下，部分資金存在“空轉”的可能。
（3）這種現象並非常態，但市場對貨幣環境理解或存在一定偏差；貨幣政策旨在通過降低市場利率、引導融資成本下降，同時加大對中小企業信貸支持。疫情下的貨幣對沖加碼，進一步強化寬鬆預期。但貨幣政策重心在信用端，下調MLF等利率，引導融資成本下降；同時，通過定向降準等加大對中小企業支持，幫助託底經濟和穩定就業。
（4）未來經濟的“修復式”反彈，及非常寬鬆的短端資金面迴歸常態等，可能階段性對債市產生影響。經濟壓力最大的階段，或已經過去。伴隨經濟活動繼續恢復、穩增長效果逐步顯現，未來1-2個季度經濟或將出現“修復式”反彈。隨著經濟基本面和貨幣寬鬆預期的修正，債市面臨的中期調整概率或在上升。
【本文推送內容節選自長江研究已發佈報告，報告原文請見2020年4月20日發佈的研究報告《債市“十字路口”：我們為何選2016年中作參考？》】
證券研究報告：債市“十字路口”：我們為何選2016年中作參考？
對外發布時間：2020年4月20日
報告發布機構：長江證券研究所
參與人員信息：
趙偉 SAC編號：S0490516050002 郵箱：[email protected]
楊飛 SAC編號：S0490519080012 郵箱：[email protected]
代小笛 郵箱：[email protected]
【首席問答】第1期：1月經濟數據的“幻象”與“真相”2019/2/20
◆ 經觀偉論——熱點思考
【經觀偉論】理解資管新規的變與不變 2018/5/10
【經觀偉論】答讀者問 | 新書《蛻變·新生：中國經濟的結構轉型》作者趙偉博士專訪 2017/12/15
【經觀偉論】新書推介 |《蛻變•新生：中國經濟的結構轉型》2017/12/11
【經觀偉論】趙偉：對近期宏觀熱點問題的思考 2017/11/24
【經觀偉論】當下經濟預期是否過度悲觀？2017/6/1
◆ 重磅深度——國內篇
【重磅深度】豬價上漲，對CPI影響測算 2019/3/18
【重磅深度】識BDI，知經濟冷暖——“微觀大勢”系列深度研究之一 2019/3/14
【重磅深度】轉型無牛市？覆盤日韓當年表現 2019/2/14
【重磅深度】就業市場，如何跟蹤？2019/1/9
【重磅深度】時至勢成，謀定而動——2019年中國宏觀經濟展望？2018/12/24
【重磅深度】進口“韌性”下的經濟真相？2018/12/2
【重磅深度】論大國財政：錢從哪來？到哪去？2018/11/20
【重磅深度】進口博覽會，我們可以關注什麼？2018/9/12
【重磅深度】轉型框架下，基建投向全解析 2018/8/8
【重磅深度】轉型框架下，理解穩增長 2018/8/1
【重磅深度】2018年中期宏觀報告：迷霧中的曙光 2018/7/12
【重磅深度】不進則退的轉型——“結構主義·轉型為鑑”系列之臺灣篇 2018/6/14
【重磅深度】論去槓桿之“持久戰”2018/6/9
【重磅深度】從全球產業轉移，看“中國製造”崛起 2018/3/31
【重磅深度】四月決斷 2018/3/5
【重磅深度】轉型得與失——“結構主義·轉型為鑑”系列之日本篇 2018/3/1
【重磅深度】後發國家如何彎道超車——“結構主義·轉型為鑑”系列之韓國篇 2018/1/30
【重磅深度】特色小鎮，轉型新形態 2018/1/11
【重磅深度】大國重器，輕裝疾行——2018年製造業的結構性修復與轉型升級 2018/1/6
【重磅深度】2018年中國宏觀經濟展望：吐故納新 2017/12/21
【重磅深度】地產分析新思路：從銷售驅動到庫存驅動——“結構主義”宏觀框架之地產篇（一）2017/12/13
【重磅深度】服務貿易，轉型邏輯下被忽視的經濟增長點——“結構看中國”系列報告之貿易篇（四）2017/11/23
【重磅深度】從通縮到再通脹，中期物價走勢的幾種可能 2017/11/1
【重磅深度】“結構主義”視角下的“經濟新週期”——“結構主義”宏觀框架討論之三 2017/10/14
【重磅深度】市場對庫存週期存在哪些誤解？——“結構主義”宏觀框架討論之二2017/9/8
【重磅深度】鑑往知今，現實世界的經濟週期——“結構主義”宏觀框架討論之一 2017/9/6
【重磅深度】從PPI到CPI，價格傳導的真相 2017/9/4
【重磅深度】從通縮到“再通脹”，輪迴中尋找變化 2017/8/10
【重磅深度】棚改貨幣化安置，對經濟的支持效應 2017/8/2
【重磅深度】週期的輪迴，還是新曲的序章？——再論地產投資的韌性 2017/7/26
【重磅深度】貿易結構與比較優勢：中國、印度和巴西 2017/6/27
【重磅深度】出口形勢轉暖，哪些行業更值得關注？2017/6/22
【重磅深度】設備投資週期的海外經驗規律 2017/6/10
【重磅深度】守平淡，待真章—2017年中期宏觀報告（下篇）2017/6/3
【重磅深度】守平淡，待真章—2017年中期宏觀報告（上篇）2017/6/3
【重磅深度】關注中國出口結構新變化 2017/5/26
【重磅深度】年中經濟不會二次探底的三條邏輯支撐 2017/3/1
◆ 重磅深度——海外篇
【重磅深度】“繁榮的頂點”，已進入驗證期 2019/3/3
【重磅深度】逃不開的週期輪迴——2019全球宏觀經濟展望 2019/1/13
【重磅深度】特朗普減稅效果，是否高估？2018/11/29
【重磅深度】正確評估美國減稅效果 2018/11/19
【重磅深度】美股歷次“見頂”背景梳理 2018/10/28
【重磅深度】新興市場危機，離我們有多遠？ ——九論繁榮的頂點 2018/8/11
【重磅深度】大歷史觀，破局“逆全球化”2018/5/3
【重磅深度】從大歷史觀，看逆全球化 2018/4/7
【重磅深度】全球沒有朱格拉，只有再通脹——2018年全球宏觀經濟展望 2018/1/30
【重磅深度】通脹歸來——2018年美國宏觀經濟展望 2017/12/23
【重磅深度】美國減稅後，大類資產將如何演繹？2017/12/3
【重磅深度】市場關於美聯儲加息預判的常見錯誤邏輯 2017/11/26
【重磅深度】若美國減稅，中國哪些行業將受益？2017/10/28
【重磅深度】美聯儲縮表，會導致新興國家爆發危機嗎？2017/9/18
【重磅深度】4季度, 美元指數會止跌反彈嗎？2017/9/7
【重磅深度】財政困局即將來襲，特朗普能否闖關成功？2017/8/23
【重磅深度】美聯儲若開啟縮表，市場將如何反應？2017/7/26
【重磅深度】歐央行轉向在即，大類資產影響幾何？2017/7/21
【重磅深度】警惕下半年美債收益率上行風險 2017/7/2
【重磅深度】美聯儲縮表的影響到底有多大？2017/6/10
【重磅深度】中美貿易談判，哪些行業需要關注？2017/5/12
【重磅深度】特朗普的權利邊界在哪裡？2017/2/10
【重磅深度】特朗普會帶來中美貿易戰嗎？2017/1/22
◆ 重磅深度——債券篇
【重磅深度】三萬億地方債怎麼花 2019/3/31
【重磅深度】“向風險要收益”的債市理解——2019年債券市場展望 2019/2/14
【重磅深度】轉債迎來配置時機 2019/1/18
【重磅深度】債牛下半場盛宴，還是尾部狂歡 ——從中美利差談起 2018/11/30
【重磅深度】轉債市場的春天，才剛剛開始 2018/11/6
【重磅深度】防風險下的投融資變局 2018/5/12
【重磅深度】長夜未央，債牛尚早 2017/12/20
【重磅深度】債券牛市的前夜？慎談牛市、為時尚早！2017/6/23
【重磅深度】從中美利差，看下半年債市2017/6/13
【每週思考】地產回暖：心動還是帆動？2019/4/8
【每週思考】CPI通脹的潛在風險 2019/4/8
【每週思考】美國經濟衰退預警信號覆盤 2019/4/6
【每週思考】人才之“爭”下，城市增長新邏輯 2019/4/1
【每週思考】轉債市場的“新”變化 2019/3/27
【每週思考】再論“逃不開的週期輪迴”？2019/3/24
【每週思考】財政缺口，如何彌補？2019/3/24
【每週思考】歐央行重啟QE？2019/3/17
【每週思考】宏觀視角，看節後地產政策變化 2019/3/13
【每週思考】股債雙牛？2019/3/12
【每週思考】新興市場隱憂，不容忽視 2019/3/10
【每週思考】轉債大漲之後，還能買嗎？2019/2/26
【每週思考】美國經濟到了哪個週期階段？2019/2/25
【每週思考】海外數據“打架”的宏觀思考？2019/2/19
【每週思考】1月經濟數據的“幻象”與“真相”2019/2/18
【每週思考】信用修復的“二級火箭”啟動2019/2/17
【每週思考】地方兩會，釋放哪些信號？2019/1/29
【每週思考】信用修復的“二級火箭”2019/1/28
【每週思考】經濟到了哪個週期階段？2019/1/22
【每週思考】轉債投資思考2019/1/21
【每週思考】美國經濟分析中，被忽視的風險？2019/1/20
【每週思考】基建發力三大“新特徵”2019/1/17
【每週思考】信用築底的“一級火箭”2019/1/6
【每週思考】如何理解“地方財政可持續”？2019/1/3
【每週思考】地方債提前發，投向哪裡？2019/1/2
【每週思考】美聯儲縮表，長端美債就一定上行？2018/12/27
【每週思考】從民企融資變化，看寬信用效果2018/12/26
【每週思考】經濟工作會議後，市場關注什麼？2018/12/23
【每週思考】地產政策“新變化”？2018/12/15
【每週思考】美國經濟走弱，美元就走弱嗎？2018/12/11
【每週思考】2014-2015年市場形勢,對當下的啟示 2018/12/10
【每週思考】美聯儲放緩加息，哪些資產受益 2018/12/4
【每週思考】如何評估我國減稅效果？2018/12/3
【每週思考】就業視角，看經濟“底線”2018/11/27
【每週思考】外資配置，不應低估的影響 2018/11/26
【每週思考】中低油價會否成為常態？2018/11/25
【每週思考】工業經濟的韌性，來自哪裡？2018/11/19
【每週思考】民企融資，如何破局？2018/11/13
【每週思考】轉型背景下，理解增值稅改革 2018/11/11
【每週思考】似曾相識的歷史，不一樣的未來 2018/11/5
【每週思考】美股10月暴跌有何不同？2018/10/29【每週思考】如何理解制造業投資的“韌性”2018/10/28
【每週思考】從退稅新政，理解“穩外貿”2018/10/15
【每週思考】中美利差，何去何從？2018/10/13
【每週思考】新一輪限產的“新”變化 2018/10/7
【每週思考】預售制度的“憂”與“思”2018/9/25
【每週思考】怎麼看美國樓市降溫？2018/9/24
【每週思考】如何理解國企降槓桿 2018/9/17
【每週思考】如何正確理解“減稅”邏輯？2018/9/11
【每週思考】地方債加快發行，被忽視的變化 2018/9/10
【每週思考】特朗普接下來將做什麼? 2018/9/9
【每週思考】貨基收益率下行，怎麼看？2018/9/2【每週思考】稅改落地，影響幾何？2018/9/2
【每週思考】新興市場危機，沒那麼簡單 2018/9/2
【每週思考】壽光洪災，對通脹影響？2018/8/26
【每週思考】流拍“變局”下的地產猜想 2018/8/25
【每週思考】如何理解歐洲經濟? ——十論繁榮的頂點 2018/8/21
【每週思考】積極財政，空間幾何？2018/8/21
【每週思考】滯脹要來了嗎？2018/8/20
【每週思考】理解地產市場的“三大背離”2018/8/13
【每週思考】寬鬆之下，債市何去何從？2018/8/12
【每週思考】土耳其之後，誰的風險最大？2018/8/12
【每週思考】特朗普稅政沙盤推演 2018/8/7
【每週思考】穩增長，對債市影響幾何？2018/8/5
【每週思考】強勢美元的背後——八論繁榮的頂點 2018/8/4
【每週思考】鄉村如何振興？2018/7/31
【每週思考】如何理解美國2季度GDP？2018/7/30
【每週思考】中低評級信用利差，拐點已現? 2018/7/29
【每週思考】轉型框架下的政策微調 2018/7/24
【每週思考】論財政與貨幣的政策協同 2018/7/23
【每週思考】美元走強，別怪美聯儲 2018/7/22
【每週思考】美國景氣跟蹤框架構建——七論繁榮的頂點 2018/7/18
【每週思考】非標收縮，還有多大壓力? 2018/7/17
【每週思考】棚改“新格局” 2018/7/16
【每週思考】新興經濟體的“冰與火”2018/7/9【每週思考】交叉違約，壓力幾何？2018/7/8
【每週思考】為何通脹上升，黃金暴跌？2018/7/4
【每週思考】債市漣漪 2018/7/3
【每週思考】這輪地產調控有何不同？2018/7/2
【每週思考】地方債，能補上基建融資嗎 2018/6/26
【每週思考】基建投資見底了嗎？2018/6/24
【每週思考】美股震盪背後的經濟邏輯——六論繁榮的頂點 2018/6/20
【每週思考】社融增速到底在哪？2018/6/19
【每週思考】1990年代，日本去槓桿做錯了什麼？2018/6/11
【每週思考】信用利差分化，何時休？2018/6/10
【每週思考】區域視角，看信用風險 2018/6/6
【每週思考】新興困局與特朗普“蛋糕遊戲” 2018/6/5
【每週思考】關稅連續下調，開放加速轉型 2018/6/4
【每週思考】再論韓國信用違約的處置 2018/5/27
【每週思考】從個體違約，看行業特徵 2018/5/27
【每週思考】逃不開的經濟週期——五論繁榮的頂點 2018/5/25
【每週思考】1997年，韓國如何處理債務違約？2018/5/21
【每週思考】透過違約看本質 2018/5/15
【每週思考】韓國出口持續暴跌，釋放什麼信號？2018/5/14
【每週思考】“復甦”表象下，一份清醒一份醉 2018/5/14
【每週思考】理解資管新規的變與不變？2018/5/10
【每週思考】IMF上調美國經濟預期可信嗎？2018/5/8
【每週思考】如何理解“加快財政支出進度”2018/5/7
【每週思考】尋找內需新動能 2018/5/1
【每週思考】三論繁榮的頂點，滯脹魅影 2018/5/1
【每週思考】去槓桿下的流動性變局 2018/4/23
【每週思考】堅定看多“新經濟”2018/4/22
【每週思考】再論繁榮的頂點 2018/4/16
【每週思考】從美國政治格局，看貿易摩擦“節奏”2018/4/10
【每週思考】從PPP清庫，看宏觀主線邏輯 2018/4/9
【每週思考】結構性去槓桿的實質 2018/4/8
【每週思考】繁榮的頂點 2018/4/2
【每週思考】從銀行報表，看防風險階段 2018/4/1
【每週思考】以史為鑑，再論貿易戰的影響路徑 2018/3/26
【每週思考】貿易保護，對物價的影響 2018/3/25
【每週思考】美聯儲加息，對國內市場影響 2018/3/20
趙 偉 首席宏觀固收分析師
SAC編號：S0490516050002
SAC編號：S0490518070010
SAC編號：S0490519080012
SAC編號：S0490519100001
評級說明及聲明
評級說明
行業評級：報告發布日後的12個月內行業股票指數的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準，投資建議的評級標準為：看好：相對錶現優於同期相關證券市場代表性指數；中性：相對錶現與同期相關證券市場代表性指數持平；看淡：相對錶現弱於同期相關證券市場代表性指數。
公司評級：報告發布日後的12個月內公司的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準，投資建議的評級標準為：買入：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大於10%；增持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在5%～10%之間；中性：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%～5%之間；減持：相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小於-5% ；無投資評級：由於我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。
相關證券市場代表性指數說明：A股市場以滬深300指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恆生指數為基準。
重要聲明
長江證券股份有限公司具有證券投資諮詢業務資格，經營證券業務許可證編號：10060000。本報告僅限中國大陸地區發行，僅供長江證券股份有限公司（以下簡稱：本公司）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告的信息均來源於公開資料，本公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含信息和建議不發生任何變更。本公司已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，不包含作者對證券價格漲跌或市場走勢的確定性判斷。報告中的信息或意見並不構成所述證券的買賣出價或徵價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。
本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司於發佈本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日後的表現依據；在不同時期，本公司可以發出其他與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告；本報告所反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，並不代表本公司或其他附屬機構的立場；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司及作者在自身所知情範圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或採取限制、靜默措施的利益衝突。
本報告版權僅為本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、複製和發佈。如引用須註明出處為長江證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。刊載或者轉發本證券研究報告或者摘要的，應當註明本報告的發佈人和發佈日期，提示使用證券研究報告的風險。未經授權刊載或者轉發本報告的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。
法律聲明
本訂閱號不是長江證券研究所官方訂閱平臺。相關觀點或信息請以“長江研究”訂閱號為準。本訂閱號僅面向長江證券客戶中的專業投資者，根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》，若您並非長江證券客戶中的專業投資者，為保證服務質量、控制投資風險，請勿訂閱或轉載本訂閱號中的信息。長江研究不因任何訂閱本公眾號的行為而將訂閱者視為長江證券的客戶。
本訂閱號旨在溝通研究信息，分享研究成果，所推送信息為“投資信息參考服務”，而非具體的“投資決策服務”。本訂閱號內容僅為報告摘要，如需瞭解詳細內容，請具體參見長江研究發佈的完整版報告。本訂閱號推送信息僅限完整報告發布當日有效，發佈日後推送信息受限於相關因素的更新而不再準確或失效的，本訂閱號不承擔更新推送信息或另行通知義務，後續更新信息請以長江研究正式公開發布報告為準。
市場有風險，投資需謹慎。本訂閱號接受者應當仔細閱讀所附各項聲明、信息披露事項及相關風險提示，充分理解報告所含的關鍵假設條件，並準確理解投資評級含義。在任何情況下，本訂閱號中的信息所表述的意見並不構成對任何人的投資建議，訂閱人不應單獨依靠本訂閱號中的信息而取代自身獨立的判斷，應自主做出投資決策並自行承擔全部投資風險。
長江宏觀趙偉博士新書推介
蛻變·新生:中國經濟的結構轉型
趙 偉 著
本書通過詳細縝密的研究分析以及翔實的數據事實，從結構主義經濟學的視角，回應了當前社會上對中國經濟發展的一些疑問，諸如中國經濟崩潰論、中國經濟難以跨越中等收入陷阱、人口和制度紅利結束論等觀點，闡述了中國經濟在結構轉型的道路上經歷的從蛻變到新生的過程，指出了結構轉型的未來方向，同時也介紹了一些國外的經驗和做法，為中國經濟結構轉型提供了更廣泛的國際視角。
微信名：長江宏觀固收 微信ID：cjscmacro
❶點歷史信息，查更多報告
