中新經緯客戶端4月29日電 題：《明明：如何看待美元強勢和美國一季度GDP超預期？》
作者 明明(中信證券研究所副所長、首席固定收益研究員，中新經緯特約專家)
進入4月以來，美元指數表現亮眼，雖中途也出現回落，但相較4月1日美元指數97.2437，4月25日美元指數一度衝高至98.1789，上升幅度達0.9352，26日出現下跌，但整體仍維持在98以上高位，美元走強意味明顯。究竟是何原因推動了4月的美元升值行情？美元今後又將走向何方？特別是強美元可能會如何影響國內的政策和流動性環境？
美元指數升值原因
首先，美國經濟表現是影響美元指數的重要因素。
匯率是指一國貨幣與另一國貨幣的比率或比價，匯率的變動往往會對進出口貿易、物價水平以及短期資本流動產生影響。本國貨幣對外貶值，即匯率下降，會起到促進出口、限制進口的作用；反之，本國貨幣對外升值，即匯率上升，則起到限制出口、增加進口的作用。
匯率對於經濟的影響至關重要。美國本月數據發佈主要圍繞企業投資、通脹、就業、消費和房地產方面。
在企業和投資方面，3月耐用品訂單表現搶眼。4月2日公佈2月耐用品環比訂單初值報-1.6%，雖高於預期值-1.8%，但較前值0.1%仍出現較大幅度下滑，2月扣除飛機非國防資本耐用品訂單環比初值報-0.1，低於預期值0.1%及前值0.9%。然而4月25日，美國3月耐用品訂單環比初值報2.7%，扣除飛機非國防資本耐用品訂單環比初值報1.3%，均出現遠超預期值和前值情形。4月18日，美國4月Markit製造業PMI初值報52.4，低於預期值52.8，與前值持平。
從通脹方面來看，3月CPI、PPI總體平穩，通脹壓力不大。4月10日發佈的數據顯示，美國3月核心CPI同比報2%，略低於預期值及前值，3月核心CPI環比報0.1%，低於預期值0.2%，與前值持平。4月11日，美國公佈3月核心PPI同比報2.4%，符合預期，略低於前值2.5%，3月核心PPI環比達0.3%，高於預期及前值。
就業方面，整體來看就業增速將略微放緩。4月3日美國3月ADP就業人數變動報12.9萬人，低於預期值17.5萬人，較前值19.7萬人出現大幅下降。4月5日，美國3月非農就業人口變動報19.6萬人，超預期值17.7萬人並遠高於前值3.3萬人。首次申領失業救濟人數方面，除4月20日當週外，其餘時間首次申領失業救濟人數均報低於預期值及前值。
消費方面，3月零售銷售環比增長明顯。4月1日美國2月零售銷售環比報-0.2%，低於預期值0.3%，且相較前值0.7%下降明顯。然而4月18日，美國3月零售銷售環比報1.6%，超預期值1%，並遠高於前值-0.2%，零售銷售出現大幅增長。
房地產方面，3月份美國房地產市場喜憂參半。4月19日美國3月營建許可報126.9萬戶，低於預期值130萬戶，低於前值129.1萬戶。3月新屋開工報113.9萬戶，低於預期及前值。4月22日美國3月成屋銷售總數年化報521萬戶，低於預期值及前值，年化環比達-4.9%，較前值出現較大幅度下跌。4月23日公佈數據顯示美國3月新屋銷售達69.2萬戶，超預期值64.9萬戶，且高於前值66.2萬戶，環比增長4.5%，這是受到抵押貸款利率下降的推動，需求暫時性反彈，房地產市場仍然有下行壓力。
受以上因素影響，4月美元指數在4月4日-5日，11日，18日以及23-25日出現比較明顯的上漲，目前美元指數略有回調，但從本月經濟數據來看，美元或將繼續上行。
其次，是美國一季度實際GDP的影響。
GDP方面，4月26日晚美國商務部公佈了美國一季度實際GDP年化季環比初值為3.2%，相較前值2.2%也出現了大幅回升，此前對於一季度實際GDP年化季環比初值的預測值僅為2.3%，此次數據公佈超預期0.9%。
從結構上來看，本次美國一季度GDP增速出現大幅回升的主要來源為出口和庫存的增加。出口方面，美國一季度出口增長3.7%；庫存方面，美國庫存總額一季度連續提升。雖然上述幾方面表現亮眼，但在個人消費和企業投資端，美國本季度表現差強人意。美國一季度個人消費支出(PCE)物價指數年化季環比初值為1.2%，雖高於預期值1%，但相較前值2.5%仍出現大幅下降。一季度核心個人消費支出(PCE)物價指數年化季環比初值為1.3%，低於預期值1.4%，且不及前值1.8%，總體來看個人消費端需求乏力。企業投資端同樣面臨動力不足情形，非住宅固定資產投資增長2.7%，遠低於2018年第四季度的5.4%。
因此，雖然美國一季度實際GDP年化季環比初值遠超預期，但其背後支撐長期來看恐難以持續。一季度出口的快速增長伴隨著美元指數的走強會逐漸溫和，而庫存方面亦無法長期維持增加趨勢。美元在美國經濟數據超預期的影響下會有所走強，但是在個人消費和企業投資端表現有所下行的背景下，美元指數繼續升值的空間不會很大。
美元今後走勢
美元今後的走勢主要受以下幾個因素的影響。
1、歐元區
美元指數作為衡量美元在全球外匯市場整體表現情況的指標，對把握美元當前狀態和未來走勢具有重要意義。美元指數在構建過程中通過選定一攬子貨幣，計算美元對一攬子貨幣匯率變化程度來衡量美元的強弱，而美元指數的變化也間接反映美國在進口過程中的成本變化以及出口過程中的價格比較優勢。在選定的一攬子貨幣當中，歐元區因其在全球經濟中的重要地位，所佔權重高達57.6%，也因此成為對美元指數影響最大的貨幣。
4月18日歐元區4月PMI初值公佈，4月製造業PMI初值47.8，低於預期值48，略高於前值47.5。4月服務業PMI初值52.5，低於預期值53.1，低於前值53.3。4月綜合PMI初值51.3，不及預期值51.8，且低於前值51.6。德國製造業數據在本次披露中並未體現出好轉，德國製造業PMI初值44.5，低於45的預期值，略高於44.1的前值，製造業進一步出現萎縮。而法國4月製造業PMI初值報49.6，不及50的預期值和49.7的前值，同樣表現出下行趨勢。在歐洲，製造業在歐洲經濟中佔有極其重要的地位，製造業PMI作為具有先導性的製造業指標，與歐元兌美元匯率走勢基本吻合，而2018以來未有明顯上行趨勢，加之歐洲經濟低迷，因而歐元表現較為疲軟。
目前來看，市場對於歐元區不樂觀的態度主要源於政治和經濟方面存在諸多不確定性。英國脫歐亂局頻發，懸而未決；美歐貿易摩擦不斷升級，愈演愈烈；作為製造業重要部分的汽車製造業持續衰退，新訂單和出口已連續七個月大幅下滑，短時間內難見好轉。諸多不確定因素使得歐元區上空烏雲籠罩，製造業的持續衰退伴隨著消費和投資動力不足，歐元區未來仍將面臨較大下行壓力，歐元疲弱態勢或將繼續延續。因而從歐元區製造業PMI和歐元兌美元匯率上來看，歐元匯率或仍將繼續下行，在歐元走弱預期下，美元未來走強幾率上升。
2、美元流動性
在衡量美元未來走勢的過程中，美元的流動性因素起到了很重要的作用，當美元流動性緊張即我們以往稱之“美元荒”時，美元往往存在比較大的升值壓力。美元指數近一月升值，是否是因為美元流動性收緊？“美元荒”出現了嗎？
對於美元流動性情況，我們可以採用TED利差作為指標。TED利差即3月期倫敦銀行間市場利率(LIBOR)與3月期美國國債利率之差，是反映國際金融市場的最重要的風險衡量指標。
截至2019年4月24日，當前3月期美元LIBOR利率為2.58638%，3月期美國國債中價到期收益率為2.41996%，兩者之間TED利差為約17BP。回顧以往TED利差情況，去年4月TED利差曾一度衝破60BP，去年年底也曾一度上漲至40BP以上。整體來看，TED利差處於相對低位，美元流動性還處於合理區間，“美元荒”並未真正意義上出現。目前，美元暫無由美元流動性收緊帶來的升值壓力。
3、“雙赤字”問題
2018年美國國會預算辦公室發佈的數據顯示，美國財政赤字已達7790億美元。而經常項目差額方面，2018年四季度經常項目差額季調值已達-1344億美元，為近三個季度最高水平。
從以往貿易加權美元指數與“雙赤字”走勢上來看，兩者走勢存在一定吻合性，且“赤字”帶有一定領先性特徵。“雙赤字”在2000年底開始率先走出下行趨勢，而在隨後的2002年一季度，貿易加權美元指數也進入了下行。2011年“雙赤字”問題呈現好轉上升態勢，貿易加權美元指數也在同年度開始回升。
美元階段走強對中國的影響
關於人民幣匯率與股票市場關係，我們認為2017年初以來，匯率與股市的聯動顯著加強。這是因為匯率市場在變得越來越市場化，從而使得堅持市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節的匯率機制與股市的聯動增加。A股和人民幣通常會受到同樣的風險情緒影響，特別地，如果風險情緒是由海外因素主導，人民幣匯率可以看作是國內股票市場的先行指標。人民幣匯率關鍵點位的突破通常會帶來股市上漲。
人民幣匯率走勢的波動受到了美元指數的影響，但是在趨勢上又顯得比較獨立。從本月上證綜指及匯率走勢來看，上週美元兌人民幣匯率由4月22日6.7125上行至26日6.7381，與此同時上證指數由4月22日3215.0426點下行至4月26日3086.3989點，聯動效應明顯。
總體來看，我們認為匯率與股票的這種相關性值得關注，特別是短期內對中國國內政策有一定的約束作用。前期由於經濟超預期復甦，貨幣政策已經出現了微調，如果匯率短期壓力加大，那麼貨幣政策有可能更加謹慎，所以4月底、5月初的流動性環境存在一定的不確定性，提示投資者關注。(中新經緯APP)
明明