大批的數字貨幣基金正在中國潮水般湧現。
這在中國風險投資20年的發展歷程中前所未有。他們要麼由傳統天使、VC、PE們孵化而來，要麼是剛剛成立的新機構。他們不募集美元、人民幣等法幣，而是募集數字貨幣，在區塊鏈項目的私募階段投資，然後在這些項目進行ICO之後退出。早期成立的機構名稱大多為“**資本”，晚一些成立的機構則更多直接用英文命名為“**Fund”。
吸引他們進入的，是超高的回報率。獨立對沖基金數據提供商Eurekahedge對9家擁有10億美元規模資產的數字貨幣對沖基金的追蹤數據顯示，2017年數字貨幣對沖基金的回報率為1477.85%。在中國，汽車零部件產業巨頭萬向集團旗下的分佈式資本，是投資區塊鏈項目最早也最多的投資機構之一。2017年12月，分佈式資本孵化了數字貨幣基金BKFUND。到2018年1月，BKFUND用美元計算的回報率為170%，即使在市場環境極其惡劣的3月份，BKFUND用美元計算的回報率也仍有10%以上的回報，而對ETH（以太幣）的回報高達62%。
這些回報率，幾乎跑贏了現有的所有投融資渠道。在中國，2017年股票型基金平均回報率是13%，最牛的股票基金2017年回報率是68%。即使是多年來中國人資產賴以保值增值的房地產，也落了下風。2017年上半年，國內有少數城市的房價漲幅較大，最多漲幅的城市上漲幅度達到50%，下半年受政策調控，開始小幅回落。這一年，大部分城市的房價，都沒有上漲。
時下，這些機構的生存狀態看上去有些灰色。他們募集數字貨幣，繞開了對法幣基金的監管規定。他們賴以退出的方式，是通過註冊在境外的數字貨幣交易所。為了規避風險，他們當中有不少機構選擇註冊在開曼群島。
不過，用數字貨幣進行投資，這種方式所展現出的極好的流動性、乃至它所包含的股權之外的權利，可能正在悄然改變、並深深影響著風險投資。
試水數字貨幣基金
數字貨幣基金在中國的誕生，最火熱的時間是2017年下半年。這一點，看看大多數此類基金的成立時間就可以知道。
無法迴避，這是由當時火熱的ICO帶動的。業內都知道的事實是，當時隨便一個項目發幣都可以漲好多倍，甚至有“百倍幣”。
投資機構隨之從四面八方湧來。據網易科技瞭解，新投資群體大致由三類人組成：首先是過去一年在幣圈賺到錢的人，其中包括買幣的人、交易所、ICO成功的項目團隊等；其次是傳統投資機構，包括投資互聯網領域和投資其他傳統行業的投資機構；此外，還有從其他行業帶著資本進來的投資機構，有圈內人士告訴網易科技，其中甚至有不少房地產商和煤老闆的身影。一位圈內人士告訴網易科技，其中第一類投資人佔相當數量。據網易科技瞭解，在過去的半年中，幣圈人士多多少少都賺到了錢，實現財務自由者不在少數。此處，財務自由的標準是手裡的數字貨幣價值1個億人民幣以上。
別以為這些資本都是不知名的小創投。“主流投資機構早已進場。”京北投資投資總監宋智毅告訴網易科技，“只是他們不宣傳而已。”從他的瞭解，主流風投機構，天使、VC、PE當中的大約20%已經進場，像真格基金、紅杉資本、隆領資本（蔡文勝創辦），薛蠻子等都和不少區塊鏈項目相關。他總結，能看懂區塊鏈項目的投資人，需要有一定的計算機或互聯網背景，只有金融背景的投資人一般看不懂這些項目，大多還處在觀望狀態。
不過，更多的傳統投資機構正在行動。氘氚創投成立於2015年，當時是踏著“大眾創業、萬眾創新”的機會進入投資領域的，也是知名區塊鏈金融項目布比區塊鏈的投資機構之一。氘氚創投合夥人白萍告訴網易科技，他們正在籌建新的數字貨幣基金，專注區塊鏈項目投資。“現在的區塊鏈項目融資模式的改變也衝擊著傳統的投資機構，項目一出生就開始私募之後直接公募，把VC、PE都繞過去了。如果不緊跟趨勢，這事就和我們沒關係了。”白萍告訴網易科技，氘氚創投看好區塊鏈的發展前景，很多區塊鏈項目一出生就是國際化的業務，比互聯網更具投資價值。之所以要專門募集一個新的基金，一來是因為不同的出資人對資金的使用方向是有限制的，二來也需要更專業的團隊來看項目。“我們並不懼怕新投資機構的衝擊，區塊鏈對多數行業的影響不是行業本身，更具體的說應該是行業中的一些環節，對價值的轉移可以做到更高效更完善。作為VC機構優勢在於更專業，也有一定的資源優勢對項目有很好的引導及輔助。”
另外一位資深業內人士告訴網易科技，他現在感受到的是傳統投資機構非常濃重的“錯失焦慮症”，不少投資人來找他惡補相關知識。
資本的踴躍，從域名商城創始人戴躍的生意中就可窺一斑。戴躍2004年進入域名投資行業，把域名生意做到了極致，他曾收購和出售過許多頂級高價值域名。可是，2018年前三個月，戴躍的域名銷售紀錄被徹底刷新。他出售給區塊鏈領域的域名收入竟超過了2018年之前他出售的所有域名的收入總和。春節過後，他的未來資本（Future Fund，簡稱為“FFund”）正式成立，他也投入了數字貨幣投資的大潮。
就網易科技採訪所見，加上資深投資人士接觸的情況看，保守一點估計，目前這些機構的數量大約在上百家。不過也有投資人認為遠不止這個數量，每天都有新機構誕生。當下，他們活躍在各種論壇、聚會、沙龍和飯局上，尋找投資機會。
超高的流動性
募集數字貨幣，而不是法幣，這一點改變帶來的是數字貨幣基金投資方式的系統性變化。
最為顯著的變化，是這種投資方式帶來的超高的流動性，這使得它們在很多方面優於傳統的股權投資。這體現在資金流動的速度、範圍和交易的靈活性上。
就速度而言，創世資本CEO豐馳總結：“傳統風險投資，從投入到退出，短則三五年，長則七八年。但是，數字貨幣基金投資區塊鏈項目，通過ICO退出，一般只要幾個月。用的時間差不多是傳統方式的十分之一。”這意味著，相同數量的錢，傳統風險投資三五年只能賺一遍錢，但數字貨幣基金三五年的時間可以賺10遍錢，資金利用效率高低一目瞭然。
就範圍而言，BKFUND創始管理合夥人許超逸向網易科技舉例對比：“證劵一般只在指定的交易所進行交易；股權一般在場外交易，或者在IPO之後進行交易；數字貨幣的交易沒有時間和空間限制，可以跨國界、跨地域、隨時隨地進行交易，就募集資金來講也是這樣，數字貨幣基金可以向全球募集資金。”
就靈活性而言，數字貨幣投資所採用的“革命性”的確權方式，大大促進了股權的流動。許超逸向網易科技解釋，傳統風險投資是股權投資，一般投入了某個項目之後股權不容易轉讓。但是，用數字貨幣進行投資，獲得的是Token，而Token是可以很方便地進行交易的。
這解決了傳統股權投資的一大痛點。這一點，潛力股創始人李剛強特別有發言權。潛力股的主營業務，就是為未上市公司提供股權轉讓的服務，以往要完成這個轉讓比較複雜，光是工商手續變更就需要2—4周時間，如果加上股權轉讓前後對接買賣雙方、盡職調查等過程，一般需要三四個月才能完成。李剛強告訴網易科技，中國風險投資人及創業者們正面臨著巨大的股權流通性困擾。國內14000家活躍投資機構、1萬多天使投資人，每年投資案例上萬個，投資金額在1萬億到2萬億之間，但每年IPO數僅200餘個。從投資到退出的路途漫長，創始人和投資人急需股權流通的渠道，傳統股權轉讓確實是個問題。今年，潛力股啟動了Share X項目，將區塊鏈技術應用在股權轉讓當中，確實大大提高了效率。
使用權的衝擊
如果放在更長的時間維度來考量，豐馳認為用數字貨幣投資和用法幣投資，一個根本性的不同在於，用數字貨幣獲得的Token不僅是一種所有權，還是一種使用權。這不同於用發幣投資獲得的股權，股權僅僅代表一種所有權。他認為這會造成所有投資邏輯變得根本不同。
這種“根本不同”會如何不同？這樣的不同會帶來什麼？豐馳一時也沒有特別清晰的答案。不過，時下有一個著名的設想，茅臺酒如果發行產品Token（總量與動態產能掛鉤），理論上講，人們可能會更願意持有Token，而不是茅臺酒的股票。因為購買茅臺酒就會獲得Token，買得越多，獲得的Token也越多，如果茅臺酒的銷量越來越大，Token還會升值，同時Token還可以兌換茅臺酒。而購買茅臺酒並不會獲得茅臺酒的股份。股份只是購買了之後放在那裡等升值，但是Token可以升值的同時還有使用價值。未來，這一點不同會引發什麼樣的化學反應，還無法完全預測。這也是當下，通證（Token）經濟學被熱烈討論的原因。
對於這一點，京北投資投資總監宋智毅已經發現了一些問題。他告訴網易科技，用數字貨幣投資獲得的回報、和用股權投資獲得的回報，如何銜接，目前已經遇到很多實際問題。他看到的是，未來Token具有使用權這個特性，可能會改變現有的會計體系。
他解釋，企業的營業額本來是用法幣計算的，但是現在Token具有了使用權，因此對於企業的特定服務，用戶也可以用Token購買，這樣企業的一部分營業額就變成了Token，它會分流掉一部分用法幣計算的收入。可是，Token的價值不在現有的統計體系裡面，它可以被折算成人民幣，但是在沒有制度保證這一點的情況下，就會出現很多現實的問題。因為如果不換算成人民幣，企業還有巨大的好處：其一，可以避稅；其二，可以減少給股東的分紅。在目前沒有相應制度配套的情況下，企業的真實收入很容易被做手腳。
在這種情況下，宋智毅舉了個例子，比如，最初投法幣的投資人，如果沒有分到Token的話，相當於就被架空了，法幣的退出和回報更是要打個問號。再進一步，投資機構給自己的出資人的回報，其中怎麼計算Token的價值，也是問題。
“所以，我們目前看到的是，現有的會計體系需要相應的變化。不然，會有很多問題解決不了。”宋智毅向網易科技表示。
未來，股權之外的使用權將如何改變投資邏輯，實踐會給出更多答案。
全然不同的投資方式
超高的流動性給數字貨幣基金帶來了前所未有的便利和高額利潤，但是也帶來了巨大的挑戰——基金的整個運作方式也與傳統風險投資有巨大差別。
“數字貨幣基金需要在第一輪投資時，集中考慮創業團隊從融資到上市的所有要素。”許超逸告訴網易科技，這不同於傳統風險投資機構，他們往往有標準流程和協議模版，整個投資過程是分步驟進行的。一般來說，風險資本要陪伴企業走過風險最大的5年時間。但是，數字貨幣基金不同，從投入資金到退出，時間非常短。
“要考慮的關鍵環節會多出很多。比如，以前你覺得一家投資機構需要考慮所投的項目上哪個交易所、社群有多少人、代碼怎麼樣嗎？不需要看。但是今天都需要看，包括它的代碼怎麼去驗收，它的投資人是誰等等，投資人決定市場情緒，社群有多少人，是不是真實的，是不是他的用戶，是不是光炒幣不幹活的，類似這些都要考慮進去。”豐馳向網易科技舉例。
此外，整個機構的管理也面臨全新的挑戰。不同於傳統基金，區塊鏈領域的基金在數字資產安全、資產交割、募資及內部協作上都是一片空白。
比如，一大挑戰就是基金經理有作惡的機會和可能。許超逸向網易科技解釋，如果基金經理不公開某些投資操作，他自己的收益可能會超過給機構打工的收益。他舉了個例子：比如一個項目年初投資的數字貨幣相當於1億人民幣，年底項目市值變成了10億。如果基金經理作惡，他謊稱是項目市值3億的時候退出的，他自己可以淨賺7億，這還不算機構付給他的管理費。但是如果他如實上報收益，他只能從多賺的收益當中獲取2%的管理費，就是1.8億。“如果不公開所有的投資操作，很難證明基金經理沒有作惡，所以這是需要被監督的。”許超逸總結。
他告訴網易科技，由於沒有先例可循，BKFUND的所有管理規範都是從零開始建立。其中包括：錢包怎麼管理、資產怎麼映射、投資管理流程應當是怎樣的、應該關注哪些關鍵點的風險控制等等。“舉個最簡單的例子，一般企業都有資產負債表，數字資產的波動非常大，你怎麼計算利潤，怎麼計算投資收益，這就是個問題。”許超逸補充。
3月中旬，分佈式資本宣佈孵化成立Hashgard項目，就是希望把前期探索的數字資產管理經驗賦能給行業。許超逸告訴網易科技，經過前期摸索，BKFUND已完成了一個數十頁的完整數字資產基金管理規範化指引，即SOP（Standard Operating Procedure），將基金的合規設立、募集、投資、後臺管理等過程規範化，並已經在gitbook網站上開源。未來，Hashgard希望建立全球數字資產基金的標準化管理體系與投資者保護協議，成為行業的基礎設施。
面臨艱難問題
不過，雖然初期有高額利潤，投資方式本身也比傳統有不少突破，數字貨幣基金的道路可能不會一帆風順。
時下，市場正處於熊市。許超逸向網易科技證實，行業內的投資機構確實很多都在虧損。“你看每天在朋友圈曬到處旅遊的照片的，就是暫時關門的機構。現在是熊市，可做的事情不多，現在每天這麼多區塊鏈的會，就是閒出來的。牛市的時候，誰有工夫天天開會？”豐馳打趣道。
市場的波動尚不打緊，最要緊的是，數字貨幣基金有自己必須要面對的艱難問題。
首先，短短几周時間完成天使、VC、PE、IPO的所有過程，拿到鉅額融資，越過了傳統風險投資歷時五年的考察期，這件事經得起考驗嗎？對於這個問題，網易科技並沒有找到很好的答案。目前的事實是，由於融資的快速，很多項目更傾向於用這種方式融資，傳統的風險投資機構被繞過去了。這也是時下很多傳統風險投資機構——所謂“古典互聯網”投資人——的焦慮所在，這也是很多傳統投資機構旗下新成立數字貨幣基金、加入這場大潮的原因。不過，市場狂歡過後，投資者的恐懼導致了目前的熊市，這或許也是對這種方式不認可的最直接表現。經過了這一輪漲跌，市場本身會如何調整，恐怕才是決定未來形態的關鍵。
第二，數字貨幣基金恐怕難以逾越與現有的金融監管制度的磨合期。當下，數字貨幣基金向誰募資、如何募資，還是一個諱莫如深的問題。在網易科技問到這個問題時，一位投資人坦言：“這個現在還沒法講，如果嚴格穿透來看，這可能涉嫌非法集資。”不過，監管部門目前也在探索開啟股權眾籌試點，法律本身也在不斷演進。國內最早關注研究眾籌的學者之一、中國人民大學金融科技與互聯網安全研究中心主任楊東也認為，可以籍由區塊鏈等技術發展股權眾籌。豐馳也向網易科技坦言，既然身處這個行業，就希望這個行業越來越好。但在目前法律還不明晰的情況下，確實缺乏一些安全感。他告訴網易科技，創世資本目前也在花很大力氣在做法律合規方面的工作。“因為想在這個行業發展，又賭這個行業有未來，就只能在現有情況下做到最合規、最合法。沒辦法，只能這樣。”他說。
第三，目前的法律保障就是一個很現實的問題。前海國際區塊鏈生態圈聯盟主席、點亮資本合夥人勞維信告訴網易科技，他們之前的投資當中，差不多全是用人民幣在投，這是因為用人民幣投資、佔有創業團隊的股權，是有法律保障的。如果項目失敗了，還有股權在，還可以進行轉讓或者通過其他途徑如IP等，可能挽回一些損失。但是如果是用數字貨幣投資，項目失敗了，就什麼都沒有了。不過，由於用數字貨幣投資確實退出和轉讓靈活，並且越來越多的全球性優質項目只用Token來募資，目前點亮資本也在考慮嘗試這樣的方式。有這樣考慮的投資機構不在少數，據網易科技瞭解，很多投資機構是既投法幣、又投數字貨幣的，只是在嘗試這樣的投資方式；或者目前還沒有投數字貨幣，就是為了最大程度地規避風險。可是，如果用法幣投資的話，就面臨宋智毅提到的Token的收入和法幣的收入如何銜接的問題，目前的制度建設還是空白。第四，有投資人告訴網易科技，確實有亂象存在：有投資機構聯合坐莊、利用數字貨幣基金投資並且參與ICO，將一些前期投資過的質量不太好的項目甩給市場，藉此退出那些難以退出的項目。而且，更大的問題在於，這些項目的代幣經過ICO之後，如果價格大幅下跌，市場無話可說，那些聯合坐莊的投資機構難以被追究責任。
不過，在目前這個極為早期的階段，作為國內最大的數字貨幣基金之一，創世資本更關注的是，如何在熊市中練好內功，為未來的發展積蓄力量。豐馳告訴網易科技，他希望在熊市中做好能使創世資本區別於競爭對手的、建立起競爭壁壘的工作，包括品牌形象、投後管理、海外市場等。“不著急，熊市越久，我們越紮實。”豐馳顯得胸有成竹。
熊市會有多久？“從比特幣到以太坊，中間隔了4年；從以太坊到EOS，中間隔了2年，下一個具有革命性的公鏈什麼時候誕生，我不知道，但是會更快。”豐馳說，“下一次牛市到來，你看見的時候，已經晚了。每一次紅利起來的時候，公眾能看到的時候都晚了，每一次都這樣。而我有可能可以提前看到，這有賴於我在熊市中所做的工作。”
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