江蘇國信（002608）
重組轉型，金融與能源雙主業齊飛。江蘇國信前身為同一實控人國信集團旗下的舜天船舶。由於造船業務景氣度大幅下降，公司2014、2015年均出現較大虧損，通過重組轉型，打造成江蘇省內成為“金融+能源”共同發展的雙平臺。並通過業績承諾為重組保駕護航，2016/2017兩年累計完成承諾淨利潤的100.66%，均已兌現。
用電需求拉動行業回暖，公司火電業績望迎高增。2018年火電行業整體景氣度有望觸底回升，一季度，全國全社會用電量達到1.59萬億千瓦時，同比增長9.8%，達到2013年三季度以來用電量最高增長水平。我們預計2018年全社會用電量同比增速有望達到8%，2019-2020年全社會用電量同比增速料將維持在6%-7%高增速水平。而公司基本面亦呈現多重優勢：裝機結構優異，多數為近年投入運營的超臨界或超超臨界發電機組；江蘇省高用電需求為利用小時提供保障；電價+成本優勢明顯，點火價差優於全國平均水平；聯合山西煤電企業，成立蘇晉能源公司，整合資源優勢，打通煤電上下游產業鏈，裝機增量亦能助力業績快速提升。金融+火電雙輪驅動，也使得公司對煤價上漲的防禦性較強。短期受益量價齊升，長期受益煤價回落。
信託：資管新規影響有限，股權投資貢獻利潤。與大多數信託公司不同的是，江蘇信託除傳統信託業務外，大力發展金融股權投資，2017年底自營資產132.56億元中，高達96.67%投向金融機構，其中53.9%投向長期股權投資，主要為金融企業，包括江蘇銀行、利安人壽、江蘇兩家農村商業銀行等，其中2017年，江蘇信託持有的7.73%江蘇銀行股權，實現投資收益9.18億元，佔公司收入45.7%。今年再次以23.7億元受讓利安人壽股權，成為其第一大股東，持股比例達22.1%。金融股權為公司貢獻穩定的投資收益，而信託業務收入亦增長平穩。我們假設2018年信託規模不新增，在2018年到期與2017年持平的前提下，以新增500億元-800億元通道業務，通道費率0.2%、0.3%、0.5%、0.7%進行敏感性測算。中性條件下，預計實現1.8-2.8億收入，不會因通道業務規模下降影響公司利潤。
分部估值。根據信託的業務性質，我們將信託公司的收益分為固有業務收益和信託業務收益，根據業務特性，以PB估算固有業務價值，以PE估算信託業務價值，推算出信託部分的歸母合理估值為197.1億元。火電部分採用可比估值，參考CS火電板塊可比公司2018年平均P/B為1.1倍，給予公司電力業務18年1.1倍PB，對應目標市值貢獻為91.7億元。定增資金40億元給予1.1倍PB，三部分加總後的對應合理估值為332.9億元，對應股價8.81元/股。
盈利預測：信託及火電業務共同發力，我們預計公司2018/2019/2020三年EPS分別為0.75/0.87/0.99元，對應PE分別為9.39/8.08/7.15倍，維持“推薦”評級。
風險提示：系統性風險、宏觀經濟發展不及預期、煤價大幅上漲、裝機利用小時不及預期、信託監管政策趨嚴、金融去槓桿持續加碼、公司限售股解禁。
本文源自證券市場紅週刊
更多精彩資訊，請來金融界網站(www.jrj.com.cn)
閱讀更多 金融界 的文章
