市值為什麼重要？
一、有球友問了一個很多球友可能很想知道的問題，為什麼市值那麼重要。為什麼要把市值分那麼清楚，市值在A股到底有什麼樣的價值和意義。
談市值，其實和整個中國的股市市場進程有莫大的關係，這種關係有著時代變遷的鮮明特色。
週末閒著無聊，我隨意拉了一下數據，供大家討論。
首先從一個大的輪廓去講，以前大家炒股，在04年之前很少去看整個股本的大小，而是說有多少流通股，當時還沒有很清晰的所謂小盤股概念。
自從04之後中小板開始發行，大家對於小盤股有了更清晰的一種理解和認知。
而隨著國有股權分置改革的不斷嘗試，05年中旬以三一重工首先試點的分置改革開始展露出資本市場高送轉下的搶權炒作，而比較諷刺的是，當時市場對一而再，再而三的對股權分置改革並不看好，也沒有多少人願意去拿這個權，更多是理解為原始股東要流通圈錢套現，會導致市場失衡，供給過剩，且在05年6月6日，上證指數達到了新世紀以來的最低點。當時形成鮮明對比的是恆生指數，包括歐美股市其實從03年開始都呈現出大牛的局面，而中國經濟一直以來的高增長並沒有在股市中得到反映。
當然，很多原因促成股市的中國股市的牛熊轉換，這裡就不一一論述了。而股改並沒有直接帶來牛市，真正確認牛市是06年以萬科，招行，中石化為代表的個股率先走出大漲行情引領整個市場做多情緒，而當時的中小板其實並不像現在一樣那麼受資金追捧。
而隨著行情的演繹，06年6月19日股市再度迎來了以中工國際為起點的新一輪新股發行，7.4的發行價，開盤價做到了17.11，開盤漲幅130%，更是在午盤把股價推到了50元的高度，整個市場震撼了。要知道，1年前發行的最後一隻股票三花股份，發行價是7.39元，開盤價也僅是9.48元。
但這個階段，其實依舊還是主板股改個股在不斷表現，市場資金逐漸有了搶股改股對價搶權的意識，並在07年行情中演繹到極致。
當時的中小板還沒有熱，整體指數在06年6月~12其實呈現出來的是平臺整理，直到滬深指數10月低再度拉高，中小板才在打新和炒新的熱情下於12月再次發酵。
而當時是諸如萬科已經從最近的一個低點3快多漲到12塊，浦發銀行從6塊漲到十五六塊，上海家化從4塊多在股改對價前漲到接近20塊，整個就是一個藍籌的盛宴。
但這些都是在流通籌碼有限供給，整個外圍市場一片大好，市場資金充沛的前提下走出的波瀾壯闊的行情，儘管這個過程中政府一直提示風險，不停加息，每一次加息不僅不被視為利空，反而視為利好。
而隨著新股的不斷上市，個股股價的提升所涉及的資金需求越來越多。整個市場在瘋狂中開始在在以中國石油等超大藍籌高價發行，高價上市，平安08年初鉅額融資為標誌的歷史事件中開始走下神壇，在歐美金融危機的災難中跌到深淵。
這個過程中股改和大量新股產生的所謂大小非問題在後面愈演愈烈，整個市場在08年之後開始面臨外圍環境的惡化以及本身市場資金的缺血，於此同時大量的新股帶來的解禁壓力開始讓市場捉襟見肘。
整個市場按照之前天馬行空的估值很難再去撬動A股，因為股價高，直接面臨著的是大小非和產業資本套現的慾望。
市場需要回歸到一種和國際接軌的估值模式。也就是正確評估一個公司的價值，而不是按照之前流通有限，大家爭奪稀缺籌碼的“坐地起價”式的估價。
由於06~07年的大牛市有著鮮明的時代背景，當時整個市場的籌碼其實是有限的，股改解禁股和新股也沒有那麼誇張，所以我以08年10月28日滬指跌倒最低點來做一個分水嶺來呈現。
統計數據是按照目前在交易個股進行的，可能有偏差。
按照我的統計，在06年6月年新股新一輪開閘之前，整個A股大概有1300多隻股票。而06年6月到再一次停發新股的08年12月，總共發行了269只新股，累積18個月，每週至少3只新股的速度在發行，而且大量的“國字號”大藍籌。但當時大家對投資“中國”興趣盎然，以銀行地產、煤炭有色為主流的主板公司獲得了大量資金的青睞。
但這還不是最誇張的，在09年7月，4萬刺激億之後，股市稍微恢復了點元氣，以桂林三金為始的新一輪新股再次開閘，一直到12年11月發行了883只股票，而這個過程伴隨著肖剛和郭樹清的故事在爭議中歇歇停停的折騰到今年的2月份，直到今年4月份才定調年內發行100只的節奏，期間已經發行了79只，還有一大堆等著上市。目前可交易的股票大概有2540只左右。與06年之前，已經多了差不多1倍的公司數量。
而這個過程中是伴隨著投資理念從原來的大藍籌過度到新興產業的一種轉變，以投資中國到刺激內需和防守性質的股票的偏好轉移，諸如大消費和醫藥等又掀起了新一輪的熱潮。
從這些公司中，產生了各類不同的估值模型，有按照各種財務數據來評估的，既各種現金流折算、淨利潤率，市盈率，淨資產等等指標來選股，也有類似我們按照市值波動來確定機會，更有些技術派按照平臺K線來確定買賣，莫衷一是，百花齊放。
那今天我們既然是討論市值的重要性，就重點談這塊。
前面提到了，隨著籌碼的全流通，我們整個市場的估值接受多方估值理解，如果估值低了，產業資本包括大股東會增持，如果高估了，既接受空方沽空，特別是一些股指品種，也面臨大小非的拋售可能。估值更平衡和接受多方比價。
而在整個流通性並不充沛的背景下，場外資金和場內籌碼的博弈成為股價漲跌的最直接因素之一。
但不管博弈結果如何，最終還是體現在對個股未來預期的理解上。
如果所有持籌股東都不願意拋售籌碼，典型的就是無量漲停，相反，如果對於估值理解上存在差異，持籌不夠堅定，場外資金也不願意接籌，就會出現跌停。而盤子越大，股東人數越多，預期就越難協調。
小盤股好炒，是因為資金預期能在有限的持倉效果下更容易獲得趨同性，博弈會因為參與的人相對更少而容易協調預期。典型的諸如中國石油90萬的股東和小盤股1萬的股東，參與博弈的估值理解就會存在巨大的個體差異，而差異導致估值理解上的偏差，就會有更多的人參與博弈，直到雙方分出伯仲才能決定方向，但參與的人越多，分歧平衡時間越久，意味著資金消耗越大。
而個股未來的預期，最直接就是公司能做到多大規模，對應就是能做到多大市值。這就涉及到多方估值的一致性，大家更容易從公司市值大小上理解差異。
於此迴歸到估值本身，還是成長性。大眾的理解中，巨無霸公司，成長性幾乎沒有，其業務覆蓋了每一個角落，延伸出其它產業的價值還需要再評估。於此，他們只能享受穩定分紅下的長期收益，這個就像固定收益產品，那麼市場就會將其按照固定收益類模型定價。
那麼小市值公司，我們說的二三十億級別的小公司，如果營收做到1個億，市場期待他能做到2億，那麼做到1億的時候，預期還有100%的成長，而且做到2億並不是天花板的時候，在1億的利潤下就會享受更高的估值，PE40倍、50倍都不是問題，因為增長能迅速拉低PE。於此有人喜歡用ROE增長率來做PE對應的指標，既ROE能做到50%的時候，給50PE。那麼預期市值就很好確認了，達到40億或者50億。而很多公司都能在各種經營環境下做到過億的水平，那麼估值區間就自然而然達成了一種共識。
現在的銀行股，ROE都維持在20%，為什麼PE還是個位數，其實這個因素除了目前資金供給因素之外，還有就是市場擔心它這個ROE會消失甚至變成負數。這個沒有辦法立刻證實或者證偽，但對於地產調控和市場利率調控下就會讓這預期反覆折磨市場。於此，我們對於這樣的例子，不能簡單用PE或者PEG來衡量。
百億級別的公司也是如此，諸如恆瑞醫藥，做到15億淨利潤的時候，市值給到500億，那麼如果要在增長一倍做到30億，難不難，很難，做15億可能需要四五個重磅來撐，從1億做到2億，找一個品種能做，做15億，找1個肯定做不來，這就是增長難度，不是任何一個商品都能無限銷售沒有天花板。於此我們說市值從30億到60億不難，從60億到120億有點難，從120億到240億是非常難。從240億到480億，基本上市場上100家公司，出1~2家就不錯了。
這是市值理解的一種普遍心理，而且市場在信息化的今天，對行業發展規模，國際個股市值規模，各類對比數據有了更加清晰的比價，這和之前信息閉塞背景下的亂炒一氣也有著更鮮明的特色。而歷史上不管牛熊階段，個股的漲幅也都直接和市值有著莫大的關係。
二
看市值的原因，一是因為單純就個股交易的價格而言是很難從所謂高價和低價來確認公司的價值，而很多普通投資者往往喜歡單純從交易價格來確定是否進行購買和投資。從而造成估值理解上的偏差，很難確認自己到底是買了寶貝還是接了個燙手的山芋。
二則由於大量公司通過調節利潤用來實現財報各種可能不真實的結果，單純從單個年度的PE或者ROE很難確定公司的真實面貌和所處的階段。
隨著大量公司的上市，不同行業間，不同公司間，國內外市場又都出現了大量可比的對象，那麼對於行業間、公司間的估值理解上，看市值成為一個比較實用的方法。
而且這種理念，在一級市場定價的時候往往會顯得更加實際。譬如投資互聯網企業的時候，我們以雪球為例，如果按照風投對於雪球的定價，目前肯定無法從其利潤，營收來判斷股權價格。所以就會借用相類公司的估值情況，公司目前的IP，日流量，點擊率，活躍度等來評判公司所處的階段以及未來盈利模式的可能，而雙方就各自理解上達成交易的共識。
同樣的，二級市場的定價，與當前市場環境，外圍經濟狀況，供求關係等等都有著非常大的關聯。
我們首先以08年10月28日滬深從大牛市的珠穆朗瑪高峰跌倒萬丈深淵後A股市值狀態進行一個統計，在當時全球金融危機的背景下，大量的籌碼遭到了無情的拋售，而股改後大量解禁籌碼的拋壓促使了這一個深淵的形成。這是發生在市場極度悲觀背景下二級市場的估值形態。
在1575家公司構成，左上角對應的是最大市值中國石油的15520.18億到最右下角美欣達最小市值的1.99億形成了巨無霸和小不點公司的兩極。更多公司就如圖中感覺一樣，根本沒有被市場所記住，但卻成為這泱泱大軍中的一員，而就是這些並不起眼的公司，在投資路上有著各種演繹。
根據統計：
10億市值以下的公司有451家佔比28.63%；
10億到19.99億之間的公司是469家佔比29.78%；
20億到39.99億的公司是303家，佔比19.24%；
40到79.99億的公司是176家，佔比11.17%，
80億到159.99億的公司是80家佔比5.08%，
160億到319.99億的公司是45家佔比2.86%
320億至639.99億的公司是21家佔比1.33%
640億到1279.99億的公司是15佔比0.95%
1280億至2559.99億的公司有9家佔比0.57%
2560億以上的公司6家佔比0.83%；
其中10億以下的公司：2~4.99億的有76家，5億~9.99億的有375家。
但大市值公司雖然絕對數量佔比不到10%，但就市值構成卻佔到了將近大半。根據統計當時全部A股市值大概是13萬億，但是市值前30家公司的合計市值達到了7.5萬億，既佔比2%不到的公司，市值卻是總市值的60%，98%的A股公司市值之和還不到總市值的40%。
而相對於當期A股最低市值已經接近15億的狀態而言，當時大量的低市值個股其實遍地是黃金，但恐慌下的拋售只是人性的一種共性，當時沒人敢輕言抄底，更沒有人去深刻闡明，低市值個股可能存在的機會。
那現在回過頭去看這段歷史的時候，我們依舊用數據來呈現。
08年10月大底後的大面積反彈，其實是有著鮮明的政策背景，既4萬億的大刺激，但儘管如此，大量的低市值個股的表現可以說讓人驚訝。
我們截取了08年10月28日市值排名前30，末30以及二十六億左右40家公司往後至2010年末的反彈情況做一個對比。
在市值前排名前30家公司中，表現最好的是中國平安，其在這個階段，累積漲幅達到接近200%，但儘管如此，大量的大市值公司在這個過程中並沒有集體表現為優異，其中上漲公司為23家，下跌公司7家，上漲超過50%的只有8家，佔比26.7%，漲幅超過100%的4家，佔比13.3%
而同期最低市值30家公司。
漲幅最大的是中恆集團，成為這個階段的超級大牛股，漲幅達到7719.58%，這個組合中沒有下跌個股，漲幅最低為深天地，漲幅為196.67%，也就意味著，這一批低市值個股，100%都幾乎是翻倍股。漲幅超過300%的達到19家，佔比達到63%。
如果各位覺得這個數據還不夠有說服力，我截取了當時二十七億前後的個股40只，再來呈現一次。
在這個組合中，市值從26~28億，共40只，這40只個股中，沒有下跌股，其中漲幅最大的是中航電子，表現最差的是美爾雅。100%表現為上漲，其中漲幅超過100%達到27家，佔比67%，雖然個股中有重組因素，但從市值角度而言，這個區間的市值個股也都表現優異。也就是說30億到60億這個區間，10只裡面有6只接近7只存在翻倍的漲幅。這個概率已經很高了。
通過公司市值捕捉大牛股的14條規律：
市值區間對判斷公司股價表現的有效性來源於公司生命週期理論。
在公司生命週期的不同階段，其盈利能力、成長性和成長空間都有顯著的差異，這必然在公司估值水平和股價上得到反映。
規律1：隨著市值規模的提升，公司股價上漲越來越困難，業績增幅≠股價增幅
在我們的考察期限內，除了極少數例外，高市值股票的平均估值水平都穩定地低於低市值股票。
這意味著當公司由小股票成長為大股票時，估值將逐漸成為拖累股價上漲的變量。例如，要使1家200億市值公司的市值再提升1倍，在正常情況下其業績增幅需要遠超1倍。
規律2：100/200/800 億以上市值標的合理PE（TTM）水平的閾值在40/30/20 倍左右
從近5年的數據看，100/200/800億以上市值標的PE均值很少超過40/30/20倍，除非有強有力的支撐因素，投資者應優選估值水平在上述臨界值以下的投資對象。
規律3：200-400億市值區間標的估值下滑風險提升
在A股上市公司生命週期中，200-400億市值是一道必須面對的門檻。公司市值達到200億以前，其大概率能夠享受較高的估值水平（高於30倍PE），而當公司市值進入200-400億區間後，其估值水平存在加速下滑之虞。
以近3年為例，市值處於200-400/400-800/800億以上的上市公司，平均PE（TTM）分別為29/22/12倍，這與中低市值標的所享受的高估值顯然有著雲泥之別。
規律4：25億市值看主題，200億看業績，400億看創新，800億看國際對標。
不同生命週期階段上市公司有著不同的股價驅動因素。
一般而言，微小市值企業（25億以下）盈利前景不甚清晰，但能夠享受較高的估值；只要公司契合時興的主題，其市值即有可能達到25億量級。
中小市值階段（25-200億）是企業成長的快車道，此時投資者的注意力集中在企業業績能否兌現方面；從中長期看，上市公司要想有效突破200億市值，必須向資本市場交出紮實的業績答卷。規律3顯示，當公司市值超過200億後，投資者開始更多考慮公司發展的天花板問題，在此階段如果公司沒有在成長模式上進行有效的創新，其估值水平將顯著降低，市值攀升困難程度增加。
對於超大市值公司（800億），一般而言其國內市場佔有率提升空間已較為有限，面臨與國際巨頭正面交鋒的壓力，故其估值水平將越來越多地與海外巨頭直接對標。
規律5：高經營槓桿企業能享受高估值
我們以折舊、銷售費用和管理費用之和表徵上市公司的固定成本，並在此基礎上計算經營槓桿2。我們發現，上市公司估值水平同經營槓桿間存在穩定的正相關關係，經營槓桿高的企業估值水平明顯更高。
這可以從兩個層面加以解釋：
（1）在外部需求不變的前提下，高槓杆企業能夠實現更快的增長，更高的成長性要求相應的估值回報；
（2）固定成本中，研發、營銷及設備投入往往轉化為公司的護城河，這也能提供估值溢價。
規律6：創業板公司資金實力更強，市場資金面緊張時創業板溢價高
我們的研究顯示，創業板公司平均資金實力遠超市場整體。2013年創業板公司整體現金佔總資產比重為29%，顯著高於A股非金融企業總體水平（12%），而創業板公司帶息債務佔總資產比重（13%）亦大幅低於市場整體（32%）。
當市場資金面緊張時，創業板標的債務壓力更小，且擁有充足的現金來整合行業資源，故應當享有更高的溢價。
創業板設立以來的數據表明，創業板綜指相對上證綜指的漲跌幅與10年期國債收益率相關性近80%。
規律7：小市值公司（50億以下）重個股，中大市值公司重行業
當公司市值低於50億時，公司在所屬行業中市佔率相對較低，此時公司自身的產品質量、商業模式、治理水平是決定股價的關鍵因素，行業屬性對公司的影響尚不顯著。
從統計數據上看，該階段不同板塊業績和估值差異都相對較小。而當市值超過50億後，公司一般而言就已經躋身行業重要競爭者，從而表現出一定的行業屬性。
相應的，不同板塊間大中盤股的業績和估值都出現了明顯的分化。例如，近3年市值處於100-200億間的TMT標的PE均值是地產的2.1倍；而同一時期0-25億市值TMT標的PE均值僅是地產的1.5倍。
對應到投資上，對待小市值公司可以自下而上研究為主，適當放鬆對行業屬性的要求；但一旦投資對象目標市值超過50億，投資者需要認真考慮行業層面的風險。
規律8：必需消費、TMT市值“天花板”高
從歷史數據看，必需消費、TMT成長期相對較長，在200億市值前基本不用擔心估值大幅下降的風險，而地產等板塊市值“天花板”相對較低。
具體來看，各板塊按估值大幅下滑時對應的市值閾值可分為三組：
閾值較高的板塊：TMT（400 億）、必需消費（200 億）、中游設備（200 億）
閾值較低的板塊：上游（50 億）、中游材料（50 億）
閾值最低的板塊：地產（25 億）、公用事業（25 億）
顯然，按照統計規律，當公司目標市值接近所屬行業閾值時，由於估值下行的概率較高，公司市值提升難度大幅提升，這要求投資者對投資要件進行更為細緻的檢驗。
規律9：與美國市場主要板塊市值分佈的橫向對比顯示，我國消費類上市公司的成長空間最為廣闊。
美股25億市值以上公司約2500家，這部分公司與A股可比性較強。其中，必需消費、可選消費及公用事業中大市值公司佔比顯著超過A股；我們認為消費類行業契合經濟轉型的前景，市場空間較大，值得重點關注。
規律10：當市值突破25億元后，上市公司可能迎來一輪業績爆發
從近幾年的數據看，25億市值以下標的業績表現參差不齊，成長性在各市值區間中墊底；當市值突破25億時，上市公司業績整體出現了顯著改善。
如近3年中，市值在25-50億間上市公司業績增速均值為14%，遠高於25億以下市值標的（8%）。
當公司市值進入200-400億區間後，其業績增速進一步提升的可能性減小；上文提到，在此階段公司估值水平將有較為明顯的下降，除非出現重大的商業模式創新，在一般情況下投資者需適當放低預期。
規律11：主板整體業績不低，可從中發掘價值型標的
與投資者直觀感受不同，主板上市公司業績成長性與中小板/創業板相差無幾。
近3年中，主板標的平均業績增速為13%，而中小/創業板標的分別為12%/13%。考慮到主板標的在估值上較中小板/創業板有一定的優勢，投資者可從中尋找安全邊際充裕、基本面確定性強的價值型標的。
規律12：50-200億市值創業板/中小板公司業績和股價表現極為搶眼
雖然創業板/中小板整體成長性較為平淡，但上述市場中的中盤股卻錄得極佳的業績表現。
以2013年為例，市值在100-200億的中小/創業板標的平均業績增速為19%/28%，在各市場各市值區間中遙遙領先。
而從估值角度看，50-200億市值創業板/中小板公司恰恰是相對主板溢價最為明顯的標的。
綜合上述兩方面因素，我們認為中等市值創業板/中小板標的仍然是成長股的沃土，投資者應密切關注市值接近上述區間的上市公司。
如果考慮市值結構的因素，創業板/中小板相對主板的估值溢價有一定合理性。
第一，創業板/中小板小市值標的（25億以下）成長性偏弱，拉低了板塊整體業績增速，但相關標的相對同市值主板股票的估值溢價並不明顯，甚至在很長一段時間內估值低於主板對應標的。
第二，創業板/中小板中50-200億市值標的估值溢價最為顯著，這部分標的有足夠的業績支撐，高估值名至實歸。
第三，主板中大市值標的業績增速較快，推動了主板整體基本面表現，但由於相關標的想象空間較為有限，故估值水平不可能太高。
規律13：大企業業績表現優於小企業
無論是從A股上市公司總體的層面看，還是從各板塊內部來看，我國上市公司市值規模都與基本面成長性呈穩定的正相關關係，大公司業績增速大概率超過小公司。
這意味著在投資領域，強者恆強、贏家通吃的樸素邏輯勝率較大，而投資者對於彎道超車、競爭格局反轉等投資假設需進行更多驗證。
需要指出的是，上述現象與西方經典生命週期理論並不完全一致。在總量的層面，其原因可能包括：
（1）我國大企業擁有政策和金融資源方面的優勢；
（2）我國大部分行業尚處於成長階段，行業內存在大量兼併重組機會，大企業能夠藉助外延擴張實現更快的增長；
（3）我國相當部分行業的規模經濟還未發揮到極致。
從產業的層面觀察：
（1）消費類行業的競爭主要體現為品牌和渠道的競爭，強者恆強的屬性較強，行業龍頭只要不犯戰略錯誤，領先地位很難被顛覆；
（2）TMT行業存在大量“小而美”的細分市場，收購兼併的機會眾多，強者恆強的特性也較為明顯；
（3）週期性行業中大企業擁有規模效應和成本、技術優勢，但小企業業績彈性更高，故強者恆強屬性稍弱一些。
規律14：必需消費、TMT 成長的持續期較長
我們選定的8個板塊中，除地產由於項目結算原因導致業績滯後於股價，其餘板塊的基本面表現和估值排序大體一致。
其中，必需消費、TMT 不但業績平均增速較快，且從市值角度看持續的時間也最長。
從業績平均增速的角度看，必需消費、地產、TMT 基本面歷史表現靚麗，而上游成長性落後於其他7個板塊。
以近3年為例，必需消費、地產、TMT業績增速分別為16%、15%、14%，而上游增速僅為5%。
此外，按照業績增速明顯趨緩時對應的市值閾值，主要板塊可分為三組：
閾值較高的板塊：必需消費、可選消費、TMT、中游設備在市值分別達到800、800、400、400 億後，平均業績增速才有趨緩的徵兆；
閾值較低的板塊：上游、地產業績快速增長的階段大致能持續到50億市值附近；
公用事業、中游材料增長趨緩的市值閾值居中，在200億左右。
為什麼銀行持續的低估值，還遭到機構投資者的拋棄？
無論銀粉怎麼相信價值，銀行還是一路被機構投資者所拋棄，有些人在10PE就鼓譟價值了，按照以往的經驗市場中無論什麼行業到了10的PE那都算便宜了，可能那時銀行的PB也就1.5倍也夠便宜的了，大家就嚷著買了吃股息，所以那時有一批人買進去了。
早前還討論過銀行1.8倍、1.9倍PB賣給外資，是賤賣銀行，我記得劉明康還嘰裡咕嚕解釋好大一段時間說沒有賤賣（實際當時是賤賣了，這裡不討論），過了這些年為什麼銀從當時已經夠便宜的10倍PE、1.5PB，跌倒現在的4-5倍PE，零點幾倍PB（破淨）了呢，並且機構投資者還在拋棄吶，他們就傻成那樣麼？
我想大家靜下心來想一想，主要的原因是否如下：
1、大的經濟環境持續在惡化
市場擔心銀行的盈利會下降，壞賬會增加。在05年06年的時候，正是中國重型化工業鼎盛時期，又與世界經濟大幅拉昇時期重疊共振，所以，銀行的資產方盈利好，銀行的利潤增長好，資產質量好。故出現了07年銀行藍籌的高估值，史上稱為“藍籌泡沫”，但隨著中國重工業的過剩、汙染超級嚴重，這些鋼鐵、有色、水泥、玻璃、化工。。。。。。，逐漸不景氣虧損，資產質量開始惡化，於是市場開始擔心，銀行的資產質量不行了，和銀行的壞賬增加，尤其是近一段時間，地產行業的一些狀況更讓市場緊張，銀行的資產會不會有相當一部分已經壞掉，就是報表上沒有顯露出來呢？？
2、銀行負債端儲蓄增速在大幅下降
今年一月份大家就驚呼銀行的存款去哪了，央行公佈的數據2014年1月社會融資規模2.58萬億元，刷新單月規模歷史新高；1.32萬億元的新增人民幣貸款也創下了近4年來的最高水平。與此形成鮮明對比的是，1月存款大幅減少9402億元。原因有很多，互聯網金融的衝擊、地方融資平臺、信託產品、高息債券。總之，資金已經不願意讓銀行再盤剝了，流向其他地方。實際這才是對銀行最致命的打擊，源頭被分流了，隨著負債端存款的下降，勢必會影響到資產端，貸款增速如果下降的話，那對銀行的打擊是巨大的。
3、市場化開放加劇銀行業的競爭
銀行以前躺著都能賺錢的日子就要過去，政府開放銀行業的步子越走越堅定，過去國有、國有控股銀行壟斷，靠吃利差過日子，隨著國家對民營、外資的開放，國內銀行的數量會多起來，競爭會加劇，市場會重新分割，總體上是狼來了，對原有的銀行挑戰大於機會。
另外，存款利率市場化，更加加劇銀行的競爭，兩端全開放了，大家比吧，比服務、比效率、比。。。。。。。。，總體上會使得實體經濟獲益，銀行讓利拼服務。
現在的狀況
1、銀行的資產包裡怎麼樣還沒有打開，壞賬並沒有暴露，過剩產能剛剛開始調整；地產狀況才出；銀行非標、地方融資平臺才出整理政策，後面的情況還要看發展下去會怎樣？
2、銀行存款逐漸流失還在繼續，利率市場化和降低全社會理財產品收益率可能是最終的辦法，但這個過程很漫長，路徑和時間表不可知。
所以，長期壓制銀行估值的因素在哪，機構投資者看到這些自然會拋棄銀行，他們什麼時候回來要看以上因素的演變情況而定！
股價上漲的兩大“源動力”
一、動能型股票
這類大致相當於“成長股”，既然叫動能型股票就應該有持續高穩ROE，且預期良好。
不過這類股票的估值一般都不低，我覺得恆瑞醫藥算一隻，它是我的賬戶裡唯一PB>3的股票。醫藥行業的嚴格准入人為創造了行業裡大量的“局域壟斷”，03-04年醫藥企業都還在關心工藝、產能的時候，恆瑞就開始佈局學術營銷了，08-09年其它藥企也開始注重學術營銷的時候，恆瑞的原研都要開花結果了，12-13年許多藥企的原研開始有聲有色的時候，恆瑞已經拿下大量的海外批文了……
醫藥是個相比容易固化的領域，領導層的魄力和格局至關重要。恆瑞醫藥卓越的“銷售推動 原研創新 國際化擴張”三輪驅動，應當能保障其未來獲得年均19%以上的ROE。30倍PE仍值得擇時加配。
二、勢能型股票
這類大致相當於巴菲特的“菸蒂”股，公司前景看上去很boiling，價格極其便宜，甚至明顯低於“處置價值”。
由於沒有嚴格的退市制度的威懾，這類股票在A股裡並不多見。但相比以前多多了：0.35倍PB的首鋼、0.43倍PB的鞍鋼、0.57倍的寶鋼；0.40倍PB的京東方A、0.56倍PB的粵贛高速、0.61倍PB的中鐵、0.63倍PB的交建、0.64倍PB的交行……
記得格雷厄姆曾給出一個選股標準：PB小於0.75倍，PB×PE<22.5倍，構建組合。顯然上面提到的個股都符合這個標準。本人持有交行，並無加倉的念頭，或許哪天可以再開個實驗賬戶，專門照格雷厄姆的標準構建一個低價股組合。
三、混合動力型股票
顧名思義，這類股票的特點是盈利能力不低、估值水平不高，或者說ROE不低、PB不高。
這類股票是我最願意投資的一類，也最接近我的“先勝而後戰”的訴求。第一重倉股中國平安、最近持續加倉的吉林敖東、去年買入時的復星醫藥、有意加倉的興業銀行都屬於此類。比如平安，上市以來年均ROE接近15%，而且這兩年有加速跡象，盈利不低；1.6倍的PB，1倍不到的PEV，10倍不到的PE，估值不高。比如我買復星醫藥時，其年均ROE>14%，PB<2倍。
我覺得中國平安是個典型：如果熊市繼續，>15%的ROE讓每股淨資產和股息率都在迅速增長；如果牛市來臨，10倍不到的PE可以轉換成上漲動力。擇機加倉興業銀行、吉林敖東、中國平安。繼續尋找類似的“進可攻、退可守”的標的。對於混合動力型股票，如果股價不漲，公司自身較高的ROE帶來的持續淨利潤會不斷累積成淨資產，從而導致PB不斷下行——就像動能轉換成勢能一樣，高ROE轉換成了低PB。
只要高ROE延續，低PB遲早會轉換成股價的大幅上漲。
什麼股買了可以放心睡大覺？
股市不是一個勤者多得的市場，或許這樣說不對，而是應該說，如果你沒有穩健的，實踐可行的盈利模式，就算每天8個小時守在電腦面前，也不會增加你多少的財富，反而，會令你心疲力竭。
我曾對很多年輕人說，不要隨意談職業炒股，這個行業，如果你不是有穩定的現金流支持或者有財團後面做你的支援，單純的要從炒股這個方向謀取鉅額財富顯然不是件容易的事。或許你有暴富的機會，但如果僅從交易的長期結果而言，激進的風格也往往伴隨著大起大落。
今天你看到混跡市場而存活的所謂大人物，大體都有著不可複製的歷史機遇或者淵源。而從這些機遇和淵源發生的概率而言，那只是極少的一個存在。冒著巨大失敗的風險去找這種機遇，可能有成，但假如一旦失敗，也往往會毀人一生。
我經常去反思自己目前的所得，並不是真的很會把控每天K線的進出，而是在這個過程中，理解了市場邏輯，情緒，國家政策，行業發展規律，明白所有盈利都需要時間的等待，任何的成功都不可能有捷徑可循。我並不太喜歡炫耀那種一買就翻倍暴漲的機會，因為那不可能是常態，遇到了，也僅僅只是運氣的問題。
但一旦我找到了自己的盈利方式，結果往往會在長期的投資中獲得回報。
我早期的博客中談到，中國目前有兩個大的機會，一個是新興行業從有無的機會，這包括新的產品，新的服務方式，新的管理模式等等，一個是行業從小到大的機會，這些機會，伴隨著諸如人口規模，需求變化而客觀存在。這也是我們會關注TMT和醫藥的關鍵所在。
而醫藥，我們說了，中國進入老齡化這種歷史機遇，是前所未有的。而縱觀全球醫藥行業中上市公司的走勢，無不表現出長牛的趨勢。所以，結合這個趨勢，去理解這個方向上的需求，結合公司的市值規模，產品構成，研發儲備等等，你都可以找到很多很好的標的，現在你再翻翻A股裡大部分醫藥股，是不是依舊還是表現出這個趨勢？3年前人們都認為醫藥股超過了08年的高點有泡沫，14年的今天，很多醫藥股，依舊還在創新高，這就是規律和趨勢的力量。
所以，很多醫藥股，市值不大，前景又都明確的，花上時間守，你一樣可以穩健的獲得財富的增值。很多人說，漲太慢，也經常有網友在和我交流的時候，談到預期要到半年一年後才能實現，等不了。我經常回復，慢就是快，為什麼？因為這種增長方式，體現的是年復一年的複利，上去了就很難下來，但是如果你是反覆在題材股裡進出，可能一個階段有收穫了，但是如果不及時在高點收手，一樣會在後面的回撤裡損兵折將。而且，玩題材，玩波段，大部分人完全無法判斷什麼時候會潮起或者潮落，買了每天提醒吊膽，養成了四處打探消息，到處發帖問人的壞習慣，久而久之，精神衰落，易怒，這樣的投資者我在之前的單位做管理的時候沒少接觸。
所以，第一個可以買了就睡大覺的，在未來10年裡，依然還是很多中小市值的醫藥股，包括今天，就算大市值的恆瑞醫藥，也只有500多億的市值，和國外巨頭動輒萬億的大型醫藥公司相比，還差個20倍。雖然，你也都在懷疑中國的醫藥公司到底能不能長大，但毋庸置疑的，中國以後一定也會有跨國的公司存在，特別是隨著生物醫藥時代的來臨，我們很多科研和技術也都慢慢和國際水平靠攏。相對於很多人而言，這一輩子，做出兩個10倍股就已經很美了。因為如果你有10萬的資金，第一個十倍做到100萬，第二個十倍就是1000萬，足夠你財富自由了。
怎麼才能做到10倍，所以就找那種從20億市值可以做到200億，100億市值成長到1000億的，有沒有？顯然，很多醫藥股都具備這樣的歷史機遇。
而如果你要分解目標，每年滾動操作，確定每年有翻倍潛力的醫藥股，確定是可預期的，可達的去分配倉位，像我們也經常會確定翻倍目標，達到目標位後撤出本金，再用盈利倉位繼續等待，直到預期完全實現。5~10年，依然可以賺得缽滿盆滿。
所以每年大部分時間，我都只用來跟蹤個股公司的業務進度和行業發展情況，對預期進行合理的修正，這便足夠了，至於K線波動，大盤走勢，甚至所謂錢荒這些暫時性事件，在這十幾年內估計都很難撼動好醫藥股做強做大的歷史趨勢，因為需求客觀存在，公司只要正常發展，都能享受這種人口和趨勢的紅利，而遇上進取點的公司和老闆，你就偷笑吧。
這也是我為什麼說大家眼光長遠點，人云亦云的搖擺就會少一點，太在意短期的得失，反而失去歷史性的大機遇。因為很多個股，一旦真的你離開後哪一天忽然暴漲個兩三天，你就很難再去下決心買回來了，我為什麼推斷你不敢買回來？因為你是因小利離開，而一旦偏離了你原來的進出價，不說10%，就算是3%，你都會鬥爭很久。錯失機會也都在情理之中了。
再就是TMT，其實這個行業，放到上市公司裡而言，說不上可以睡好覺的投資，因為每天科技進步的節奏實在太快，很多公司技術沒出來，就被革新了。所以，只有短暫的三五年機會，一旦落後，基本就會一落千丈。這也很好的解釋了諸如歐菲光的崛起，萊寶高科的隕落。這個過程中，一般只跟隨炒作的風向就好，難以預判長期的價值，非專業人士，還是少碰的吧，雖然，也有很多從無到有、從小到大的機會。就算是騰訊和阿里，我想馬化騰和馬雲每天估計都睡不好，因為第二天起來，可能就發現對手又搞了一堆名堂。
當然，對於產業而言，平臺型的，已經確立了壁壘的話，都是可以拿個三五年的，二三十億市值做到五六十億甚至百億市值，在目前這個階段，也會有很多機會。就看你把握的能力了。
最好的標的，不管外圍概念怎麼變換，依舊還是醫藥醫療。這裡面很多股，買了就可以放心睡覺，安心生活。慢就是快，你管它外面炒的是阿里概念也好亦或是騰訊題材也罷。真的等到屬於你的花開，你才會理解，這投資的美好。你所要做的，就是尋找低窪的估值標的，花上足夠的時間，坐看雲起，便已足夠。
防範和利用“估值殺”
股市投資從某種程度上就是追逐成長的遊戲，在中國A股市場自己也認為很好的投資方式之一便是成長股投資。然而，成長股投資最大的風險在於企業突然不成長了，哪怕一時的增長放緩，市場也常常不客氣地大幅度地“估值殺”。投資者如果不是先期介入成本很低，如果不是及時引身而退，多年的投資結果可能毀於一旦，最終落得個“空歡喜”的下場（本人就有這樣失敗的案例，呵呵）。我們觀察近幾年的股市，這樣的案例可以說很多，如當年的蘇寧電器、當下的張裕，還有跌得一片稀里嘩啦的白酒股，等等。
一個好端端的企業突然不成長了，或者增長放緩了、虧損了，主客觀的影響因素很多，分析這些案例，大抵有以下情況：
一是行業週期的變化。萬物皆有周期，只是程度不同。行業向好之時，大家樂得賺錢，一片歡歌燕舞，然而行業景氣度下降（往往是行業向好造成產能過剩，形成慘烈競爭），即使是筋骨強壯的龍頭企業也常常會受到很大負面影響。至今市場經濟似乎還沒有找到克服這種經濟發展週期、行業發展週期變化的靈丹妙藥。這一點，在一些強週期的成長股身上表現得格外突出，案例也是比比皆是。
二是政策走向的變化。在中國A股市場，政策的影響作用一向是相當大的，更是投資者不可不察的。過去有句話叫“炒股要聽黨的話”，是很有道理的。如現在的白酒股，在治理“三公”經費和“剎四風”的影響下，黃金十年的白酒業增長戛然而止，便是典型的例證。政策的影響力在醫藥股身上也往往有很強的表現，如藥品的降低政策、基藥的招標政策、行業的反腐等。有時，即使是地方政府出臺一些政策也常常會對企業產生很“要命”的影響，典型的如華蘭生物，地方政府一個關閉血漿站政策的出臺，就讓這個曾經的大成長股跌落神壇幾年，至今它似乎才有些許復甦的跡象（有增加本省血漿站建設的因素）。
三是行業特性所決定了的。連鎖行業往往在初期、中期不斷複製成功的模式成長很快，但是畢竟這種複製不可能永遠持續下去，在區域達到一定規模或者飽和之後這種成長往往就會不再，從而使這些企業增長放緩，或者成長步伐停滯。蘇寧電器這一曾經名噪多年的大成長股的隕落應該就有這方面的因素（當然，它現在正在進行轉型，市場對這種轉型抱有一定的良好預期，現在的股價也出現一定的復甦上漲）。
四是企業本身生命週期的變化。任何優秀企業均有生命週期，當它渡過價值擴張階段之後往往進入平臺期，甚至衰退期，此時比人間更為“勢利”的市場也往往會給這樣的企業一個較低估值（市盈率而言）的待遇。
如何防範這些“估值殺”呢？
顯然，需要投資者及時追蹤，作出定性與定量的預判，一旦斷定這些企業較高速度增長不再，保全勝利成果之上策便是“立斬決”，功成引退。當然，如果投資者先期的介入成本很低，從價值股衡量仍然有投資價值，進而轉變投資策略，也是一種次佳的選擇。這一切均需要根據實際情況而定奪。
當然，理論上說說容易，做“事後的諸葛”也來得輕鬆，但真正實踐起來難度又不小。
比如，經濟週期、行業週期上行和下行的拐點往往並不好預判，政策的突然轉向又常常讓投資者所料不及（如白酒行業結束黃金十年就讓不少的業內人士缺乏足夠的準備），企業渡過快速的價值擴張階段進入平臺期、衰退期，或許投資者還沒有清楚地察覺到，股價早已“聰明”地向下做出了激烈的反應（此時一些投資者再抽身怕為時已晚）。
其中最“藝術”的是需要我們判斷它們究竟是一時或者一個階段內增長放緩呢，還是由此進入經營永遠衰落下行的拐點。如，當下的優質白酒股，經過一定時期的調整，它們將來還能不能重振雄風呢？
此外，更為令人迷惑雙眼的是一些企業的增長分明是上個季度還走勢好好的，突然這個季度就增長放緩或者下滑。如當下的一些優質醫藥股，如雲南白藥、片仔癀、同仁堂等均因為第三季度不同程度的增速放緩而正進行“估值殺”。它們的將來又將是如何演變呢？
更需要指出的是，如果我們經過分析判斷，有些帶來這種“估值殺”的企業，它們如果只是一時的增長放緩（再優秀的企業也不可能呈均速增長運動），爾後又重新振作，或許這又是一次歷史性的介入良機，或者對於先前介入的投資者而言也完全可以與企業“休慼與共，風雨同舟”。在這方面，即使是市場已經斷定渡過生命旺盛期的企業或者也會因為新產品的發明、新工藝的改進，或者是因為制度性改革、管理層更換振作等原因，而又重新進入一個新的發展時期。事實上，我們觀察一些優秀企業也常常是在這種波浪中不斷前進的（哪有發展永遠一帆風順的企業呢）。
看來，投資的未來永遠沒有一個明晰的答案（成長股投資永遠也不可能一勞永逸），如何防範利用和識別這種“估值殺”又是一個讓我們投資者想破腦袋的話題。
股息的重要性
格雷厄姆只相信過去已經發生的事實，而不相信未來的“故事”；只喜歡定量，不喜歡定性。對於未來的態度，是個徹頭徹尾的“不確定論”者。他只是根據一般的規律和常識來選股：
1、好企業將繼續好下去
2、無論是多麼優秀的管理層、多麼強大的核心競爭力、多麼強大的品牌、多麼廣闊的成長空間，最終必定會在財務報表中顯示出來。
3、大企業比小企業抗折騰
當然格雷厄姆並不認為這樣就能保證投資的萬無一失，因為黑天鵝隨時可能出現。所以他又上了三把鎖：第一把鎖是足夠低的估值，就是安全邊際；第二把鎖是足夠數量的分散組合；第三把鎖是合理的股票/債券比例。
回顧一下這幾年的操作，我發現了一個有意思的現象，就是當初看好現金分紅而買入的股票，買價都很低，成績都不賴，而且一般都能拿到現在。而看好成長性買入的股票，買價都很高，成績卻很糟。當然，不能依此得出現金分紅好的股票必然優於高成長性股票的結論，但至少可以說明一個問題：為任何一隻股票支付過高的價格，都意味著我們要付出沉重的代價，即在煎熬中等待著它漫長的價值迴歸。
為了說明股息的重要性，西格爾教授在他的《投資者的未來》一書中，將新澤西標準石油和IBM長達50年的投資收益做了對比：如果我們在1950年，分別購買老牌的能源公司新澤西標準石油和新興的高科技公司IBM兩隻股票，並將股息再投資。然後，上把鎖，50年後再打開，看看發生了什麼？
雖然在包含增長率的所有指標中，IBM都超過了新澤西石油公司，但是50年之後，通過股息再投資，緩慢成長的新澤西戰勝了高速成長的IBM。為什麼會是這樣？因為人們為高增長的IBM支付了過高的價格，導致股息率低。而新澤西州石油公司股價低，但股息率高，其股東將收到的股利再投資，50年後，股票數量可以積累到原來數量的15倍，而IBM只能達到3倍。所以說，新澤西州石油公司勝在低股價和高股息率上。
而格雷厄姆則是給予了股息至高無上的地位。他在《聰明的投資者》寫到：“我們認為：20年及以上的股息連續支付記錄，是反映公司股票質量的一個非常重要的有利因素。事實上，防禦型投資者可以只購買符合這一標準的股票。” （請特別注意最後一句話）
將買股票視為購買生息資產，股息率視為購買價格參考指標，股息收入能覆蓋生活費用支出視為財務自由，那麼投資目的就清晰可見了。無論股價如何波動，堅定持有生息資產，每年獲得源源不斷現金流入，還會存在牛熊轉換的貪婪和恐懼？看著股息隨公司業績上升而不斷提高，沒有比這更讓人對未來充滿信心呢！
分紅可以證明業績的真實性；分紅使投資者不依賴市場看法就能體面退出；分紅提供了看跌期權，一個永不分紅，高速擴張的企業，終點在哪裡，終點就在擴張失敗的時刻，多年積累的留存利潤形成了大量資產，由於回報率下降（投資失敗），這些資產一次性貶值了，這是最悲催的事。當然，如果想不明白為什麼要除權，不理解這是個市場套利自然形成的事實，反而要求證監會制定什麼條文限制除權，這是老大媽級別的，還是存銀行省心。
怎樣選出牛股：在牛股裡選出會繼續牛的
有兩種公司股價會很牛：一是高成長股，二是困境反轉股（比如去年的比亞迪），當然兩者的結合就更牛。
困境反轉，一般人搞不定，所以集中注意力到第一種，也就是高成長股。
高成長股一般有以下特徵：
1、行業處在景氣週期。行業需求高增長，那麼行業裡的公司生意就好做，裡面的好公司增速又會比行業快，比如房地產黃金十年裡的萬科、保利；這兩年醫療器械裡的和佳股份；現在手遊裡的掌趣科技和北緯通信；去年的長城汽車（這幾年SUV一直高增長）。
2、行業體量相對於公司營收和市值顯得很大。這個應該好理解。
3、行業集中度不高。集中度不高，競爭就不會很殘酷，有利於優勢公司。且優勢公司可以藉機併購，如廣告業裡的省廣股份。
4、公司老大素質超群。這個也好理解，公司規模不大的時候，老大的重要性怎麼估計都不過分。
5、公司資產負債表十分健康，現金充足。老大有眼光，行業在發展，錢又多，就可以擴大產能，也可以併購，所以我們看到那些上市募集資金的次新股裡出了很多牛股。
6、上市半年至一年半的次新股。A股有炒新惡習，把新股估值炒上天，所以，需要一定時間讓股價回落。另外一個，公司剛上市，擴大產能，招人，各種費用劇增，但產品產出到現金迴流需要一定時間，所以剛上市一年半載業績很難好（不排除例外如長城汽車），加上估值奇高，所以這一年半載一般股價都會回落，這時是介入良機。
那麼怎麼找到這些公司呢？
1、從業績超預期，股價創新高和股價不斷上漲的公司裡選，這是主要的。不要怕股價漲了買吃虧，牛股往往一漲好幾年，好多倍。
2、生活中觀察到某產品特別牛，如果它屬於某上市公司，就可以看看。觀察到某個行業在爆發增長(比如這兩年的電影，大屏智能機），也可以找找有無相關上市公司。
3、朋友和其他人推薦。反正養成習慣，看到牛股就把年報找來看看，總有一天會找到一個跟自己情投意合的。
尋找股價被低估的理由
當我們因為看好一家公司的股票而買進的時候，其實都是基於一個預期，那就是這家公司的股價被市場低估，到時候股價就會上漲，所以我們現在買進可以獲取二級市場的差價收益。
幾乎所有的投資者在買進股票之前都是這樣考慮的。這種思考的方式並沒有錯，比如對於一些成長股，我們通過研判相信它的業績會得到快速的增長，因此現在的股價就是偏低的。
不過我們幾乎不會考慮這樣的問題：現在的股價為什麼這樣低？
所謂存在的就是合理的。股價是有買賣雙方決定的，就是說股價的存在就表明買賣雙方對於這一價格的認可。當我們以為股價被低估的時候，賣方卻並不這樣認為，他們的智商並不在我們之下，我們所知道的事情他們同樣也應該知道，賣方願意在目前的價位賣出也同樣是經過深思熟慮的，至少他們並不以為目前的股價被低估。
我們對於股價的判斷同市場上的判斷出現了差異，這是面對的現實問題。如果現在的市場是正確的，那麼我們的判斷就是錯誤的，我們必須找出答案。
通過換位思考從而找出目前股價被低估的理由，這是主要的解決方法，如找不到這樣的理由，很有可能就是自己錯了。
以下一些常見的情況通常都可以作為股價被低估的理由：
情況①：新產量釋放存在不確定性
很多時候公司業績的提升是通過釋放新的產能來實現的，如到時新產能不能釋放，那麼現在的股價就不會考慮這個因素。
情況②：新產能的效益不確定
新產能提升業績的關鍵在於效益，如果涉及新產能的原材料價格、生產成本和銷售價格的變化導致新產能的效益遠低於預期，那麼對股價也不會有正面的影響。
情況③：新產能釋放的時間
時間點是一個關鍵因素，比如新產能釋放的時間點在8個月之後，那麼現在股價被低估是合理的，因為市場上的普通投資者主觀上並不願意持有那麼長時間的股票。
情況④：利空因素的干擾
情況⑤：某些大單由於一些其他因素要退出導致股價被低估
這種情況是經常發生的，比如一些大型基金要進行倉位的調整或者一些短線的主力資金撤離等等，都會因短時間的供求關係失衡而導致這種結果。
情況⑥：某種題材炒作的退潮
情況⑦：刻意的人為打壓
某些情況下主力資金在介入建倉時會有刻意打壓的過程，這段時候股價很容易被低估。
情況⑧：某些特定因素的干擾
比如大小非即將上市，公司希望降低定向增發的價格從而推出一些利空的消息等等。
以上列舉的只是部分較常見情況，很多時候股價會受到多重因素的干擾。
如果能夠找出這些因素，那麼所謂股價被低估的理由就已經被找到，接下來我們就需要有針對性地進行研判，以確認股價是否真的被低估。
比如對於情況③，我們需要反覆核實新產能釋放的時間點，如果確實還有8個月，那麼我們需要研判的是現在買進是否早了一些，有沒有其他更好的選擇等等；如果我們能夠接受這段時間的等待，那麼買進還是正確的。
找到股價被低估的理由是必需的，它的重要性不亞於找到成長股。
價值低估的幾種成因
跟蹤股票，等待打折的價格出現時候買進，巴菲特很有耐心是一方面，主要原因是它有源源不斷的現金流，它可以在任何非理性暴跌時候出場，而我們做不到這一點，因此我們就必須要比老巴還要更謹慎出手，更要嚴格自己的買賣紀律，從某一方面說，我們做好股票對人性要求要比巴菲特更嚴格地多！！
價值低估的成因我們必須清楚，將這些成因牢牢刻印在腦子裡，一旦這種情況出現，使我們作為價值投資人最為興奮時刻到了。
第一：由於未來高速成長而目前嚴重低估
前兩年我們買進蘇寧電器就是這個原因，當時看似該股市盈率不低，但總體PEG很低，還是有潛力可挖，原因是門店的擴張顯示，正處於高速成長期，因此我們買進。類似情況有當時的小商品城和目前的一些高成長小盤股，如我們一直持有的信立泰，上市以後股價不低，但我們認為有一定成長性，並在上市第一天開始買進。
第二：由於市場環境極端惡劣造成嚴重低估
這種情況幾年遇到一次，使系統性的風險所致，幾乎到處都是被嚴重低估的票，我們可以靜下心來挑選，最好是不但被嚴重市場打壓過的未來的高速成長股，這樣可以有雙重彈性時的股價由很好的漲幅，收益可觀！
第三：企業突然受到的軟傷害
什麼叫軟傷害，就是時間上傷害很短，且過去後能完全撫平，沒有什麼過重的後遺症，並且傷害本身可能給企業一些完善自我的機會。比如：09年介入的漳澤電力，08年介入的伊利股份等等，我們可以靜靜觀看企業受傷害時候的種種表現，如果確認不能傷害企業本身發展規律，沒有受到很嚴重的內傷，就可以在股價被不斷拋售打壓很低情況下，分批買進。
第四：暫時缺乏資金關注的低估
比如07年我們買進的新股潞安環能，當時煤炭股不太引人注意，在牛市氛圍下形成了一個可觀的價值窪地，我們大舉進入，收益可觀！目前的貴州茅臺，銀行股，大盤股都是由此類低估的嫌疑，大家可以積極關注。
第五：轉型整合隱蔽性低估
這個好理解，關鍵是未來轉型後增長的確定性把握問題，例如我們從09年11月開始大舉佈局的華北製藥，就是此例！
以上所有低估形式很多不適完全單一存在的，都是交匯融合發生的，把握得關鍵是確定性和價格未來的彈性這兩點，在穩健基礎上大家不必每天緊緊盯住盤面，磨練自己的對企業和盤面的靈敏嗅覺很重要！高手們通常打開看上幾分鐘，就明白整體形勢了，看看企業年報幾分鐘就能有個大概策略了！
股票賣出的三原則
我們經常說買股票就是買公司，因為我們的全部收益來自於公司的分紅及其盈餘再投資產生的價值增長兩部分，這個才是投資的王道和正道。常識也告訴我們，作為一個整體，全部投資者的回報就是市場的整體收益，其中任何一個人通過做差價多賺到一點回報，就會有人少拿到完全相同的收益，而在扣除交易成本之後，股票市場實際上是一場負和遊戲。
那麼，我們買進股票之後是不是就要長期持有不要賣出呢？我們說要在投資之前多思考，先行業後公司，先定性再定量；買進之後要持續跟蹤驗證，同時克服人性的弱點儘量少操作。但投資大師也告訴我們，在三種情況下也是要考慮賣出的：一是公司的基本面發生了根本改變；二是發現更好的投資標的；三是股價過度高估。前提是你要“充分確定”，而不是想當然地認為。
一、公司的基本面發生根本改變
公司的基本面取決於業務及其經營效果，其中公司的業務也就是產品或者服務是我們進行定性分析的重點，包括經濟屬性和賺錢模式，同時業務質量與公司治理、運營效率也相輔相成。好的業務一般來說要麼能提價，要麼能增量，或者兩者兼而有之，即所謂的“吃價”和“吃量”的關係。這應該比較容易理解，因為原材料和人工薪酬等成本總是處於日趨上升的態勢，無法提價或增量的公司就難以做到通過轉嫁成本保持穩定增長。
企業擁有“量價齊升”的業務固然是好業務，如果經營效果也不錯，既“開源”又“節流”，特別是那種傻子都能經營得可以的企業，無疑應該成為我們重點關注的投資品種。中國A股市場中茅臺、片仔癀等為市場提供的產品或多或少都具有一些特點，如受到消費者認可和喜愛，漲價後消費者依然願意重複消費，消費量也可能屢創新高等。
片仔癀的利基業務（藥錠）屬於“傻子”都能經營得可以的業務。稀缺的天然麝香、絕密的配方及生產工藝不僅使其成為獨家產品，也讓公司自2003年上市以來經過9次提價後，產品依然供不應求，這些現象也部分說明片仔癀的業務是一個好業務。但是俗話說“花無百日紅，人無千日好”，90年代初期，片仔癀也因經濟危機等原因陷入經營困境，甚至一度瀕臨“破產”，2000年之後其效用和價值才逐漸為人所知。這說明人的認識是有盲點和侷限性的，也是一個逐漸深入的過程，因此我們在做投資決策時應該避免簡單地拍腦袋。硬幣都有兩面性，從“危”和“機”兩個角度去客觀理性的研究和分析較為可取。
茅臺、張裕之前也是給投資者帶來豐厚收益的公認的好公司，目前深受多種利空因素困擾，股價也是愈挫愈勇，它們的基本面是不是受到破壞從而發生根本性的改變，滿足應該賣出的條件呢，這需要我們從分析企業的發展基因去作判斷決策。我個人認為茅臺的發展基因並沒有發生根本性改變，茅臺的問題最主要的是公司治理問題，最主要的影響因素是人均收入水平和實際購買力的差距，如果因為爆發的這些問題得以讓公司的治理改善，那假以時日反而是利好。再審視張裕，經濟放緩和進口酒的衝擊是實實在在的，但葡萄酒在我國的發展空間還很大，張裕的品牌和營銷渠道沒有大的改變，管理層和股權結構也是合理有效的，最大的不足還是酒品質的改善，而主要影響因素在於葡萄原料包括樹齡，以時間換空間是能夠得到解決的。
二、發現更好的投資標的
我的投資理念相對保守，我把追求確定性放在首位，並不太在意高收益。高收益意味著要相應承擔高風險，我認為，不虧損應該是投資的前提，因為複利效應體現在長期的穩定持續增長，我們的投資是一個組合，某個股票某個階段的高收益並不具有太多參考價值。
選擇投資標的需要考慮行業發展空間和生命週期，行業空間越大，生命週期越長就越有投資價值。古今中外的股市歷史告訴我們，與人類生存和發展密切相關的食品飲料與醫療保健是具有穩定性、確定性的行業，這兩個領域容易產生百年老店，從而給投資者帶來長期的複利收益，因為只要有人類就免不了吃喝、避免不了生病治療。民族的也是世界的，在食品飲料和醫療保健這兩個行業中，我國除了肉奶這兩個具有食用偏好和運輸半徑優勢的行業外，最富傳統文化和民族特色的就是白酒和中藥。
生物化學醫藥的主要驅動力在於研發投入，我們受限於經濟和技術實力，要想產生輝瑞第二難度是相當大的，至少新中國成立以來我還看不到，可以說在這個細分領域我們並不具有優勢，更何況在生物化學醫藥領域往往是一將功成萬骨枯，投資的確定性相當低，因此我選擇迴避，寧願錯過不願做錯。而中藥具有天然動植物的特性，一定程度上代表著健康，隨著我國綜合國力的提升，以及人均收入水平的提高，治末病和保健的意識也將日趨加強。我們也可以看到中藥在國際上是以打著保健和膳食的字號通行的，也因為中藥具有這個特性，得以延伸進入與日常生活密切相關的領域，發展前景是相對確定的。
行業的龍頭，特別是形成寡頭、壟斷的由於具有政策、資金和規模、成本等優勢，綜合實力較強，一般能獲得超過平均水平的發展速度和收益率，那麼我們把食品飲料和醫療保健這兩個行業的龍頭股打包形成一個投資組合，無疑具有較大的確定性。
由於行業企業都具有生命週期，我們在儘量選擇長壽企業的同時，也不可避免需要面對新陳代謝。尋找替代產品也同樣需要按照業務質量與運營效率的框架進行選擇，綜合評估業務與運營效果是否更加確定，是否較原有標的更具有吸引力。否則，僅僅具備高收益預期，但確定性卻不足的標的，並不具有替代意義。在定性確定的情況下，好企業也不一定是好投資，由於資金具有機會成本和時間成本屬性，我們也要對價格有一個合理的評估，也就是說好企業好價格缺一不可。
三、股價過度高估
我們說好企業好價格才是一個好的投資，其中價格就是指估值。雖然原則上說好企業永遠不需要賣出，但由於均值迴歸是必然的事情，因此如果股價過度高估，已經透支未來多年的成長性，則理論上還是需要作出賣出決策的。
過度高估需要研究兩個問題，即究竟什麼是估值與過度高估的標準是什麼。什麼是估值指的是估值方法，過度高估指的是估值參考標準。估值是對企業的價值進行稱重，稱重自然需要有稱重機，公認的最科學的估值方法是未來現金流貼現，但由於這個方法涉及的變量太多如未來是多少年，貼現率是多少等等難以精確，因此實際運用中難度極大。
我個人認為，在弱週期行業中，估值可以簡單使用PE、PEG，結合企業的基本面進行綜合分析。需要強調的是，對於估值，模糊的正確就行了，畢竟估值僅僅是量化業務質量與運營效率的指標，因此不能過於機械。其實，我們經常說投資要依據常識，估值也無例外，一個人胖不胖應該大體上能夠一眼就判別出來。你說正常境況下，洋河股份的市值超過五糧液會不會高估呢？答案應該是較為簡單的。
PE怎麼運用，較為市場接受的是歷史平均法，超過平均值應該就是進入高估範圍了，如果超過太多則應該是過度高估了。比如片仔癀上市以來的PE波動情況：
那麼我們大致可以認為，在目前企業基本面較為確定的情況下，PE在24-50倍之間應該是正常的波動範圍，如果超過這個區間，則應該是進入低估或高估的範疇。但超過50倍是否就要考慮賣出，還是需要結合企業的前景及增長情況作出操作決策。就我本人對片仔癀膚淺的瞭解而言，即使PE超過50倍，我還是不願意賣出。
選股什麼最重要？
1、投資者對一個企業估值正確，競爭優勢判斷錯誤，通過估值恢復的獲利有限
一則價值迴歸獲利空間受限，二則投資者對企業的估值是靜態的，如果企業處於競爭劣勢其價值很容易發生改變。時間是壞企業的敵人，缺乏競爭優勢的企業市場份額容易被競爭對手蠶食，缺乏定價權，盈利能力很容易因行業競爭加劇或競爭對手發起攻擊而大幅下滑。因此估值正確（這個正確是靜態的），競爭優勢判斷錯誤，獲利有限並可能出現大的虧損。
2、另一種情況是對企業競爭優勢分析正確，企業擁有強大的競爭優勢，但估值出現失誤
對穩定企業的估值失誤一般不會出現太大的偏差，50倍以上PE屬於高估是常識，優質企業20-30倍PE屬於合理價格，即使估值錯誤最壞情況出現，優質企業完全可通過兩三年的增長彌補估值的失誤，最大的損失也就是時間成本，長期仍能獲得穩定的回報。
當最壞情況出現時，後者的結果遠優於前者，選擇股時應該把重點傾向於競爭優勢而非估值和增長率。當然以上僅僅是為了分辨孰優孰劣而做的極端假設，不能以此一概而論。實戰中既難以百分百保證評估企業競爭優勢的正確性，也不能精確估值，大部分企業不會一無是處，股價大多數時候也不會處於極端位置。因此任何時候都不能絕對化，要在兩者間找到平衡點，但一定要認識競爭優勢的關鍵性和重要性。
估值和淨利潤增長率是投資者選股時最關注的指標，但競爭優勢才是決定長期收益率最重要的因素。前者是表象後者是本，前者易被量化，卻相對靜態和短期，只對投資產生階段性影響。後者比較模糊，但相對動態和長期，決定長期投資回報率。後者往往對前者產生重大影響，競爭優勢越強大，溢價會越高，若行業具有較大的空間，長期而言強大的競爭優勢也一定會反應到長期的淨利潤增長率。
拋開競爭優勢談淨利潤增長率是無源之水，無本之木。沒有競爭優勢的企業，生存都成問題，增長更是難以預測。即使依靠創新、行業高景氣等階段性的因素獲得短期的高增長，很快就會打回原型，沒有壁壘的創新競爭對手可以完全複製，行業景氣度必定會高低循環。
估值與競爭優勢那個重要，用極端法很容易見高低。
我對當前A股熊市的最新解讀
一、熊市為何出現——當前股市下跌來源於兩股推動力量：企業盈利快速下滑和估值的橫向國際化
我覺得，要知道熊市什麼時候結束，就得先知道熊市為什麼出現，先知道其基本的推動力量來自哪裡，然後才可能從把握這個推動力量的消失中，判斷熊市是否結束。就熊市為何出現的問題，我認為，現在熊市的推動力量主要有兩股。
第一股，大家認為來自經濟方面的力量較多。其實我們現在最關心的不是經濟增速下降到7%或6%，最關鍵的是企業盈利。如果從本次經濟週期的情況看，全球經濟均是減速的，沒有哪個國家能倖免。從國外的情況看，比如美國經濟從前幾年的百分之四點幾減速到現在的1.5%，但這對企業的盈利絲毫沒有損害。
你會發現今年美國企業的ROE比06、07年還要高，所以經濟減速對美國股市沒有產生很大的負面影響。但如果從中國的情況看，就嚴重很多，因為中國整體的企業盈利水平與06、07年相比跌了一半，從那時的17%、18%跌至現在的8%、9%，大概到年底就是這麼一個水平。中國企業的盈利能力出現了大幅度下降，這與其他國家有非常大的差異：中國企業盈利下降的速度太快了；而其他國家在經濟減速時並無中國這樣的情況，它們只是中間非常短期的盈利下降，現在整個盈利又回到了06、07年大約百分之四點幾的水平，這是我們所認為的第一股力量。
第二股力量，我覺得比第一股來得要複雜，就是我們現在市場的估值水平的橫向國際化。以往我們都喜歡看縱向的估值水平，所有研究員都喜歡比較歷史的估值水平：有人會拿它與6124點時的估值水平相比，有人會拿它和998點時的估值水平相比。從縱向的角度，有時你會覺得市場縱向的估值水平應該是到頭了。問題是縱向的東西是否一直在起作用呢？我覺得在這一輪股市中，縱向的東西是不起作用的。
根本上來說，如果你認為一個東西是可重複的，那麼過去這個東西產生的條件，現在這個條件依然存在，那這個東西是可重複的。但由於現在這個條件是不可重複的，所以中國股市現在的估值水平不能跟縱向的、過去的歷史估值水平做比較，而是要與橫向的、國際的估值水平比較。你突然發現，中國股市的估值水平正在橫向國際化，而且這個東西看起來是不可逆轉的，雖然說，現在這個行業的人特別不希望股市估值的橫向國際化，但看起來這個趨勢是不可阻擋的。
即便證監會，在今年年初搞市場化改革時，他們沒有意識到市場化改革一啟動，就把中國股市的估值水平推向橫向化的過程。五月份之後，股市不斷地下跌，證監會意識到這個問題，知道他們的市場化改革導致了股市的下跌，所以五月份以後就不大提市場化改革了，希望能夠讓指數穩定下來。但市場化改革一旦啟動後，要讓它停下來很難。所以我們這個市場不是縱向估值的問題，而是橫向估值正在國際化的過程。這就是整個熊市最大的兩股推動力量。
二、熊市何時結束——上述兩股力量的消失：企業盈利的恢復與橫向國際化估值的完成
如果要看這兩股力量什麼時候能夠結束，在我看來，第一股力量的結束要相對比較簡單和比較快速，企業盈利的問題相對較好處理及解決；但是後面一個問題（即企業估值的橫向國際化）非常難以處理。
為什麼說企業盈利的問題相對來說比較好處理呢？從國外的企業盈利看來，為什麼經濟減速時企業盈利不會出現很大的下降或者下降之後可以很快地反彈？非常簡單的原因是需求調整之後供給會跟著調整。
從美國的情況看，當經濟不行時，需求一旦變弱，第一，是失業率上升，失業率上升後工人的工資水平就會下降，歐洲的情況也一樣，只要失業率一上升，工人的工資水平就會下降，這是第一個；第二，是整個企業的槓槓迅速下降，它連續三年的投資增速都非常低，這時會阻止供給，沒有新增的供給會進來。
所以，它的產能利用率只是在短期裡出現非常大的下降。但是，當它連續三年的投資水平處於非常低的水平，如美國現在的投資增速非常低，這樣新增的供給會很小，所以產能利用率的下降過程只是很短期的，它不會一直在下降，這是第二點。第三，是因為不投資了，整個財務成本大幅度地下降，然後貸款的需求非常弱，所以貸款的利率水平從07、08年至今，下降將近70%，財務的開支大幅度地下降。
另外，還有存貨的調整，因為經濟不景氣，所以會保持非常低的存貨水平，不像07、08年需求突然下降引致嚴重的存貨聚集，所以供給端的調整非常快。這就是一個非常健康和正常的經濟體的一個自然反應。所以，雖然很多人看起來國外這個危機好像特別嚴重，其實沒那麼嚴重，它就是一個正常的商業週期，與過去歷史上所看到的週期完全是一樣的。
它並不比07、08年亞洲金融危機要嚴重。如果從全球目前的情況來看，美國的情況已經恢復地比較好了，歐洲像北歐那邊的情況也恢復地很好，亞洲像馬來西亞、印度尼西亞這些國家已經恢復地非常好了。前兩天，印尼的上半年經濟增速剛發佈，是6.5%，馬來西亞是5.6%，這些國家都恢復到過去十年的平均增速之上，所以它實際的情況就是一個商業週期。只不過任何一個商業週期，當它出現問題時，都會有所謂的泡沫問題、高財務槓桿問題、國家財政問題。
在十年之前的亞洲金融危機中，當年亞洲國家的那種慘狀，絕對不會比現在的希臘、西班牙要好。只不過當年亞洲這些國家是沒爹沒孃的，所以倒黴時外資瘋狂撤離，然後這些國家經濟崩潰。現在西班牙、希臘的情況不會比當年的泰國、馬來西亞、印度尼西亞的情況差，就商業週期而言，它跟那個時候沒有差異。再回過頭看十年前，八十年代拉美債務危機的時候，當年墨西哥、阿根廷、巴西的情況要比現在西班牙、希臘、意大利的情況慘很多。
當年墨西哥、阿根廷、巴西出現債務危機時，那些債務最後都是打兩折在國際上出售的，狀況非常慘淡。所以說，從國外的情況看，其實就是遇到了在十年左右的一種所謂商業週期。
但是，為什麼中國的情況要比前幾次遇到的情況看起來要差一些，特別重要的原因是在這次週期中，疊加了劉易斯拐點。正是這樣，雖然中國的經濟增速從11%、12%直減速到7%左右的水平。第一，中國的勞動力市場是沒法調整的，它始終沒有出現調整，直到今年上半年，中國工人工資水平的上升都沒有停止。在其他國家經歷工人工資水平下降的情況下，中國工人工資在過去一年間上升的速度還挺快，所以它沒法在勞動力上做調整。
第二，如果從財務成本和整個企業的供給這個層面看，首先，在供給的層面，因為在09、10年政府搞了一把四萬億，所以在這兩年裡製造業的投資增速反而起來了。你會發現在09、10年中國的投資增速沒有出現收縮反而擴張了，所以高博在那時才會弄一個所謂的新週期，因為他看到的數據是中國的製造業反而擴張了，他以為經過08年到09年很短期的調整之後，中國製造業的調整已經結束，那時候就已經看到中國製造業又起來了。
因為製造業擴張之後，它的產能利用率現在可能比09年的有些時候、有些行業還低，就是因為在最近兩年擴張了產能。其次，因為擴張了產能，所以一定是提高了槓桿。當你在提高槓杆的時候，市場利率水平就不能夠快速地調整。因為在這麼差的情況下提高自己的負債率，我們現在企業的負債率在上升，企業負債率的上升意味著借錢的需求很旺盛，所以整個資金成本的調整速度非常地緩慢。所以你會發現在這個週期中，中國的情況與國外的情況是不一樣的。別人都是在快速地收縮和調整，而中國是勞動力市場不能調整，資金市場不能調整，資金價格沒法
調整，導致了整個企業盈利的下降速度特別快。
但是為什麼說這個事情最終相對來說還是容易解決的呢？很簡單，因為最近政府不管企業了，它不刺激了，什麼政策都不弄了，所以你會發現中國企業現在盈利速度下降地如此的快。中國企業從今年開始出現了投資的大幅度下降，去年製造業投資增速有30%多，今年上半年就只有20%了。按照目前這樣的情況，有可能在下半年或明年年初時降至百分之十幾的水平。
另外，你會發現最近員工的工資終於不能漲了，因為企業不賺錢了，所以最近如浙江那邊的企業已經開始裁人了，包括中興通訊都開始裁人了，這時工資水平就不再漲了。然後，我們現在才在別人08、09年所在的路徑上面，即不是靠政府去弄了，而是靠自己去裁人，靠自己去壓縮投資，靠自己去降槓桿。
所以我覺得如果不出意外的話（這個不出意外，指明年中國經濟的減速只要不減至5%，而是保持在目前6%、7%這樣的平臺上），那麼，正常情境下，明年中國企業的ROE在短週期內會見到低點，所以，在短週期裡企業盈利這個下跌的動力其實就是解決了，因此說它是相對比較容易處理的。
但是從長週期來看，中國企業的ROE有很多問題，中國整個企業ROE的下降過程從長週期來看是否已經結束，這個我現在不是非常確定。因為可能到了13、14、15年之後，中國勞動力的供給還是一個很大的問題。中國經濟只要有點復甦，你會發現勞動力價格復甦的態勢會比經濟復甦的態勢還要猛。
所以，如果整個經濟結構還是沒有大的變化的話，在長週期裡ROE還是可能會下降的，這個我是沒有把握的。在短週期裡，我認為，如果只看明年一年或者兩年，ROE基本上在8%、9%的水平就先見到一個低點，基本上可以在這個水平上穩定住，所以熊市的第一股推動力量問題的解決相對不那麼難。
然而，估值水平的橫向國際化問題要複雜地多。很多人會質疑，為什麼估值水平要橫向國際化，這個問題在原理上比較難解釋。但簡單地說，在過去的這些年裡，可能我們很多人都覺得我們自己做的是投資，但我本人從不認為我從事的行當是投資，我一直管它叫股市傳銷。比如說，雖然我知道那個東西不值那個錢，但是在每個好的週期裡，我都傳銷給你。每個購買的人都知道它不值那個價錢，但在賣給下一家時，就認為它值這個錢。
所有的龐氏騙局或者傳銷，它的致命問題就是規模不能太大，任何一個龐氏騙局或者傳銷最後破滅的原因都是規模做得太大，因為太多了所以無法正常週轉。為什麼我認為A股在這麼多年裡基本上就是一個傳銷的過程？我們簡單來看一個公司——氯鹼化工，這個公司我做了非常詳細的研究，氯鹼化工已經上市了大概21年，上市的時間已足夠長，作為樣本也有非常重要的研究意義。氯鹼化工在21年前上市時無復權價格大概是五塊多錢，現在大概是八塊多錢。
在21年間，這個公司大概十股送過兩股，配過四股，股本擴張不是特別嚴重，中間股權分置改革10送過4.3，總共現金分紅大概是六七毛錢一股。如果你是一個投資人，你買一個公司的目的無非是兩個：第一是分紅，即21年間拿到最貴的分紅，比如21年分到六塊或八塊錢，但是它只分了六毛多；第二，如果不分紅，那像微軟一樣保持高速的增長，不斷地做大。
但不幸的是，現在氯鹼化工的盈利與21年前相比沒有大的變化，它21年前每股盈利是三毛錢，現在的每股盈利大概是一毛多錢，如果考慮到復權和股本擴張的因素，它的利潤總額與21年前相比都沒有太大的差異。那買這個公司的目的是什麼呢？它是一個週期股，它沒有提供足夠的分紅，也沒有表現出高速的成長性。
但是21年以來，它的股價高時能達到二十幾塊，低時低至兩三塊，一直在這樣的週期中循環演變。現在的價格是八塊多錢，如果給這個公司估值的話，它顯然不值這個價錢。如果你在21年前，投資國債或存款銀行，收益率要比投資氯鹼化工高很多。如果不是當年股權分置，氯鹼化工現在與當年相比漲了百分之五六十，如果不是期間股權分置10送了4.3，那麼，到現在為止，流動股獲得的收益還沒有21年前的股價高。現在按照任何一個資產定價理論，氯鹼化工都不應該值八塊多錢。如果不是看它的A股，而是看它的B股，在21年前，它的B股大概是幾毛錢美元。由於B股沒有獲得股權分置的收益，B股股東在名義上的收益是22%，或許你覺得B股股東還有名義收入，但實際上B股股東連名義收益都沒有。因為21年前美元對人民幣的匯率是1比9，現在美元對人民幣是1比6。所以B股股東投資了21年，其實虧損了12%。可見投資了氯鹼21年儼然是不合算的。這樣的一個公司存在，不就是傳銷的價值嗎？
然而，從現在開始展望未來20年，我想任何一個研究員都不會認為氯鹼化工的盈利會有爆發式的上升。因為它的產品是非常清楚的週期性行業，而且是大陸貨。也不會有研究員認為氯鹼化工以後會有高分紅，因為它每年就賺一兩毛錢，它不可能給你提供很高的分紅。這樣的話，假若你在1991年是20歲，當年買了氯鹼化工，再過20年已經60歲了，你最終發現投資了一個公司40年，它的盈利40年前是兩毛，40年後還是兩毛，總共給你提供了兩塊錢的分紅。這顯然不是投資之道，它在本質上就是一個傳銷的過程。在A股裡面，如果我們提到爛公司，氯鹼化工一定不是最爛的公司。
氯鹼化工這樣的公司在A股裡，沒有五百隻也有四百隻。我們在過去的事業裡，把這些公司傳銷來傳銷去。但問題在於，現在這樣的公司規模已經太大了。按照證監會目前的一個發行節奏和目前的估值水平，只要證監會不卡住，每年上市三百家公司沒有任何問題。三年之後就會有三千四五百家公司，三千四五百家公司在電視上看一遍都得花四十分鐘，讓別人知道公司的名字都是一件很難的事情。
所以，當規模大了以後，傳銷就很難進行了，找不到傳銷對手了，並且，這個市場也沒有新的資金進來以成為你的傳銷對象。因為在金融市場中，別的口子目前都在搞市場化，比如在2008年之前沒有信託，或者說找不到很多的信託產品，2008年之前理財產品也不是很發達，但現在信託產品和理財產品很多。這個時候，股市就要與別的金融市場競爭，它要跟理財市場競爭。
比如分紅率在百分之五六的股票，理財市場同一收益率的比較穩健的產品很多，那投資者為什麼會買百分之五六分紅率的股票，而不是買理財市場上比較穩健的產品呢？以前你可能會買一堆垃圾股，等著重組的機會。現在，你會考慮買私募債合算還是買垃圾股合算。私募債目前可以發到12%的收益率，簡單地說相當於8倍市盈率。如果私募債遇到還不起的問題，股市裡的這些爛公司也不會比私募債更強，人們會對已出現的很多產品做橫向的比較。
比如說股權質押信託，現在已上市的公司的股權質押信託都能發到百分之九點幾的收益率，而且都是把股權打四折質押在信託中，然後發信託產品。洋河股份四月份時打五折發過一款信託產品，折現到大概60多塊，發百分之八點幾收益率的信託，那麼，買洋河股份的信託產品要比買它的股票強。
因為信託是打五折，而且當股票跌至七折時公司需要補充股票或現金，否則你可以把它處理掉。因此，當別的市場都在市場化，投資者會在各個市場中做比較，這時股市就沒有吸引力了。所以，股市是否會有新的資金進來呢？從交易量來看是沒有的，這意味著沒有新的加入者成為你的傳銷對象，你就需要在原來的範圍內互相傳銷，而且證監會每年會多發三百家公司，每家公司分攤到的錢就更少了，並且每年還要交上手續費，你會發現傳銷這個遊戲就玩不下去了。
為什麼要國際化呢？因為國際上對這些公司早就有清楚的定位。拿氯鹼化工來說，它在國際上的價格只有0.4美元，京東方的B股價格只有幾毛錢港幣，閩燦坤只有五毛錢港幣，因為國際投資人認為它們就只值這個價格。而且坦率地說，如果你認為閩燦坤被低估了，你可以將它私有。閩燦坤現在才有五億多港幣的市值，相當於四億多人民幣，在A股裡屬於市值最小的公司，而且，它一年能盈利幾百萬。
但也沒有人願意花幾個億將它私有化，即使這樣就可以享有一個完整的上市公司。這說明，它在B股裡有傳銷價值，如果一旦讓它傳銷資格丟失後，它的價格可以跌至無限。如果把氯鹼化工的上市資格取消了，我估計即使賣到五六毛錢，人們也不願意去買。失去了傳銷資格，搖擺器的真實價格是很低的。所以，目前，估值的國際化是一個更復雜的問題，現在的核心問題是怎麼去處理A股中這樣的一些公司。
這樣的公司在A股中佔到約三分之一的比例，這些公司日後怎麼回到它該去的位置上？這是考驗A股的最大智慧，一般路徑有兩種：第一，是像閩燦坤那樣七個跌停板，把很多價值都跌掉。如果是這種方式，那麼，七八百多隻這些股票的調整將是一個大動盪。第二，靠拖，比如說今年不解決，今年跌一些，明年跌一些，後年又跌一些，要是這樣的話，那這個市場會被這些公司拖死。
所以，現在搞清楚這些公司價格調整的過程是很重要的，拿氯鹼化工來說，就是要在指數只跌10%或5%的情況下，它能從現在的8.5元一直跌至兩塊多。但是，這不符合A股在過去20年間的交易習慣。在過去20年的A股市場中，沒有出現這樣一種情況：即在指數維持一個平臺的情況下，有七八百家股票能跌掉80%。
所以，這是我目前最琢磨不透的，但我認為，在A股的這些公司完成估值的國際化之前，A股不會再產生一次牛市。試想一下，倘若在這個過程沒有完成之前產生了一次牛市，又得新增一千來家像氯鹼化工這樣的公司，原來類似的老公司有七八百家，那麼，累積地傳銷需要很多錢。
90%的“價值者”不適合談集中持股
關於集中持股，集中與否取決於你對一個機會的把握有多大。如果我是某上市公司老總的女婿，老子告訴我公司在運作一個超級重磅的重組，而且基本已經接近尾聲，馬上要公開消息。面對這種接近100%賺錢的機會，還講究分散投資，傻帽啊。因為基本看不到風險，只看到了收益。
但是普通人，不管是誰，有多厲害，我越來越覺得單一行業甚至單一股票超過總資產的40%都是一件很恐怖的事情，事實上我自己現在的膽子比以前更小，25%就基本是極限了，再過兩年很可能20%都睡不著了。記得剛進股市的那段時間，自以為看過幾本書，自以為天賦凜然，自以為股市已經跌得慘得不行了應該“在別人恐懼時貪婪”，結果就是白白錯過百年一遇的機會現在都沒有翻身。我當時重倉了什麼股票？
就是鼎鼎大名的招商銀行。各位不要拿各種理由說，為何不買貴州茅臺啊，三一重工啊，雲南白藥啊，東阿阿膠啊，這些都是事後諸葛亮。事實證明其實大多數人的選股能力沒有自己認為的那麼出色，即便大家中的一部分人重倉了一隻類似貴州茅臺的牛股，也很難分辨是能力成分更大還是運氣成分更大。請問有多少人在08、09年那個當口能夠預見到，銀行股會在盈利大漲的情況下，股價一路向下？有誰能夠預見到中國會出現4、5倍市盈的股票？銀行股的倖存者也要看清楚，民生銀行在那個時候的表現遠沒有現在那麼閃耀。所以不能否認，不管一個人選股選時多麼有見解，都無法做到100%確信，更逃離不了運氣的束縛。
很多人總是拿巴菲特說事，斷章取義地把他老人家的一些話掛在嘴邊。其實很多時候，我們的集中持股是選股缺乏耐心的藉口，也是擇時缺乏耐心的藉口。看過幾份公司報表和研究報告就覺得對某個行業某個公司的理解極其透徹了，就覺得自己發現了巨大的金礦，迫不及待重倉。或者只等了一兩年就覺得自己面臨歷史大底，迫不及待地重倉。想想自己真的研究得透徹了嗎？有的人的自信程度大有超過上市公司老總的架勢，對人家的行業發展，公司戰略評頭論足。
有時候我很贊同那些做短線同志的觀點，“價值投資其實是很不安全的炒股方法”，因為它的理念同時帶有自我麻痺的作用，沒理解透就濫用者很容易虧了大錢。價值投資很強調耐心，但是這也是一把雙刃劍，耐心會成為不承認錯誤和懶惰的藉口。股票跌的時候用“堅持價值投資，股價跌50%都不算什麼”安慰自己，用“要長線持有減少換股”麻痺自己。平時的時候用“躺著也能賺大錢”用“能力圈”當成不認真研究調研的藉口。
其實價值投資想要成功，需要具備的天賦，要付出的精力，需要學習的內容，要體會的東西比誰都多，比誰都難。
價值投資的最大風險在於：隨著股價的巨大下跌，公司基本面隨後也發生嚴重惡化。很可能一個公司股價下跌50%的時候，從報表從報道上公司都是正常經營，價值者們便滿心歡喜地認為找到了一個被市場錯殺的股票而重倉持有，隨後若干年裡，股價沒有反彈，但公司基本面卻在不斷惡化。
價值者們由於不能止損，所以分散投資是我們剩下的唯一降低自己選股錯誤損失的安全墊。選股選時上謙遜甚至抱有懷疑自己的態度，從標的數量和時間跨度上分散投資可能是普通價值者們為更好保存本金而需要學習的。價值投資其實僅僅是種思維方法，雖然有如巴菲特般用得爐火純青之神人，但更多的是平平庸庸的普通投資者。
價值者重倉所帶來的危險可能只有親身體會過才能深刻。其實不是說不能集中持股，而是覺得絕大多數人對於公司和個股的理解遠沒有自己以為的那麼深，在研究上下的功夫遠沒有自己以為的那麼充分，個股的勝率遠沒有自己想象中那麼高。
寫給虧錢散戶：短線分時買賣重要戰法
在實際操作中，選股以及大盤的判斷非常重要，當我們選好個股之後，對於掛單也是非常重要的，在掛單買入的操作上又有很多技巧。
研究分時最佳走勢買賣點的意義：
對個股具體買入價格、賣出價格要在分時走勢圖上進行。將個股進在當日的低位、出在當日的高位，對於短線操作特重要。避免盲目地見漲追高、見落殺跌而導致虧損。個股在分時走勢的運行中，尤其是在早市，會暴露出莊家對該股未來走向的潛在意圖。
不同個股分時走勢表現出來的莊家行為具有一定的相似性，說明莊家的操作手法有雷同之處。個股分時走勢和日K線走勢同樣是股價的運行，因此分時走勢也是遵循股市內在規律運行的。對分時走
勢的研究是科學的，預測也是可行的。
在交易過程中，掛單有些可以減少成本的方式讓我們輕鬆成交，有的人就是捨不得那幾分錢而導致錯過了牛股。下面將列舉幾種日常用到的掛單方式，希望對大家有所幫助。
圖一：轉折價，啟動價
圖二： 回踩均線價
圖三：高點回踩價
圖四：趨勢支撐價——平臺支撐價格
圖五：趨勢支撐價格——上升趨勢價格
圖六：指標背離價
下面再跟大家講解下如何利用分時圖的走勢來判斷個股的走勢呢？
【大盤分時圖】
大盤的分時圖由兩根線組成，黃線和白線，黃線代表平均價格線，白線代表指數點位線。因為影響指數的個股是大盤藍籌股，影響整體價格的是多數小盤股，所以也側面體現出個股分類情況。當黃色線在白色線上方時，說明此時的行情是一個賺錢不賺指數的行情，同時表示在當天買入小盤題材股能夠賺到錢，若白線處於黃線上方時，表示權重藍籌股比較強勢，熱點的權重藍籌股買入即可獲利！
【分時圖的趨勢】
圖一：分時趨勢
如下圖，分時圖上出現很多高點與低點，短線操作會有一定的差價收益。將軟件分時圖打開，然後按下鍵盤的“↓”，分時圖將會被壓縮到十個交易日的分時情況，此時我們將出現的幾個高點連線，幾個低點連線，就會出現很多個比較明顯的支撐線或者壓力線。
圖二：分時趨勢
【分時圖具備的K線原理】
一般情況下我們會用頭肩底、頭肩底、趨勢，兩陽夾陰、兩陰夾陽，V型反轉、W底反彈、M頭頂部等去分析個，分時圖也同樣具備這樣的原理。
圖一：分時圖K線原理之V型反轉
要領：V型反轉一定要超過頸線位置，如果保持在頸線位置之上，那麼反轉則成功！
圖二：分時圖K線原理之W底
【不能碰的股票分時圖情況】
圖一：開盤大漲一天萎靡
個股在開盤的時候出現大漲，這樣的個股通常情況下是因為開盤有一筆大買單，軟件會顯示有主力資金加倉，但是之後買單並不能持續的成交，盤面就會出現大批賣點，兩者對沖，隨後股價開始萎靡不振。重點10：00—10：30走勢強弱再考慮是否介入，避免過早進入被套。
圖二：均線壓制股價或出現喇叭口
若個股出現開盤均價線壓制股價線形態，股價高開低走，形成大喇叭形態，說明今天將繼續調整下行，投資者應及時離場。
分時買賣原則
1、早盤尋找高拋的機會，尾盤2:30尋找低吸的機會
2、脈衝式快速上拉是高拋機會，恐慌性跳水時低吸機會
3、MACD紅大波的最高紅柱是高拋機會，綠大波的最高綠柱是低吸機會
4、跌破均價線即黃線回探是賣出機會，升過均價線即黃線回踩是買入機會五、沒買好，買後再次發現還有下跌空間，果斷止損認錯。
分時圖買賣注意事項
1.利用分時圖確定買入時機，一般情況下載上午開盤後半小時與下午收盤前的半小時選擇買入時機。
2.不在分時走勢向下時選擇買入。
3.均價線突破昨日收盤價後股價回踩到均價線時，買入。
4.當股價連續2個漲停後的三個漲停後，只要漲停板封不住，堅決賣出。
5.在分時圖上，股價向下時每一次股價反彈但未站穩均價線，都是一個賣出點。
6.分時走勢中的均價線未突破前一交易日的收盤價時，不買。
7.價格再次突破歷史高點時關注下方的量能是否突破了今天最高的量能
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