一心一路，堅守專注
全篇共8400餘字，閱讀時長約8分鐘
安信新三板諸海濱團隊
一心，專注三板研究！
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新三板研究第一名，新財富、水晶球、金牛獎等諸多榮譽。
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“票補”時代或終結：誰的機遇，誰的挑戰？
新規或出臺，“票補”時代或即將終結
據新浪娛樂、中國電影報道等媒體消息，業內人士稱文化部和電影局已下文，將於10月1日開始實行新規。新規包括：（1）停止一切線上票補，包括第三方和影院自有渠道，但不包含影院線下售票；（2）第三方線上售票手續費不高於2元 (含票務系統)，院線/影投不得參與分配；（3）未獲得公映許可證的影片將無法開展預售；（4）線上售票上對影院的結算週期從今年10月1日開始變成T+7結算，2019年10月1日起要求T+0結算。如果以上政策實際執行，將會給整個行業以及包括第三方票務平臺、院線/影投、製作方、發行方等在內的參與者產生較大的影響。
行業整體：短期增速或放緩，長期增長趨勢不變
2014-2017年票補在中國電影票房的高增中扮演了重要角色：2015年電影總票房達到了438.80億元，其中票補規模達到了40億元，佔比接近10%。自2013年以來，中國電影全年平均票價持續下滑，從35.5元/張下滑至2017年的32.3元/張，低價刺激用戶消費，帶動觀影人次的提升。同樣邏輯下，票補激勵的消失，短期內電影票房增勢預計將有所放緩，尤其是對於具備較高價格敏感度的四五線城市來說。但電影票房的主力仍在經濟發達的一二線城市（2017年佔比60%），整體格局並不會發生明顯改變。長期來看，票補的缺失或可參考好萊塢浮動票價的模式予以填補，且隨著票房“脫虛向實”，反映商品真實價值，電影產業也將實現正向循環發展。
院線重拾話語權，前景分化，龍頭大概率受益
票補的取消或導致觀影人次減少，短期存在利空。此前院線會參與一部分在線平臺售票的服務費分成，此番 “院線/影投不得參與分配”，會影響院線的部分收入，但影響有限：以萬達電影為例，假設萬達每張電影票得到的服務費分成為1元，此項業務營收佔比僅1.13%。長期來看，線上票補的取締將使得院線重拾話語權，議價能力顯著提升，但同時也會加劇院線行業的分化。對於院線，票補的“空白”或可借“會員體系”填補。以萬達為例，公司注重自身會員體系的建設，2017年公司會員數量已超過1億人。會員體系下，用戶可享受優惠票價，同對影院的粘性大大提升，為業績的持續增長作了保證。此外，隨著補貼向線下轉移，院線龍頭憑藉資源優勢和規模優勢，將在與片方博弈中獲取更大的優勢，行業分化預計會進一步加劇。
第三方票務平臺影響最大，行業格局或將改變
以貓眼為例，作為當前最大的第三方在線票務平臺，在線娛樂票務業務是公司的第一大業務（營收佔比60.6%）。2018H1貓眼收取的票務服務費率約為6.89%，若按同期電影市場的35.56元/張的平均票價計算，每張電影票的服務費約為2.45元，對比新規“2元”上限規定，計算新規實行下2018年上半年貓眼在線娛樂票務業務的收入會減少18.43%。同時，當前貓眼支付給票務系統的分成約為0.61元/張，在“系統服務商收取1元”新規下，貓眼的票務系統成本將顯著提升。隨著結算週期的縮短，貓眼現金流緊張態勢或進一步加劇。另一方面，高票補壓力下，貓眼難以實現盈利，新規或可改變盈利困境。2017年，營銷及推廣開支（票補）累計為11.46億元，營收的高達60.4%。線上票補紅利的取消，便可有效“節流”，對比2018H1上半年2.31億元的虧損缺口，貓眼有望實現盈利。
投資建議：
若新規付諸實現，我們認為新三板中兩大群體將顯著受益：其一是具備精品電影製作能力的公司。尤其是對於小成本製作的電影公司來說，不必再勻出為數不多的預算給票補，而可以將資金投入到內容製作上；此外，公司可避免資本的惡性競爭，行業良性運轉，優質作品具備更大的成功幾率。建議關注優秀的電影製作公司：
開心麻花（835099）。長期來看，院線龍頭股將受益於新規的執行。線上票補的取消，院線將重新掌握定價權與排片權，或可通過線下票補或捆綁銷售以及會員體系等多樣化營銷的方式，刺激用戶觀影。建議關注新三板頭部院線公司：大地院線（837015）。風險提示
政策執行不達預期、監管趨嚴、行業發展速度放緩
只要路是對的
就不畏懼遠方
安信新三板 諸海濱團隊
重點行業
星星點燈照新程
新形勢下新三板的價值發現
新三板市場2018年中期策略
物業
併購潮起資質取消，後地產時代物業服務崛起
借力資本市場，發力規模效應優勢
關注多業態、智能化成大趨勢，成長性是企業投資主線
醫藥
規模（1.9萬億）+政策（鼓勵創新、抗癌產品）+資本市場優惠三維視角看行業
主抓創新（業績良好，產業穩健），次抓仿製（包括慢病管理）
TMT
看好四大子行業：<1>雲計算（業績良好，多視角作證產業鏈前景光明）<2>信息安全（順政策導向與資本熱潮雙東風驅動自主可控快速發展）<3>半導體（行業大基金助力突破行業瓶頸，中興事件催生新形勢）<4>
醫療信息化教育
堅持教育仍是重要的投資方向
景氣度:K12教育＞幼教＞職業教育＞教育信息化
品牌+賽道+盈利+估值，關注細分行業龍頭
環保
新能源
政策持續發酵，環保景氣度提升
關注政策驅動下市場空間巨大且滲透率不高的領域：水治理（黑臭水體、農村汙水治理）、固廢治理（新風口）和再生資源板塊投資機會
傳媒
手遊依靠ARPU提升釋放成長潛力，內容精品化帶動價值提升，二八效應顯著建議關注擁有精品製作能力、獲取優質IP能力的公司。
安信新三板 諸海濱團隊
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【團隊榮譽】
2015年&2016連續新財富最佳新三板研究機構第一名、2017年新財富最佳新三板研究機構第二名。
2016年&2017年金牛獎新三板研究第一名2016年第一財經最佳分析師
2016年&2017年賣方水晶球獎新三板第一名。
【首席 · 諸海濱】
安信證券研究中心 •總經理助理
新三板研究負責人
2003-2007年任職光大研究所，2007年加盟安信證券研究中心。
曾獲新財富最佳策略分析師、水晶球獎、金牛獎和第一財經最佳策略分析師 。
擅長自上而下和自下而上相結合的研究方法，積累策略、行業、公司豐富研究經驗！
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