萬達電影終於復牌了，然後就是四個跌停，說實話，如果放在年初的話，可能不會如此糟糕，但現在市場對他似乎有些過分悲觀了。對萬達電影重組後比較不利的是：①影視整體估值PE中樞下降到18-22倍；②9月份以來對遊戲的一系列政策；③這兩年來院線、影視股IPO比較多，萬達雖然還是龍頭，但其稀缺性已不佔優；④9、10兩月冰冷的票房讓市場偏悲觀。
這幾天看網上對萬達的商譽比較關注，似乎很危險，我也沒事簡單整理了一下，初步的結論好像沒有那麼的糟糕。
什麼是商譽：就是收購方付出的價格減去被收購方公允的淨資產之間的差額，舉個例子，一家企業淨資產1億元，我花了2億元購買100%股份，那麼合併報表的時候，其他正常合併就好，但這多出的1億元咋整，只能放在商譽了。
1、萬達電影的商譽佔比的確太大
影視行業商譽情況對比（2018H）
以2018年半年報為例，相比放映為主業的橫店影視，還是放映+製作的中國電影、上海電影，以及製作類的光線、北文等，萬達電影的商譽無論從絕對值、佔淨資產比例都相當的大。
2、上市以來萬達電影商譽佔比一直維持很高比例
萬達電影歷年商譽、總資產與淨資產情況
自2015年上市以來（原來成為萬達院線），萬達電影的商譽佔比一直維持很高的比例。
3、剖析一下萬達電影的商譽組成
萬達電影商譽組成
找了幾份年報讀了讀，萬達對其商譽部分的描述比較充分，並且每年都進行減值測試，雖然這個減值測試很多企業都會操作，我也想看看萬達如何操作的，下面按表3的劃分一一聊一下：
①境內影院商譽
這塊一直是重要的組成部分，該商譽應該是萬達在擴張的時候溢價收購的影院，2015-2017年，該部分分別對應16家、34家和42家影院，其減值測試均採用貼現現金流的方式，15-17年貼現率分別為8.885%、9.23%和8.91%，我以前經常做礦業權的估值，一般採用8-10%來貼現，考慮影院屬於現金流比較好的資產，萬達在非放映業務拓展方面一直有不錯的表現，雖然2017年貼現率降低，總的來說我覺得還是相對安全一些。
②境外影院商譽
這個佔比很大，不過基本就是一家公司啦，澳大利亞的Hoyts院線，萬達的減值測試方法是a、9%折現率；b影院放映業務按照3.5%的遞增；c對映前廣告和戶外廣告按照5%的遞增。比較好的是萬達對Hoyts業績每年都有披露。2016、2017和2018H營收分別是26.89億、30億和15.12億，淨利潤分別是2.43億、3.357億和1.57億。總的來說，澳洲市場是比較成熟的市場，Hoyts業績比較穩定，所以其對應的商譽還算安全一些。
③廣告代理、影片投資業務商譽
這個前身是當年萬達併購的慕威時尚，之後經過一系列的組合，成為現在的萬達傳媒。其對應的主營細分就是廣告業務。熟悉萬達電影的可以很清楚的看出萬達廣告業務和“爆米花”業務這些年發展還是不錯的。看了下該塊商譽的減值測試方法，統一採用貼現現金流進行，2015-2017貼現率分別是10.26%、10.74%和11.11%，貼現率在提高，商譽不變。這塊比較安全哈。
④影片植入廣告業務
這塊佔比不大，對應的是Propaganda GEM Ltd ，減值也是貼現，但貼現率2016-2017年分別是8.06%和7.11%，業績可能低於之前的預測，實質是有些減值壓力的。
⑤票務代理、衍生品銷售業務
這塊佔比很大，2016年7月2.8億美元收購的時光網（一共三家公司），收購時該企業淨資產只有2.5億多，所以商譽那塊多出了16.94億元。收購時時光網還是虧損中，其預計2016年之後開始盈利。所以在減值測試那塊，採用的是10.17%折現率進行。值得注意的是2017年財務政策更改為市場法，並且造成了增值，這也是2017年萬達電影主要的非經常性損益項目。因為萬達後續沒有再披露時光網的業績，但減值方式的變更大概率是其依靠折現進行很難達到估值。不得不說，如貓眼等網絡票務、衍生品這些現階段實現大幅盈利確實很難，但對產業鏈的業態豐富是不可缺少的，因此變更為市場法進行測試個人覺得還算合理，但增值這塊就需要琢磨一下了。
想到了今年利空不斷的華誼兄弟了，雖然其商譽佔淨資產比例沒有萬達的高，但作為商譽主要組成部分的東陽美拉和東陽浩瀚就沒那麼樂觀了。
總的來說，萬達電影的商譽雖然很高，但絕大多數是有穩定現金流的，佔大部分的境內外院線和傳媒那塊都還好，票務代理、衍生品銷售需要注意一下。
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