導讀
繼“你有freestyle嗎”之後，“skr”成為《中國新說唱》的另一紅標，甚至入選了2018年度十大網絡用語。“skr”實際只是個擬聲詞，能夠大火更多源於使用該詞的明星吳亦凡。
粉絲經濟的蓬勃發展，讓吳亦凡等流量明星成為吸金王。一條微博的影響力甚至超過傳統廣告效果的數倍，企業自然開啟了追捧模式。翻來吳亦凡代言的企業名單，除了麥當勞、小米等知名品牌，還有資本新星良品鋪子。
大手筆簽約的良品鋪子，IPO造勢的意味似乎更為明顯。只是聲勢能造，企業內功的修煉卻非一日之功。縱觀零食行業，無論是已經上市的鹽津鋪子，還是正在衝擊上市的三隻松鼠，真正在資本市場如魚得水的少之又少。看似風光無限的良品鋪子，也樂觀不到哪去。產品、研發、模式、核心競爭力、負債等方面存在的諸多問題，使其受到不少的質疑。那麼，良品鋪子又靠什麼打動精明的消費者、投資者呢？
消費升級下，過去的一兩年中，各行各業都在不遺餘力的追逐產品高端化。對於消費者而言，大到房屋、汽車，小到炒菜鍋、馬桶圈，生活中沒有幾樣高端物件，出門都不好意思跟朋友打招呼。只是隨著市場日益理性，另一種聲音引發了更深的思考，是不是所有商品都適合高端化？什麼才是高端化的真正內涵？沒有品質匹配的價格提升又會給產業企業帶來哪些危害？
即便是黃金打造的高端自行車，在長途出行中的實用性也無法與汽車媲美；蘋果XS在中國銷量不佳也證明了高端產品存在價格上限。而近日被窮追猛打的保健品業，在權健、無極限跌落神壇後，也扯下了高價格包裝下的偽高端面具。那麼，作為消費者正餐的“陪襯”，零食的高端化價值如何？價格與產品品質間的關係又如何平衡呢。
對於這樣的行業問題，銠財希望具象到企業層面尋找答案。零食行業龍頭企業良品鋪子風頭正盛，是個不錯的選擇。
作為近年來發展快速的一家零食企業，良品鋪子從品牌到價位，都散發著濃烈的高端味道。逛下一家店來，許多單品的價格不算便宜，動輒百元的零食花銷，也將部分消費者拒之門外。在鹽津鋪子、三隻松鼠、來伊份等競品瓜分者來勢洶洶的背景下，良品鋪子選擇高端化構建品牌、資本壁壘，是否為一招險棋呢。
相信良品鋪子有自己的考量，畢竟沒有企業會傻到將屬於自己的市場拱手讓人。也許，其堅持轉型高端，與衝擊IPO有著直接關係。只是轉型高端，需要一系列戰略因素的綜合支撐。例如產品品質、持續高投入研發、嚴謹的管理體系等等。顯然，良品鋪子還有不少的路要走。
屢上質量黑榜 何談高端？
如果在一家人均消費超千元的餐廳用餐，吃出一隻蟑螂，這家餐廳能稱作高端嗎？
在食品行業，安全永遠是高端的基礎。食品安全問題，也永遠是最為敏感的紅線話題。從產業層面看，不少準備上市或已上市的企業，都在食品安全問題上吃過虧。
例如歷經六年坎坷上市路的海底撈，上市前的最大雷暴正是沸沸揚揚的“後廚門”；更為敏感的乳業同樣如此，正在接受上市輔導的乳企花花牛，在2011-2018年頻頻成為消費者維權對象，上市之路也充滿不確定性。
將視角轉向良品鋪子，其近年來出現的產品質量問題同樣不少。
長沙市2018年12月食品安全檢驗檢測情況通報顯示，12月共有6批次不合格產品，其中包括湖南良品鋪子食品有限公司佑母塘路一分店銷售的生產日期為2018年9月26日的麵筋卷(燒烤味)(擠壓糕點)，經檢驗菌落總數項目不合格。
值得注意的是，這不是良品鋪子第一次出現食安問題。據其招股書中顯示，良品鋪子報告期內曾因質量問題被食品監督部門處罰。2017年3月份，因良品工業委託兩家供應商加工生產的產品不符合食品安全標準，湖北食品藥品監督管理局對其下發了《行政處罰決定書》，罰款金額合計64.28萬元。
2017年2月，湖北省食品藥品監督管理局對外發布的《2017年第4期食品安全監督抽檢信息公告》顯示，良品鋪子子公司湖北良品鋪子食品工業有限公司分裝的一款生產日期為2016年1月10日的原生腰果，產品抽檢不合格，原因是黴菌超標。根據公告的標準，原生腰果黴菌標準值的範圍應小於等於25cfu/g（cfu為菌落形成單位），此批次良品鋪子產品的檢測結果達到了40cfu/g，超標了60%。
在2016年底，良品鋪子又上了成都食藥監局通報食品安全監督抽檢結果的“黑名單”。
從時間線來看，良品鋪子2016-2018年頻發食品安全問題。這段時間，也是良品鋪子發展最快的幾年。
良品鋪子官網顯示：2015年起，連續3年全國銷售領先。（數據來源商務部流通產業促進中心2018年《消費升級背景下零食行業發展報告》）
顯然，良品鋪子並未把握好業務發展與產品品質間的平衡，在擴張之路上走的不太紮實。其自身也深知這一短板，良品鋪子在招股書中重點揭示食品安全質量風險時稱，公司無法完全避免一些不可預見因素導致產品質量出現問題的風險，如果公司銷售的商品存在食品安全風險，甚至發生食品安全事故，將會對公司的品牌形象和經營業績產生不利影響。
那麼，良品鋪子出現的質量問題，原因又是什麼呢？這不得不提及其大規模使用的代工模式。
被詬病的“找代工”與“低研發”
公開資料顯示，良品鋪子在全國有多家自己的代工企業。甚至在招股書中，良品鋪子也明確表示，該公司“較少涉及生產加工環節，固定資產、在建工程等非流動資產金額相對公司資產規模較低。”
公開資料顯示，截至2018年6月底，良品鋪子一共擁有18家全資子公司和4家控股子公司，但真正從事生產的只有臨安良品一家。而且，這家企業還是收購過來的，也只能從事簡單的食品分裝加工。目前，良品鋪子佔比60%，主要對接國內堅果炒貨集散中心。
數據顯示，2017年，臨安良品營收為3.34億元，而良品鋪子2017年總採購規模高達36.49億元，最大的自給能力不過9.2%，意味著90%以上的商品只能依賴第三方代工。
問題的關鍵，就出在這個代工模式上。
事實上，在零食行業，使用代工模式的品牌不在少數。三隻松鼠、來伊份都在代工問題上吃過虧。良品鋪子也不例外，一定程度上，良品鋪子發展之快，與其依靠相對資產較輕的代工模式有關係。
專家表示，代工模式存在不少關鍵問題，最為致命的便是良品鋪子這類委託方難以完全控制產業鏈安全，導致產品易出現問題。良品鋪子與代工企業簽訂代工協議，卻無法完全掌控生產過程，在逐利心態的驅使下，代工企業有可能出現用非法手段降低生產成本，換取超額收益的現象。
而在良品鋪子市場不斷擴張的背景下，委託的代工企業數量也水漲船高，對於良品鋪子來說監管的壓力也越來越大，同時管理成本不斷提高，相應風險也在堆積增加。
特別是在互聯網時代，加之食品安全的敏感特殊性，一旦由於監管疏漏導致出現問題，良品鋪子賴以生存品牌形象會受到損傷，甚至引發連鎖反應，長期來看對企業的發展埋下隱患。
另一方面，代工模式也可能導致企業對自身產品瞭解程度不深入，影響產品的精準研發升級。這是影響良品鋪子產品高端化的第二個不利因素。
何況，良品鋪子對研發的態度也值得考量。
先來看良品鋪子的部門架構，如果良品鋪子舉行部門拔河比賽的話，那麼其研發部門勝利的機會必然很小。截至2017年12月31日，良品鋪子9481名員工中，專門從事產品研發的僅為16人。而到了2018年6月底，產品研發人員也不過18人。
再來看研發經費。財報顯示，報告期內良品鋪子的研發投入分別為586萬元、5835萬元、4146萬元和964萬元，佔當期主營業務收入的比例分別為0.19%、1.38%、0.77%和0.32%。值得注意的是，本就很低的研發投入中，良品鋪子還將大部分花在了建立IT信息系統身上，真正用於零食品質升級的費用可想而知。
這對良品鋪子一直在走高端路線，無疑是個諷刺。
沒有足夠的研發經費支撐，如何開發出有營養、高品質的產品。面對消費者日益多樣化、個性化、健康化的產品高要求，沒有相應的研發支持，高端性究竟從何而來，又體現在哪呢？
對此，良品鋪子的創始人兼董事長楊紅春不這樣認為，其在發佈會上回應稱，零食和手機等3C領域不一樣，不能類比華為，有行業自身的發展特性，並不意味著良品鋪子不注重研發。
拿零食企業類比華為這樣的高科技企業確實不公平。那不妨來類比下行業競品，良品鋪子的研發經費又處於什麼水平呢？
報告期內，良品鋪子研發經費佔比最高為2016年的1.38%，其友商鹽津鋪子同期的研發費用佔比為3.23%，即使在2017年，鹽津鋪子也有2.20%的研發佔比，均比良品鋪子的最高佔比數字高出不少，這直觀的體現出二者對研發環節的重視差距。
不知楊紅春看到這一差距後，又會以什麼話術應對。
不過，在招股書中，良品鋪子表示將產品研發作為該公司六大核心優勢之一，甚至位居第四。如何實現，引發關注更值得期待。
不過，楊紅春似乎沒有心情回覆這些問題。最頭疼的事還在等待解決，比如壓在肩頭的高額負債。
什麼？負債高！
產品出問題、代工輕模式，研發費用低，在成本上已省了不少錢的良品鋪子，怎麼可能會有高額負債？
但這就是事實，據招股說明書顯示，2015年至2018年上半年，良品鋪子資產負債率分別為83.88%，83.9%、71.05%、64.69%。不願在研發費用上類比3C行業的楊紅春，在負債方面卻能類比，著實令人玩味。
在資產較輕的零食行業中，這個負債率是少見的。
看看行業數據，會更加直觀。以線下門店為主的來伊份同期資產負債率分別為42.56%、32.3%、36.48%、28.35%；好想你同期資產負債率為41.87%、36.83%、36.46%、29.92%。
即使是一直備受高負債責難的三隻松鼠，2015年和2016年的負債率也才分別為71.8%和71.58%，低於良品鋪子。
那麼，良品鋪子高負債的原因是什麼呢？
代工輕模式，研發費用低的良品鋪子，看起來像是產品上甩手掌櫃，但其在品牌運營方面的投入卻不低。
招股書顯示，報告期內良品鋪子花在促銷方面的費用逐年提升，分別為19241.60萬元、23135.40萬元和31758.12萬元，三年合計超過7.41億元。
另一方面，良品鋪子在近年來不斷擴張下，賬款回收期較長，導致資金鍊緊繃。其預付賬款激增，2016年至2018年上半年金額為0.99億、1.29億、1.60億，一方面說明良品鋪子為擴張投入較高成本，另一方面也說明了其議價能力在減弱，資金被上游佔用。回款慢、預付款高，這是一家企業核心競爭力減弱的典型表現。
而在鉅額資金持續投入下，公司通過自身經營的造血能力沒有及時匹配，因此資金大量流出。
看看良品鋪子的造血能力，雖然其近年來營收、淨利都在穩步上升，但數據顯示，2016年至2018年上半年，良品鋪子經營活動產生的現金流量淨額分別為7.53億、5.44億、0.27億。
可見其現金流增加乏力，這不是一個好的信號。現金流對企業的重要性不言而喻，甚至一定意義上比淨利潤更為關鍵。一家企業只要現金流充足，即使處於虧損，仍能活的很好，甚至還能長期發展，這也是京東等企業長期虧損仍得到資本青睞的主要原因。
同時，良品鋪子的另一個關鍵數據毛利率，情況也不容樂觀。低於行業平均水平，並呈下降態勢。
數據顯示，2015年至2018年上半年，良品鋪子主營業務毛利率分別為32.93%、32.88%、29.52%、29.75%。而同期來伊份毛利率分別為46.28%、45.37%、43.87%、43.3%，同期鹽津鋪子毛利率分別為46.17%、49.11%、46.86%、41.75%，都遠高於良品鋪子。2015年和2016年包括來伊份、好想你、三隻松鼠、鹽津鋪子等在內的毛利率平均值分別為40.3%和39.8%。值得注意的是，2015年至2017年，良品鋪子的淨利率更少，只有1.5%、2.4%、2.2%。
更為嚴峻的是，良品鋪子的流動比率也低於行業平均水平。
數據顯示，2015年至2018年上半年，良品鋪子的流動比率分別為0.99、0.98、1.12、1.19。而2015年和2016年，包括來伊份、好想你、三隻松鼠、鹽津鋪子等在內的流動比率平均值分別為1.44和1.64。較低的流動比例側面反映出良品鋪子的短期償債能力不足。
結合這些財報中的諸多不利因素，良品鋪子IPO的真正原因便呼之欲出了。
資本道路 勝算幾何？
在業內人士看來，良品鋪子IPO的原因，其一為緩解壓力，其二為命運使然。
熟悉一級市場的老手們大都知道，良品鋪子一路走來，註定了資本之路。來看幾個關鍵環節。
早在2010年7月，楊紅春、楊銀芬、張國強、潘繼紅、顧青、梁新科、合創共享簽署了《湖北良品鋪子食品有限公司章程》，決定出資設立湖北良品鋪子食品有限公司。
2010年8月26日，有“創投女皇”之稱的徐新所領銜的今日資本系，以1000萬元的成本溢價三倍多獲得良品鋪子原各股東合計296.6萬元實繳出資所對應的股權，同時以投入4100萬元的代價認購良品鋪子新增的1216.06萬元註冊資本。
完成該動作後，徐新便將29%的股權掌握在自己手中，這也註定了良品鋪子的上市命運。而為了上市，今日資本也算煞費苦心。
在提交招股書前，今日資本將高瓴資本引入局中。2017年9月，二者簽署《股權轉讓協議》，香港高瓴以3.16億元受讓前者持有的少量股權。12月，寧波高瓴以1.8億元認繳1026萬元新增股本，珠海高瓴以1.36億元認繳774萬元新增股本，將高瓴資本在良品鋪子中的總股權推高至13.48%。
不可否認的是，徐新這一招做的很漂亮，在良品鋪子身上總投入5100萬元，僅向高瓴資本轉讓5.26%股份，便收回到全部投資，且淨賺2.5個億，回報接近五倍。同時其還佔有良品鋪子33.75%的股權，位列第二大股東。
疲態背後 誰買單
但這種資本套路，放在二級市場中還會奏效嗎？
無論多麼精明的資本運作，最終都要回歸於產品、服務、研發、模式、核心競爭力等基礎方面，關鍵的財報數據更是直觀考量。尤其在投資者越來越精明的當下，誰會買單？韭菜真的很難割。
據瞭解，良品鋪子此次IPO募集資金用途中，有57.73%的資金都用於渠道建設，僅3.52%的資金用於研發。
加強渠道建設，顯然是幾大資本方為短期增強良品鋪子盈利能力做出的選擇。但投資者能否對此照單全收還要打一個問號，畢竟這一打法，已經顯露出疲態。
招股書顯示，良品鋪子近幾年加大銷售渠道的鋪設，實施線上、線下全渠道戰略。線上渠道為第三方電商平臺，線下渠道主要包括直營模式、加盟模式及大客戶團購等。
但從線下看，良品鋪子的加盟店數量卻不增反降，新店數量大幅縮減，關店數量持續增加。
截至2018年6月30日，其加盟店共1356家，2017年加盟店數量1358家，環比減少2家，呈下降趨勢。2016年、2017年、2018年上半年，加盟店新增數量為628家、265家、82家，關店數量為128家、170家、84家。
數據中不難看出，在2016年加盟店增長高峰後，新增店面開始減少，同時關店數量呈增長之勢，這意味著良品鋪子線下急速擴張步伐已然放緩。
從比例來看，2015年至2018年6月30日，良品鋪子合作一年以下的加盟店收入佔比分別為4.07%、7.13%、2.48%、10.49%，超過3年的加盟店收入佔比為74.42%、74.21%、67.56%、58.69%。換言之，超過三年的成熟加盟店，是否已出現盈利放緩的苗頭，線下的盈利持久性值得推敲。
從線上看，良品鋪子愈發依賴電商平臺也是隱患。其招股書顯示，報告期內，公司線上模式通過線上平臺實現的銷售收入分別佔主營業務收入的26.53%、33.69%、42.21%和44.85%。可見公司線上銷售渠道的收入佔比不斷增加，逐漸接近一半，對線上的依賴性日漸明顯。
值得注意的是，良品鋪子的毛利率本就不高，若依照目前線上平臺銷售比重的擴大情況持續發展下去，其毛利率或有下滑可能，盈利空間或將進一步收縮。
在線上佔比越來越高的情況下，其高度依賴天貓與京東兩大電商平臺的隱患便浮現出來。招股書中，2016年至2018年上半年，線上平臺收入中僅天貓和京東兩平臺合計佔比就分別達到77.60%、84.67%、89.20%。合作平臺單一性和過多倚重，讓其依賴性越來越強，這對其議價能力及主動性是個不小的考量。
其中，良品鋪子主要依賴天貓平臺。2018年上半年天貓平臺線上收入佔比64.70%。值得注意的是，良品鋪子曾入駐唯品會並開發良品APP商城，但效果均不佳。2018年上半年，良品APP商城線上收入佔比僅1.03%，唯品會佔比1.58%。2017年唯品會佔比1.91%，這意味著其通過線上渠道的擴張並不容易。而線上刷單現象，同樣不容忽視。
上述種種問題，單純依靠打造高端產品是不能解決的。
中國食品產業分析師朱丹蓬表示：“良品鋪子推進高端產品風險很大。調研顯示，以門店銷售為主的三四線市場，對良品鋪子高端產品的接受能力有限。而一二線市場主要以電商銷售為主，電商渠道主打性價比，高端產品很難攻破線上渠道，加上一二線市場有很多進口零食品牌，很少有消費者會選擇良品鋪子的高端產品。”
也有網友質疑：打造高端產品，是企業提高自身核心競爭力最有效，也是最持久的方式，但以高端為噱頭，糊弄投資者和消費者，這樣的企業能走多遠呢？
針對上述種種問題，銠財向良品鋪子發函，截止目前未收到相應回覆。
零食行業二三事
事實上，近年來上市或謀求上市的零食企業不在少數。絕味食品、來伊份、好想你、周黑鴨、鹽津鋪子都已完成了上市動作，三隻松鼠也在上市路上疾馳。零食企業的上市潮，相比教育行業絲毫不遜色。
正所謂天下熙熙攘攘皆為利來，龐大的市場空間是最大吸金石。據中國食品工業協會《中國休閒食品行業發展研究報告》預計，到2019年我國休閒食品行業產值將達1.99萬億元，小品類休閒食品產值達到1.04萬億元。
廣闊市場下，競爭也自然激烈。國海證券分析師餘春生認為，休閒零食上游製造商門檻低，競爭激烈。食品製造企業門檻低於酒類，休閒零食製造商門檻低於乳製品/調味品。
根據前瞻產業研究院數據，2011-2017年行業企業數量不斷增長，2017年我國休閒食品行業企業數量達到2771家，同比增長4.42%。可見我國休閒食品行業入局者仍不斷增加，行業競爭未有趨緩跡象。
中國經濟傳媒協會金融與產業研究院院長柴永強表示：從消費端看，零食行業擁有廣闊市場，企業開拓空間巨大。消費升級趨勢下，消費者對產品健康度、品質化要求提升，企業競爭洗牌加劇。從產業端看，零食行業的上游與中游，模式相對較輕，下游更重一些，這也就導致一些零食企業淨利較低，週轉較高，注重研發具有核心競爭力的企業將價值凸顯。從資本端看，目前休閒零食行業的上市公司，價值表現參差不齊，主要是過度營銷，沒有產品壁壘所致，普遍缺乏優質標的。因此，對於企業而言，打磨產品品質，加大研發提升核心競爭力，進而佔據競爭上游才是王道，以鄰國日本為例，高端零食市場已經相當穩定，我國在高端零食方面還有待提高，這極有可能是我國零食行業發展中的下一個突破口。
在此背景下，相信會有越來越多的零食企業會在高端、健康、品質化方面佈局。對行業來說絕對是一件利好之事。加速行業洗牌下，也促進了我國零食行業的有序發展。這對良品鋪子來說，是機遇也是挑戰，品牌差異化或將愈發趨同，只有切實提高自身核心競爭力，用工匠精神打磨產品品質、系統構建高效管理體系、加大研發真正做到“良品”，才會贏得消費者、投資者的認可。對於良品鋪子來說，快速擴張、一路仰望資本的急奔之後，是到了按下暫停健，認真思考，梳理踏實發展路徑的時候了。如果上述關鍵問題仍被忽略，就可能像代言人吳亦凡等小鮮肉那樣，遭遇質疑。好看的皮囊千篇一律，有趣的靈魂萬里挑一。良品鋪子如何內功修煉，打造真正有趣有料的內在品質靈魂，銠財將持續關注。
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