作者文宇為阿爾法工場研究員
（本報告中的信息均來源於公開資料，不構成任何投資建議）
突發的爆炸事故，打翻了染料中間體“間苯二胺”國內市場供需平衡。行業絕對龍頭浙江龍盛(SH:600352)被動受益。
受產品漲價及預期驅動，浙江龍盛過去6個交易日股價反映激烈：不僅漲幅累計36%，交易量更在3月28日撐破68億。
有部分市場人士對於這家國內染料寡頭，未來1年的利潤預期，陡然升至百億——而今年一月發佈的業績預告顯示，其18年利潤上限為39億。對公司市值的預期也漲到800億-1000億元之間。
化工領域這隻突如其來的黑天鵝，已成為當前A股獵手們最炙手可熱的捕捉對象。
01 “間苯二胺”供應危機
通俗地說，間苯二胺是一種高危屬性的有機合成化學物，主要用於製造合成分散染料。
所謂分散染料，則是染料兩大類別之一（另一類被稱為活性染料），是滌綸、錦綸、腈綸等合成纖維類服裝面料染色所用的必需染料類型。
可見，間苯二胺勾連的下游是服裝這個萬億級剛需市場。
因為間苯二胺在傳統工藝中存在高危及高汙染（尤其是水汙染嚴重）特徵，故在2014年之後的環保風暴中，以寧夏、內蒙為核心的相關內陸廠商相繼關閉，僅留存下以浙江龍盛為首的數家制造工藝更為先進的沿海企業。
根據券商研報顯示，截至2018年年底，國內間苯二胺主要3家供應商，浙江龍盛（6.5萬噸），天嘉宜化工(1.7萬噸)，北方紅光（1.5萬噸）。
其中，浙江龍盛6.5萬噸產能一半以上自用，另外約3萬噸外售。而北方紅光的1.5萬噸產能，據行業人士稱，因為設備維修等等種種原因，並不能完全保證每年足額足量釋放。
天嘉宜化工此番 1.7萬噸產能因事故灰飛煙滅，且短期復工無望（有業內人士分析認為天嘉宜化工可能就此淡出市場），直接導致國內分散染料行業需求缺口達25%—30%左右。
（另有說法是，龍盛年產間苯二胺7萬噸，4噸自用；天嘉宜化工1萬噸)，北方紅光1萬噸。龍盛佔據該市場80%份額）。
從國際市場角度來看，這樣的缺口亦很難通過進口彌補：全球第二大間苯二胺生產商為美國杜邦，但由於浙江龍盛間苯二胺質量高且成本低，因此杜邦公司非但沒有與浙江龍盛公司形成強烈競爭，反而是簽訂了長期戰略採購協議，成為龍盛間苯二胺的主要海外客戶。
事故發生後，間苯二胺的掛牌價格在短短一兩天內迅速躥升。而截至3月29日，據渠道經銷商反映，間苯二胺市場價已經從事故之前的5萬元/噸左右上漲至15萬元/噸。
除了經銷商持續抬高間苯二胺價格之外，浙江龍盛間苯二胺出廠價已在10萬元/噸左右，其出貨很少，目前只供給閏土股份(SZ:002440)等少量客戶，預計後續還將繼續上調空間。此外，分散染料（黑）已有部分成交價格漲至5萬以上。
產能及外售額最大的浙江龍盛因此最為受益，若以外售間苯二胺計算，價格上漲1萬元/噸，其年化增厚業績約2億元。
若按照間苯二胺12萬/噸、分散染料5萬/噸、間苯二酚12萬/噸的價格測算，浙江龍盛年化利潤有望達到70億元以上——這意味著其當前動態市盈率估值僅為7.5倍左右。而若考慮染料和間苯二酚價格繼續上漲的可能性，則業績彈性還將更大。
目前，根據浙江當地的下游產業鏈企業反映，為了維持渠道價格相對穩定與品牌聲譽，浙江龍盛在以10萬/每噸出廠價外售間苯二胺時，要求下游廠家與其簽訂協議：只能自用，不得轉賣。
02 不只是漲價邏輯
在我們看來，浙江龍盛此番“因他人禍而得福”的邏輯演繹，並非單純的產品漲價。
【1】漲價只是表象，定價權是實質。
從行業地位角度來看，此前龍盛處於寡頭壟斷地位——一家佔據國內市場的60%—80%；在天嘉宜化工事故發生後，則一躍成為了絕對壟斷的地位：
鑑於“3.21”事故影響，我們已知化工領域已經開啟了深度風險排查工作，天嘉宜化工作為一家有前科且剛復產便有出現重大事故的企業，中短期已無望恢復產能。
該事故作為建國以來最大的化工慘案，監管部門後續勢必將在新批產能問題上保持謹慎，中短期或難有新項目上馬。
3月29日，江蘇省委常委會召開會議。會議上強調，要持續抓好安全生產風險排查工作，開展化工園區和化工企業專項整治，聚焦重大安全風險隱患，該停的堅決停，該關的堅決關，該淘汰的堅決淘汰。
不僅是江蘇省內，根據行業印染行業交易中介及資訊平臺七彩雲的報道稱，目前國內間苯二胺工廠全部停產檢修，在需求基本剛性的前提下，間苯二胺短期內價格回調的可能性不大，預期還會進一步上漲。
同時，作為一項高汙染的化工項目，間苯二胺用水需求極大，基本只能在沿海地帶開展，通觀整個國內市場，目前唯一的增量預期僅在華泰股份(SH:600308)的1萬噸產能。
不過華泰股份該2016年募投的項目目前尚未投產——原本預計2019年內投產，但目前市場擔心或因天嘉宜化工的事故會存在延遲可能。
這樣的基本事實，將龍盛推至於絕對壟斷地位，可以預期，其很大可能將在未來一到兩年內，擁有行業中最大限度地定價權。
【2】行業景氣週期將不止一兩年。
從2017年開始，同樣因為受益於前期的“環保風暴”影響，染料行業本身就已經處於高度集中狀態。
同時隨著近兩年服裝行業的回暖——這一點可以從A股/H股服裝板塊個股最近兩年的漲幅可以看出，也對上游的染料行業形成了較大支撐。
二者疊加，龍盛所處的分散染料領域已在2018年前後進入了漲價週期。在這起突發事故之前，龍盛的業績已經對行業的景氣度有所體現：2018年預增公告顯示淨利潤較去年增長61.69%到69.78%。
最近10年以來，染料行業先後出現過2次景氣週期，分別是08-10年和12-15年，並直接造就了龍盛的兩個階段性股價高點(見下圖)。
（點擊可看大圖）
事故的發生，勢必又會將已經確認的染料中間體景氣週期再度拉長，其持續時間將不止是原有的一兩年。
此番從漲價到定價權的躍遷，再疊加行業景氣週期的延長效應，使得浙江龍盛當前的大牛股邏輯預期更加陡峭。
【3】價格傳導機制相對暢通
儘管“間苯二胺”供應危機已是既成事實，且短期改善無望，但從成本佔比角度來看，它對最下游的服裝製造及零售的壓力相對有限，故而龍盛的利潤釋放有較大可能的持續性。
“間苯二胺”漲價，成本壓力較大的是印染這一中間環節，染料成本佔印染企業的成本在15%左右。而這一環節，可以通過跟隨漲價傳導至最下游，有成品及零售企業承擔。
對於成品服裝行業來說，染料成本所佔成本約2%-3%，在零售環節幾乎可以忽略不計，相對而言具有較高的印染成本風險抵禦能力。
尤其在過去景氣週期，整個行業也都曾經歷過間苯二胺10萬/噸以上的價格，故而當前來看，“間苯二胺”的漲價傳導機制較為暢通，中短期看，最下游的壓力預期不甚大。
有了較為暢通的價格傳導機制作為安全墊，至少能使得龍盛的19年業績預期較為可靠。
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