江南集團（01366.HK）於2018年3月28日發表了全年業績情況，業績情況良好，基本面整體穩健提升。作為中國最大的電線電纜供應商之一，在波動的市場環境下，公司面臨著不少的機遇和挑戰。
一．業績情況
截至2018年，公司營業額為135.25億元（人民幣 單位下同），同比增長了18.9%；淨利潤為1.8億元，同比上升了75.6%。
由於以產品定價模式為成本加成，平均銅價的上漲導致了公司產品平均售價的上漲，從而提升了公司營業額。
毛利為14.87億元，同比增長12.3%；毛利率為11%，相較去年減少了0.6pct。主要原因是生產中所需消耗的原材料增加。
流動資產上升至132.49億元，同比上升9.9%。非流動資產下跌約4.3%至13.15億元，主要由於收購的一所公司產生的商譽減值所致。
公司擁有人應占年度溢利為1.82億元，同比增加了75.6%。
每股基本盈利增加了75.9%至4.52分。公司擁有人應占權益達54.24億。
通過2018年公司對新廠房的擴建和改造，完成了6臺進口設備的安裝及原有的第5號和第6號車間使用的生產設備整體搬遷，使得公司的年產能增加30億元，產能的增加不僅可以解決存貨積壓的問題，同時也進一步改善交貨期限，為之後營收的增長提供了保障。同時，海外客戶的預期收入也將為來年的增長提供鋪墊，相信在這樣的客觀條件下，公司未來的營收增速會更加持續且穩定。
另一方面，公司毛利未來大概率將會增長。隨著奧凱事件等風波的逐步平息，公司的毛利率也有所回升。同時，國家電網招標過程價格分權重降低，意味著未來招標價格不太可能進一步下降，甚至會有所回升。
二．業績亮點/展望
1.營業額持續攀升，整體情況有所回暖
截至2018年末，電力電纜營業額達94.75億元，同比增長了23.1%，作為公司主要的營收來源增長仍保持強勁。雖然國家電網降低了其國網投資導致公司產品售量略有減少，但由於平均銅價保持上漲，同時售價相對較高的額定電壓所佔電纜的銷售比重增加，因此2018年電力電纜的單位價格大幅上升約每公里42,445元人民幣，同比上升34.3%。
電器裝備用電線電纜產品方面，營業額增長至25.39億元，佔整體營業額18.8%，同比增長12.5%。銅價上漲同樣作用於其單位售價的增長，而毛利率2.4%的小幅下降則是源於原材料消耗的提高。
裸電線產品方面，營業額大幅下降32.5%至4.32億元，主要由於偏遠地區貨物交付和南非地區銷售下跌導致。然而，由於銷售較多較高價的鋁合金產品和單價同樣提升的特高壓裸電線，所以毛利率的變化其實很小。所佔整體營業額比率小，因此影響並不大。
再看看特種電纜產品方面，年度營業額達10.79億元，同比大幅增長37.6%。主要原因之一也是銅價的提高，其單價提升幅度最大，20,225元每公里，增幅達61.1%。另外一方面，公司採礦和造船客戶的銷售增加，運用於這些行業的特種電纜的較為特殊，價格較高。
2.銅價短期繼續看漲，成本抬高整體銷售額
截至2018年，倫敦金屬交易所有限公司平均銅價為6,524.3美元每噸，同比增長了5.9%。成本加成定價法進一步抬升了平均售價，公司的電力電纜價格在2018年達到了42,445元每公里，同比增長了34.3%。
作為交易最活躍的金屬之一，銅價一直受到人們的重視和關注。隨著2019年第一季度的震盪上行，一部分研究人員認為第二季度的銅可能達到新的高點，預計漲到7,000美元每噸以上。其中原因主要可能全球現階段缺乏大規模的銅礦山投產項目。同時，2019年廢銅貿易政策將進一步收緊，廢銅進口將呈現前高後低的趨勢。環保政策收緊，國內回收量也難以樂觀估計。這樣的情況下，全年國內廢銅供應量仍將小幅減少。
隨著銅價的上升，公司電纜的單位售價可能會在一定時間段內仍保持在高位。在這樣的售價基礎上，公司在短期內仍可保證銷售額的上升和單位售價的高位水平。
3.把握機遇，進一步開拓特殊電纜市場
上游產業方向，企業繼續延續去年的產品結構的調整，繼續拓寬了特種電纜這類的高毛利產品。其營業額增長幅度在不同產品中最大，增幅達37.6%。隨著整體的結構調整，公司的毛利率在原材料價格持續增長的情況下，仍與去年保持相對平穩，只略降了0.6%。2016到2017年度則下降了3.3%。整體毛利率情況有所改善。
根據國務院《核電發展中長期規劃》和國家十三五規劃，到2020年，我國核電裝機容量將達58GW以上，在建項目核電裝機容量達30GW以上。然而，截至2018年末，中國投入商業運行的核電機組共44臺，裝機容量44.65GW。可見距離“規劃”中的數額仍有一部分。不僅僅在核電方面，風電的市場需求同樣巨大。2017年國內海上風電新增裝機319臺，新增裝機容量116萬千瓦，同比增長了97%。
隨著科技的發展和人們的需求增加，現在需求特種電纜的行業日益增多。從我們知道的通信電纜，軌道交通電纜，到不熟悉的海洋工程，艦船及變頻器所需電纜。特種電纜雖然現在還不是市場佔有量最大的營業部分，但確實是最有前景且可發展方向最廣闊的市場之一。截至2018年末，江南集團提升其研發成本至0.58億美元，同比增長62.6%，主要目的就是為了研製毛利更高的新產品。其中佔比最大就是特殊電纜。相信隨著技術研發有所進展，公司在特殊電纜領域上的投入的比重會更大。
4.政策利好下，基礎建設帶動電力電纜新增長點
在下游產業方面，隨著西安奧凱事件影響逐步減弱，經營環境已經開始趨於穩定。在行業情況逐步恢復且宏觀機遇增多的情況下，公司也有更多的精力去深耕主業，生產基礎電力電纜。
其中之一的機遇就是基礎電網建設。電網工程建設於電力企業電力工程建設中占主導地位，在“十三五”期間，國家電網預計共投資30,000億元用於電網建設。
根據國家電網發佈的《關於服務鄉村振興戰略大力推動電氣化的意見》，國家計劃要在2019-2022年，全面實施鄉村電氣化提升工程。而其中，要改善電氣化水平，最重要的一部分就是完善農村電網的基礎設施，改善農村電網的供電時間和供電可靠率。針對此，國家未來三年將投入3300億元人民幣進行農網改造。同時，作為消耗品的電纜，其使用年限是有限的，為了保持優秀的傳到效率，必須及時更換。對於公司來說，需求量大且回購率高的鄉村工程是發展其電力電纜產品重要的渠道之一。若能達成長期合作，持續性強且優質的收入來源將得到保障。同時，國家的補貼和政策扶持也能夠緩解企業的經營壓力。
（數據來源：智研諮詢、中國鐵路總公司、《鐵路“十三五”發展規劃徵求意見稿》）
在政府的規劃之下，鐵路交通同樣涉及到基礎民生。2019年，中國鐵路總公司計劃投資8500億元，總體達到了中國歷史上的最高水平。其中，擬於投產新鐵路線共6800公里。僅高鐵部分就達到了3200公里。
（數據來源：智研諮詢、中國鐵路總公司、《鐵路“十三五”發展規劃徵求意見稿》 ）
同時，城軌交通的電軌市場規模也保持穩定，且預估在隨後的幾年有望持續擴大。
城市軌道交通中包含著巨大的發展前景，其中，車用電纜，環網電纜基本在使用10-12年後就需要更換，市場預期，三到五年期間車用電纜市場的規模將達到42.8億元，環網電纜達193.2億元。同時，公司參與了深圳地鐵，上海地鐵等15個城市的城軌建設，有相當數量的企業作為公司長期合作客戶
在這樣的市場需求下，公司面臨的業務種類比想象中的更多。若能夠和政府達成協議，並在其中的幾項項目中長期合作，公司在得到穩定且大量的訂單量的同時，更能得到這種惠及民生的項目的參與資格。對企業的未來發展和市場聲譽來說都有著很大的益處。
5.銷售網絡的擴張和優質客戶群優化公司經營
截至2018年，中國大陸地區的銷售收入佔到了整體的97.7%。其中直營銷售店共116家，銷售網絡遍佈全國300多個城市，主要集中在江浙滬地區，除去西藏青海等偏遠地點，全國各省基本都有江南集團的銷售網點，公司有608名銷售服務員，人力資源充沛。覆蓋率的提高不僅直接提高了銷售量，同時不同地區的網點還可以引申至其他類別電力產品的銷售，因地制宜的進行業務擴張和發展。
公司多元化的優質客戶同樣給營業額帶來穩定的增長。其中，約有40%是通過直接銷售，約60%通過招標程序進入優質企業客戶的採購體系。
能源類別客戶提供的營業額達到了公司整體年營業額的43.5%，佔近一半的份額。我們可以看到不論是能源、工業、還是基建裡都有國企的身影。與國家電網，中國石油，深圳、上海地鐵等公司的合作不但為公司提供了續約率穩定，量高的營業收入，同時也讓公司參與到了公共設施及基礎建設中來，提高公司商業地位及市場影響力。
同時，能源和基建行業都處在上升發展期，隨著國家政策的指引，一些計劃好的建設會逐步落實，能源和基建將在之後的發展中給公司帶來新的未來增長動力。
三．總結及估值
截至2018年，公司發展情況穩定，之前所制定的戰略及目標均在一定程度上實現了。2018年全球經濟情況不穩定，中國的國內生產總值增速6.6%也是近年來較低的增速。再加上奧凱事件等行業內部出現的問題，電纜行業先前頭頂的烏雲還未完全散去，發展路上的挑戰仍持續存在著。但是隨著政策的推行，電網“混改”推動投資進程，同時，基礎建設的投資計劃也在穩步的推進，相信在這樣的政策利好下，公司的未來發展前景相對比之前更加廣闊且充滿機遇。
在股權架構方面，公司於2018年11月01日發佈公告，稱公司已採取多項行動引進新投資者來擴大股東基礎，其中包括與公司潛在投資者保持溝通，分別於2014年9月16日及2015年7月29日成功向若干專業、機構或其他投資者配售股份。在此基礎下，與2012年9月10日的股權架構相比，公司目前股權架構已開始逐漸分散而非高度集中。
通過股本結構可見，公司已經逐漸從以佔股5%以上的大股東為主的模式開始轉變，解決股權高度集中情況，逐步增加其他公共投資者的佔比。公共投資者比例從2017年06月30日的54%上升到了2018年06月30日的65.03%。為進一步顯示其股權不再高度集中，公司根據查詢後得悉，於2018年9月28日，首10名股東合計持股54.55%，首20名股東合計持股59.98%，首25名股東合計持股61.97%。
股權的分散同樣分散了以往過於強大的“獨立”力量，讓公司以更加客觀和開放的方式經營，讓公司整體的決策更加民主化。同時，作為上市公司，讓更多個人投資者加入會讓公司股票更加市場化，在市場自由的買賣當中，讓價格更好的體現其價值。
另一方面，縱向來看，我們可以將江南集團與A股的智慧能源、漢纜股份和寶勝股份進行對比。其中，公司的歷史市盈率為8.2倍，倍數遠低於其他幾家公司，其中寶勝股份的歷史PE甚至達到了44.8倍。江南集團和其他A股電纜公司之間的市盈率相差幅度已遠遠超出了A股和H股的正常區間範圍。同樣的，0.28倍的市淨率相對於公司之前2倍多的數額也處在低估的區間，與A股公司橫向比較也相對低估。
在之前動盪的行業背景下，公司經營狀況仍然保持良好，營業額，整體毛利都有所提升。相信隨著之後行情的變化及公司內部的轉型，公司股票價格能夠得到進一步的提升。
閱讀更多 格隆匯 的文章
