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1、政策助力，是裝配式快速發展的核心
1.1、政策背景，裝配式建築勢在必行
對比發達國家，我國裝配式建築滲透率差距巨大。主要發達國家建築現代化 推進已經較為成熟，建築業相對成熟、完善。工業化程度高的發達國家均曾 開發出各類裝配式建築專用體系，如英國 L 板體系、法國預應力裝配框架體 系、德國預製空心模板牆體系、美國預製裝配停車樓體系、日本多層裝配式 集合住宅體系等。代表國家美國、日本、法國、新加坡等 2017 年裝配式建 築滲透率均達到或超過 70%，對比我國 2017 年滲透率僅8.4%，我國裝配 化建築滲透率差距較大，提升空間巨大。
建築業人工費用逐年上升，農民工從事建築業意願持續走低。據統計局數據， 我國建築業農民工收入水平逐年上漲，2017 年平均月收入達到 3,918 元， 2009-2017年收入水平增加 Cagr 為 11.6%;另一方面從事建築業農民工佔 比 2014 年起呈下降趨勢，農民工選擇建築業意願持續走低，預計未來將進 一步推動建築業人工費用上升。
當前我國裝配式建築發展主觀動力不足，主要源於 1)傳統現澆建築模式成 本仍低於裝配式建築建造成本(如亞泰集團張建國等 2017 年分析結果，現 澆及裝配率分別為 20%、40%、60%的建築每平米建造成本分別為 1,235、 1,372、1,605、1,653 元);2)傳統土建施工企業、操作工人施工中(尤其 是住宅建設)更熟悉現澆工藝流程。
裝配式建築為建築業未來趨勢，亟待政策支持。考慮到:1)海外建築業現 代化發展路徑參考(我國與海外裝配式建築佔比差距明顯);2)當前建築 人工費用支出持續上漲，建築裝配率提升有利於人工費用下降(表 1)，裝 配式建築為我國建築業發展未來確定性趨勢。但考慮到當前施工方提升建築 裝配率主觀動力有限，迫切需要政策支持、引導。
1.2、政策加碼，首提“鋼結構+住宅”
裝配式建築政策支持持續加碼。2013 年住建部印發的《“十二五”綠色建 築和綠色生態區域發展規劃》首次明確提出要我國要加快形成裝配式混凝 土、鋼結構等工業化建築體系;國務院於 2016 年提出我國力爭用 10 年左右 時間裝配式建築佔新建建築比例達到 30%;2017 年住建部進一步明確裝配 式建築發展規劃，提出到 2020 年全國裝配式建築佔新建建築比例達到 15% 以上，其中重點推進地區、積極推進地區和鼓勵推進地區分別大於 20%、15% 和 10%，此外多項裝配式建築建設、評估標準相繼出臺，各省/地區相繼發 布配套政策支持推進裝配式建築實施，明確裝配式建築佔新建建築比例目 標，同時提出相關補貼、優惠政策(附錄表 7，表 8)。
住建部首次僅提推廣鋼結構，明確住宅建設試點，後續配套政策值得期待。覆盤我國發展裝配式建築相關政策，政府上層部門基本同時推廣PC結構和 鋼結構應用，並無明顯側重。2019 年 3 月 27 日住建部建設市場監管司發佈 的“2019 年工作要點”於首條工作要點“推進建築業中重點領域改革，促 進建築產業轉型升級”中單獨提出要開展鋼結構裝配式住宅建設試點，系裝 配式建築推廣政策中首次僅提鋼結構試點，同時提出將選擇部分地區開展試 點，並將於試點地區保障性住房、裝配式住宅建設、農村危房改造和易地扶貧搬遷中明確一定比例工程項目採用鋼結構裝配式建造。參考過往中央政策 提出後地方政府配套政策往往快速跟進，我們認為“鋼結構+住宅”地方配 套政策值得期待。
1.3、政策驗證，裝配式快速發展，但鋼構未享紅利
我國裝配式建築行業正高速發展。近年來在政策持續推動、建築技術持續升 級的背景下，我國裝配式建築面積、行業規模迎來快速發展。2017 年我國 新建裝配式建築面積達到 1.5 億平方米，佔 2017 年新開工房屋面積比例已 達 8.4%，面積較 2016 年增長 31.6%，2011-2017 年新建裝配式建築面積復 合增速高達 123.6%;2017 年裝配式建築及相關配套產業(清潔能源、一體 化裝飾、智能家居等)總行業規模達到 5333 億元，較 2016 年增加 38.6%， 2011-2017 年行業規模複合增速高達113.1%。間接數據亦佐證裝配式建築 行業快速發展，我國工程機械租賃設備龍頭龐源租賃數據顯示，公司用於裝 配式建築塔吊產值佔比持續提升，2017 年以來裝配式建築使用塔吊數量及 噸米數月度數據基本保持超 100%同比增速增長。
我國裝配式建築以 PC 結構為主流，鋼結構尚未享受行業成長紅利。儘管裝 配式建築行業發展迅速，鋼結構行業受益似乎並不明顯，主要鋼結構上市企 業杭蕭鋼構、精工鋼構、鴻路鋼構、中建鋼構 2011-2017 年收入Cagr分別 為 4.4%、2.3%、6.1%、14.7%遠慢於裝配式建築面積、行業規模同期增速(123.6%、113.1%)。我們推測2018年以前裝配式建築行業紅利主要由 市場主流 PC 結構享受。
我國現階段裝配式建築中 PC 結構佔據主要位置，其次為鋼結構。以住建部 2016 年發佈的 119 項裝配式建築示範項目為例，PC 結構項目為 41 項，佔 比 35%;鋼結構 19 項，佔比 16%;木結構為 4 項，其餘為部品部件生產項 目。
2、鋼結構將有望站上裝配式的風口
2.1、裝配式與鋼結構原非一一對應
裝配式建築構件主要為預製混凝土(Precast Concrete，PC)結構、鋼結構 和木結構，三類構件各具優劣。我國裝配式建築 PC 結構應用最多，集中應 用於水利工程、橋樑等建築，過去作為試點的保障性住房亦大多使用 PC 結 構，PC 結構在三類構架中強度最好、防火/防腐性能最出色。鋼結構應用集 中於公共建築/工業建築，三類構件中具備工業化程度最高、抗震性能出色、 結構靈活得房率最高等優點。木結構環保性能出色但建造成本高，應用最少。
我國鋼結構主要應用於公共建築、工業建築，住宅建設應用較少。據中國建 築金屬結構協會數據，2016 年鋼結構應用項目中商業地產/場館/廠房類項目 佔比高達 74.5%，住宅項目佔比僅4.1%。裝配式住宅類項目更多采用 PC 結構，主要源於傳統土建施工企業更熟悉混凝土工藝及鋼結構人才相對欠 缺。
2.2、若政策支持加碼，鋼構成本並非關鍵制約
平均成本方面，鋼結構>PC 結構>現澆。據住建部住宅產業化促進中心測算， 現澆混凝土房屋造價約 2,000元/平米;據住建部《裝配式建築工程消耗量定 額》(徵求意見稿)，PC 結構小高層住宅、高層住宅(裝配率 20%-60%) 平均造價分別為2,151、2,416 元/平米，分別較現澆造價高 7.6%、20.8%， 鋼結構高層住宅平均造價為 2,777 元/平米，較 PC 結構高層住宅高約 8.5%-27.4%。
中長期鋼結構成本劣勢將逐漸消失，短期大規模推廣仍需政府補貼。根據住 建部《裝配式建築工程消耗量定額》(徵求意見稿)，裝配式建築的造價成本中 85%為建安成本，建安成本包括人工費、材料費和其他費用;隨著裝配 式建築裝配率提高，人工費用佔比逐漸降低(絕對金額亦降低)，主要費用 材料費用逐漸提升，其中鋼結構裝配式建築人工費用佔比最低(8.2%)，材 料費用佔比最高(72.0%)。考慮到建築業人工成本逐漸走高，隨著應用規 模擴大規模效應體現，材料費用將逐漸下降。中長期來看，我們認為鋼結構 裝配式建築相對現澆建築、PC 結構裝配式建築的成本劣勢將逐漸消失。短 期來看，成本劣勢可由中央政府和地方政府稅收優惠、補貼及其他政策支持 所抹平。
儘管 PC 結構成本較現澆高，但過去數年其依舊能夠迎來快速發展，核心原 因在於政策支持。因此我們認為，若政策加大對鋼構的支持力度，目前鋼構 的成本劣勢並不會成為其快速推廣的絆腳石。
2.3、保障房等項目，政策可操作性高
保障性住房建設是我國房建市場重要組成部分，預計住房保障相關支出將維 持較高水平。我國房建約70%左右為住宅建設，保障性住房開工面積佔住宅 新開工面積比例近年來處於 40-50%區間(2017 年測算佔比為 44%，“十二 五”期間測算佔比為 49%)。受益於民生工程重要性凸顯，國家推進保障性 住房支持力度大，2017年全國用於住房保障的公共財政支出(包括廉租住 房、棚戶區改造、農村危房改造等)達到 6,552 億元，2010-2017 住房保障 公共財政支出 Cagr增速為 16.7%，根據住建部建設事業“十三五規劃”， 將持續推進城鎮保障性安居工程建設持續、加快農村危房改造力度，我們預 計住房保障財政支出仍將維持較高水平。
保障住房是推進裝配式建築的重要抓手，過去裝配式建築以 PC 結構為主。 過去中央政策並未明確規定保障性住房建設強制或推廣裝配式住宅建設，但 考慮到裝配式住房具備安全性好/工期較短/環保節能表現好等優勢，結合政 府提出的裝配式建築佔比目標(表 2)，保障性住房採用裝配式建築助政府 實現一石多鳥效果。在此背景下，部分地方政府明確發文大力推進保障性住 房採用裝配式建築。過去採用裝配式建築的保障性住房大多已 PC 結構為主， 主要源於施工企業更熟悉混凝土工藝、成本優勢及鋼結構人才較緊缺。
政策引導採用鋼結構裝配式住宅將使行業發展提速。我們認為 3 月 27 日住 建部建設市場監管司首次單獨提出試點地區保障性住房、裝配式住宅建設、 農村危房改造和易地扶貧搬遷中明確一定比例工程項目採用鋼結構裝配式 住宅有幾方面重要意義:1)突破鋼結構應用領域，考慮到保障性住房為房 建領域重要組成部分，鋼結構需求空間被打開;2)試點應用範圍明確，路 徑清晰，有利於順利實現鋼結構推廣;3)鋼結構裝配式推廣有利於放大鋼 結構裝配式規模，有利於進一步降低成本;4)中央政策引導有望帶動更多 地方政府發佈配套政策推動保障性住房採用鋼結構。
3、從這個時點起，我們看好鋼構長期成長性
3.1、裝配式建築行業將保持成長性
考慮到我國裝配式建築還有巨大提升空間，國家對裝配式建築行業發展政策 持續加碼，產業扶持力度及針對性逐漸加大，同時裝配式建築相較現澆模式 造價優勢將逐漸顯現，我們認為未來裝配式建築行業值得期待。
根據政策要求(圖 4)，預計我國2020年新建裝配式建築佔新建建築比例 達到 15%，2025 年進一步達到30%。參考住建部 2016 年 11 月發佈的《裝 配式建築工程消耗量定額》(徵求意見稿)，每平方米裝配式建築造價取不 同類建築之中位數 2,231 元/平方米，考慮到人工成本逐年上升，規模效應致 材料費用下降，我們假設中短期單位成本裝配式建築平均價格維持 2,231 元 /平方米。據此測算，我們預計裝配式建築行業規模 2020 年、2025 年將分 別達到7,006、14,011 億元，2017-2020 年裝配式建築行業規模 Cagr 為27.9%，2017-2025 年Cagr為 19.6%，裝配式建築行業未來將保持高速成 長。
3.2、受益政策傾斜，預計鋼結構行業將提速
對比國外，鋼結構建築佔比有巨大提升空間。從三個角度可以直觀感受我國 鋼結構裝配式建築與國外美日為代表的發達國家差距:1)2017 年，中國建 築用鋼量佔鋼材總消耗量比例約 22-26%，發達國家普遍在 50%以上;中國 建築鋼結構用鋼量佔鋼材總產量比例不足 2%，發達國家則普遍為 30%以上; 2)2017 年，中國使用鋼結構住宅佔比不足 5%，發達國家則普遍在 20%， 日本高達 50%。參照發達國家建築現代化發展路徑，我國鋼結構建築佔比仍 有巨大提升空間。
考慮到:1)我國裝配式建築行業規模持續高增長;2)政策推動鋼結構裝配 式建築試點部分地區保障性住房建設，短期有望推進鋼構快速應用;3)長 期來看鋼結構裝配式建築造價劣勢將逐漸消失，短期價格劣勢可通過政府補 貼彌補;4)對比發達國家，我國鋼結構建築佔比提升空間大;我們認為鋼 結構裝配式建築空間廣闊，發展將提速，看好行業長期成長性。
4、投資建議
裝配式和鋼構原非一一對應關係。鋼構在公共建築領域應用廣泛，而 PC 則 在住宅領域更受青睞。住宅建設占房建達 70%，前期鋼構在此方向幾無應用。 參考主要鋼構上市企業經營數據，鋼結構尚未享受裝配式建築行業高成長紅 利。考慮到此次住建部明確單獨提出在試點地區住宅建設推廣使用鋼結構， 隨著後續配套政策逐漸落地，鋼構有望突破天花板，將站上裝配式建築風口。
我們認為受政策持續加碼引導，我國裝配式建築將保持高速增長，其中鋼結 構裝配式建築為其中最優質賽道，考慮到當前行業集中度仍較低，細分行業 龍頭成長有望超越行業增長速度，建議關注精工鋼構、鴻路鋼構。
精工鋼構是鋼結構行業龍頭之一，主營業務包括鋼結構建築及圍護系統設 計、製作、施工和工程服務，公司自主研發的“綠築”GBS 裝配式建築集成 體系已落地，裝配化率超 90%，17 年以來通過“三大自營基地”和“技術 授權加盟”兩種模式加速成長。公司具備鋼結構裝配式建築一體化施工優勢。
鴻路鋼構擁有全國最大鋼結構製作產能，相繼在湖北團風、渦陽、金寨、重 慶南川建立鋼構生產基地。公司重視鋼構技術研發，擁有高層住宅、低層住 宅、智能車庫三大技術體系，同行領先。同時公司積極參與裝配式建築施工 項目，目前以項目總承包為主，項目附加值高。經過多年發展，公司形成了 鋼結構製造與裝配式建築雙輪驅動模式，優勢互補，當前公司鋼構產能仍在 持續擴張。
5、風險分析
地方政府鋼構推廣配套政策跟進、執行不及預期:考慮到短期鋼結構裝配式 建築大規模應用仍需政策支持、政府補貼，若地方政府配套措施跟進不及時 或配套政策執行不及預期，或影響鋼結構裝配式建築大規模落地。
裝配式建築政策推進不及預期:考慮到我國裝配式建築發展歷史仍短，各地 區發展差異性大，存在政策執行難度大、較難統一的問題，若裝配式政策推 進不及預期，或影響裝配式建築佔新建建築面積比例提升進度，若不能實現 2020 / 2025 年規劃目標，或使實際市場規模與測算市場規模存在明顯。
政策執行到企業執行滯後超預期:考慮到鋼結構裝配式建築於住宅建設試點 操作層面仍需施工企業最終完成，若政策傳導至企業滯後明顯，將使鋼結構 裝配式建築推廣遜於預期。
成本下降遜於預期:鋼結構大規模推廣應用中長期驅動因素認為為人工成本 上升及規模效應帶來的材料費下降合力產生的成本優勢，若鋼構成本優勢遲 遲未能體現，將影響其中長期應用前景。
鋼價大幅上漲:考慮到近年來隨著供給側改革推進導致鋼價出現明顯波動， 對鋼結構企業產生一定程度負面影響，若未來鋼價大幅上漲，將帶動鋼結構 出廠價一定程度上漲，不利於鋼結構裝配式建築推廣。
報告來源：光大證券（分析師：孫偉風）
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