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作者|袁啟明
據多方消息，國內第二大加密幣礦機生產商嘉楠耘智在10月中下旬披露招股說明書，於10月底開始路演、認購，並於近日在美國納斯達克交易所上市。此次擬發行新股1.26億，整體估值20億-30億美元區間，預估PE8-10倍。這家2013年成立並在2016年開始衝擊資本市場的企業，終於“跑過了起點”。
據企查查資料顯示，嘉楠耘智信息科技有限公司（下稱“嘉楠耘智”）司於2013年04月09日在杭州市江乾區工商行政管理局登記成立。法定代表人張楠賡，註冊資本90000萬人民幣，主營業務為計算機軟硬件技術開發，技術服務，技術諮詢等。
三次衝擊資本市場，三次失敗
一直以來三大礦機巨頭都渴望進入傳統資本市場，但上市之路卻坎坷叢生。
其中嘉楠耘智的上市之路可以說最為艱難，三次衝擊資本市場，三次失敗。
2016年嘉楠耘智曾試圖通過“借殼”的方式登陸A股。
2016年6月，深交所創業板上市公司魯億通(13.950, -0.24, -1.69%)電氣曾發佈公告稱計劃重大資產重組，擬作價30.6億元從嘉楠耘智現有14名股東手中收購全部股權，然而，此後因有“借殼”之嫌被深交所叫停。
2017年8月，嘉楠耘智再次尋求在新三板掛牌上市。
不過這並不是一個好時機，因為在一個月後的9月4日，國內加密貨幣市場遭遇政策監管風暴。相關部門開始禁止境內一切加密貨幣交易和lCO，嘉楠耘智也在當年10月和11月連續四次收到股轉公司詢問意見，最終在次年3月主動放棄掛牌。
2018年5月，嘉楠耘智奔赴香港上市，這也是嘉楠耘智的第三次努力。
5月15日，嘉楠耘智正式向港交所遞交了招股申請，擬以紅籌形式在香港主板上市，摩根士丹利、德意志證券、瑞士信貸和招銀國際擔任聯席保薦人。
然而6個月後，港交所官網將嘉楠耘智的上市申請歸為“失效”一列，上市之路再度失敗。
之後有媒體報道稱嘉楠耘智向美國證券交易委員會（SEC）秘密遞交了上市申請，募資金額2億美元。
赴美后華麗轉身
在連續失敗以後，嘉楠耘智想到了赴美上市。那麼赴美上市就能一路順暢嗎？業內專家認為，成功的可能性真的要高於內地和香港。
上述專家指出，首先，美股市場相對要求更低，美國IPO屬於註冊制，重在監督信息披露的充分真實性，不能存在欺詐信息，沒有其他的條條框框。而中國香港IPO雖然也稱為註冊制，但它還是帶有一些核准成分。
其次，美股准入包容性更強，對新興行業，尤其是比特幣、區塊鏈等產業包容性更高。比特幣和區塊鏈技術在美國認可度高，美國的資本市場受政策的影響非常小，只要符合美國的上市程序，赴美IPO整體上市的難度比中國香港要小。
然而，從目前來看，比特幣走勢不明，對於嘉楠耘智而言，未來業績的可持續性是一個重大疑問。
近日，嘉楠科技在納斯達克上市，發行當天股價出現破發情況，募集規模從4億美元大幅下降到9000萬美元，融資額縮水近80％。
一年虧4.2億
招股書數據顯示，2019年上半年，嘉楠耘智總營收2.9億元，淨虧損3.3億元。
相比之下，2018年全年，嘉楠耘智的營收為27.1億元，淨利潤為1.2億。
即便如此，這份招股書仍然與投資者們玩了一個小小的數字遊戲——事實上，嘉楠耘智早在2018年下半年便開始虧損。
一本區塊鏈通過嘉楠耘智披露的2018年及2018年上半年數據，計算出了該公司2018年下半年的財務狀況：營收7.6億元，淨虧損9440萬元。
如果合併2018年下半年與2019年上半年的數據，嘉楠耘智在最近一年的淨虧損高達4.2億元。
在幣價下跌、礦機滯銷的大背景下，嘉楠耘智的毛利率由2016、2017年的超過40%，驟降至2019年的3.88%。而這一數據，仍然是“財報美化”後的結果。
自2018年下半年起，嘉楠耘智就對旗下礦機的存貨價值進行了減記處理，減記金額高達5.1億元人民幣。
此舉讓其“成本”大幅下降。若不考慮存貨價值減記，而按照實際成本計算，嘉楠耘智在2018年下半年之後的毛利率已經變為負值。
這意味著，嘉楠耘智的主營產品礦機，早已開始賠本銷售。賣一臺虧一臺，成為了幣價下跌背景下，嘉楠耘智業務的真實寫照。
業績持續性存疑
2017年到2018年，嘉楠耘智營業收入從13.08億元增長到27.05億元，增長幅度為106.8%，同期，淨利潤從3.76億元下降至1.22億元，降幅達67.4%。更為嚴重的是，公司毛利率下滑嚴重。2017年、2018年、2019年上半年，嘉楠耘智的毛利率為46.2%、18.8%、3.9%。
從收入構成來看，2017年，2018年和2019年上半年，比特幣礦機以及其他比特幣礦機零件和配件的銷售額分別佔嘉楠耘智總收入的99.6%，99.7%和99.4%，為公司的主要收入來源。中國客戶是嘉楠耘智礦機的主要客戶群體，2017年、2018年及2019年上半年，來自中國客戶的收入分別佔嘉楠耘智總收入的91.5%，76.1%及87.9%。
一組數據可以看出比特幣礦機業務的冷暖。招股說明書數據顯示，2017年、2018年，嘉楠耘智分別銷售礦機數量為294523臺、559137臺，銷售均價分別為4402元、4726元；2019年上半年，礦機銷量為253352臺，均價為1103元，而2018年上半年，礦機銷量為266311臺，均價為7160元。
另外，懸在嘉楠耘智頭頂的還有政策風險。在國家發改委今年4月發佈的《產業結構調整指導目錄（2019年本，徵求意見稿）》中，被列入淘汰類的目錄包括虛擬貨幣“挖礦”活動（比特幣等虛擬貨幣的生產過程）。如果國家發改委目錄草案按提議頒佈，市場實體將不被允許投資或進入加密貨幣開採業務。
從目前來看，如果比特幣走勢不明，對於嘉楠耘智而言，未來業績的可持續性是一個重大疑問。嘉楠耘智在此前披露的招股書中就曾提到其面臨的風險，包括區塊鏈技術發展仍處於早期、監管環境存在風險；加密數字貨幣的算法、挖礦機制變化、預期收益變化將影響礦機需求等。
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