- 近期，國內疫情形勢向好，但海外疫情不斷髮酵，市場風險偏好回落。本週初，海外多國央行開啟降息操作，疊加國內經濟增長壓力，國內貨幣政策進一步發力預期強烈，國債期貨節節攀升。
多國央行開啟降息操作，中國國債配置價值凸顯
2月下旬開始，日本、韓國、意大利、伊朗等國新冠肺炎確診病例快速上升，同時歐洲和中東多國出現意大利和伊朗的輸入病例。截至3月3日，除中國外，全球70多個國家出現新冠肺炎確診病例，累計確診病例超過10000例。海外疫情的擴散引發權益市場大幅調整，避險情緒升溫，10年美債收益率不斷下行，創歷史新低。
面對金融市場的劇烈波動和經濟前景的不確定性，包括澳大利亞、馬來西亞、美國在內的多個國家央行已經開啟降息操作。北京時間3月3日晚，美聯儲表示，新冠肺炎疫情對經濟構成了不斷變化的風險，為支持實現最大的就業率和價格穩定目標，決定下調基準利率50個基點，同時降低超額準備金率50個基點。美聯儲此次降息幅度符合預期，但降息時間提前超出預期。歷史上美聯儲緊急降息50個基點及以上，往往預示美國經濟衰退風險處於較高水平，比如互聯網泡沫破裂後的2001年1月降息50個基點、2001年“9·11”襲擊事件發生後當月降息50個基點、次貸危機蔓延的2008年1月降息75個基點。在歷次美聯儲緊急降息後，美股下跌風險仍然較大，而債市在避險情緒推動下，收益率仍有下行空間。目前市場預期年內美聯儲仍有1—2次降息操作，以延緩衰退到來。
在美聯儲提前降息前，七國集團（G7）財政部長和央行行長髮表聲明，正在密切監視新冠肺炎疫情擴散及對市場經濟狀況的影響，承諾使用所有適當的政策工具實現強勁、可持續的增長，並防範下行風險。目前來看，美聯儲的提前降息打破了非美國家貨幣寬鬆的掣肘，未來幾週日本和歐洲央行或開展跟隨操作。當前日本和德國國債收益率已經進入負利率區間，美國10年國債收益率在此次降息後跌破1%。從國債收益率絕對水平上看，中國國債配置價值凸顯。另外，考慮到美國、日本、英國等國基準利率下調空間已經不大，而中國利率下調仍有足夠空間。因此，無論從債券配置價值，還是從央行操作空間看，境外資金加速配置中國國債的動力增強，或助力國債收益率進一步下行。
國內復工復產加快，國債中期上行承壓
與海外疫情形成鮮明對比，國內疫情形勢已經逐漸好轉。同時，政策重心逐漸由疫情防控向經濟增長傾斜。從已經公佈的2月製造業PMI數據來看，疫情對於生產和需求兩端同時施壓，一季度GDP增速大幅放緩的可能性較大。考慮到2020年全面建成小康社會和“十三五”規劃收官之年的經濟增長目標，後續逆週期調節有望繼續加碼，財政政策和貨幣政策仍有進一步發力空間。
近期監管層對就業問題格外重視，不論是此前政治局會議“就業優先”的表述，還是近期人社部宣佈今年碩士研究生擴招，政策意圖可見一斑。儘管目前大型企業的復工進度較快，但中小企業復工情況仍不樂觀。根據國務院國資委數據，截至2月26日，中央企業所屬4.8萬戶子企業復工率為91.7%，扣除按要求延遲復工的企業後復工率達到97.9%。但人口流動指標顯示，2月22—29日，勞動力輸入性區域（廣東、浙江、江蘇、上海、北京）人口遷入規模僅為去年同期的25%，而勞動力輸出性區域（河南、山東）人口遷出規模僅為去年同期的25.5%。作為解決就業的主力軍，中小企業目前用工荒和用工難的問題亟待解決，預計政策將繼續加強對小微企業的支持力度。
此外，自2月下旬開始，地方債發行開始加快。伴隨著復工復產加快，3月基建投資大概率迎來修復，二季度國債面臨上行壓力。近期，投資者需要密切關注復工數據及地方債發行節奏。考慮到地方債發行需要貨幣政策給予配合，以及當前中小企業債務成本下調的迫切性，3月降準降息仍然可期，將支撐利率維持低位。但需要注意的是，大面積復工最快或在3月末，市場對於基建投資的修復預期可能會提前反應，國債收益率繼續下行空間有限。
綜上所述，我們認為，海外疫情的擴散促使多國央行開啟降息操作，以對沖經濟下行風險，為國內貨幣政策進一步發力提供了有利條件。無論是從當前中美利差水平，還是從後續央行利率下調的空間上來看，中國國債配置價值凸顯，在海外經濟不確定性加大的背景下，避險資金或更加青睞中國國債配置，助推債券收益率下行。國內疫情形勢向好使得政策目標逐漸向穩增長傾斜，逆週期調節將繼續加碼。考慮到當前穩增長和穩就業壓力，貨幣政策預計進一步發力，3月降準降息可期，10年期國債收益率有望突破2016年低位。但中期來看，伴隨著復工進度加快，3月基建大概率回升，國債收益率面臨上行壓力，當前操作不宜盲目追高，建議前期多單繼續持有，新單保持觀望。
（作者單位：一德期貨）
閱讀更多 期市研究社 的文章
