2018年6月5日，經濟觀察報社在北京中國大飯店主辦第十五屆（2018）中國藍籌地產年會。眾多高規格專家和房企高層匯聚一堂，圍繞“城鄉進化論——以美好生活為藍圖”主題，從不同的領域和角度，分享各自思考。以下為部分嘉賓演講實錄節選:
演講者/黃益平
(黃益平系北京大學國家發展研究院副院長、央行貨幣政策委員會委員)
今天跟大家分享關於中國經濟金融新格局的一些思考和一些看法。
首先看一個最簡單的對比，今年正好是一個非常特殊的年，2018年是中國改革開放40週年，也是全球危機10週年。假如以全球危機2008年作為一個分界線，我們會發現中國的經濟和金融格局正好出現了一個大反轉。在2008年以前，中國的經濟金融格局的基本特點：一是經濟高速增長；二是經濟結構失衡非常嚴重；三是金融體系相對穩定。
今天再來看中國的經濟，一是增長在不斷地減速；二是經濟結構已經變得不斷在平衡，過去我們擔心消費疲軟、投資過度、出口太多，今天這些指標都反過來了；三是過去金融體系保持相對穩定，但今天大家最擔心的就是中國系統性的金融風險。
為什麼會出現這樣一個大反轉？這和我們經濟增長的發展階段有關係，很核心的一點是我們在改革開放前30年執行的一個所謂的不對稱的市場化改革——主要是指我們在產品市場全面放開，但是要素市場還普遍扭曲。什麼是要素市場普遍扭曲？勞動力市場的戶口制度，政府對金融體系的干預，能源、土地等各種市場政府也都有很普遍的干預。大多數政策干預集中體現為，一是人為的壓低要素成本，二是儘可能地影響資源配置，偏好國有企業、大型企業。
過去三四十年的改革政策，其中一個很重要的機制，就相當於是政府通過對要素市場的干預，或者是由中國的居民在不斷地補貼中國企業的機制。也就是說過去三十幾年，中國的企業投資者、出口商和生產者都在受到各種變相的補貼，這導致的直接結果，一是增長速度越來越快；二是我們的經濟結構失衡的問題變得越來越突出，所以出口和投資佔GDP的比例越來越高，但消費佔GDP的比例不斷地下降。
這個不對稱的市場化改革，在一定意義上誇大了我們的成本優勢，放大了我們的經濟奇蹟。
奇蹟過去以後會迎來什麼新的發展？我們的結論是中國經濟即將從過去的經濟奇蹟走向常規發展，在這個發展過程當中，有四個方面的改變可能會出現：一是增長速度不斷地放緩；二是收入分配可能會改善；三是產業升級會顯著地加速，這裡面會有一些新經濟的出現；四是經濟結構會變得更加平衡。
現在增長不斷地減速，減速會持續到什麼時候？有不同的解釋，我個人更注重新舊產業之間的博弈。因為過去低成本優勢很突出，幫助我們構建了一個龐大的製造業，但在過去十年成本高速上升。我們現在的成本上升，一方面是因為收入增長了，但還有一個很重要的因素，就是我們過去的扭曲政策在慢慢地退出，勞動力市場變得短缺，戶口市場慢慢改革，金融、能源、土地所有的要素市場都在不斷推進市場化改革，這些過程意味著我們的成本上升會遠遠快於很多其他發展中國家。
從另外一個角度來看，這樣一個成本上升的直接結果，就是要求產業升級換代必須加速，經濟學界把它稱之為中等收入陷阱，就是在低成本基礎上建立一系列的產業今天不再有競爭力，需要建立一系列新的產業來支持中國經濟增長，這是我們今天面對的一個問題。
當然新經濟不一定僅僅是指那些人工智能、新能源、新材料等新型產業，也可能包括一些傳統產業的升級換代。
房地產行業同樣有這樣一個特徵，假如我們只是用過去傳統的方式發展房地產來支持經濟增長，它可能是舊經濟的一個部分，但如果房地產行業的發展支持我們新的城鎮化、新的消費增長、產業升級換代，它就有可能是新經濟的一個部分。
目前為止我們還碰到了一個比較大的問題，我們的生產力還沒有明顯地上來。邊際資本產出率，是指每生產一個單位的GDP需要多少個單位的新增加資本投入，這個數在2007年時是3.5，2016年是6.3。這個數字的上升意味著三個事情，一是資本產出回報率在下降，效率在下降；二是再要通過支持投資來保增長會變得越來越困難；三是投資回報在持續下降。這個指數如果轉不過來，一直往前走，我們經濟增長前景是很悲觀的。
這個指數往上走還有一個含義，意味著我們今天要面對一個金融問題——“風險性三角”，即政策空間收縮，生產率下降，槓桿率上升。中國槓桿率上升是我們今天要面對的一個重大經濟金融風險。
從2007年以來這個系統性風險一直在上升，如果直觀地觀察中國經濟的一些變化，可以看到在過去五六年裡，金融風險在不同的領域之間遊走，比如一開始的股票市場，到債券市場、理財產品、信託市場、互聯網金融、地方政府融資平臺，再到匯率市場。
為什麼會出現這樣的情形？我覺得有四個方面的解讀。
第一，我們的經濟增長在持續地減速，導致的結果就是微觀層面的資產負債表在不斷惡化，所以金融風險開始上升。
第二，過去很多金融穩定其實是通過政府隱性擔保來支持，但政府的政策空間已經在不斷地收縮，要持續地擔保已經不再可能。最近一段時間，政府一再提出要防範處置系統性風險，其中一個舉措就是要釋放局部的風險點，也就是有問題儘可能讓它爆出來，爆出來的好處是可以保證總體金融系統變得更加穩定。
第三，我們市場上的流動性比較多，集中體現在廣義貨幣跟GDP的比例我們在全世界已經處於最高水平之一，也就是錢很多。錢很多應對的另一個問題是可投資的資產不夠多，這是我們今天面對的一個較大的挑戰，最後造成的結果就是資金在不同的領域之間遊走。在一定意義上，我覺得這也是支持了房地產市場繁榮包括房地產價格上升的一個很重要的因素，怎麼化解是一個比較大的挑戰。
第四，現在的監管框架有一些問題，我們過去是一行三會，現在是一行兩會，分業監管，但是金融實踐都在變化，一方面是混業經營，交叉業務變得越來越活躍；另一方面是很多創新的金融業務正在不斷地發展，過去的金融分業監管的框架製造了很多漏洞，導致了很多問題，一些新興的業務沒有得到很好的監管，最後變成了一個風險源。
所以從去年7月份開始，全國金融工作會議成立國務院金融發展與穩定委員會，今年兩會的時候又對金融監管框架做了一些調整，我覺得這些措施主要是為了應對未來可能要面對的一些新的系統性風險的爆發。
（本文未經演講者本人審閱，有刪節，經濟觀察報記者陳博整理）
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