【特邀嘉賓】
曹輝寧教授，長江商學院金融學教授，美國財務學會會員，曾任教於加州大學伯克利分校、北卡羅來納大學Chapel Hill分校。主要研究領域在投資組合管理、 期權定價、資產定價、市場微觀結構、國際財務等。近年來把研究和實踐重點放在區塊鏈領域。曹博士在國際著名期刊Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Financial Economics發表多篇論文，並被大量引用；曾兩次獲得Journal of Finance的最佳論文提名(1998年和2000年)；曾獲Northern Finance Association評選的新興市場領域最佳論文獎；曾獲Western Finance Association 評選的最有投資價值的最佳論文獎；在2004中國金融國際年會上獲得最佳論文三等獎；任Annals of Economics and Finance的編委會成員及International Financial Review和China Financial Review的主編。
【會議紀要】（文中“我”指主講專家，文中觀點僅僅代表主講人個人觀點，不代表任何機構的意見，也不構成投資建議，僅供內部討論）
2019年10月，習總書記在政治局集體學習時強調把區塊鏈作為國家戰略，各地政府最近建立了很多關於區塊鏈的實驗室。比如，三亞做的國際科技創新中心裡面就包含區塊鏈模塊。
區塊鏈技術發展到現在已經超過十年，但是業內還沒研發出殺手級的應用。
一、積分系統數字化
一些來中國旅遊的外國友人，在各地的餐廳、酒店消費能得到積分，我們正在嘗試讓這些積分能變現成貨幣形式，利用KYC系統使得他們在國外可以交易積分。另外，外國旅遊者在三亞旅遊之後，次年不一定會再次前來，他們的積分就暫時沒有用處，那麼他們就可以通過二級市場賣給其他人，或者送給親朋好友。總的來說，旅遊者到三亞來旅遊的時候，可以通過數字貨幣來使用這些積分，這樣可以幫助海南三亞吸引更多的旅遊者。
二、跨境支付和貿易
區塊鏈技術現在能看得比較清楚的應用是跨境，因為區塊鏈技術天然沒有語言、種族、國家的限制，在任何地方區塊鏈技術都可以被使用。將來央行推出法定數字貨幣之後，在使用法定數字貨幣時，有可能不僅僅需要國內的幾大銀行作為節點，也有可能把國際上的一些大銀行作為節點，這樣，法定數字貨幣就更具有信用安全，可以更加國際化。
央行的數字貨幣出來以後，若政府有意向，完全可以替代區塊鏈裡面穩定幣SDT的作用。前提是要保證反洗錢和KYC能夠做到，因為央行數字貨幣做的是弱匿名，也就是說系統外面不知道，但是央行本身可以通過一些方法找到賬戶背後的個人。如何從地址找到個人，我們有一套技術，可以開放給央行使用。儘管地址背後的身份沒有任何人知道，但是通過多個人同時使用密鑰的方式，可以找到帳戶背後人的真實身份，這樣就形成了一種弱匿名的方式。央行是否會採納這種技術，還需經過研討。目前央行到底用什麼樣的技術做數字貨幣，外界還不是很清楚，但做起來以後，對跨境支付、跨境貿易應該都有幫助。跨境貿易裡面，基本上美元和美國是目前的一箇中心化機構。但隨著朗普政府損失了很多美國的信用之後，在國際貿易裡面，其實需要一個“備胎”可以和美元抗衡，在這個場景裡面，區塊鏈技術是值得使用的。也就是說，在一箇中心化機構不清晰或者有比較高的成本，或者是有比較大的不確定性時候，區塊鏈技術是可以拿來用的，以避免一些貿易受到美元霸權的影響。
三、金融衍生品交易
除了跨境方面的應用之外，在金融衍生品的交易方面，區塊鏈技術也大有作為。在滿足監管要求的前提下，區塊鏈技術可以很好地解決清算和結算問題。一個交易所裡面要進行清算和結算，就要通過銀行和交易所之間的接口，其實成本很高，但是如果全部是通過數字貨幣入境和出境的話，那麼清算和結算就馬上自動完成了，而且兼具跨境、跨種族、跨國家的便利。現在由於監管的問題，暫時不可能在所有的產品範圍運用區塊鏈技術。我們正在做的是將區塊鏈技術應用到金融衍生品交易中，先用數字貨幣把它呈現出來。現在能應用的就是一些主流的貨幣，比如比特幣、以太坊這些規模比較大的數字貨幣。
當前數字貨幣有兩個系列。比特幣系列裡面有比特幣、比特幣現金、BSV、萊特幣，可能只有比特幣能夠存續下去；以太系列裡面可能也只有ETH能存續下去。其他的數字貨幣最終有可能會慢慢變得微不足道，間接歸零，這會是一個比較漫長的過程。所以我們選擇做比特幣和以太的金融衍生產品。現在已經有一些相關的金融衍生品，比如Bitmex、OKEx和火幣等都在做相關合約。對於其他交易所來說，佣金收入越來越重要。現貨交易量越來越少，產生的佣金也越來越少，同時期貨合約佣金收入越來越高，因為期貨交易相對來說更加高頻，而且有20倍甚至100倍的槓桿，對於交易所來講，它的利潤相當高。
最近BI也收購了一個清算交易所，但是在合約方面BI現在落後於OKEx和火幣。我們現在做了一個新的交易所，主攻牛熊證。牛熊證是一種可贖回的期權，起初在德國法蘭克福交易所被用來做外匯交易的，2006年被帶入香港。目前在香港交易所，牛熊證所產生的佣金佔比已經達到了將近20%。
在期貨合約、期權、渦輪、牛熊證當中，目前牛熊證的交易量僅次於期貨合約。相比美國來講，香港的投資者更喜歡牛熊證這種以小博大的投資品種。我們考慮是不是可以把牛熊證帶到數字貨幣裡面來。我們投資的一個金牛交易所，正在做一些摸索，把牛熊證稍微二次創新一下。牛熊證在倫敦交易所也有很大的交易量，倫敦交易所大約40%的佣金來自於牛熊證。
一般的期權是給一個行權價格，到一定的期限以後，買入方有權按照行權價格購買或者賣出你擁有的這些標的物，可以是股票，也可以是指數，也可以是其他大宗商品。而牛熊證這種可贖回的期權，是指它不僅有行權價和到期期限，同時它也有一個回收價。它的好處是有保底，到了價格以後，按照價格會有一個最低的收入，當然最低收入也有可能會為零。另外相對於期權，它的好處是比較便宜，定價也很簡單，期權的定價相對來說比較複雜，對不同的標的物定價公式不一樣。但是，牛熊證的定價是比較簡單的，在現在這種利率基本上是0的時候，它的價格基本上就等於標的物價格和行權價之差。它的劣勢是當在合約期限內標的物觸碰回收價時，牛熊證就被開發商回收，不會再有“翻身”的機會。由於物美價廉，牛熊證在香港很受歡迎。它也滿足了很多亞洲交易者特別喜歡以小博大的心理，所以從2006年進入香港後規模增長非常的快。我們認為內地市場對牛熊證其實也有很大的需求，因為它具有四兩撥千斤的特質。
我們在香港牛熊證的基礎之上也做了一些改革，將其做成一種永續的牛熊證，沒有任何時間限制，隨時都有可能行權。在這種情況下需要有兩個價格，除了行權價，還要有相對低的一個贖回價格和一個相對高的贖回價格，存續期限沒有任何限制，所以總會有某個時點，它會被贖回，所以我們把它稱為永續的牛熊證。比如現在比特幣是9000美金，牛證的行權價是8000美金，牛證的價格就是9000與8000之差，為1000美金。如果比特幣從9000美金跌到了8500美金，或者漲到了9500，此時觸發贖回。如果跌到了8500美金，收入500美金，如果漲到了9500美金，收入1500美金。對投資人來講好處在於，最糟糕的情況下，投資的1000美金最多腰斬到500美金，最好的情況下可以拿到1500美金，收漲50%，相當於本金有了部分的保障。當在比特幣價格為8600美金的時候買進，價格為600美金，這種情況下最多虧損100美金，虧損20%；最多盈利900美金，收漲150%。所以對很多中、小投資者來說，用牛熊證的方式來投資比特幣，就有了一個比較好的槓桿效應，槓桿還可以更加放大，比如說是50倍甚至70倍。
將牛熊證和期貨合約進行比較，當期貨合約要平倉的時候，要麼就保證金不夠，或者自己要主動去減倉，這時衝擊成本是很高的，也不能及時賣出去。而牛熊證可以直接用現金計算，對很多投資者來講是有利的。和期權相比，期權定價比較複雜，而且也比較昂貴，從物美價廉的角度來看，期權是不如流通證的，這一點在香港市場也得到了驗證，牛熊證產品受到的歡迎度是高過期權的。
所以，我認為把牛熊證帶入到區塊鏈金融裡，其實是大有作為的。而且比特幣本身的波動性也非常高，牛熊證可以成為一個高頻產品。在初始階段，產品可以只以比特幣、以太坊這些為標的物。隨著以後監管政策慢慢的開放，也可以推廣到將金融指數、大宗商品、外匯甚至個股都做成牛熊證。在將來的全球金融衍生品市場，特別是牛熊證這個領域，如果以區塊鏈技術來表現標的物，可以打破國家、邊境、種族和語言的限制，形成一個全球的金融衍生品平臺。央行的數字貨幣推出以後，充當市場的穩定幣，會具有實質性的意義。
四、區塊鏈技術的推廣
現在商學院做的一些課程，有可能跟不上時代，現在市場對數據科學的要求越來越高，區塊鏈商學院可以把這些數據科學通過一些區塊鏈的形式，把區塊鏈技術、人工智能等做成一個新課程，主要是將金融科技作為應用方向。
總的來說，我認為區塊鏈完全去中心化是很艱難的，通過和政府合作，用法定的數字貨幣做穩定幣，包括做KYC、反洗錢的保障，那麼它在金融行業裡面才能夠真正有比較大的應用。另外在中國，數字貨幣交易所還是一個比較灰色的地帶，火幣、OKEx或者BI採用的方式都是在國外註冊交易所，然後屏蔽美國和中國的交易者。但是如果有的地區能成為一個類似於香港的監管沙盒，那麼像數字交易平臺，數字資產的轉讓，包括一些專利、一些版權的轉讓，都可以在沙盒裡面做一些嘗試。
總結一下，在我們看來，區塊鏈技術大的方向，第一個是將積分系統數字化，增加積分流動性，使其可以通過數字貨幣交易轉讓。第二個是以央行的數字貨幣為基礎，運用到跨境支付和貿易。第三個是金融衍生品，區塊鏈技術使清算和結算都非常方便，以數字貨幣為標的物的衍生品也符合亞洲投資者的需求。最後一個就是區塊鏈技術有可能做成一個相當於是金融科技的商學，以區塊鏈技術、人工智能為基礎，我們認為非常值得嘗試，期待在新的一年，區塊鏈技術在這四個方向能夠成長壯大。
問答環節：
Q1： 從人才培養角度來看，您覺得大數據領域，尤其是區塊鏈方向如何培養有全球視野的人才？
A1：這個我們也討論過，計劃帶一些做金融科技的人，到以色列做訪學，到歐洲做一些訪學。金融科技商學院的這些學生不僅僅是在中國，同時在紐約、在歐洲以及中東等都收穫經驗，這樣就有更多的國際視野。
Q2：您對央行數字貨幣的推進前景及美元全球儲備貨幣的地位前景怎麼看？
A2：我覺得央行做數字貨幣有兩方面的考慮：一方面假如最終使用區塊鏈技術，那麼它的清算和結算一步到位，也有可能和阿里、支付寶、微信支付等一起競爭國內的支付市場，直接用央行的數字貨幣做支付就可以了，相當於是支付寶和微信支付。另一方面，為什麼習總書記把區塊鏈技術當做國家戰略，可能也是由於libra所帶來的衝擊，和在中美談判當中，我們受到的擠壓有關。特朗普經常說不允許華為使用美元，或者不允許中國的銀行做美元，那麼應該怎麼辦？
我們在央行討論的時候，我認為數字貨幣就是一個備案。如果美國真的是要把貿易戰演變為金融戰，我們用數字貨幣也可以做跨境支付和貿易，可以團結非洲、拉丁美洲和歐洲等一起做國際支付，是不是能夠挑戰美元不確定，但是可以把人民幣現在在國際貿易當中1.8%的交易份額提高。再者，有了這種備案後，美國動不動就卡你脖子的話，也不至於慌亂。我覺得從這點來講，數字貨幣應用在國際貿易當中，相當於是備案的角色。
Q3：目前區塊鏈去中心化技術帶來的計算速度慢是用更強大的算力來平衡的嗎？
A3：其實清算和結算的話，目前的區塊鏈技術已經足夠。拿比特幣來說，大概是6個區塊一個小時，清算、結算水平其實已經很不錯。其實，現在計算速度已足夠。不僅如此，對清算和結算來說，速度其實比以前更快。
在一種非常低信任的，沒有任何保障的、高度可疑的環境裡面，才需要完全去中心化。然而，大多數應用場景其實已經有一定的信用了，這時候有一定的多方驗證，因此，有限的節點就足夠。比如，Facebook做的系統，100個節點已經足夠了，因為它已經有一定的信任，再增加一些多方驗證，就並不需要完全的去中心化。所以無論是央行還是Facebook，它所做的區塊鏈都應該是一種中心化和去中心化的吻合體。
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