2020年1-2月，在新冠疫情衝擊下，經濟數據出現快速回落：規模以上工業增加值同比-13.5%（前值6.9%）；社會消費品零售總額同比-20.5%（前值8.0%）；城鎮固定資產投資額累計同比-24.5%（前值5.4%），其中基建（不含電力）投資同比-30.3%（前值3.8%），房地產投資同比-16.3%（前值9.9%），製造業投資同比-31.5%（前值3.1%）。對此我們點評如下：
圖1：工業生產增速大幅下滑
一、生產：延遲開工拖累生產活動
1-2月規模以上工業增加值同比-13.5%，較前值下滑20.4pct。新冠疫情阻礙務工人員流動，使得企業延遲復工，並通過產業鏈拖累全生產鏈條生產活動。
分三大產業來看，由於製造業對務工人員依賴相對較高，因此受到的拖累最大。其中製造業增加值同比-15.7%（增速較前值-21.7pct），採礦業增加值同比-6.5%（增速較前值-11.5pct），電力、熱力、燃氣及水生產和供應業增加值同比-7.1%（增速較前值-14.1pct）。
圖2：製造業生產活動給受到衝擊相對較大
分企業類型看，由於小型企業抗風險能力較差、且大多為私企，因此受到的影響較為顯著。其中私營企業增加值同比-20.2%，國有控股企業增加值同比-7.9%，股份制企業增加值同比-14.2%。
前瞻地看，隨著疫情在國內得到有效控制和企業有效復工，3月工業生產活動將會迎來修復，但一季度整體依舊不樂觀。一方面，根據我們的監測，當前企業復工率較2月顯著提升，企業生產活動開始加速，3月生產將出現一定修復。但另一方面，由於1-2月生產活動拖累較大，一季度工業增加值增速依舊不容樂觀。
二、投資：增速顯著下滑
1-2月，全國城鎮固定資產投資同比-24.5%，增速較前值下滑29.9pct。
（1）房地產投資：延遲復工下增速回落
房地產投資同比-16.3%，增速較前值回落26.2pct。
圖3：固定資產投資增速顯著下滑
疫情影響下，部分地區售樓活動被叫階段叫停、部分地區中介門店關閉，使得商品房銷售大幅下滑。1-2月商品房銷售面積同比-39.9%，銷售金額同比-34.7%。
開發商資金來源增速顯著回落。1-2月開發商資金來源同比-17.5%，較前值下滑25.1pct，其中主要受到定金及預收款的拖累，商品房銷售疲弱下房企資金來源加速收緊。
資金來源收緊下，房企拿地意願下滑。1-2月土地購置面積同比-29.3%，跌幅較前值下滑17.9pct，土地成交價款累計同比-36.2%，跌幅較前值下滑27.5pct。
復工延遲導致開工、施工和竣工面積同比增速均有回落。1-2月新開工面積累計同比-44.9%，增速較前值下滑36.4pct，施工面積累計同比增長2.9%，增速較前值下滑5.8pct，竣工面積累計同比-22.9%，增速較前值下滑25.5pct。
前瞻地看，房地產投資增速將在3月開始逐步修復，“因城施策”空間有所加大。疫情對經濟的拖累將會改變房企預期，房企新開工增速將有所減弱，疊加商品房銷售的下滑使得房企資金週轉壓力加大，進而拖累施工與竣工進度，因此房地產投資的修復將較為緩慢。但由於房地產市場對於穩定就業和提振經濟增長方面具有立竿見影的效果，因此，部分地區房地產調控政策或出現邊際放鬆。
（2）基建投資：延遲復工下增速下滑
基建投資（不含電力）同比-30.3%，增速較前值下滑34.1pct；全口徑基建投資同比-26.9%，較前值下滑30.2pct。
分行業看，電、熱、燃氣、水業投資增速受到的拖累相對有限，增速較前值下滑10.9pct，交運倉儲業投資增速較前值下滑33.5pct，水利環境與公共設施業投資增速較前值下滑33pct。
前瞻地看，在資金來源改善的背景下，3月基建投資增速將迎來修復，但延遲復工的影響仍在。一方面，一季度基建的資金來源相對充裕，1-2月地方政府專項債發行9,498億元，較去年同期大幅增長6,237億元。但另一方面，據調研信息，目前基建項目的復工率要顯著慢於其他行業。因此延遲復工依舊會拖累基建施工。全年來看，基建投資將承擔穩增長的重任。在政策支持下，5G商用、人工智能、工業互聯網、物聯網等“新基建”的同比增速將以更快速度反彈。但由於傳統基建在18.2萬億的基建投資中佔據80%以上的比重，傳統基建也將保持較快增速。
圖4：2020年一季度專項債發行節奏加快
（3）製造業投資：增速大幅下滑
製造業投資同比-31.5%，增速較前值下滑34.6pct。分行業看，目前公佈的數據中上中下游行業投資增速普遍大幅回落。
疫情衝擊下，製造業投資主要面臨三方面壓力。（1）延遲復工下企業產能利用率較低，極大制約製造業企業的資本開支意願。（2）製造業的產業鏈輻射範圍極大，疫情對某個環節的衝擊將沿產業鏈擴散，部分抗風險能力較差的企業和行業可能面臨嚴重困難，拖累整個製造業的運行效率。（3）疫情衝擊下企業營收承壓，加劇了企業現金流的緊張程度。
前瞻地看，後續製造業投資增速修復將較為緩慢。目前政策已經著重保障企業再融資順暢進行，且中小微企業貸款已可臨時性延期還本付息。基建投資發力有望對相關上游製造業投資形成拉動，這些因素有望對製造業投資形成一定支撐。但疫情對經濟的影響較大，尤其是當前海外疫情仍處於擴散狀態，因此未來製造業投資增速仍然承壓。
三、消費：居家抗疫拖累消費
1-2月社會消費品零售總額同比-20.5%，從社零當月實際同比增速來看，1-2月社零實際增速-23.7%，指向消費增長受疫情衝擊較大。從社零中消費類型分，1-2月份，餐飲類銷售額為4,194億元，同比-43.1%；商品類銷售額47,936億元，同比-17.6%。
圖5：社零增速大幅回落
從限額以上社零結構看，金銀珠寶、傢俱、汽車、家電、建築裝潢、石油類等可選消費增速下滑顯著。食品、飲料、服裝、中西藥等必須消費增速下滑幅度相對有限。
前瞻地看，當前國內疫情控制效果較好，部分地區商場、餐飲等營業場所陸續開放，因此3月社零同比增速有望實現一定反彈，但同比增速轉正壓力依舊較大。全年來看，在延長假期、發放消費券等多種措施刺激下，消費有望迎來一定增長。
圖6：可選消費增速回落幅度更大
四、結論：一季度GDP負增長概率較大
總體來看，1-2月經濟數據顯示疫情對宏觀經濟衝擊較大，需求和供給均受到顯著拖累。隨著國內疫情得到控制，經濟活動受到的影響將會逐漸減小。雖然3月後宏觀環境將逐漸修復，但一季度GDP負增長概率依舊較大，這與“招商銀行首席觀點：《與病毒共存：下調中國經濟年度預測（點擊閱讀）》”中的觀點整體一致。與前期判斷不同的是，製造業投資增速大幅超出預期，由於製造業中私企、小企業較多，因此也對就業造成衝擊。2月份全國城鎮調查失業率為6.2%，已高於2019年政府報告中的工作目標區間（0-5.5%）。疊加3月10日國常會表示“要全力以赴穩住就業”，因此未來逆週期調節政策仍將加碼。
——End ——
1.轉載時保留本文全部內容，不得進行任何刪改；
本期作者
譚卓，宏觀經濟研究所所長
----------------------------------------------
步澤晨，宏觀研究員
----------------------------------------------
閱讀更多 招商銀行研究院 的文章
