《金證研》滬深資本組 圖南/研究員 映蔚 洪力/編審
隨著智能手機向“真全面屏”乃至摺疊屏、環繞屏的進一步進化，以及5G技術對智能手機的全新要求，將會對顯示模組廠商提出更高的要求。下游發展日新月異，或對深圳市寶明科技股份有限公司（以下簡稱“寶明科技”）生產工藝的要求日益提高。
觀其背後，寶明科技存在的問題不容小覷。近年來，寶明科技不僅業績增速下滑，還存在賒銷現象，且表現異於同行。與此同時，大客戶步入業績增速下滑的“窘境”、下游行業趨冷、主營產品或面臨競爭加劇風險等問題，對於寶明科技而言或“四郊多壘”。不僅如此，關聯方與寶明科技共用電話及郵箱的情況，更令人匪夷所思。
一、賒銷加劇異於同行，行業趨冷市場需求或收窄
自成立以來，寶明科技一直從事LED背光源、電容式觸摸屏的業務。近年來，寶明科技營收、淨利增速均下滑。
2016-2018年以及2019年上半年，寶明科技營業收入分別為7.91億元、11.42億元、13.78億元、9.47億元，2017-2018年分別同比增長了44.31%、20.66%。
同期，寶明科技淨利潤分別為6,004.57萬元、13,966.51萬元、12,290.85萬元、7,258.62萬元，2017-2018年分別同比增長了132.6%、-12%。
另一方面，寶明科技的毛利率逐年下滑。2016-2018年以及2019年上半年，寶明科技的綜合毛利率分別為27.18%、25.21%、22.57%、21.46%。
值得一提的是，寶明科技存在賒銷現象，異於行業表現。
2016-2018年以及2019年上半年，寶明科技的應收票據及應收賬款分別為4.15億元、6.13億元、6.21億元、9.44億元，佔營業收入的比例分別為52.47%、53.69%、45.05%、99.61%。
反觀同期同行業可比公司，據同花順iFinD數據，深圳市隆利科技股份有限公司應收票據及應收賬款佔營業收入的比例分別為29.88%、34.29%、34.11%、78.65%；深圳市匯晨電子股份有限公司應收票據及應收賬款佔營業收入的比例分別為23.07%、22.92%、33.19%、64.84%；江西沃格光電股份有限公司應收票據及應收賬款佔營業收入的比例分別為56.45%、42.96%、33.06%、83.55%；蕪湖長信科技股份有限公司應收票據及應收賬款佔營業收入的比例分別為13.85%、12.59%、20.31%、40.4%；凱盛科技股份有限公司應收票據及應收賬款佔營業收入的比例分別為39.44%、36.17%、45.58%、86.08%。
上述5家同行業可比公司應收票據及應收賬款佔營業收入比例的平均值分別為32.54%、29.79%、33.25%、70.7%。
而寶明科技還存在客戶集中度高企的情況。
2016-2018年以及2019年上半年，寶明科技前五大客戶的銷售金額佔營業收入的比例分別為98.03%、96.82%、92.2%、97.16%。
事實上，近年來，寶明科技大客戶步入業績增速下滑的“窘境”。
據招股書，2016-2018年以及2019年上半年，天馬微電子股份有限公司（以下簡稱“深天馬A”）及其子公司分列為寶明科技的第三大、第一大、第一大、第二大客戶。
據同花順iFinD數據，2016-2019年，深天馬A營業收入分別為107.37億元、140.13億元、289.12億元、302.82億元，2017-2019年分別同比增長30.51%、21.35%、4.74%。同期，深天馬A淨利潤分別為5.69億元、8.07億元、9.26億元、8.29億元，2017-2018年分別同比增長41.82%、-15.17%、-10.39%。
2016-2018年以及2019年上半年，京東方科技集團股份有限公司（以下簡稱“京東方A”）及其子公司分別是寶明科技的第一大、第二大、第二大、第三大客戶。
2016-2018年，京東方A營業收入分別為688.96億元、938億元、971.09億元，2017-2018年分別同比增長36.15%、3.53%。到了2019年三季度，京東方A營業收入為857.22億元，同比增長了23.4%。
2016-2018年，京東方A淨利潤分別為18.83億元、75.68億元、34.35億元，2017-2018年分別同比增長301.99%、-54.61%。到了2019年三季度，京東方A淨利潤為18.52億元，同比增長了-45.18%。
此外，2018年及2019年上半年，蘇州東山精密製造股份有限公司（以下簡稱“東山精密”）均是寶明科技的第五大客戶。
2016-2018年，東山精密營業收入分別為84.03億元、153.9億元、198.25億元，2017-2018年分別同比增長83.14%、28.82%。2019年三季度，東山精密營業收入為163.69億元，同比增長了22.09%。
2016-2018年，東山精密淨利潤分別為1.44億元、5.26億元、8.11億元，2017-2018年分別同比增長264.88%、54.14%。2019年三季度，東山精密淨利潤為8.88億元，同比增長了31.14%。
不僅大客戶業績表現不盡如人意，寶明科技還面臨著下游行業趨冷的情況。
據招股書，報告期內，寶明科技主要生產應用於智能手機的中小尺寸LED背光源，且其所生產的平板顯示器件90%以上運用於智能手機領域。
據公開信息援引自中國信通院數據，2014-2018年，國內智能手機出貨量分別為3.89億部、4.57億部、5.22億部、4.61億部、3.9億部，2015-2018年分別同比增長了17.7%、14.2%、-11.6%、-15.5%。
據公開信息援引自IDC數據，2014-2018年，全球智能手機出貨量分別為13.01億部、14.37億部、14.73億部、14.66億部、14.05億部，2015-2018年分別同比增長了10.45%、2.51%、-0.48%、-4.16%。
下游行業景氣度下降，寶明科技未來可持續盈利或存隱憂。與此同時，寶明科技主營產品市場或面臨競爭加劇的問題。
二、主營產品或可替代性強，市場競爭加劇
實際上，寶明科技主營產品市場或面臨競爭加劇的問題，同樣值得關注。
據招股書，寶明科技主要生產應用於智能手機的中小尺寸LED背光源，且LED背光源是寶明科技主營業務收入的重要來源。
2016-2018年以及2019年上半年，LED背光源銷售收入佔主營業務收入的比例分別為88.24%、93.73%、86.78%、94.5%。
目前，平板顯示產品主要分為液晶顯示面板（以下簡稱“LCD”）和有機自發光顯示面板（以下簡稱“OLED”）。LED背光源作為LCD的關鍵組成部分，其市場規模可與LCD產品的市場規模相對應。
而《金證研》滬深資本組注意到，近年來OLED發展加快，應用於LCD的LED背光源行業競爭或加劇。
目前，AMOLED是市場主流的OLED技術。近年來，OLED顯示面板發展較快，尤其是AMOLED顯示面板在中小尺寸面板的市場份額增長較快。
據招股書援引自DSCC的數據統計，2016-2018年，AMOLED智能手機出貨量分別為3.8億部、4.04億部、4.76億部，2017-2018年分別同比增長了6.32%、17.82%。
據崑山龍騰光電股份有限公司（以下簡稱“龍騰光電”）科創板招股書，近年來AMOLED在智能手機應用中快速滲透。且援引自IHS數據，2018年手機面板中AMOLED佔比為21%，預計2025年佔比將達到37%。
據龍騰光電科創板招股書，援引自DSCC數據，2018年，國內OLED產能全球佔比為6.7%，預計2019年將提高至21.4%，2022年達到51%。
不僅如此，國內多項政策也提及到發展AMOLED技術。
據發改產業〔2016〕1055號文件，發改委、工信部組織實施製造業升級改造重大工程包，要求重點發展AMOLED等新一代顯示量產技術，建設高世代生產線。
據國發〔2016〕67號文件，“十三五”國家戰略性新興產業發展規劃提出，要求實現AMOLED、超高清（4K/8K）量子點液晶顯示、柔性顯示等技術國產化突破及規模應用。
據《鼓勵外商投資產業目錄（2019年版）》文件，OLED、AMOLED等平板顯示屏被列入鼓勵外商投資產業目錄中。
值得一提的是，OLED或將替代LCD，寶明科技主營產品或面臨可替代性強的窘狀。
據深圳市易天自動化設備股份有限公司招股書，AMOLED具有自發光性，無須搭載背光源，被認為將引領下一代顯示技術的變革。
據大連智雲自動化裝備股份有限公司（以下簡稱“智雲股份”）2020年1月23日發佈的《智雲股份：關於對深圳證券交易所關注函回覆的公告》，從行業發展看，中國已經成為全球平板顯示行業出貨量最大的國家，顯示技術又逐漸從LCD向OLED不斷髮展，OLED顯示替代LCD顯示趨勢確立。
而寶明科技在OLED技術領域並未獲利。
據招股書，寶明科技主營產品除了LED背光源，另一主營產品則是電容式觸摸屏，而電容式觸摸屏銷售收入均是基於LCD實現的，基於OLED的觸摸屏技術暫未產生銷售收入。目前，寶明科技研發的“柔性AMOLED on cell電容觸摸屏”產品僅處於送樣測試階段。
而值得注意的是，寶明科技此番募投項目未積極佈局OLED技術領域。
據招股書，此番上市，寶明科技擬募集資金9.43億元，分別用於“LED背光源擴產建設項目”、“電容式觸摸屏擴產建設項目”和“研發技術中心建設項目”。其中，“LED背光源擴產建設項目”建設內容為擴建並升級現有的LED背光源生產線。項目建成後，將新增6,000萬片/年LED背光源的產能。
“電容式觸摸屏擴產建設項目”，建設內容為電容式觸摸屏生產廠房等，擴充其電容式觸摸屏生產線，形成年產ITO鍍膜68萬片/年、高阻膜200萬片/年生產能力的生產基地。
而“研發技術中心建設項目”的目的是加快觸摸屏和LED背光源的研發效率。項目涉及的六個主要研發方向中，僅一個研究方向提到AMOLED on-cell開發。
面對OLED顯示技術發展步伐加快的情形，寶明科技卻未積極佈局OLED技術領域，其成長能力或存隱憂。而寶明科技問題不止於此。
三、關聯方與寶明科技共用電話及郵箱，獨立性存疑
《金證研》滬深資本組研究還發現，關聯方和寶明科技共用電話及郵箱，關係或“耐人尋味”。
據招股書，深圳市廣源誠貿易有限公司（以下簡稱“廣源誠”）由李雲龍、甘翠、趙紅霞控制，營業務為國內貿易、普通貨運。而李雲龍、甘翠是寶明科技實控人的親屬。
在寶明科技成立之初，其股東是深圳市寶明光電子有限公司（以下簡稱“寶明光電子”）及正光科技（香港）有限公司，寶明光電子持股比例25%，系廣源誠的前身。而後，2010年12月，寶明光電子便將寶明科技全部股權轉讓出去。
據市場監督管理局數據，廣源誠2018年報顯示，廣源誠的郵箱是[email protected]。2017年報顯示，廣源誠的聯繫電話及郵箱分別是13689500536、[email protected]。
據市場監督管理局數據，寶明科技2018年報顯示，寶明科技的郵箱是[email protected]；其2017年報顯示，寶明科技的郵箱是[email protected]；其2015年報顯示，寶明科技的企業聯繫電話及郵箱分別是13689500536、[email protected]。
這意味著，廣源城的聯繫電話及郵箱與寶明科技重疊，存在共用的現象，廣源誠獨立性幾何？不得而知。
烏雲遮不住太陽，真金不怕火煉。上述林林總總的問題，對於衝擊資本市場的寶明科技而言，能否成功“上岸”？尚未可知。
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