長城證券發佈投資研究報告，評級: 推薦。
紫光國微(002049)
特種集成電路業務已形成極高的行業壁壘，媲美國外同類產品確保業績持續增長： 特種集成電路領域對產品性能要求高，易與客戶形成較強黏性，行業進入門檻較高，屬於高壁壘行業。公司一直採用無工廠半導體公司（FABLESS）運作模式，擁有 28nm 以上芯片設計能力；配備有 EDA 軟件、測試系統。掌握了數字邏輯、模擬混合芯片的設計方法和設計流程。在高性能微處理器、高性能可編程器件、存儲類器件、總線器件、接口驅動器件、電源芯片和其它專用芯片等領域具有芯片設計能力以及相應整機產品的應用方案開發能力。國產特種集成電路採購浪潮帶來國微電子業務高速增長性。 公司營收呈爆發式增長， 優質大客戶數量不斷增加，產品應用市場不斷擴大，業務進入高速發展階段，主流成熟產品競爭力不斷提高。2019 年，毛利率為 74.35%，比上年同期增加了 7.88%，為該業務毛利率歷史最高。營收爆發增長的同時毛利率大幅提升，說明公司主流成熟產品性能媲美國外同類產品，受到下游專業客戶充分認可，開始被大批量選用，進入了良性規模應用階段。
作為智能安全芯片領域領導者，將攜手 Linxens 整合產業鏈上下游： 公司憑藉豐富的產品和廣泛的客戶資源等優勢，在市場份額上繼續保持著領先地位。2019 年，公司公告收購控股股東紫光集團有限公司下屬控股公司北京紫光聯盛 100%股權。 紫光聯盛自身暫未開展業務，係為控制 Linxens集團而在境內設立的特殊目的公司。Linxens 是全球銷售規模最大的智能安全芯片組件生產廠商之一，2018 年營收 33.38 億元。紫光國微併入Linxens，共享國內外客戶資源，實現“安全芯片+智能連接”的佈局，構建更為完整的智能安全芯片產業鏈。收購成功後，紫光國微將在鞏固和提升公司產品的核心競爭力的同時，推進原有業務和創新業務快速成長。 原有業務中，中國智能安全芯片卡市場 2018 年實現銷售 208.3 億元，下游產業如電信、金融、電子政務、交通等行業均保持較快發展。截至 2019年末，全國銀行卡在用髮卡數量 84.19 億張，同比增長 10.82%。 隨著需求擴張和國產化滲透率的穩定提升，以紫光國微為代表的國產智能安全芯片企業將佔據更加主動的競爭地位。創新業務方面，市場+政策雙重刺激，公司佈局物聯網新賽道。
參股子公司紫光同創通用 FPGA 產品在 2019 年批量生產， 受益國產替代有望加速成長：現在國際上 FPGA 的主流廠家實際只剩 Xilinx，Altera（Intel）， Lattice 和 Microsemi 四家。而前兩者是絕對的霸主，其中 Xilinx和 Altera 分別佔據全球市場 56%和 31%，佔據全球市場總份額的近 90%，處在絕對領先地位。在中國 FPGA 市場中，Xilinx 和 Altera 佔比也高達52%和 28%。由於技術、資金、人才、產能上的壁壘，行業領導者地位較為穩定，國產廠商目前在中國市場佔比約 4%。FPGA 作為完全被美國壟斷的行業，國內 FPGA 設計公司均有較大機會代替國外產品。 公司參股子公司紫光同創專業從事通用可編程邏輯器件（FPGA、CPLD 等）研發與生產銷售工作，是中國 FPGA 領先廠商，承擔紫光集團通用 FPGA 的研發與銷售任務。公司目前有多個產品系列和自主知識產權的大規模 FPGA開發軟件。 2020 年，公司 28nm 工藝千萬門級 Logos-2 系列 FPGA 首發上市，該系列產品採用 28nm CMOS 工藝製程，相對於 40nm 工藝 Logos-1系列 FPGA 性能提升 50%，總功耗降低 40%，進一步豐富了公司產品線，滿足視頻圖像處理、工業自動化、消費電子等市場的應用需求。該產品已向工業領域重點客戶送樣，即將量產發貨。2019 年公司在通信、工控和消費類市場都有重要進展，實現批量發貨，實現全年銷售額過億元。同創自身優勢在於技術脫胎特種半導體行業，擁有成熟的設計與應用經驗。 到2025 年全球 FPGA 市場總額預計為 125 億美元，其中通信約佔 44 億美元份額。受益於我國龐大的 5G 基礎建設，我們假設全球通信產業對 FPGA的三分之一需求來自國內，則有接近 100 億市場規模。2019 年公司營收剛剛破億，未來增長空間十分巨大。
投資建議： 公司作為 FPGA 與智能安全芯片雙龍頭，業績邁入高速增長階段。我們預測公司 2020-2022 年分別實現營業收入 31.74 億元、40.43 億元和 51.59 億元，實現歸母淨利潤 7.06 億元、 9.80 億元和 13.11 億元， EPS分別為 1.16 元、 1.62 元和 2.16 元。公司當前股價對應的 PE 分別為 50X、36X 和 27X。持續覆蓋，給予“推薦”評級。
風險提示：FPGA 市場競爭激烈，智能安全芯片毛利率下降風險；經濟下行需求疲軟風險； 收購紫光聯盛不確定性風險；外匯風險；商譽減值風險。
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