【2019年報快讀】之二十三：恆瑞醫藥

創新藥陸續獲批，業績加速增長。

江蘇恆瑞醫藥股份有限公司是一家從事醫藥創新和高品質藥品研發、生產及推廣的醫藥健康企業，創建於1970年，2000年在上海證券交易所上市。

截至2019年底，共有全球員工24000餘人，是國內知名的抗腫瘤藥、手術用藥和造影劑的供應商，也是國家抗腫瘤藥技術創新產學研聯盟牽頭單位，建有國家靶向藥物工程技術研究中心、博士後科研工作站。2019年，公司首次入選全球製藥企業TOP50榜單，位列第47位。

在市場競爭的實踐中，恆瑞醫藥堅持以創新為動力，打造核心競爭力。公司近年來每年投入銷售額15％左右的研發資金。公司在美國、歐洲、日本和中國多地建有研發中心或分支機構，打造了一支

在創新藥開發上，已基本形成了每年都有創新藥申請臨床，每 1-2 年都有創新藥上市的良性發展態勢。公司技術創新能力在國內位列前茅，研發團隊實力明顯。

公司累計申請國內發明專利894項，擁有國內有效授權發明專利201項，歐美日等國外授權專利286項，專有核心技術獲得國家科技進步二等獎2項，中國專利金獎1項。

恆瑞醫藥在抗腫瘤藥、手術麻醉類用藥、特色輸液、造影劑等細分領域的市場份額在國內市場名列前茅。目前公司有注射劑、口服制劑和吸入性麻醉劑等19個製劑產品在歐美日上市，實現了國產注射劑在歐美日市場的規模化銷售。

2019年，公司實現營業收入232.89億元，同比+33.70%；扣非歸母淨利潤 49.79 億元，同比+30.94%；經營性淨現金流 38.17 億元，同比+37.58%；加權平均ROE 24.02%，同比+0.42pct。

恆瑞醫藥的主要財務指標

分季度來看，公司 2019Q1~Q4 單季度實現營業收入 49.67/50.59/69.19/63.44 億元，同比 增長 28.77/29.61/47.27/27.92%；歸母淨利 11.93/12.20/13.22/15.93 億元， 同比增長 25.61/27.03/31.96/38.09%。利潤增長逐季提速，毛利率逐季提升。

恆瑞醫藥的分季度營收

恆瑞醫藥的利潤逐季加速增長

細分來看，抗腫瘤實現收入 105.76 億元，佔比45.49%，同比+43.02%；麻醉實現收入

公司 2019 年各項經濟指標較快增長，主要驅動因素為以下方面：一是創新成果的收穫。創新成果的逐步收穫對公司業績增長起到了拉動作用。二是公司產品結構優化。隨著公司產品結構調整，以手術麻醉、造影劑為代表的公司非抗腫瘤藥產品在各自治療領域內逐步擴大市場，繼續保持快速增長態勢。未來，公司將繼續穩步推進研發創新和製劑產品的國際化，同時，也將著力於產品結構的優化提升，確保公司業績可持續增長。

其中，2019年公司科技創新取得重大成果。報告期內，創新藥注射用卡瑞利珠單抗、注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖獲批上市。卡瑞利珠單抗肝癌二線、非小細胞肺癌一線、食管癌二線，以及氟唑帕利 BRCA 突變卵巢癌適應症均申請上市並獲優先審評資格。創新藥馬來酸吡咯替尼片和硫培非格司亭注射液通過談判首次納入國家醫保目錄，阿帕替尼續談成功。

分地區來看，公司國內營收226.15億元，佔比97.28%；國外營收6.32億元，佔比2.71%。

恆瑞醫藥的營收構成

在研發創新方面，一是繼續加大研發投入。累計研發投入 38.96 億元，比上年增長 45.90%，研發投入佔銷售收入的比重達到 16.73%，有力地支持了公司的項目研發和創新發展。二是完善研發質量系統，加強合規管理，推進跨部門項目協調，確保研究工作有序、有效、合規進行。三是專利申請和維持工作順利開展。本年度提交國內新申請專利 131 件，提交國際 PCT 新申請 63 件，獲得國內授權 38 件，獲得國外授權 53 件。四是項目註冊申報有序推進。本年度取得創新藥製劑生產批件 2 個，仿製藥製劑生產批件 11 個；取得創新藥臨床批件 29 個，仿製藥臨床批件 2 個。取得 2 個品種的一致性評價批件，完成 8 種產品的一致性評價申報工作。

在國際化方面，2019 年公司繼續加大國際化戰略實施力度，積極拓展海外市場。仿製藥國際化方面，鹽酸右美託咪定氯化鈉注射液在美國和新西蘭獲批，注射用達託黴素在美國批准上市；硫酸氫伊伐佈雷定片在英國、德國和荷蘭獲批；此外，報告期內公司分別向美國 FDA 遞交了 3 個原料藥的註冊申請；向澳大利亞遞交了 1 個原料藥的申請，其他新興市場也逐步加強註冊力度。創新藥國際化方面，阿帕替尼與 PD-1 聯合用藥、SHR3680、SHR0302、SHR1459 等產品獲准在海外開展國際多中心臨床試驗。國際合作方面，公司引進了美國 Mycovia 公司抗真菌感染的專利先導化合物VT-1161，以及德國 Novaliq 公司治療乾眼症的藥物 CyclASol 和 NOV03，獲得上述創新藥在中國包括臨床開發、生產和市場銷售在內的獨家權利。

恆瑞醫藥的國際認證產品列表

費用方面，2019年，公司銷售費用85.25億元，同比增長31.87%；管理費用22.41億元，同比增長37.81%。

恆瑞醫藥的各項費用

銷售費用之中，學術推廣、創新藥專業化平臺建設等市場費用佔比88.29%，差旅費佔比10.66%，股權激勵費用佔比1.04%。

恆瑞醫藥的銷售費用構成

同行業可比公司對比來看，銷售費用佔比基本上差不多，都在36%-39%之間。

恆瑞醫藥的銷售費用同行業對比

研發投入方面，2019年公司研發費用38.96億元，營收佔比16.73%，全部費用化；研發人員3442名，佔比14.09%。

恆瑞醫藥的研發投入

與同行業可比公司對比，恆瑞醫藥的研發投入力度（16.73%）顯著高於同行（6%-10%之間）。

恆瑞醫藥的同行業對比

行業信息

根據國家統計局的數據，2019 年醫藥製造業規模以上工業企業實現營業收入 23908.6 億元，同比增長 7.4%，高於全國規模以上工業企業同期整體水平 3.6 個百分點。發生營業成本 13505.4 億元，同比增長 5.7%，高於全國規模以上工業企業同期整體水平 1.6 個百分點。實現利潤總額 3119.5 億元，同比增長 5.9%，高於全國規模以上工業企業同期整體水平 9.2 個百分點。醫藥製造營收利潤率約為 13.05%，較上年同期提升 0.3 個百分點，高於全國規模以上工業企業同期整體水平 7.19 個百分點。

伴隨全球人口持續增長、新興市場的發展及人民生活水平提高、社會老齡化程度加深等因素，全球醫藥市場保持了穩定增長，新的醫療技術、產品層出不窮。根據 IQVIA 數據，近年來全球藥品支出規模日益擴大，2019 年全球藥品支出接近 1.3 萬億美元，預計

人口老齡化趨勢下，隨著 60 歲以上中老年人口比例持續提升，中國醫藥行業面臨未來二十年的人口結構紅利，需求的升級和醫藥科技的進步將進一步帶動產業發展。

當前，以仿製藥為主的化學藥品製劑仍佔據我國藥品市場容量的主導地位。未來在鼓勵創新的政策趨勢下，隨著醫藥行業研發投入的逐步加大，自主研發藥品數量將不斷提升，尤其生物醫藥發展前景廣闊。目前生物技術藥物主要用於癌症、心血管疾病、糖尿病、傳染性疾病、自身免疫性疾病等疾病的治療，全球生物藥市場已超 2000 億美元，並仍將保持高速增長。

2015 年以來，我國醫藥行業進入快速分化、結構升級、淘汰落後產能的階段。近年來藥品審評審批加速以及優先審評政策出臺對我國醫藥產業影響較大，無論進口品種還是國產品種，都呈現出批文數量快速上升的趨勢。隨著藥品審批標準提高，以及仿製藥一致性評價持續推進，具有醫藥自主創新能力以及擁有知識產權保護的企業在未來市場競爭中的優勢明顯。

全球藥品的歷年支出

點評：醫藥行業，特別是創新藥企的研究，應該說是十分專業的領域。幾個月前，興業證券的醫藥行業首席曾經說過：“從現在往後看三年，如果醫藥投資人不升級認知，將很難做好醫藥投資”。

我覺得這背後有兩方面的原因：

其一，創新藥研發，像所有的風險投資一樣，結果高度不確定。如果投資者重倉賭某家公司的重磅新藥能夠成功上市，很可能要打臉；反過來，如果某家公司在大手筆投入的創新藥上翻車，後果也很嚴重。

其二，這幾年是我國重塑醫藥行業格局的時段，伴隨著以帶量採購、按病種支付為代表的醫保政策的重大變動，整個醫藥行業面臨重大調整。原來，一家藥企面臨的是全國範圍內的上千家的醫院以及更多的醫生，優勢地位明顯；現在，醫保局代表醫院和醫生出面，統一和各家藥企談判，一下子藥企面臨完全不同的競爭格局，原有優勢地位顯著弱化。

在當前我國藥企的格局中，恆瑞醫藥毫無疑問是其中的龍頭企業。公司始終以打造“中國人的跨國專利製藥企業”為目標，秉承“科研為本，創造健康生活”的理念，緊緊圍繞“科技創新”和“國際化”兩大戰略，緊跟全球醫藥前沿科技，高起點、大投入，致力於服務全球患者。

這背後的公司願景是，恆瑞立志成為立足中國的國際化醫藥龍頭。

我們看到，經過多年的積累，恆瑞已經形成了頗具深度與寬度的階梯性研發管線，其量化特徵就是已經形成了每年都有創新藥申請臨床，每 1~2 年都有創新藥上市貢獻業績，然後將商業回報投入新的創新藥研發的良性循環。

體現在財務數據上，就是創新藥佔比持續提升帶來的毛利率上行，以及利潤再投入形成的研發支出的高速增長。

恆瑞醫藥的良性循環

保持這樣的良好態勢，再背靠中國的巨大市場，我們有理由相信，在未來恆瑞在國際醫藥企業的排行榜會逐步走向更高的位置。

恆瑞醫藥的創新藥物進展

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