核心觀點
從歷史數據來看，二季度一般為外礦發貨的旺季，且我們認為今年礦石供應形勢較去年同期明顯寬鬆，因此二季度外礦供應量大概率回升，且升幅預計要高於去年。另外，近期海外疫情的爆發從目前已經公佈的信息來看，對主流礦供應影響有限，僅對非主流礦供應有一定影響，不足以改變二季度外礦供應增加的大趨勢。
風險因素：國內鋼材需求持續向好，南美疫情爆發致礦石供應大幅縮減
詳細內容
一、策略概述
4月份以來，受到外礦發貨量不及預期，鋼廠開工回升以及宏觀面利好消息提振等多重因素影響，鐵礦石期貨價格經歷了3月下旬的調整之後走出了一波反彈行情，截止到4月15日，鐵礦石主力合約2009收606.5元/噸，較4月初上漲49元/噸，漲幅8.7％。那麼站在目前時點，影響礦石價格的核心因素有哪些？在期貨及期權方面如何操作？本報告將對此進行簡要分析
二、策略主要邏輯
1.短期低庫存支撐礦價，二季度供應料有所改善
一季度，在巴西東南部特大暴雨以及澳洲颶風因素影響下，外礦發貨量持續處於低位，根據Mysteel的統計，整個一季度澳洲巴西礦石發貨量為24679.8萬噸，同比下降758萬噸，且處於2016年以來低位，相比之下，國內高爐產能利用率則處於相對高位，兩因素疊加至礦石港口庫存自2月初以來連續下降，而礦石價格也在80-95美元之間高位震盪。短期來看，供應偏緊的態勢可能還會持續一段時間，但進入二季度之後，供應環境料有所改善。
從歷史數據來看，二季度一般為外礦發貨的旺季，將鋼聯公佈的澳洲、巴西礦石發貨量數據加總可以看到，近9年來，二季度發貨量環比一季度均增加，增幅在1285-5880萬噸不等；2019年在淡水河谷潰壩導致供應急劇縮減的情況下，二季度發貨量環比一季度也有1675萬噸的增加。而我們認為今年礦石供應形勢較去年同期明顯寬鬆，因此二季度外礦供應量大概率回升，且升幅預計要高於去年。
另外，近期海外疫情的爆發從目前已經公佈的信息來看，對主流礦供應影響有限，僅對非主流礦供應有一定影響。主流礦方面，3月下旬淡水河谷公告暫停馬來西亞混礦中心運營，該中心年發運量2370萬噸；但可改道發往中國港口，不會對2020年產量及目標產生影響。FMG也表示將繼續在西澳地區的礦區開採活動，並維持全年1.7-1.75億噸產量目標不變。而目前澳洲、巴西礦石港口庫存的回升也表明疫情暫時並未對兩大礦石主產國的港口作業產生影響。非主流礦方面，受到南非封國21天影響，英美資源昆巴礦區2020年礦石產量預計減少200-300萬噸，淡水河谷3月31日報告也預測受到疫情封鎖的國家和地區會影響1800萬噸左右的礦石供應主要為非主流礦。我們認為，非主流礦供應的小幅縮減，並不足以改變二季度外礦供應增加的大趨勢。
2.鋼材需求走弱&；；廢鋼價格下跌利空礦價
受到鋼材需求底部回穩，鋼廠利潤好轉影響，3月份鋼廠生產積極性較高，截止到4月10日當週全國247家鋼廠高爐日均鐵水產量220.38萬噸，較3月初回升近14萬噸；高爐開工率及產能利用率也連續數週回升。考慮到當下長流程企業螺紋鋼仍有400元/噸左右的利潤，熱卷也有100元/噸左右的利潤，且從歷史數據來看，一般3-4月份為上半年粗鋼和生鐵日產的高點，因此，近期鋼材供給繼續回升概率較大，加上鋼廠礦石庫存處於相對低位，故短期礦石需求仍有一定保證。
不過，需要注意的是，當前國內鋼廠的高利潤得益於需求的回穩，截止到4月10日當週，螺紋鋼表觀消費量已經達到444萬噸，同比去年增加5％；全國建築鋼材成交量也一度回升至28萬噸上方。但我們也要看到，目前螺紋鋼價格與水泥價格走勢呈現背離，表明螺紋鋼存在終端囤貨情況，即由顯性庫存轉為隱性庫存。從中期來說，鋼材需求下行壓力仍較大，一是地產投資中期走弱概率較大，而基建投資可能不足以對沖地產投資下降。二是，海外疫情對國內製造業衝擊尚未完全顯現。 同時，5月中旬以後，由南向北將逐漸進入雨季，建築鋼材可能很難保持當下需求強度，屆時很可能形成鋼材價格下跌，鋼廠利潤下降，檢修增多，礦石需求減弱的負反饋機制。
另外，近期廢鋼價格的大幅下挫也會對礦石價格形成利空，這主要體現在兩個方面，一是經過前期廢鋼價格大幅下跌後，目前華東地區廢鋼價格較鐵水成本低約200元/噸，廢鋼性價比開始顯現，後期不排除有鋼廠增加廢鋼比的可能。二是，根據我們的測算，目前電爐鋼企業峰電已經有80元/噸左右的盈利，這導致電爐鋼企業近期復產較快 ，截止到4月10日，電爐鋼產能利用率已經接近50％，若後期建材需求強度不能保持，而電爐鋼供應有快速回升，也將利空鋼材價格，進而對礦價上漲形成壓制。
3.海外鋼廠減產擴大化，礦石需求下行壓力較大
目前，海外疫情仍在持續發酵，預計對於經濟的衝擊將在2-3季度顯現，根據IMF最近公佈的預測報告，受疫情影響2020年全年經濟增速將降至-3％，其中發達經濟體為-6.1％，新興經濟體為-1％，這將會對鋼材以及礦石需求形成較大沖擊。
對於海外鋼材和礦石的需求我們主要關注歐洲、日本和韓國三個區域，三地2019年生鐵產量為2.09億噸，佔全球生鐵產量的16％，鐵礦石進口量為2.95億噸。從目前情況來看，疫情已經導致浦項，新日鐵，JFE，安賽樂米塔爾等多家鋼廠停產，儘管目前日韓疫情開始出現好轉跡象，但考慮兩國鋼鐵行業以出口導向為主，因此在未來1-2個月內鋼材產量明顯提升的可能性不大。我們以日韓減產15％，歐盟減產20％估算，2020年三地將減少生鐵產量3579萬噸，影響礦石需求5727萬噸。
同時，考慮到中國率先控制住疫情，且二季度鋼材產量回升概率較大，因此因海外需求下降所產生的富餘鐵礦資源將會有部分發往中國，按40％比例估算，將會給國內帶來2280萬噸的額外進口壓力。而在去年底的年報中我們已經估算，2020年鐵礦石中國鐵礦石市場將由短缺轉向小幅過剩，而額外的進口增加將會進一步加劇國內礦石供應壓力。
三、風險因素
1. 二季度國內鋼材需求持續向好
2. 南美疫情爆發，導致礦石供應明顯減量。
四、結論及操作
1.主要結論
綜合來看，短期供應偏緊可能繼續對礦價形成一定支撐，但二季度之後，基本面將逐漸走弱，一方面，從季節性因素來看，二季度為傳統外礦發貨旺季，且根據目前已經公佈的信息，疫情對礦石供給的影響更多體現在預期層面，實際影響較為有限。二是，鋼材需求中期走弱概率較大，屆時很可能形成鋼材價格下跌，鋼廠利潤下降，檢修增多，礦石需求減弱的負反饋機制。且廢鋼價格的下跌也會從需求和成材利潤兩個方面影響礦價。三是，海外疫情發酵，導致海外鋼廠減產呈現擴大化趨勢，導致礦石需求減弱，並可能加劇中國地區礦石供應壓力。因此我們認為礦石價格二季度有下探70美元/噸的可能。
2.主要策略
（1）單邊策略
可嘗試在610-620之間逢高沽空鐵礦2009合約；可嘗試買入2009合約淺虛值看跌期權（執行價格600或590元/噸）
（2）熊市價差策略
可考慮熊市價差策略，買入2009合約執行價格630的看跌期權，賣出執行為540的看跌期權，總成本約為35.8/噸。若價格突破630元/噸，則損失全部期權費35.8元，若價格跌破540元/噸，則獲得最大受益53.2元/噸（90-35.8）
本文源自大宗內參
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