TCL的選擇：寒冬中重塑生態

數據支持：遠川研究所科技組

2019年10月，韓國總統文在寅出席了三星的一場發佈會，三星高調宣佈將“投資13萬億韓元發展量子點顯示器”，摺合人民幣約為750億元。雖然是大手筆，但並不算震驚世人，甚至有些被動應戰的意味。

自從中國半導體顯示面板領域實現技術突破後，TCL華星等公司便持續在大尺寸面板領域加碼擴建。國內製造優勢和產業鏈協同陣營得以鞏固，三星、LG不得不忍受著慢性虧損。而就在發佈會一個月前，韓國媒體也發文稱“三星和LG在液晶面板領域，已經被中國攻勢擊潰”。

三星也嘗試過技術差異化，但2013年啟動的大尺寸三基色OLED項目，因為不良率過高，成本難以控制，兩年後不得不放棄。LG雖然量產了白光OLED面板，但是競爭力不足，連續鉅虧。因此，三星高調宣佈新技術，甚至邀請總統出席，在某種程度上也是為自己壯膽。畢竟，新技術商業成熟仍需等待良久，但主陣地的丟棄卻日益嚴重。

三星新技術投資計劃發佈3個月後，LG宣佈將關閉韓國LCD面板工廠。彼時的市場，對這個消息仍心存疑慮。畢竟，2020年是賽事大年。由於大屏能提升觀賽體驗，因此，行業一直有著賽事年、需求旺的規律，大尺寸面板價格甚至在2020年初小幅上漲。但不料，一場疫情突襲而來。

疫情影響下，2020年奧運會宣佈延期到明年，歐洲盃、美洲盃足球聯賽停擺，各大賽事也紛紛推遲或取消，面板需求出現急速萎縮。原本供大於求的面板市場，再遭寒流。因而，在今年3月底，三星顯示器向客戶發信表示，將停止LCD面板生產，加速推進新技術。而與此同時，國內的面板企業也並不好過，相繼出現利潤下滑甚至虧損。

悲觀的預期，再次籠罩在產業和資本市場，甚至有輿論痛斥面板是“價值毀滅者”。然而，正如人們常說的，不要浪費一次危機。面板行業的寒冬，其實也是一次機遇，尤其對中國企業而言，也許更是一次大時代的開端。

Part 1. 低谷孕育的機遇

面板有著很強的週期性，而從日本、韓國、中國臺灣等面板產業的發展中可以發現，機遇往往就蘊藏在每一次低谷中。

19世紀60年代美國推動液晶技術商業化，希望運用在電視領域。然而當時的技術仍不成熟，想要一口吃個胖子的美國企業，幾番折騰後放棄了研發。而到了1990年代，日本將液晶技術運用在手錶、電腦等小型終端，終於將液晶面板從實驗室產品轉化為商品。

看到商業未來的日本企業，兇猛擴張。即使在日本經濟遭受巨大壓力的1994、1995年，日本企業依然堅持研發、投產，累計建設了21條液晶生產線，佔到全球95%的產能份額。與此同時，行業產能開始大量過剩，面板價格暴跌。面對低谷，日本企業將目光瞄向等離子等技術，試圖通過差異化來維持高利潤。

就在此時，韓國企業發起“抄底進攻”。三星早在90年代初就開始介入面板領域，但規模、技術較弱。到了1995年，眼看著日本企業“撤退”，三星、LG、現代等公司，頂著鉅額虧損、投建大批量面板產線。1996年10月，三星3代線建成；1997年11月，LG 3.5代線建成；1998年末，三星3.5代線量產。

激進的擴張，並沒有馬上帶來利潤。相反的是，從1990年開始，三星連續虧損7年，高峰時期每年虧損一億美元。而當年豪言壯語“可以承受5年虧損”的LG，也被現實嚇了一跳，面板產業連續虧損達到了8年，被譽為LG集團的“吸血鬼”。吞著碎牙齒的韓國企業，毫不退縮，也終於迎來了轉機。

1998年，建成多條3.5代線的韓國，在技術上領先了只有3代線的日本。隨後韓國企業與蘋果、飛利浦等巨頭合資辦廠，再次在市場份額上戰勝日本。眼看被後來者超越，本土崛起無望的日本，開始幫助臺灣來對抗韓國。

2001年面板產業再次陷入低谷，而臺灣卻直接上馬了高世代5代線，產能大幅擴張。短短几年，便誕生了友達、奇美、中華映管、瀚宇彩晶和廣輝等“面板五虎”。

面板產業先後經歷了日本、韓國、臺灣等地區的擴散、轉移。而核心要素來自三點：逆週期投資、高世代迭代、新技術驅動。

液晶產業在技術、終端需求、產能供給等幾大因素的影響下，呈現了強週期性。低谷期產能退出，供給逐漸弱於需求，面板缺貨引起漲價、利潤增加；漲價再次催生新的供給、高世代線投建、供給逐漸增加、成本大幅下降，再次導致供過於求、面板降價、利潤下滑；行業再次進入低谷。

而理性的企業，則會在產能過剩的低谷期大規模擴張投資，趕在行業上升期間釋放產能，收割價格紅利。擴張的核心，則在於高世代產線、新技術應用，通過規模效應降低成本。回頭來看，日本、韓國、臺灣面板產業的崛起，皆源於此。行業寒冬，往往意味著格局改變的機緣，而這一次，也不會例外。

Part 2. 韓退中進的浪潮

中國面板產業源於電視機行業的發展。2008年底，新一輪面板低谷在經濟危機影響下加速擴散。已經擠進全球前三的臺灣面板產業，驟然停擺，開工率不足四成，企業停薪休假，面板有產無銷。

一片淒涼眼看無盡頭，但海峽對岸的大陸，作為全球彩電生產中心、面板產業的第一大客戶，向臺灣伸來援手。自2009年初起，九大彩電廠商兩次赴臺採購，交易總金額44億美元，總量超1200萬片。然而，海峽兩岸互幫互助的熱情，卻突然被韓國澆了一盆冷水。

2009年2月起，韓國企業大肆購入了臺灣庫存的400萬片面板產能，同時簽下採購協議、壟斷了臺灣面板未來的產能。在完成了產能控制後，韓國面板企業便動了心思，5個月時間，推動面板價格上漲了30%以上。國內彩電企業叫苦不堪卻又無可奈何，面板進口金額也連續上升。

經歷了“鎖喉”之痛的中國產業，開始謀求改變。儘管是行業低谷，但這一年，中國仍啟動了高世代線建設，拿出了數倍於當年韓國的虧損決心，立志在恥辱中實現突破。

4月，京東方6代線在合肥動工，10月，京東方8.5代線在北京開工。而TCL也通過高薪挖來了日韓臺專業人才百餘人，和中國大陸工程師一起，在2010年直接上馬了8.5代線，起跑就超越了中國臺灣同行。

通過工程師們的努力，中國大陸8.5代面板生產線在2012年前後相繼投產，不再被人卡脖子，面板進口金額也逐漸下滑。七年後，TCL華星又率先挑戰了全球第一條11代產線。逆週期投資和高世代投產雙管齊下，大幅提升了中國面板產業的實力，總產能、以及手機、電視等主流面板出貨量，都實現了對韓國企業的超越。

推動中國面板崛起的因素，包括終端製造業協同、高效的客戶反應以及成本等諸多優勢。而更重要的是，中國企業在大尺寸高世代線上的佈局。

尺寸越大、切割成本越低，較七八代產線更具備經濟效益。高世代產線的建設，與下游需求的不斷髮展正在互相增強，共同推進全球顯示產業的高端化和大尺寸化趨勢。如今，TCL華星的大尺寸產線已走在世界前列。

在下一代技術儲備上，中國企業也已經打破了全面落後追趕的形勢。大尺寸領域開始主導，小尺寸領域不斷縮小差距。在Mini LED、QLED、印刷OLED、Micro LED等下一代技術方面，中國和韓國等幾乎站在了同一起跑線。

韓國LG面板業務連續四季度虧損後，不得不宣佈停止韓國產線，三星顯示也宣佈退出液晶面板產業。韓國企業躺在液晶面板上數錢的日子，已經成為過去。但三星繼續保持在小尺寸柔性OLED的優勢，並全力開發QLED等新型顯示技術，而且在材料、工藝、裝備生態鏈上佈局完善，依然是全球顯示產業的領導企業。

目前雖是行業寒冬，但需求依舊在。延遲的比賽，明年還會舉辦；推遲的電視手機更新潮，也依然會再開啟。但這場韓退中進的浪潮不可避免，國內面板生態體系崛起的暖風值得期待。

那麼，一家企業應該如何做，才能在寒冬中存活？又該具備怎樣的特質，才能迎接暖春？

Part 3.攻堅拓土的TCL華星

儘管金融危機波及全球，但TCL液晶電視2009年銷量實現了翻倍增長。然而，公司創始人李東生卻充滿擔憂，他一直掛念著被海外卡脖子的面板國產化進展。也就是在同一時刻，TCL投資的華星光電項目正式在深圳開工，把劍砍向了海外壟斷的鎖鏈。

TCL華星可謂高舉高打，第一個面板項目便是國內領先的8.5代線，並在隨後的十年裡，先後開啟了6個覆蓋多技術路線的項目。而今，華星的大尺寸面板規模已經成為全球第二，2019年業績交流會上，李東生明確提出了要在大尺寸LCD領域實現全球第一的目標。預計到2023年，TCL華星總產線產能面積份額也將位居全球第二。

十年光陰，TCL華星從零起步，逐漸成為行業領軍企業。而這個發展過程，根據我們多年的跟蹤交流發現，有“四個招式”格外重要。

在時間方面，TCL華星一步一個腳印。第一個項目量產兩年後，公司才啟動第二個項目。隨後的每個項目，也幾乎都有一年左右的間隔。新建項目並不只是產能的擴充，也是新技術的迭代升級。

循序漸進投產，不僅可以充分發揮公司積累的建設生產經驗、減少犯錯、提高效率；也可以根據技術發展趨勢，合理安排資金投入，避免低世代“上線便是下線、投產便被淘汰”的窘境；而且，穩健的投產，更有助於財務穩健、經營有效，這對於資本密集型行業，也格外重要。

在這種循序漸進投資策略背後，TCL華星的每個項目建設都以自籌資金為主。這個路徑，不同於一些槓桿資金野蠻生長的做法。但是，卻可以保持效率、效益領先，提高企業抵禦風險的能力。

TCL華星建廠佈局採取了“雙子星”策略，t1、t2；t6、t7生產線都在深圳，t3、t4同在武漢。這種佈局可以發揮聚合效應，提高配套資源利用。據測算，這一策略比同規模項目，節省項目成本9億元、運營成本6億元，供應鏈協同，還可以節省3千萬左右。

TCL華星依靠投產節奏、空間方面的合理優化，為每一個產線都奠定了穩定的生產經營基礎，使之成為國產面板在打破壟斷、產業崛起的征途上，一個個有著超強作戰力的硬寨。

建聯盟。面板是一個重資產行業，生產線耗能高、而且一旦產線開始運作，哪怕短期的關停、改裝調整等等，都會給經營帶來負擔。因此，生產訂單的強預見性、計劃性，對於面板企業而言，非常重要。穩定、良好的下游客戶關係，也成為關鍵。

TCL華星面和所有彩電大客戶都有業務合作，包括海信、長虹、創維、康佳等國內廠家，以及三星、索尼等國際頂尖客戶。近期，TCL華星又成為了華為智慧屏的重要供應商。

三星的大尺寸面板是與TCL華星相同的VA路線，這決定了兩者之間的強合作關係。2009年華星成立之初，三星便是其股東；而TCL也是三星蘇州產線的股東。可謂，強強聯合，互相促進。

為保持面板業務的獨立性，2019年，TCL完成了重大資產重組，將面板業務和終端業務分拆為相互獨立的兩個產業集團——“TCL科技”和“TCL實業”。

分拆後，TCL科技旗下的TCL華星面板和客戶完全沒有競爭關係，進一步鞏固了市場客戶基礎，在產業低谷也實現了滿銷滿產。

重創新。面板不僅是高資本密集，也是高技術引領。TCL華星在研發方面不遺餘力，2019年研發投入46.6億元，收入比為13.7%，並不遜色於華為的15%。華星的研發資金有序地投入到了各個技術路徑。

在大尺寸領域，公司佈局了印刷OLED、QLED、Mini LED等技術，也在研發觸控傳感器等面板微系統。在小尺寸領域，公司在柔性屏、觸控一體、輕薄化等環節都有突破。

技術的佈局，也在產品收入分佈方面有所展現。公司先後贏得了三星、華為、小米等手機客戶，也導入了聯想ThinkPad高端商務系列。商業顯示領域，也突破了鴻合等頭部客戶。TCL華星的收入結構，在技術推動下，守正出奇、不斷優化，中高端需求持續增長，競爭力持續加強。

強經營。TCL華星面板業務屬於高科技、重資產、長週期行業。企業的戰略佈局、業務規劃、產品管理、工藝技術等能力要求都很高，經營能力是企業持續發展的核心能力。

而在業務發展方面，公司將業務戰略分解到每年的業務規劃和落地舉措，並細化到每個組織和每個人。既明確了責任，也清晰了權益。TCL華星通過建設、管理等方面的改善，提高了公司存貨週轉速度，也提高了公司人力效率，人均費用率（人力成本/營業收入）長期處於行業低位。

結硬寨、建聯盟、重創新、強經營，這一系列措施，成為TCL華星經營的支柱。該公司是唯一一家自2012年起每年盈利的面板公司，而衡量公司運營效率的EBITDA指標，也連續29個季度排名全球領先。TCL科技在2019年也實現了36億元淨利潤，115億元的正向經營現金流，公司負債率處於行業較低水平。

穩健的財務、高效的管理，這些元素成為TCL華星熬過寒冬的“筋骨”，而其前瞻的佈局、發展的內涵，則是迎接國產生態崛起暖春的“精氣神”。

Part 4.重回“產業鏈制高點”

面板製造一度在資本市場上有一個稱號，叫“價值毀滅者”。意思是，投入的資金多，但產生的利潤無法收回成本、甚至無法產生利潤。客觀而言，這個評價有一定道理。造成這個現象的主要有四個原因：

重資產。面板是一個資金密集型行業，單項目投入資金很大，如果投產決策錯誤，造成的影響自然也很大。

週期性。在過去幾十年裡，由於供需的不斷失衡、均衡，加之技術路徑的不斷提升，面板製造呈現了很強的週期性，也導致收入、利潤的波動。

創新力。中國面板製造行業啟動時間晚，幾乎一直處於技術、成本追趕狀態，尤其在技術衝擊下，低世代線很容易落地即遭淘汰。然而，也正是靠著這些企業的“忍辱負重”，中國彩電、手機等面板需求行業，才能迎來價格合理的供給。

因此，如果擴大到整個工業體系來看，面板製造商絕對不是價值毀滅者，而是產業利潤的驅動者，整體效益要遠高於成本。

價值鏈低位。相對而言，面板製造商當下似乎處於產業鏈“微笑曲線”的下端，毛利率在-20%和30%之間波動。但上游基板、光學膜、化學品等領域卻還有著不錯的收益。而佔據這些領域的，幾乎都是日本、美國、韓國等企業。

可以說，這並非半導體顯示行業常態。半導體顯示產業投資巨大，是技術創新的引領者和產業鏈變革的牽引者，也是電子信息產業的

產業裡的Mini LED 、OLED、QLED以及Micro LED等革新技術，都是由面板製造商發起，並牽引著背光、模組、IC的同步配套，也為下游帶來了新的產品、體驗。當前各手機商的創新也都是基於屏幕展開，全面、挖空、摺疊……

世界是屏的。半導體顯示產業，作為中游中樞，本應是行業地位、利潤回報較高的一環，卻被迫淪為價值毀滅的稱號。造成這種狀況和產業週期屬性有關，也和過去幾年在各類資本驅動下，國內產能無序擴張有關。槓桿野蠻生長，無法實現資金回報，也破壞了行業效益。

如今，產能過剩的勢能和慣性餘威猶在，其影響尚需時間完全消化，在這一個漫長的週期當中，只有運營、效率、技術綜合表現優異的企業才能盈利，才能生存下去。而它們迎來的，則是產業鏈價值提高的三股暖風。

供需改善。供給端，韓國產能相繼退出，國內面板產線投資也會更加趨於理性，TCL華星和京東方雙寡頭的局面漸漸成型，獲取超額收益的行業基礎也在夯實。在需求端，也醞釀著新機會。諸如華為智慧屏這樣的視頻交互場景加速滲透，商用顯示市場快速增長，會成為縮短當前產業週期的變量。

技術紅利。未來5年甚至更長時間內，LCD液晶面板技術都不會受到顯著的技術威脅，OLED應用推廣、MicroLED的產業化導入都尚需時日，LCD仍將長期是商業主流。

依靠大尺寸LCD市場積累的超額利潤，中國雙雄可以贏得足夠的時間和利潤，去縮短與韓系企業在柔性顯示領域的差距，同時佈局下一代顯示技術。而技術環境的相對穩定，更有助於現有龍頭企業發揮規模優勢、改善商業回報。

價值重塑。

這些要素都會促使產業鏈利潤、價值的再分配。而產業既往的週期歷史已經證明，這一局面的必然結果，就是領先者將享受到豐厚的超額收益，顯示產業鏈的價值“倒微笑曲線”漸漸成型。

這個現象並不罕見。對比半導體行業來看，位於製造中游的企業臺積電，依靠技術、成本等優勢，牢據行業前列。而它也不再是單純的製造公司，既可以和上游共同研發，又可以通過技術驅動下游產品設計，甚至手機廠商需要“說好話”才能獲得臺積電產能安排。而臺積電的利潤率也非常樂觀，淨利潤率產業第一。

中游帶上游的趨勢，正在展開。TCL科技旗下不僅有TCL華星製造商，也有華睿光電在材料領域猛攻，廣東聚華在印刷顯示的工藝和設備端的持續整合。

華睿光電的戰場是日本材料巨頭出光興產、住友化學所壟斷的發光材料，目前已經研發了500多種產品。廣東聚華，則拿下了下一代OLED工藝中至關重要的打印柔性面板技術。

而且，TCL也依託TCL華星通過合作、合資、共同研發等模式，廣交“朋友圈”，打造貫穿行業上下游的“生態航母”。包括TCL電子、小米、vivo、摩托羅拉等終端企業，也包括默克、佳能等一干國際材料、設備巨頭。

今年3月，TCL就與LED龍頭三安光電簽約成立聯合實驗室，重點研發Mirco LED 芯片，一起卡位新技術核心環節。此外，TCL旗下的投資創投業務早已在上游領域佈局，包括材料領域的納晶科技、無錫帝科等，以及芯片領域的寒武紀、集創北方、宏祐圖像等投資。

TCL華星的做法，正是產業變革的寫照。面板製造中游，正和廣闊的下游市場、開始突破的上游領域互相結合促進，完善生態建設、佔據技術高地、提升商業利潤。下個十年，中國迎來的將是面板、材料、設備三大集團軍的全面突圍。這也將驅動面板中游從“價值毀滅”邁向“利潤改善、價值創造”。

Part 5.尾聲

中國近代工業、科技體系的發展，充滿了自主突圍的故事，而面板產業也是如此。

20年前，面對著面板高昂的價格、甚至還要看韓國企業的臉色，國內企業包括TCL在內，沒有選擇忍氣吞聲，而是冒著風險、頂著巨力大舉介入上游領域，在一片質疑中靠著無數工程師、研發人員，數十年艱辛，最終實現了面板製造的突破。

在這過程中，TCL科技也堅守著回饋社會、回報投資者的理念。面板製造突破，不僅大幅降低了電視、手機等終端屏幕採購的價格，也讓投資人得到收益回報。自2012年起，TCL累計發行股票融資77億元，而分紅達到了81億元。

然而，正如TCL華星所擔憂的，儘管面板製造環節看人臉色的狀況大幅緩解，但材料等上游領域卡脖子的現象依然嚴重。面對這次行業寒冬，TCL華星再次面臨選擇：保守收縮還是樂觀把握機遇。顯然，面板的征途未盡，而李東生帶領著TCL也選擇了後者，將利劍指向了被壟斷的上游、被限制的產業生態。

我們期待，甚至可以預見，行業的寒冬會成為TCL華星等理性樂觀企業的大機遇，面板大產業也將迎來一次次突圍、發展。

這彌足珍貴的時代浪潮，既不是靠一次危機，也不是靠一次運氣，而是靠一代代企業家、一批批產業人的選擇與堅守。

（科技組陳帥&劉芮對本文亦有貢獻）

遠川研究所科技組

董指導（科技組組長）：科技，驅使我的腳步，在月光下摩擦。

陳帥（科技組高級分析師）：不想當分析師的財經編輯不是一個好記者。

劉芮（科技組高級分析師）：還請多指教。

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