木林森是LED行业一家代表性公司，以封装业务起家，2018年位居全球LED封装企业第五名，中国第一；在产业链上游，通过参股的方式锁定芯片厂；在下游，通过收购朗德万斯（照明巨头欧司朗分拆的通用照明企业）一步做大。
布局很合理，但木林森还是让人不太放心。
这两年雷暴的多了，开始流行一个词—存贷双高，既账面货币资金与有息负债同时处于较高水平。截至2019年年中，木林森有息负债金额为94亿，货币资金+理财产品余额74亿（其中有24亿资金使用受限），存贷双高比较突出。
2016年前木林森这个现象并不明显，13-15年，公司货币资金余额高，有息负债余额并不高；再之前则是颠倒过来。16年出现存贷双高，主要还是和投资活动有关。
公司15年上市后投资力度加大，16年到19年上半年投资活动累计现金支出87.7亿，拉动借款金额大幅上升，2018年并表朗德万斯后更为突出。
大额投资不等于盲目投资，从封装业务角度看，这是必须的。
封装是重资产行业，在 LED 产业链中处于中游位置，要在激烈的竞争中存活下来，必须要在成本和费用的控制方面具有绝对优势。投入大规模的厂房、设备，通过规模效应降低单位成本是刚性的。规模效应来自三方面：自动化生产水平提升；规模化采购与生产带来的管理、采购成本同降低；与上游厂商合作及丰富下游产品带来的高议价能力。
观察木林森封装业务的投资轨迹，是符合上述特征的。回顾木林森发展过程，这也是公司能脱颖而出的关键。
2010到2013年是公司上一轮投资集中期，之后行业开始洗牌（2014年封装价格回落，2015全年主流封装器件下滑幅度达50%），正是在这个阶段木林森封装业务全球排名从前十名外一路提升到2017年的第四（2018年下滑一位）。2015年公司是业绩低点，2016年恢复增长，2017年公司归母净利润达到2015年2.6倍（2018年政府补助占比70%，不具代表性）。
与上一轮相比，现在木林森的封装业务不仅在规模上，在技术上也有足够的竞争力，2018年公司的研发投资6.9亿（含朗德万斯），是国内同行业第二名国星光电的4.2倍。
封装业务不必担心，对朗德万斯的整合不能放心。
2018年木林森以发行股份的方式完成对朗德万斯的收购，该司是照明巨头欧司朗分拆的通用照明企业，收购朗德万斯让木林森拥有了欧司朗、喜万年品牌的使用权、全球营销网络以及大量专利技术授权；二者属于上下游关系，业务上还可以协同（据重组报告书，稳定期后业务协同可增加毛利2.9 亿元）。收购完成后，照明应用占公司营业收入的65%左右，封装制造降低到35%左右，实现主营从传统的封装制造商向照明消费品牌商转型。账面上看，收购完成后朗德万斯业绩达到了预期，公司整体毛利率得到提升，尤其进入19年后，公司扣除政府补助后的营业利润逐季提升，第三季度还创了历史最好水平。
但要完全消化掉朗德万斯并不容易。
朗德万斯正在实施第二阶段的关厂计划，据重组报告书测算，由于关厂产生现金支出，预计朗德万斯到2021年才能够通过自身产生的自由现金流覆盖资金缺口，2019、2020年仍需要依靠外部资金，额度分别为1.1、0.5亿欧元（整个合并过程预计支出27.6亿人民币）。
如果能够顺利完成整合，木林森将成为大赢家，业绩、市值必将上一个大台阶；如果不能，朗德万斯会是木林森的一个出血点。
公司在想办法化解高额有息负债，比如本次发行可转债，以及通过转让吉安木林森51%股权获取政府支持（间接融资21亿，但有业绩对赌）。
综合看，木林森有风险，但是个非常好的机会，转债可以用上了。
木林森本期转债规模26.6亿元，初始转股价12.95元，评级AA，期限 6 年，票息分别为0.4%、0.6%、1%、1.5%、1.8%、2%，到期赎回价112元，债底88.3元。
博弈关系上，收购朗德万斯及募集配套资金所发行的股份（发行价格14.06元/股）已全部解禁，二级市场并无获益，在收购时，朗德万斯也没有溢价（与和谐明芯的收购成本相比），运营好朗德万斯，真正实现上市公司业务飞跃，是新老股东共同利益；尽早促成转股，更是等待期结束后的当务之急。
