（音頻大綱：
1、管理層是否比較公正地照顧中小股東利益，很大程度上可以從信息披露的細節上去把握
2、投資一家公司，需要哪些掌握信息要素，如何獲得?
3、如何從“把話說清楚”的角度發現管理層對中小股東的重視程度？
4、如何從“言出必行”的角度審視信息披露細節，甄別管理人靠譜程度？）
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今日頭條的朋友們大家好，這是原創的《價值投資實操方法論》系列連載。
一個好的投資機會可以歸因於好生意，好公司，好價格，這也是我們的核心投資理念。因為篇幅所限，我們分了若干篇文章來談，把關鍵的因子拆分為以下幾個：一是經營一樁好的生意，二是能照顧中小股東的權益，三是管理層靠譜奮發有為，四是市場上存在一定的預期差。
在前文中，我們詳細論述了怎樣的生意算是好生意。接下來我們談一下怎樣的公司才算是一家好公司，其中我們認為有兩個維度是最重要的：一是管理層照顧中小股東權益的公司，二是管理層奮發有為。
這一次我們就以醫藥行業的公司作為例子，談談如何甄別管理層是否照顧中小股東利益的問題。（近期我們也有另一篇關於醫藥行業看法的文章，歡迎對醫藥行業感興趣的讀者閱讀：海外疫情嚴重，盤點A股醫藥板塊細分領域，誰是真正疫情受益者？）
作為中小股東，基本不會有人謀求擁有大股東、控股股東的權力和便利，但我們需要尋找到能滿足我們基本投資需求的管理層。我們的基本需求是什麼？就我看來，核心主要是兩個：一是管理層合法合規經營。二是充分的信息披露以使得我們能獲得必要的投資要素信息。其中第一項我們一般只能依賴國家機關和證監會的執法；而作為管理層，最能體現照顧中小股東合法權益的，也是最起碼的一項，就是保障投資者應有的知情權，這也正是規範的信息披露如此重要的原因。
投資的要素信息，以及獲取渠道有哪些
我們在正確認識A股回報率的文章裡面，談到A股的平均年化回報率大概有12.8%左右。但是要取得這種合理的回報率，乃至更理想的回報率，就必須要獲得投資所需的信息要素。
我們究竟要知道些什麼信息呢？信息要素有那麼幾個層次：一是能夠認識公司的核心產品和競爭環境、二是能知道公司如何配置和使用資源、三是能瞭解公司的戰略部署和進展。
普通中小股東怎麼獲得這些信息呢？我們梳理一下通常是以下這些：
①上市公司的公告（包括債券公告）、管理層、董秘對投資者的回答
②第三方報告，例如券商的研究報告、市場調查公司報告
③同行業友商公司的公告及招股說明書
④媒體相關企業、行業、企業領導人的採訪報道
⑤政府行業政策、政府統計信息
⑥行業網站信息
⑦參加上市公司調研活動
很明顯，上市公司管理層給出的信息是最直接相關的，它對中小股東、第三方報告、媒體都產生直接影響，正因如此選擇對中小投資者更友好的管理層，才更有利於我們對上市公司的投資價值進行把控。
甄別上市公司管理層
為了甄別管理層是否對中小股東足夠照顧，我們通常在信息披露上進行兩個維度的觀察，姑且分別叫做：“把話說清楚”、“言出必行”。通過這兩個維度的觀察，我們大致可以感受到公司對投資人的重視程度，以及公司管理層的靠譜程度。
一、“把話說清楚”，是對管理層最基本要求最低層次的期望
投資需要的基本信息要素能夠找得全，這是我們能進行投資判斷的條件，把話說清楚，就是我們對管理層的基本要求、正常期望。
年報、半年報是上市公司最重要的常規公告，也是投資者獲取信息的重要渠道之一，一家公司對投資者是什麼態度，從這裡也可以看出一二。我們就以介紹上市公司自己經營的業務這個簡單的活來舉些例子吧。
案例一：我武生物（300357.SZ）
以下是我武生物2020年半年報對公司主營業務的介紹。
我武生物2020年半年報第三節
短短一段文字，已經把主打產品“粉塵蟎滴劑”交代得清清楚楚，還提供了產品批准生產的批號，很難理解出什麼歧義。不管你是否認同這樣的產品有市場前景，至少是先把研究的對象清楚明白地表述了，這就叫做“把話說清楚”。
案例二：恩華藥業（002262.SZ）
你可能會說，人家我武生物產品比較單一，當然就能說清楚了。其實不是的，我們可以看一下其他醫藥公司的情況，以下是恩華藥業2020年半年報
恩華藥業的產品線明顯要比我武生物複雜得多，但是公司把重要的藥品用表格的形式一一列出來了，這對於研究醫藥製造公司來說，提供了很大的便利，我認為這也是公司對投資者表現的一種善意。
案例三：恆瑞醫藥（600276.SH）
下面是鼎鼎大名的恆瑞醫藥（600276.SH）2020年半年報，因為產品線確實過於豐富，在業務概要裡只能概括地分類，但在下文競爭力分析、經營情況討論分析等都有很詳細的描述。
看了幾個優秀生的例子，都有一個共同的感覺，那就是分類清晰，都能說出研究對象的名字，結合研究報告和其它的材料，不難分出個主幹枝葉，然後就可以搞清楚競爭態勢、滲透率、市場空間等等問題。
但是我們千萬不要以為優秀生的表現是A股的常態。你能猜得出下圖是哪個醫藥公司的半年報嗎？
這個公司股價今年一度超過500個大洋，過去歷史上股價也是長牛走勢。
案例四：長春高新（000661.SZ）
這家公司也是鼎鼎大名的牛股，是從事生長激素生產的長春高新，當然像這樣的牛股公司，券商、基金、媒體等研究機構肯定是趨之如騖的，要獲得更多的信息並不是什麼難事。但怎麼說呢？這份151頁的半年報，我用上搜索功能，也只是發現“生長激素”這個詞出現了11次，其中9次是在財報附註開發開支的裡面（97-99頁），1次是在財報附註遞延收益（110頁）那裡，不是小心翻閱還真的不容易看到。這對於一直有跟蹤的人來說當然也不構成什麼困難，但是難道這裡沒有一點提升的空間嗎？
不過怎麼說都好，鮮花是需要一些綠葉來襯托的，我們來感受一下下一個公司的年報吧。
案例五：豐原藥業（000153.SZ）
豐原藥業2020年半年報
豐源藥業2020年半年報
豐原藥業2020年半年報
我想說的是，這份報告107頁，除了這幾部分，公司對具體產品的描述確實是很欠缺的，報告後面都是帶有強制披露性質的財務報表等數據。除了財務數據，讀這份報告投資者就很難獲得一些印證的信息了，上市公司能不能把公司的業務介紹得清晰一些，把話說清楚一些呢？這完全有努力的空間啊不是麼？
再查詢一下深交所互動易平臺，公司和投資者的互動情況，畫風大概是這樣的，見圖。
問題比回答更詳細，不乏吐槽者啊。不管公司的投資價值如何，這類半年報、互動平臺讀的信息，讀起來歸納就兩個字：沒勁！
舉這麼幾個醫藥公司的例子，相信大家也有感悟，要分辨他們對待投資者的態度，大概也不難吧。態度是詳細披露、平臺是應答盡答的，和報告是交差應付，互動是叫你關注公告的相比，誰更可能照顧中小股東的權益，不是很明顯嗎？
二、“言出必行”是我們對公司第二層次的期望
如果說“把話說清楚”是我們對上市公司管理層第一個層次的需求，那麼“言出必行”，就是我們對管理層第二層次的正常要求了。光明磊落的人未必是賺錢最多的，但是你把錢交給他，就要比交給“人精”放心得多。
那問題來了，我又不認識上市公司的老闆和高管，沒喝過酒沒打過交道，也沒有間接的朋友能得到一絲關於他們為人處事的信息，那我怎麼辦呢？對，這些都是現實的困難，但是我們也應該相信，人的種種行為，總是會反映到他日常行為中去的，即使是上市公司的公開信息、媒體採訪這種精加工後的材料，也仍然能夠找到許多蛛絲馬跡給我們參考。
從公開材料中，我們怎樣去判斷公司的“言出必行”呢？其中有幾項是比較常見的。這次我們重點說說募投項目和募投資金的問題。
在IPO時的招股說明書中，或者增發股票時的公告中，通常會提到募集的資金，將會用於什麼用途，理論上必須要按照原本的用途來使用，絕大多數公司也是這麼做的。但是從計劃募集資金，到實際完成投資，期間會經歷一個比較漫長的過程。
這個過程中，有的募投項目可能會發生改變，這些改變有的是相對合理的，也有的似乎較難解釋。但只要認真閱讀，我們往往可以瞭解到管理層的一些想法，而且也能夠感受到管理層對中小投資者的重視和誠信程度。
案例六：泰格醫藥（300347.SZ）
以下是泰格醫藥發佈的公告。在公告的附表裡，我們可以清晰地看到公司的募投項目在2019年4月幾乎都按計劃完成了。這種情況，可以說是基本完成了募投時的承諾，做到了“言出必行”。
泰格醫藥
並不是所有的募投項目都能夠順利地進行，畢竟有句話叫做“計劃不如變化快”。但是如果發生變更，這個過程的前因後果是如何的，能否詳細告知投資人，解釋是否合理，就顯得看點多多。
案例七：康恩貝（600572.SH）
2020年4月15日康恩貝發佈公告，變更部分募集資金的用途。根據公告，這次募集的資金是證監會2017年批准公司非公開增發，在2018年1月份募集到的，扣除發行費用後，總共募集了10億7500萬元左右。這裡需要強調一下，不管是非公開增發還是公開增發，募集回來的資金都是屬於全體股東的機會，因為增發的本質，就是把股東包括中小股東所持有的部分股票賣給了非公開增發的人，換回來了發展資金。因此募投項目和資金的使用是理所當然和全體股東息息相關的。
根據公告，我們知道康恩貝當初募集的資金是用於原料藥和製劑的生產。目前原料藥部分的第1車間已經完成了，並且投入試運行，其他的5個車間，預計在2020年底全部完成建設，2021年投產，而化學制劑方面尚未動工。需要變更資金用途的資金為4.3億元左右，佔比39%。
關於原項目為什麼不能較好地實施，公司給出瞭如下的解釋，主要是包括作出計劃的時間大大早於資金到位的時間，這段時間恰好整個醫藥行業進行了大量的改革，對項目建設本身產生了影響，這些理由聽起來還是可以接受的。
在公告裡，康恩貝還把變更的具體原因說得比較清楚，主要包括政府對土地的規劃，以及公司目前所在地塊與周圍居民區的環境的不協調，對公司的長遠發展較為不利。
誠然，進行這種用途改變的安排，程序上中小股東並沒能起到多大的作用。但是通過閱讀公告，我們能夠理解康恩貝對募集資金改變用途的原因和新項目的願景，因此這樣的公告也就達到了與投資者溝通的目的，可以體會到公司與投資者溝通的誠意。
案例八：白雲山（600332.SH）
我們來看看另一家醫藥公司，也算是中藥中成藥領域裡面的老字號，白雲山（600332.SH）。同樣也是一個募集自己你變工用途、募投項目變更（這裡是延期）的公告，發佈於20202年8月26日。
通過公告，我們可以知道白雲山公司擬同時對多個募投項目的資金變更用途。而這些資金是2016年募集的，當時實際募集金額為78.6億元。
我們看到截至2020年6月末，募投項目完成進度平均數能達到62%，但細看一下，這裡的項目共有兩項是做得比較好的，一是用了21.6億元用於補充流動資金，它佔募投資金的比例達到27.7%，這個項目實施的難度可想而知。
第二是收購控股股東廣藥集團“王老吉”系列商標項目，使用的資金為10.8億元，佔募投資金的比例是13.7%。但既然收購的是控股股東旗下的商標，我相信操作難度也不會太大。
扣去這兩個大頭，其餘項目的完成進度恐怕就不好交差了，畢竟時間已經過去了4年。“大南藥”研發平 臺建設項目的投入進度為14.31%、“大南藥”生產基地一期建設項目的投入進度為9.41%、信息化平臺建設項目的投入進度為20.49%。
白雲山募投項目進度說明
下圖同樣來源於公告的截圖，是他們自述項目實施不順利的原因。
按照公告，何濟公異地項目，是因為原本打算用109畝土地的，但是實際上拿到的土地只有36畝，後續土地交付時間仍未明確。
信息化平臺建設項目，是因為生物島的施工還沒有達到一定施工階段。明興公司是因為2013年3月拍得的土地，到2019年初才完成了“三通一平”（就是平整土地，通水通電通路）
怎麼說呢？實際情況不是計劃不如變化，而是變化不如計劃快。無論如何算是差強人意的槽點吧，別忘了，增發股份等於賣股票換錢，中小投資者的持股比例已經下去了，但是原本想換來的發展機遇卻進度緩慢。這類情況，我們認為恐怕就談不上“言出必行了”。
三、總結
1、“把話說清楚”是通過感受上市公司信息披露的詳細程度，去了解公司管理層投資人的耐心，以及重視的程度。
2.“言出必行”的方法，我們可以通過了解公司對募投承諾的履行，去感受公司的誠信程度，以及履行承諾的魄力
通過以上的兩個方法，我們更容易甄選靠譜的管理層。還有沒有更多的方法去評價管理層的靠譜的程度呢？當然是有的，關注（點擊關注）我們吧，下期我們繼續分享乾貨內容。
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3、經營一樁好生意2：
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