近日，湖南松井新材料股份有限公司（下稱“松井新材”）首發上會，闖關科創板再下一城。
據瞭解，松井新材是一家為客戶提供塗料、特種油墨等多類別系統化解決方案的新型功能塗層材料製造商，目標市場為3C行業中的高端消費類電子和乘用汽車等高端消費品領域。
過會成功的松井新材能否成為投資者可以選擇的良好標的？今天，我們就帶大家來看這家公司的發展質量成色如何。
上升中的隱憂：研發優勢能否持續？
先來看營業收入及盈利狀況。綜合來看松井新材更新的兩版招股說明書，2016年至2019年，松井新材的營業收入分別為1.57億元、1.87億元、2.62億元及4.55億元，207年至2019年的同比增幅分別為19.11%、40.11%及73.66%。規模及增速均呈現快速上漲趨勢。
同期，該公司淨利潤數據在兩版招股說明書中，可比的2017年、2018年均出現小幅下調變化。最新數據顯示，2016年至2019年，松井新材淨利潤分別實現淨利潤1557.75萬元、2703.51萬元（前一版數據：2704.36萬元）、5147.28萬元（前一版數據：5150.57萬元）及9147.58億元。2017年至2019年淨利潤同比增速分別為73.55%、90.39%及77.72%。可以看出，淨利潤方面，該公司雖增速有所波動，但整體淨利規模向上。
再來看毛利率數據，從兩版招股說明書可以看出，松井新材目前有著較強的盈利能力。數據顯示，2016年至2019年，該公司主營業務毛利率分別為54.01%、53.72%、54.19%及54.43%，整體在54%左右波動。但相較同業上市公司而言，則屬較高水平。
但值得關注的是，高增長及較高盈利的松井新材，面臨的市場競爭正日益激烈，且國際競爭者實力強勁，國內市場也在一系列產業轉移帶來的機遇中，競爭者增多。由此，松井新材也明確表示，未來，若其未能持續保持技術領先，不能持續推出系列創新產品，則將導致優質客戶流失，對公司毛利率水平、持續盈利能力產生不利影響。
那麼，為了避免上述情形的出現，松井新材則需要不斷強化研發能力。來看這家公司的研發投入。2016年至2019年，松井新材的研發投入分別為1798.34萬元、2121.95萬元、3058.19萬元及4476.61萬元。同時，各期研發投入佔當期營業收入的比例分別為11.44%、11.32%、11.66%及9.84%。值得指出的是，雖然比較看，松井新材多於同業研發投入，但投入研發在營收佔比逐年降低。這不禁讓投資者質疑，競爭激烈的市場環境之下，松井新材的競爭優勢是否在逐漸下滑，甚至將消失？
客戶依賴性較大，波動需求潛藏風險
客戶情況關係到松井新材規模增長的可持續性，我們來看該公司客戶等情況。
綜合兩版招股說明書，受高端消費品領域終端客戶市場集中度較高的影響，2016年至2019年，松井新材對前五大直接客戶的銷售比例分別為48.78%、40.75%、40.33%及40.35%。對前五大終端客戶的銷售比例分別為67.17%、82.31%、75.46%和83.95%。可以看得出，松井新材對下游客戶，特別是終端客戶存在著較大的依賴性。
從名單上看，松井新材主要終端客戶為蘋果、惠普、小米、華為、VIVO、MOTO 等高端消費類電子品牌企業。但終端客戶的需求逐年波動較大。具體來看，2017年，MOTO為松井新材的第二大終端客戶，當年銷售金額達到3725.69萬元，但2018年、2019年MOTO退出前5大終端客戶名單。
接替MOTO的是VIVO，2018年，VIVO躍至松井新材第二大終端客戶，當年銷售金額達到5134.25萬元，但2019年，VIVO排位迅速下滑，成為第五大終端客戶，當年銷售金額僅1923.65萬元。
此外，2019年，小米、華為兩大終端客戶排位迅速上升，小米從2018年的第四排位上升到2019年第一位，銷售金額也從2018年的3484.33萬元上升至2019年的1.19億元，同比增長了近2.5倍；華為從2018年的第五大終端客戶上升至2019年的第二大終端客戶，銷售金額從1895.20萬上升至1.1億元，同比增長了近5倍。
大起大落的需求量，則為松井新材埋下了風險。未來，一旦主要核心客戶發生變動，則松井新材的經營業績穩定性則將受到較大的不利影響。事實上，受全球經濟、智能手機市場普及率等因素影響，全球智能手機市場出貨量呈下降趨勢，未來仍存在持續下滑的可能性。看來，該風險不容小覷。
風險潛藏：應收近2億、存貨攀升，資產負債率連上臺階
再來看松井新材的應收賬款數據，2016年至2019年，松井新材應收賬款賬面餘額分別為6879.63萬元、7915.94萬元、1.45億元及1.96億元，佔當期營業收入的比例分別為43.77%、42.24%、55.41%及42.97%。應收賬款數值不斷推升，到2019年接近2億。應收賬款的高漲，則伴隨著回款存在逾期、甚至壞賬的風險。
另一方面，2016年至2019年，松井新材存貨金額也不斷攀升，分別為1968.97萬元、2446.74萬元、3758.34萬元和5095.76萬元。同期，松井新材存貨賬面餘額分別為2029.87萬元、2499.76萬元、3817.45 萬元、5179.65 萬元，可以看出，存貨規模隨松井新材業務規模的不斷擴大而增加。存貨餘額的持續增加，則帶來市場價格出現下滑帶來存貨跌價等風險，也將影響松井新材的業績。
值得關注的是，松井新材的資產負債率也在逐年提升，2016年至2019年，該公司資產負債率分別為14.3%、22.6%、24.94%及28.17%。此外，該公司擁有13處房產中，12處已抵押，對於抵押，松井新材也表示，是為了保證公司經營活動正常進行。此次，松井新材也擬募集資金4.22億元，其中5000萬將用於補充流動性資金。看來，應收、存貨均有攀升的鬆緊新材，隨著規模的持續擴大，流動性風險也許警惕。
