導讀：可以預見，如果此次新時空科技一旦成功上市，除了突擊入股的溫氏資本將獲得豐厚的收益外，數位自然人股東將隨之暴富。但值得注意的是，在新時空科技中，其一大批高管、員工通過巧妙的資本運作集體以極低的價格入股，雖避開了“股權支付”帶來的會計處理影響其利潤的問題，但同時卻又難逃“利益輸送”的爭議。
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作者：陳渝川@北京
編輯：翟 睿@北京
兩年前，縱然扣非淨利潤已然破億，但北京新時空科技股份有限公司（以下簡稱“新時空科技”）的IPO申請卻依然遭到了證監會的毅然否決，不僅如此，新時空科技該次首闖IPO遭否的經歷，更成為了一樁業內典型性案例被數家機構當成“教訓”之作。
在2018年初IPO審核的從嚴趨勢之下，從財務調劑的嫌疑到勞務採購資質的硬傷，從招投標過程的不規範到毛利率的異常，即使當年新時空科技年營收體量已接近9億，且利潤、現金流、毛利率都逐年攀升，但在發審委“一針見血”的追問下，新時空科技的第一次IPO之行最終是以一種頗為尷尬的姿態終結的。
兩年後，2020年4月16日，再度申報上市的新時空科技又一次來到了昔日跌倒並“輸得相當慘痛”之地，屆時，在證監會第十八屆發審委2020年第53次會議現場，新時空科技的第二次IPO申請將迎接發審委的新一輪檢閱和審核。
與第一次IPO相比，第二次“入宮”的新時空科技應更是勝算滿滿——“硬指標”基本面上看，其2018年已經突破2.2億的扣非後淨利潤無疑是其最大的籌碼；“軟實力”上，其摒棄了在第一次IPO中表現不如人意的原中介保薦機構招商證券，換成了近年來在IPO市場頗具登頂“投行之王”實力的中信建投為之護航，且在其此次IPO申報前夕，還引入了同樣是近兩年來在資本市場中異軍突起且頗有來頭的溫氏資本突擊入股。
在高業績的前提下，加之中信建投與溫氏資本的雙向助力，縱然在兩年前曾在發審會上被監管層“盤問”得毫無招架之力，但此次新時空科技一雪前恥的可能性極大。
可以預見，如果此次新時空科技一旦成功上市，除了突擊入股的溫氏資本將獲得豐厚的收益外，數位自然人股東將隨之暴富。但值得注意的是，在新時空科技中，其一大批高管、員工通過巧妙的資本運作集體以極低的價格入股，雖避開了“股權支付”帶來的會計處理影響其利潤的問題，但同時卻又難逃“利益輸送”的爭議。
1）巧設資本局暗避“股份支付”
新時空科技作為一家主營照明工程的企業，主要從事照明工程設計、照明產品的研發、銷售，業務主要應用於文旅表演、城市空間與公共建築等景觀照明領域。
翻開招股書（申報稿）中厚厚的業務成果介紹，近年來一些了耳熟能詳旅遊景點和盛會現場如G20主會場噴泉表演、上海灘十六鋪、濟南環城河、四川閬中古城、南昌一江兩岸、新國展等項目景觀燈光的打造都可見其身影。
從2004年2月，新時空科技的前身新時空科技成立，至2015年9月，在新時空科技的股東名單裡，其創始人宮殿海雖然幾經借人代持進出其中，但股權結構都還算相對簡單，在將代持股份還原之後，創始人宮殿海與其另一位創始合夥人楊耀華成為了新時空科技全部股權的所有者。
引發爭議的高管低價集體入股發生在2015年9月，當年正是在經過十餘年發展後，新時空科技已經正式開始籌謀IPO上市之時。
據叩叩財訊獲得的一份有關新時空科技首次上市輔導協議書顯示，至少在2016年3月前，新時空科技便與其首次IPO的保薦機構招商證券簽署了上市前輔導協議，並正式向北京證監局開始報送輔導工作備案。
2015年9月，既新時空科技上市邁出實質性步伐的幾個月前，新時空科技的股權結構遭遇到了其成立以來最大的一次變動。
據新時空科技的有關工商資料顯示，2015年9月，創始人宮殿海將其持有新時空有限的出資額140.56萬元、92.368萬元和16.064萬元分別以700萬元、460萬元、80萬元的價格轉讓給了自然人袁曉東、閆石和邢向豐，而楊耀華則將其持有的522.208萬元、36.144萬元、32.128萬元、32.128萬元、32.128萬元和16.064萬元的出資額分別以260萬、180萬、160萬、160萬元和80萬元的價格轉讓給了自然人劉繼勳、池龍偉、王志剛、唐正、姜化朋和王躍。
公開資料表明，上述從宮殿海、楊耀華處受讓有關出資額的9位自然人實際上皆為新時空科技的高管及部分重要崗位人員。
按照上述的轉讓對價計算，此次新時空科技高管的集體入股價格為每出資額4.98元。但這只是新時空科技變相“股權激勵”而規避“股份支付”的第一步。
在眾高管首次入股落定的三個月後，2015年12月，新時空有限就立即啟動股份制改制，以1出資額摺合1股設立股份有限公司並正式啟動上市之路。一個月後的2016年1月，剛剛改制完成的新時空科技便迫不及待地啟動了高管低價入股“資本局”的第二步——增資2000萬元，並由全體股東按照原持股比例同比例認購，認購價格為1元/股。
在新時空科技後來的IPO招股書（申報稿）中，其將2016年1月的這次增資解讀為按照1元/股向原股東進行配股。
在經過上述的一“轉”一“配”兩個步驟之後，新時空科技的高管們在其正式啟動IPO的前夜成功地實際以每股僅2.99元的價格入股。
可以對比的是，在高管們一系列入股程序塵埃落定僅兩個月後，2016年3月，新時空科技又再一次增資擴股，這一次引入的為外部投資者——中國-比利時直接股權投資基金和上海薈如創投管理合夥企業（有限公司），兩家外部投資機構分別以40000萬元和80萬元認購其新增資本400.8萬元和8.016萬元，入股價格則達到了9.98元/股。
就算是從2015年9月，既新時空科技的高管們首次現身股東名單的時間算起，至2016年3月，僅僅半年時間，在都對其IPO預期較明確之時，假定外部股東入股價格為公允價值，那麼高管入股的價格則僅不及公允價值的30%。
實際控制人在IPO前夕以如此低的價格轉讓給員工，這難道不涉及到“股權支付”嗎？
對此，經過“兩步走”資本運作而巧妙佈局的新時空科技方面則辯稱：2015年9月員工入股時是依據新時空有限當時的實際經營情況與2014年原始淨資產（參考價格為2.74元/每1元出資額）為基礎，考慮到發行人無市場流通價作為參考，正在施工大合同數量不多，不能預見未來可以獲取的大項目，因此雙方協商確定轉讓價格為4.98元/出資額，較參考價格已經溢價82%。其中介機構也稱2015 年股權轉讓並非以獲取員工向發行人提供服務為目的，不適用《企業會計準則第11號——股份支付》的相關規定。
可以設想一下，如果高管入股的公允估值按照同期可比擬的9.98元/股計算，那麼新時空科技將要為其員工入股支付多少股份支付費用呢？
在2016年1月，上述幾輪增資完成後，9位新時空科技員工以2.99元/股獲得了共計897.792萬股，以9.98元/股的公允價格為標準，則意味著新時空科技需要進行的股權支付的計提費用達6275.56萬元。要知道，2015年當年，新時空科技的扣非後淨利潤才僅僅3003萬元。如果上述股權支付皆在2015年實施，那麼新時空科技當年便將出現虧損，這也將使得當年其申報IPO將不滿足連續三年盈利的上市條件。
“新時空科技採用了一些資本運作的手段比較巧妙地規避了‘股權支付’所帶來的問題，如果不涉及到‘股權支付’，那麼其在上市前以如此低的價格引入員工持股且稱非獲取員工向發行人提供服務為目的，那麼這部分入股則顯然存在‘利益輸送’的嫌疑了。”北京一家資深投行的保代人士向叩叩財訊表示，“其所謂的‘相關股權轉讓並非以獲取員工向發行人提供服務為目的’，換句話說，就是引入這批自然人入股並非因為其是高管或重要員工的關係，就是普通的外部投資人。”
顯然，如果新時空科技一旦成功上市，那麼在2015年9月才低價入股的這批高管、員工將收穫來自於資本市場滿滿的饋贈，其造富程度和速度都是罕見的。
以袁曉東為例，其在新時空科技上市前共持有其322.644萬股，在其該次IPO成功發行後其持股比例則稀釋為約4.55%，新時空科技2018年扣非後淨利潤2.2億，若僅給予其IPO發行價23倍市盈率估值測算，新時空科技一旦成功上市，其市值便至少達到50.6億，那麼袁曉東的持股市值則對應將超過2.3億，而袁曉東該部分的持股成本僅840.56萬元，5年不到，其賬面收益便將暴漲26倍。
除了袁曉東外，就連斯時入股份額最少的員工王躍，一旦新時空科技此次IPO成功，其都將以96萬元的成本獲得2600萬餘元的驚人收益。
不過，在幾個月前，便有一家公司也同樣因涉及到“股權支付”問題而最終遭遇到了證監會的“否決”。
2019年8月，已經通過上交所發審並提交證監會註冊的科創板擬IPO企業——恆安嘉新被證監會判以不予註冊的結果，成為了科創板註冊制下首例上市失敗者。
恆安嘉新被證監會否決的理由之一便是其在2016年時存在的“股權支付”問題。
2016年，恆安嘉新實控人將自己手中的567.20萬股股權低價轉讓給了劉長永等16名員工。最初。恆安嘉新也以“代持還原”的說辭試圖規避“股權支付”的處理，但在上交所的層層問詢之下，本一直堅持“相關股權轉讓系解除股權代持，不涉及股權支付”且表示“有充分證據支持相關股份獲取與發行人獲得其服務無關的情況下，無需作為股份支付處理”的恆安嘉新終於改口，一次性確認了近5970萬的支付費用，調整後，其2016年淨利潤則變為虧損2000餘萬，證監會方面則就此認為其內部會計制度存在缺陷而否決其上市註冊申請。
實際上，在新時空科技的IPO發審中，證監會也在對其“股權支付”爭議予以了重點關注。
在新時空科技此次再度申請上市之後，證監會早前對其下發的反饋意見函中第二個問題便是直指質疑其股權支付問題。
證監會在對新時空科技下發的反饋意見函中要求其就2015年高管入股的情況“補充說明相關股權變動是否涉及股份支付，如涉及，請補充披露該次股份支付所涉及的員工人數、權益工具公允價值的確認方法及相關計算過程，股份支付會計處理是否符合《企業會計準則》相關規定。請保薦機構和申報會計師就上述事項發表明確意見。”
“至於是‘利益輸送’還是‘股權支付’，要看證監會如何認定，如果新時空科技能成功過會，那麼很可能又成為一經典案例，其有關取巧的資本運作做法，或將引後來者效仿。”上述投行保代人士擔憂地表示。
2）溫氏投資突擊入股
正如上文所言，“再進宮”受審的新時空科技與首次IPO上會不同，除了有更為亮眼的業績和中信建投這家實力雄厚的投行大佬保駕外，溫氏投資的突擊入股在一定程度上也為新時空科技的資本市場之行增添了通行的籌碼。
據叩叩財訊獲悉，在首次IPO於2018年2月鎩羽之後，2018年10月，新時空科技與中信建投便重新簽訂相關保薦輔導協議，重走上市路。
2019年1月，就在其第二次申請即將遞交的三個月前，廣東溫氏投資有限公司（下稱溫氏投資）、橫琴溫氏精誠貳號股權投資基金合夥企業（有限企業）（下稱橫琴溫氏）與橫琴齊創共享股權投資基金合夥企業（有限公司）（下稱橫琴齊創）分別以7000萬元、3000萬元和280.7783萬元突擊入股，認購新時空科技的新增資本161.6152萬元、69.2637萬元和6.4826萬元。
公開資料顯示，溫氏投資、橫琴溫氏和橫琴齊創三家皆為關聯企業，都屬於溫氏投資一脈，而溫氏投資的背景則不可小覷。
雖然溫氏投資成立於2011年4月21日，至今近十年，算不得業內老牌資深PE機構，但作為創業板第一股亦是養殖行業龍頭老大的溫氏股份旗下從事資本投資業務及資本運營業務的專業化投資平臺，溫氏投資不僅財大氣粗，在近年來，更是利用多方資源人脈不斷押寶IPO項目，成為PE創投界的一匹黑馬，尤其是在九鼎投資自2018年“偃旗息鼓”後，溫氏投資的Pre-IPO業務上更是聲名鵲起，有反超當年九鼎之勢。
即使在2018年最初的3個月，也是被業內公認為近年來IPO審核最嚴厲的時間段中，溫氏投資都能一連壓中3元——三個入股的項目皆IPO成功上市，這足可見其投資實力和人脈的一斑。有意思的是，也正是在此時，一邊是溫氏投資的項目連連獲准上市，另一邊卻是新時空科技的首次IPO卻以過億利潤被否。
“溫氏投資在此時突擊入股新時空科技的動機還是值得商榷。”上海一家PE機構負責人分析認為，“已經啟動第二次IPO的新時空科技在此時應並不缺溫氏投資這點資金，加之其自身業績也正在爆發中，能冒著突擊入股的質疑接納溫氏投資的增資，很可能是看重溫氏投資對其上市將提供比較直接的某些幫助。”
按照證監會方面對IPO前突擊入股的注意事項界定，是要求有充分合理的理由來解釋和說明新股東的進入可以為公司創造價值、有利於公司的規範運作和經營發展。
“從創造價值，有利於公司的規範運作和經營發展的角度，溫氏投資的入股有點牽強。”上述PE機構人士認為，此外，雖然已經是在IPO申報前三個月時突擊入股，溫氏投資的入股價格卻並不算高。
溫氏投資及其關聯企業該次入新時空科技的價格為43.3元/股，雖然與三年前的2016年的增資價格相比不可同日而語，但新時空科技的業績也經過接連翻倍，早已從2015年僅3000萬利潤到2018年達到了扣非後淨利潤2.2億元。
溫氏投資及其關聯企業以1億元的資金共獲得新時空科技該次增資後4.46%的股份，既新時空科技此次增資的整體估值約為22.42億元，這相對於其2018年扣非後淨利潤，溫氏投資突擊入股的市盈率則僅為10倍左右。一旦上市成功，近新時空科技的IPO發行價便將近23倍左右，就算不計上市後的市場估值溢價，通過該次突擊入股，溫氏投資也必將在較低風險和較短的時間成本之下，賺得盆滿缽滿。
除了股權支付、利益輸送和突擊入股等嫌疑，如今擺在新時空科技IPO之路上還有另一個較大的不確定性因素——新冠疫情對其所在行業帶來的巨大沖擊，必將使得其業績在較長一段時期內呈直線回落狀，也至少將暫時中斷其暴漲數年的增長趨勢，甚至可能讓其出現季度性或更為長期的虧損。
雖然目前其尚未有公開資料披露新冠疫情對新時空科技的具體衝擊，但是從與其屬於同一行業且為行業龍頭的深圳市名家匯科技股份有限公司公佈的數據來看，新時空科技就並不樂觀。
在新時空科技的此次IPO招股書（申報稿）中，名家匯作為新時空科技用來類比的主要企業，也被其認定為排名第一的同行業主要競爭對手，無論是營收規模還是利潤總額，同樣從事照明技術開發和城市照明環境藝術設計的名家匯，都遠遠超過新時空科技。
作為已上市企業，名家匯在2020年4月10日發佈一季報預告稱，報告期內，受新型冠狀病毒感染肺炎疫情影響，公司項目開工、業務開拓及員工復工復產有所延遲，對第一季度經營業績帶來較大不利影響，預計將虧損5500-6000萬，其上年同期則盈利為7019萬元，同比下降幅度之大，創下了名家匯上市四年來之最。
行業龍頭在新冠疫情影響之下尚且如此，新時空科技業績因疫情影響“變臉”則幾成定局。
綜上所述，在種種助力和質疑之下，新時空科技二進宮的IPO申請到底能否最終如願？“股權支付”和“利益輸送”的嫌疑監管層又將如何界定？巧設資本運作局的它能否又再創一典型性上市案例？我們也在等待答案揭曉的那一刻。
（完）
