本文作者zero，Matrixport高級副總裁，借貸及支付線負責人。曾任德意志銀行環球市場部副總裁，從事外匯及利率結構衍生品銷售交易；任螞蟻金服高級專家，從事區塊鏈跨境匯款、國際資金支付網絡搭建。
自3月9日油價大跌開始，我們接連經歷了美股四次熔斷、幣價40%爆跌、Defi清算及攻擊事件、原油期貨負價……一連串歷史級的金融市場事件。本系列文章將先解析這次市場震盪的宏觀因素，並分析在加密金融圈內，中心化金融Cefi和去中心化金融Defi對市場的風控應對方法，希望能與各位一起探討Cefi與Defi未來之路。
（一）美股大起大落：誰是背後推手？
2009年，我們熟悉的超市巨頭沃爾瑪淨利潤接近134億美金，美股年底收盤在53.45美金。
2019年，沃爾瑪的淨利潤一路腰斬到67億美金。這期間，股價卻上漲了122%。
十年間，是誰在買他們家的股票？
最大的買家是沃爾瑪自己。從09年開始十年間，公司回購了約773億美金的股票，接近19年底整個股票總市值的1/4。
不止沃爾瑪，美聯儲的統計數據顯示，過去十年，美國家庭、保險養老金等國內機構是淨賣出股票，實際上，最大的買家是美國企業自己，購買了接近4萬億美金。
為什麼公司要買自家的股票呢？
一個重要原因是公司回購可以抬高股價。除了增加股票需求、傳導信心等，上市公司裡有個重要盈利指標叫每股收益EPS（Earning per share）, 簡化來講等於：稅後淨利潤 /流通普通股的股數。
回購股票，分母股數降低，EPS就上漲，從而推高股價。股票漲，股東開心，公司高管薪酬激勵裡不少自家公司股票，也樂此不疲。
當然，股票回購還有包括替代作為分紅、避免股權稀釋等作用，然而不爭的是，美國證監會專員Robert Jackson研究表示，許多公司高管個人在宣佈回購股票後，出售了大量自己公司股票。
那麼過去十年大量公司回購股票，有什麼宏觀背景呢？
最重要的，就是這十年間全球央行拼命印鈔，企業舉債獲得現金的成本大幅降低。08年危機後，央行放水，利率長期低迷，美國企業的債務規模開始快速攀升。2009年底時美國公司企業債務總體規模不到6萬億，到19年3季度已經高達16萬億美金。
這麼一來，自2009年初，標普500股票指數上漲了400%，美股EPS增長了360％以上，而企業的收入增長卻幾乎不超過50%，債務增長率常年高於利潤增長。
典型的比如這次疫情影響嚴重的波音公司：在過去10年，股票回購金額超過400億美元，到19年末，資產負債率達到了106%，其中短期債務高達973億美元，而現金只有94.9億美元。
所以說，起高樓時地基不牢靠，一陣強風，樓便容易塌了。當油價下跌、疫情蔓延的直接導火索引燃，市場恐慌拋售，脆弱的股市眼見歷史性的密集熔斷。
當然，美股的大樓搖晃的時候，還是有政府的救護隊過來直接扶住了一把。
美聯儲的救市，一開始採用了傳統的工具，超預期降息，量化寬鬆……但市場照樣大跌。好比政府給大樓周圍的人派發了工具鼓勵一起來撐住，可是大家知道，這種時候一去可能就回不來了，是不會冒這個險的。
如果說08年的金融危機主要出自金融機構，這次的問題是最主要出在美國實體企業，當市場恐慌到極點的時候，美聯儲給金融機構手裡塞了資金工具，機構一看風險太高，也不會有動力在這種時候去放貸買資產的。
直到北京時間3月23日晚間，美聯儲實現歷史性的政策突破：自己直接下場購買投資級企業債和債券ETF。
這本來不是一個監管機構的傳統操作——好比開發商的大樓建的不好，政府理論上只是執行政策或者最多支持其他的工程隊去幫忙，現在等於沒人肯去，政府就自己上了 —— 這簡直就差央行自己去借錢給企業，引發全市場對美聯儲權力以及可能造成道德風險等的批評。
但畢竟，對症下藥了。股市也終於開始上漲。加上高達2萬億的刺激法案通過，美聯儲更進一步決定購買垃圾級債券，鉅額的鈔票印了出來，撒到了該撒的地方，美股危機暫時也就緩解了。
值得一提的是，在刺激法案裡有明確的要求： 政府貸款的受益企業，不得在貸款期及期滿後一年內回購股票。
（二）比特幣：還能“避險”麼？
幣圈之前是不太看美股走勢的，比特幣畢竟被視為是避險的“數字黃金”。哪知312那日，比特幣比風險資產跌的更狠，24小時內直下40%。
比特幣跟著股市一起跌，是說明它不是避險資產了麼？
光這個現象還不能下此結論。 打開黃金的走勢圖，3月9號隨美股第一次熔斷也開始下挫，幾天內跌幅達15%。而這一幕，08年金融危機時刻也見過。
這種極端時刻資產下跌的原因，是整個市場的流動性枯竭。什麼意思呢？就是全市場缺錢： 你先避避風頭把手裡股票賣了，各種要求追加補倉的通知到了，還有你的基金公司也接到客戶大量贖回的請求 —— 都需要美金。不止比特幣，黃金、美國國債……也不管避險不避險，能很快變現成現金的，先賣了救急。
事情過去，黃金繼續成為大家風險厭惡時的資金去處，按習慣而言，我們把這種極端情況排除在外了，還是稱它為避險資產。
但是，這時候不避險也就罷了，為什麼比特幣會跌的如此慘烈？
雷是從2019年底開始埋下的。從那時起，比特幣一路從6600漲到了20年2月中接近10400美金，只用了兩個月時間。
資金哪來的呢？同時期，美元和穩定幣利率飆升速度異乎尋常，光看最大的期貨交易所BitMex上20年3月底比特幣期貨，隱含的年化升水一路從0.5%左右上漲到30%以上。不止價格，全球一些最大的借貸平臺甚至有連續幾天，已經完全沒有美元來放貸了。
進場的主要不是新資金，而是老玩家們自己大幅舉債加槓桿把幣價買上去的。
幣圈的舉債加槓桿基本都靠幣本身來做抵押的形式，加上價格波動率大，期貨市場杆槓率還高達100倍，一旦大幅下跌，原先看漲的交易得反過來觸發止損，平倉賣出，越賣越跌，越跌越賣。
高槓杆、高風險。恐慌踩踏，連環爆倉的效應，才使得比特幣下跌時也如此慘烈。
那麼自此以後，可以說比特幣不是避險資產了？
下這個結論還太早。如果“避險”再分兩個層面的話：
從宏觀金融形勢角度，比特幣還未能證明有避險屬性。一個原因可能是比特幣屬於小眾另類資產，盤子不大、也難以輕易購買。我們常說“Fly to Safety”， 避險資產是大家賣出高風險資產後，錢會飛湧入的類別。全球不少機構和人連比特幣是什麼都不清楚、想要購買都有困難，也就很難一下成為資金大規模湧入的對象。而在大眾化之前，這次的事件也已經對它“避險”的預期造成了深刻的打擊。
但是，從地緣政治風險角度，我們不幸的正走入了逆全球化的進程，可以預見未來區域衝突會進一步加強，加上弱國目前經濟脆弱性，本國貨幣及金融市場穩定度性也會受到挑戰。 與黃金相似， 比特幣作為對此是存在真實的全球流通支付、價值儲藏替代效用的，相信依舊可以顯現價值。
（三）油價： 賣油須倒貼， 抄底反欠債？
回過頭看，本輪市場的動盪是從3月9號油價大跌開始的，開盤30%的跌幅，直接伴隨美股熔斷，進而幣價大跌。
而到了4月20日，這個跌幅是300%，直接到接近負40美元/桶。
需要注意的是，價格在-40美元/桶的只是原油5月的期貨合約，現貨和六月期貨當天都還在20美金/桶左右。
為什麼是5月合約，有什麼特別的？
根據規則， 5月份的美原油期貨合約馬上就要交割——時間是北京時間4月22日凌晨2:30。持有這個合約的人可能被迫要在正式交割點、美國的庫欣儲油中心接受實物交割，自己找倉庫，自己準備油桶。
庫欣儲油中心的總容量大約為9000萬桶。疫情之下經濟需求疲憊，大跌前三週，每天流入的原油有75萬桶左右，摩根斯坦利預測，在五月中旬，庫欣就將滿庫。加上交通不方便，運油的成本也高。
與此同時，前段石油價格暴跌下，大家就高喊“抄底”，美國最大的石油ETF基金USO僅上週流入約16億美元的散戶資金。而國內包括中行等銀行也面向客戶推出過“原油寶”等一系列可以說是“紙原油”的投資投機型產品。
買家要是真是大公司也就罷了，可惜大部分只是想抄底賭一把的。真到把一桶桶原油交給你，運輸、庫存根本管不了，只能臨交貨前趕快都賣了，倒貼也賣。
中行原油寶：做錯了什麼？
當我們以為見證了美國金融投資人血淚史，22號，突然發現受傷的好像很多是國人，尤其是中行原油寶的客戶。各個社區都在傳一個微博：
網上對中行的控訴聲音主要是兩個：
控訴一：別家早就處理完了，中行為什麼判斷操作失誤，拖到最後才平倉？
應該說，這是中行對產品的最後交易時間設立不同。
到期了，你不想接受實物的話，可以的選擇包括：
（1）在產品結算日前直接選擇反向賣出，軋差結算走人。
（2）移倉轉期，比如原本是買5月的，現在把5月份的賣了買入6月份的，於是就保有了頭寸，只是變成持有了6月份到期的。
可以看到，什麼時候操作、按什麼方式操作，這其實應該是投資人自己的選擇，除非是到了最後的截止結算時間，銀行按約定的方式來。
而對比下工行中行情況，兩家銀行都沒有趕美油期貨本身規定的最後一天，但中行的產品基本取的是更臨到期的日子作為最後交易日，而同樣期限的，工行是更早結束。
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