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文/華創證券首席宏觀分析師：張瑜
執業證號：S0360518090001
聯繫人：張瑜（微信 deany-zhang） 陸銀波（微信 15210860866）
主要觀點
一、基建數據跟蹤本週值得關注的是：鐵路投資全年目標或將上調，超過年初制定的8000億目標。2季度鐵路投資節奏或將明顯加快，單季度同比或在10%以上。4月13日，國鐵集團黨組召開全路電視電話會議，會議指出，“上半年鐵路基建投資完成要超過去年同期。”今年1季度，鐵路運輸業投資累計同比為-28.6%。根據2017年的數據，鐵路運輸業的固定資產投資1季度接近1000億，2季度2000億左右。2季度鐵路運輸業投資同比需要達到10%以上，才能使得上半年鐵路運輸業的固定資產投資超過去年同期。
4月23日，中國鐵路公眾號發佈文章，“2019年，長三角鐵路完成基建投資約854億元，連續4年保持800億元以上，今年全年投資預計超過900億元，其中上半年計劃完成350億元左右，比原投資計劃增加50多億元，建設任務持續維持高位。”上海鐵路局率先上調投資目標。根據中國經營報的報道，廣鐵、北京、武漢、成都、鄭州鐵路局近期也在上報上調投資額度的方案中。全年鐵路投資目標或將超過8000億元。
二、復工數據跟蹤
本週值得關注的是：發電量增速轉正，使用日均耗煤評估工業生產，依然存在低估的風險。建築業復工情況依然在環比好轉中。
4月23日，國務院新聞辦就2020年一季度工業通信業發展情況舉行發佈會，透露，目前規模以上工業企業基本實現了復工復產，截至4月21日平均開工率和復崗率分別達到99.1%和95.1%，其中湖北省分別達到98.2%和92.2%。
4月20日，國家發展改革委介紹發用電和投資項目審批等情況並就一季度經濟形勢等答問，透露，
據電網公司調度數據，4月1日—15日，全國發電量同比增長1.2%，實現了正增長。日均耗煤看，目前仍僅為去年同期的90%左右。螺紋鋼主要鋼廠開工率為72.46%，上週為70.49%，2019年均值為73%，本週螺紋開工率繼續上行，開工率基本達到2019年的均值位置。螺紋價格低位震盪中，連續五週去庫60-70萬噸。螺紋表觀消費量持續好轉中。本週，另一個值得關注的數據是水泥價格，中南區域與華東區域實現微漲，水泥價格後續或將止跌上行。
三、每週經濟觀察
需求端，汽車零售本週同比有所回落。地產銷售基本恢復正常，4月22日至24日，30大中城市連續三天日度成交面積超過去年三年同期均值，30大中城市的地產成交基本恢復正常，從3月地產銷售數據來看，低能級城市的銷售情況好於30大中城市，4月地產銷售同比有望回正。
通脹方面：食品價格略有回落，豬肉價格繼續下跌，鮮菜價格大幅回落。 資金方面，本週央行淨回籠2113億元TMLF，下週暫無公開市場操作計劃。本週一公佈的1年期和5年期LPR報價分別為3.85%和4.65%，與前值相比分別下降20bps和10bps。此外，為了維持流動性充裕，本週五央行還對當日到期的2674億元定向中期借貸便利（TMLF）進行了561億元的續做，操作利率為2.95%，持平MLF利率。
地方債：萬億專項債額度確定，5月或將迎創紀錄發行量。
出口方面：本週國內出口運價持續回落，中港協統計的4月13-19日國內沿海主要港口貨物吞吐量同比減少3%，進入4月以來集裝箱班輪公司大幅削減運力，國內出口貿易大幅下滑的壓力或已顯現。
風險提示：海外疫情失控，逆週期政策不及預期。
報告目錄
報告正文
一 基建數據跟蹤
（一）鐵路投資或將上調
一些跡象顯示，鐵路投資全年目標或將上調，超過年初制定的8000億目標。2季度鐵路投資節奏或將明顯加快，單季度同比或在10%以上。
4月13日，國鐵集團黨組召開全路電視電話會議《聚焦“五個確保、五個見實效”在疫情防控常態化條件下全面抓好鐵路各項重點工作》，會議指出，“確保工程建設，在完成固定資產投資上見實效。這個確保的實效要體現在鐵路努力為實現中央“六穩”要求多作貢獻，科學有序、優質高效完成固定資產投資計劃，上半年鐵路基建投資完成要超過去年同期。”今年1季度，鐵路運輸業投資累計同比為-28.6%。根據2017年的數據，鐵路運輸業的固定資產投資1季度接近1000億，2季度2000億左右。2季度鐵路運輸業投資同比需要達到10%以上，才能使得上半年鐵路運輸業的固定資產投資超過去年同期。（注：鐵路運輸業的投資與鐵路基建口徑上略有差別，但差別不大。）
4月23日，中國鐵路公眾號（發佈內容屬於國家鐵路集團主管的《人民鐵道》報業有限公司的新媒體中心所出品）發佈文章，“2019年，長三角鐵路完成基建投資約854億元，連續4年保持800億元以上，今年全年投資預計超過900億元，其中上半年計劃完成350億元左右，比原投資計劃增加50多億元，建設任務持續維持高位。”
4月25日，中國經營報發表文章，《全國鐵路調增基建投資全年總投資望超8200億元》。核心數據來源，一是上海鐵路局調整50多億元，二是廣鐵集團已經將年初制定的基建投資716億元目標調整至771億元，上調55億元；三是北京、武漢、成都、鄭州鐵路局近期均在向國鐵集團上報調整額度或等待批准中，各家額度均在20億元左右。目前公開信息可以確認的是上海鐵路局的調增。（注：國家鐵路集團下設18個鐵路局）。
（二）各省重點信息跟蹤
安徽：4月24日，安徽省政府新聞發佈會上透露，安徽今年全年力爭完成鐵路投資400億元（注：同比達到17%） 。2019年，安徽省共完成鐵路投資341.8億元，同比增長10%。
浙江：《浙江省軌道交通中長期發展規劃（徵求意見稿）》顯示，浙江軌道交通“十四五”期間總投資將超4000億元，其中都市圈城際鐵路、市域（郊）鐵路建設里程超800公里（含既有線改造里程），總投資超1500億元；城市軌道交通建設里程超400公里，總投資超2500億元。
（三）項目訂單情況
4月23日：中國鐵建，中標南充過境高速公路廣（元）南（充）至南（充）廣（安）段、南充至潼南（四川境）高速公路項目。兩個項目總投資估算為 108.7億元。項目採用 BOT 模式。項目建設期 3 年，收費期限 24年 219 天。項目資本金不低於項目總投資的 25%。
4月25日：中國交建，發佈1季度主要經營數據，2020年1-3月，公司新籤合同金額為2,274.98億元，同比增長11.89%。其中，基建建設業務簽訂合同金額為1,981.42億元，同比增長14.75%。
二 復工數據跟蹤
（一）工業復工率多少？
4月23日，國務院新聞辦就2020年一季度工業通信業發展情況舉行發佈會，透露，目前規模以上工業企業基本實現了復工復產，截至4月21日平均開工率和復崗率分別達到99.1%和95.1%，其中湖北省分別達到98.2%和92.2%。
4月20日，國家發展改革委介紹發用電和投資項目審批等情況並就一季度經濟形勢等答問，透露，據電網公司調度數據，4月1日—15日，全國發電量同比增長1.2%，實現了正增長。目前全國規模以上工業企業絕大多數已經復工。從電網企業監測的用電情況看，有色金屬、醫藥、電子、化工、鋼鐵、機械等工業行業用電量已基本達到或超過去年水平。從物流情況看，鐵路裝車數已基本恢復到正常水平，民航、港口、水運均正常運營，快遞業務量已明顯超過去年同期水平。
分行業看：全鋼胎開工率小幅回落至63.18%，上週為63.86%，2019年均值為70%。半鋼胎開工率回落至59.48%，上週為62.03%，2019年均值為67%。螺紋鋼主要鋼廠開工率為72.46%，上週為70.49%，2019年均值為73%，本週螺紋開工率繼續上行。 線材全國鋼廠開工率為66.27%，上週為66.86%，2019年均值為71%。PTA 4月24日開工率為91.01%，4月17日為89.27%，2019年均值為84%。煉油廠本週開工率為73.96%，上週為73.68%，2019年均值為78%。
（二）建築業復工率多少？
交通運輸部數據4月23日數據，據統計，截至目前，全國納入監測的在建重點水運工程建設項目中已有291個復工，復工率達99%，標段復工率達97%。
工業品量價數據看，螺紋鋼開工率本週環比繼續上行，目前已經達到2019年全年均值水平。螺紋連續五週去庫60-70萬噸左右。水泥價格本週華東、中南區域實現微漲。
（三）服務業復工率多少？
航空：4月22日，民航局召開四月第四場新聞發佈會,透露，3月民航日均運輸旅客45.83萬人次，較2月環比增長69.8%；日均飛行班次6538班，較2月環比增長20.5%；4月（截至4月21日）民航日均運輸旅客進一步恢復至49.44萬人次，較3月環比增長7.9%，約為去年同期旅客量的29%；日均飛行班次6586班，較3月環比增長1%，約為去年同期水平的41.6%。近一週
（4月14日～21日）民航日均運輸旅客進一步恢復至53.09萬人次，較3月增加15.8%，約為去年同期水平的30.5%；日均飛行班次6993班，較3月增加7%，約為去年同期水平的44.2%。消費：商務部、工信部、國家郵政局、中國消費者協會馬上要舉辦“雙品網購節”，4月28日正式開幕，持續時間到5月10日。這次的活動，參加的平臺及企業超過109家，除了綜合電商，垂直電商、服務類電商都積極地參與，努力把質優、物美的商品和服務推送給廣大消費者。
快遞：國務院聯防聯控機制4月25日發佈會透露，現在每天快遞量已經超過2億件，已經基本恢復到疫情前的正常水平。
三 每週經濟觀察
（一）需求：地產成交基本恢復正常
需求端，觀察地產、汽車與土地的成交。其中地產銷售數據，本週30大中城市日均銷售量為45萬平左右，大概是過去三年同期均值（陽曆）的95%左右，值得注意的是，4月22日至24日，連續三天日度成交面積超過去年三年同期均值 ，30大中城市的地產成交基本恢復正常，從3月地產銷售數據來看，低能級城市的銷售情況好於30大中城市，4月地產銷售有望回正。汽車數據看，周度同比有所回落，4月19日當週零售同比-0.5%，4月截止至19日累計同比為-7.5%。土地成交情況本週有所回落，但屬於正常波動範疇。溢價率從3月22日當週高點回落後，目前百城整體溢價率在10%以上。
（二）生產：水泥價格開始走強
生產端，重點觀察六大發電集團日均耗煤、汽車批發量、粗鋼產量旬度數據。其中日均耗煤數據，目前依然偏弱，大概是過去三年同期均值的90%左右。但，正如3月日均耗煤明顯弱於發電情況看，4月這一現象或將再次出現。從發改委披露的數據看，4月1日至15日發電量同比已經轉正。汽車批發數據看，本週同比有所回落，4月19日當週同比為6%。4月截止至19日同比為-4.5%。粗鋼產量看，4月中旬略好於4月上旬。
庫存端看，本週螺紋鋼庫存去庫64萬噸左右（WIND數據，含上海全部倉庫），連續五週去庫60-70萬噸。考慮到螺紋鋼開工率持續上行，目前已經接近2019年均值，螺紋表觀消費量實際在持續上行。價格端看，螺紋鋼現貨低位震盪中，螺紋鋼HRB40020mm上海4月24日價格為3470元/噸，4月17日為3490元/噸。水泥價格有所走強，中南區域、華東區域價格微漲，全國水泥價格指數下行幅度大幅放緩。
（三）通脹：食品價格迴歸疫情前水平，農產品供應總體充足
食品價格略有回落，豬肉價格繼續下跌，鮮菜價格大幅回落。菜籃子產品價格200指數收於125.11，環比下跌1.5%。其中，豬肉價格本週下跌1.23%，蔬菜平均批發價本週下跌4.46%。雞肉價格繼續維持震盪。
隨著交通運輸逐漸順暢、企業復產復工比例加大，農產品價格逐步迴歸疫情前水平。農業農村部市場預警專家委員會秘書長許世衛表示，受國外疫情影響，我國水果、蔬菜及水產品出口可能受阻，而這一部分正好可以彌補國內消費者對國際產品的需求缺口。本週三國家向市場投放了1萬噸中央儲備凍豬肉，今年累積投放量已達到31萬噸。此外，本週四農村農業部宣佈啟動全國農產品倉儲保鮮冷鏈設施建設，這對未來農產品供給形成了利好消息。
（四）資金：TMLF縮量操作，政策引導資金支持實體
本週央行淨回籠2113億元TMLF，下週暫無公開市場操作計劃。週五，DR007收於1.5463%，DR001收於0.9056%，較上週五分別上行8.47bp、19.31bps。1年期、5年期、10年期國債收益率分別報1.1279%、1.8385%、2.5100%，較上週分別下行9.78bps、19.08 bps、4.9bps。
本週一公佈的1年期和5年期LPR報價分別為3.85%和4.65%，與前值相比分別下降20bps和10bps。此外，為了維持流動性充裕，本週五央行還對當日到期的2674億元定向中期借貸便利（TMLF）進行了561億元的續做，操作利率為2.95%，持平MLF利率。且此次TMLF僅小部分續作，反映在連續定向降準、降息和再貸款操作後，TMLF的貨幣政策工具順位有所靠後。
此外，深圳本週度多部門聯合整治貸款資金違規流入房地產市場，不排除後續銀行授信受到影響。此前面對擴大信貸投放的要求，部分銀行的應對是要求小微以房地產作為抵押品來規避逆週期放貸風險，但無形中刺激了房地產市場。4月21日國常會確定，將中小銀行撥備覆蓋率監管要求階段性下調20個百分點 。面對“高不良貸款率+高貸款增速+高撥備覆蓋率”的不可能三角，不良貸款率上升是客觀事實，高貸款增速是主觀需求，根據測算，農商行已經難以承受不良進一步上升，後續貸款投放已經受到不良的嚴重掣肘，暫時放鬆撥備覆蓋率標準是政策的被動選擇。具體測算詳見報告《撥備覆蓋率下調意味著什麼？——疫世界資產觀系列九》。本週政策一管一調，意圖仍在引導寬鬆資金支持實體經濟，壓降脫實向虛風險。
（五）地方債：萬億專項債額度確定，5月或迎創紀錄發行量
截至4月24日，年內已新增發行地方債16508億，佔提前下達額度的89%。其中專項債已新增發行11772億，完成提前下達額度的91%，一般債已新增發行4736億，完成提前下達額度的85%。據財政部有關負責人介紹，截至4月15日，全國新增地方政府債券發行規模同比增長26%。北京、天津、遼寧、寧波、安徽、福建、江西、山東、廣東、深圳、四川、貴州、雲南、西藏、甘肅15個地區已全部完成提前下達新增地方政府債務限額髮行工作。本週專項債新增發行155億，全部來自重慶，主要投向基礎設施、教育、生態環保等，再融資發行231億。一般債新增發行112億，再融資發行289億。下週專項債計劃新增發行290億，分別來自吉林（129.7億）、內蒙古（101.5億）、青海（34億）、廣西（19億）與寧夏（5.4億），主要投向市政和產業園區、生態環保、軌道交通、收費公路與鐵路等，再融資計劃發行15億。一般債計劃新增發行368億，再融資計劃發行123億。
第三批萬億專項債額度確定，5月或將迎創紀錄發行量。據財政部一季度收支新聞發佈會介紹，“近期擬再提前下達1萬億元專項債額度”，“力爭5月底發行完畢，確保早發行、早使用、早見效，儘快形成對經濟的拉動作用”。由於此前兩批提前發行專項債共1.29萬億額度截至3月31日仍有2071億未發完，假設第三批提前下達專項債額度二季度能全部發完，在不考慮兩會正常下達今年專項債額度的情況下，二季度新增專項債發行將至少可達12071億，
若“力爭5月底發行完畢”意味著至少發行80%的第三批提前下達額度，則5月單月專項債新增發行至少可達8000億的紀錄體量。
（六）國際原油價格大跌，原油等大宗品進口增長較快
CRB現貨指數環比上週基本持平，本週國際原油價格大幅下跌，黃金價格有所回升，整體來看CRB現貨指數環比走平。
運價指數方面，本週國內出口運價持續回落，中港協統計的4月13-19日國內沿海主要港口貨物吞吐量同比減少3%，進入4月以來集裝箱班輪公司大幅削減運力，國內出口貿易大幅下滑的壓力或已顯現。而進口運價指數相對企穩，根據中港協統計，4月13-19日當週沿海主要港口原油吞吐量同比增長2.1%，煙臺、天津港口增速超過10%，且金屬礦石吞吐量同比增長31.7%，在油價低迷以及國內恢復生產的條件下，近期國內大宗商品原材料的進口增長相對較快，或帶來進口增長相對較強。
（七）美元指數走高，匯率小幅波動
本週美元指數小幅走高，再度突破100，在美元相對較強的走勢下，人民幣匯率有所承壓，而逆週期因子在此期間出現一定引導，維持本週即期匯率在7.07-7.08區間波動。近期國際市場波動較大，美元指數也數次突破100後回落，帶來人民幣匯率也跟隨出現一定波動，不過近期逆週期因子頻繁的小幅引導維持了匯率走勢整體的平穩。
具體內容詳見華創證券研究所4月26日發佈的報告《【華創宏觀】關注發電量與鐵路投資兩個數據的超預期——每週經濟觀察第17期》。
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法律聲明
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