“央行通过微幅的下调利率，它可以释放一个明确的信号，不会因为猪价大涨去收紧货币政策，所以它可以稳定市场预期，防止利率水平大幅的上升。”
“三次降息其实都是一件事，无论是麻辣粉的，无论是逆回购招标利率，还是之后的LPR利率，其实都是共同是下调了5bp。”
“长期的经济增长，它是与货币无关的，靠货币和债务发展经济，它只会导致短期的泡沫以及长期的萧条。”
“中国需要的并不是一个总量宽松的货币政策，核心是应该进一步加大改革开放力度，疏通货币政策这样一个传导机制。”
这是海通首席经济学家姜超博士，在11月24日的主题演讲中精彩观点，他认为，央行短期的降息空间其实非常有限，绝非是进入了一个降息周期，且货币政策大概率会保持一个稳健的状态，政策重心在于疏通传导机制，政策利率大幅下调的空间是比较有限的。
但就在前两天，中泰证券宏观首席分析师梁中华认为，中国的降息周期才真正刚刚开始，以降逆回购利率为起点，经济基本面会不断回落，包括降准降息的这种政策还是会延续。点此查看详情。
恒大首席经济学家任泽平在近期的一场演讲中，也呼吁降息。点此查看详情 。
对于降息周期是否来临，不同人观点也各不相同。
以下是整理的演讲内容。
在过去的几个月，关于央行降息的这样一个讨论还是不绝于耳。但是如果大家看一下自己的贷款帐单，感觉更加像是别人家的降息，到底如何理解本轮的利率下调？中国是不是真的进入了所谓的降息周期？
降息效果微乎其微
利率下调令人眼花缭乱，这轮利率下调它是从8月17号开始，因为当时央行是宣布启动一个贷款市场报价率的这样一个形成机制的改革。到目前为止，主要有三类利率出现的下调。
第一类是LPR利率。在8月20号，央行公布的第1期LPR利率下调的6bp。之后9月20号和11月的20号，LPR利率是分别下调了5个bp，这是LPR。
第二个是MLF利率，在今年11月5号，央行也是公布1年期MLF操作利率由此前的3.3%降至3.25%，也是2016年2月以后第1次下调，幅度也是5个bp。
第三类利润是逆回购利率，在11月18号，就是上周，我们央行是公告7天逆回购招标利率下降5bp至2.5%。这也是过去这4年以来首次的一个下调。
但又由此看来，实际的降息的效果应该是微乎其微，主要原因有两点：
第一个就是基准利率只是下调了5bp，在我们刚才讲的有三类利率出现下调，这里面就是MLF和逆回购招标利率由央行决定，我们可以把它看作是一个基准利率，而LPR利率由商业银行在麻辣粉利率之上是加点来报价的，其实它是由商业银行决定，它是一个市场利率指标。
我们观察一下历史，在2016年以后，央行是正式创设了一年期的MLF从那以后它家一个公司一个利率变化，它其实是与同期的内部的招标利率它是保持完全一致，每一次的调整幅度也都是完全一致。所以从这次变化来观察，首先是MLF利率下调5bp，那之后是逆回购利率跟进也是大小5bp。后面这一轮的基准利率下调，其实也就是5bp。
所以说11月以来的三次降息其实都是一件事，无论是麻辣粉的，无论是逆回购招标利率，还是之后的LPR利率，其实都是共同是下调了5bp，甚至我们说实际的贷款利率其实几乎没有降。
在今年央行公布的三季度货币政策报告里面，都披露到最新的贷款利率的一个情况，在9月份银行的一般贷款加权平均利率是5.96%，这么一个水平比今年的6月份是上升了0.02%，也就是上升了2bp。
也就是在9月份央行已经是启动了LPR改革，已经是两个月，但是银行的实际利率水平其实并没有下降。
另外我们看到在10月份LPR利率保持不变，在11月份LPR利率是跟随跟随基准利率下调了5bp。
因此我们考虑到这样一个最新的变化以后，它可能在年的11月，银行的一般贷款利率可能是会下降，5bp会占到5.91%，这边是这样的。相比于在6月份，当时今天5.93%水平，可能就是下降有2-3bp。
与居民有关，贷款其实主要是房贷，房贷是在今年6月份当时是5.53%，到九月份上升到5.55%。这次最新我们看到10月房贷利率是挂钩到5年期的LPR，其实就是下调了5bp，像我们说最新的房贷利率可能是在5.5%左右，利率可能也是下调3bp。
如果按照3bp利率下调去测算，如果我们假设法就是我们自己在背上带了一笔20年期的100万的这样一个按照本息支付的这样一个贷款，当时按照5.53%的利率水平，每个月需要还款的总量是在6900左右，按照最新的5.5%的利率，每个月需要贷款差不多是卖6880元，其实目前解决了接近是20元左右，下降的幅度是非常的有限。
用降息传递的货币政策
既然利率下调的幅度是有限，为什么央行要去下调这样一个利率？
我们说其实这一次央行为降息，它肯定一个信息，主要就是传递它不会收紧，这个目标应该是稳定并预期防止利率上行误伤经济。
主要很重要的一个背景通胀，一个上行引发的货币紧缩时期。在今年8月份以后，当时就由于深度预期的影响增加，出现了加速的上涨，连续三个月增加的环比涨幅都在20%左右。
由于猪价大涨，9月份最终达到3%，就在10月份达到3.8%，而且目前预测未来半年低开可能都在4%左右或者4%以上这样一个范围。
而通胀的大幅上升真的是引发的货币政策这样一个紧缩的担忧，反应在证券市场上，10年期国债收益率在8月份以后出现了非常显著的回升，8月中旬最低是3%，到9月末上升到3.3%。
我们观察一下历史的数据，国债利率它是一个像这样的行业的引导指标，它和债券走势它是高度一致的，本身领先于贷款率变化。
另外一方面，我们说经济的大体依然需要宽松的一个货币政策环境，我们看到在今年三季度应该说是占到6%，它是一个接近30年的一个新低水平，已经是低于1998年亚洲金融危机以及2008年全球金融危机当时季度的最低值。
7月份工业增速降到4.7%，它只是略高于今年8月份的4.4%，也是一个敏锐的次低值；从三大需求来看，除了出口在10月份是略有改善，在投资和消费对区内行业增速的之类的都是有所下滑，也意味着短期的经济还是有下行的压力。
所以在这样一个经济下行的背景下，如果说我们放任通胀上行预期去推高利率水平，可能确实目前通货是一个结构性的通胀，以猪价上涨为主，这样一个结构性的通胀导致的货币紧缩确实会误伤经济。
这个时候央行通过微幅的下调利率，它可以释放一个明确的信号，不会因为猪价大涨去收紧货币政策，所以它可以稳定市场预期，防止利率水平大幅的上升。
另外在央行11月下调了政策利率之后，最新的10年期国债利率是回落到3.2%左右。它这一个利率上行的预期是对营销的扭转，它也有助于经济的一个低位企稳。
利率下调不等于降息周期
我们认为央行短期的降息空间其实非常有限，绝非是进入了一个降息周期，说其实有这么4点理由：
首先真要是降息的话，就不是5bp。
比如说我们看国际上通常降息的幅度就是25bp。像今年美联储是3次降息，一共是占到了利率是75bp。从国内的例子来观察，在过去的时间，我们贷款利率每一次下降的幅度也是同样是25个bp。
之前可能当时我们也是调整思路，不是跟国际上不是特别一致，之前我们可能是最低幅度是下调18bp或者是27bp。
因此我们说即便市场跟历史上最低的18bp相比，这次5bp这样一个营销的规划，还是远低于无论是我们的这样一个历史的水平，还是国际上的这样一个平均水平，所以由此可见它确实作用是防止利率上升，而非引导利率大幅下降。
其次我们还是要防范通胀预期的一个发散。
在二、三季度的货币政策报告里面，它明确提出来，未来一段时间需要警惕有通胀预期的发散。
央行也是专门用专栏讨论物价的走势。央行认为并不存在持续的通胀或者是通缩的基础，其实央行的预测到2020年以后，一方面到明年下半年，可能猪价上涨所引发的结构性通胀，它应该会逐渐的一个消退。
另外一方面，PPI应该是有望见底回升，到这个点CPI和PPI差距应该是有望明显的缩窄。
在这样一个背景下，如果说我们后面做出现了大幅的放松叠加，目前可能过一段时间到明年就8月份以后，PPI如果见底回升，就有可能会刺激通胀从猪价向其它领域扩散。
因此如果说要防止通胀预期的发散，还是需要是一个稳定的货币政策，这意味着因为下面的空间有限的。
它应该是首先第一个是要避免去刺激房地产。
在今年7月份曾明确的提出，“不将房地产作为短期经济刺激的手段”。央行在单独货币报告里面也是呼应了这么一个提法。
按照最新的贷款利率机制，房贷利率挂钩了5年期的LPR， LPR是由麻辣粉利率以及银行的加点共同决定。
就是说我们假定未来如果正式进入一个降息周期，也就是持续的下调麻辣粉中标利率，它就会导致房贷利率就会不断的下调，就都会重新去刺激房地产。
用户可以看看数据，房贷的增速和房贷利率走势再做一个实例里面应该是高度的一个反弹，这就是利率下调确实有可能会刺激地产泡沫死灰复燃，肯定是有这样一个得失的风险。
最后一点怎么说？其实我们还是要坚持这个结构性的去杠杆。
2018年4月份在中央财经委委员会的会议上提出了要“结构性的去杠杆”，在今年两会当时政府工作报告里面，也是把坚持“结构性的去杠杆”作为一个年度的重要目标。央行在三季度的货币中，也就是重申要“有序推进结构性去杠杆”。
在过去的两年，得益于资管新规的一些政策，我们是成功稳住了宏观的债务率水平。最近我们统计局也是修正了2018年GDP的数据。
我们重新算了一下，我们2018年年末的宏观杠杆率，就240%左右，也是连续6个月稳定在240%左右水平。
但是进入2019年以后，可以看到我们的宏观杠杆率因为出现了小幅上升的趋势，根据我们的测算，在今年三季末，我们宏观上考虑是重新升到245%，原因就是我们说目前的社会融资总量的余额增速是10.7%，价值高于7.9%的GDP的经济增速。
如果这个时候我们在总量上采用一个大幅降低的政策，去刺激货币和融资指数继续回升，有可能会导致我们的宏观杠杆率会重新出现大幅的上升。
说其实总结4个方面，无论是从防止通胀预期的发散，还是不刺激房地产，以及结构性去杠杆，从这几个方面来看，都不支持对中国未来进入一个大的降息周期。
珍惜正常的货币政策
我们说未来央行它会加大逆周期调节的力度，比较稳增长，继续去其它利率，但我们认为至多还有少数几次5bp左右这样一个价格的浮动，整体的一个降低空间应该是非常有限，我们有这样几个理由。
第一个就是零负利率其实是毫无意义。
我们想一想，如果说靠大幅的降息，就能把经济搞好。那么目前经济最好的国家，应该就是日本，应该就是欧元区，但是测量相反，日本和欧元区，第一点它是长期是在衰退边缘挣扎，因此我们知道真相非常简单，它是一个常识，长期的经济增长，它是与货币无关的，靠货币和债务发展经济，只会导致短期的泡沫以及长期的萧条。
第二个就是我们说利率它是要匹配经济增长的水平。
但是我们看一下国际的比较，比如说像美国，美国的国债利率目前是2%左右，它是高于日本和欧元区的负利率，它原因非常简单，因为美国经济，依然是高于日本和欧洲的这样一个接近零增长。
通常说一个国家的利率是和经济增速它是相匹配的，这样一个关系我们可以这样对应一下，所以通常GDP的名义增速它会决定国家的一个产业的上限。
企业的利率水平把它减到信用利差之后，就是在国债利率，银行的基本利率通常是短期的国内利率水平相接近。
比如以美国为例，美国目前GDP的名义增速大约是4%~5%左右，银行的最优惠贷款利率目前是4.75%，两者是大致相当的。
另外美国短期的国债利率，比如说一年期国债率目前是1.56%，它的贷款利率的信用利差也是在300bp。
如果看完美国这个例子，我们看一下中国，中国目前的GDP的增速是7.9%，最新的银行的一般贷款利率的均值是5.96%，也就是目前我们贷款利率水平，虽然是大幅的低于我们GDP的名义增速，从这点来看说明我们的经济增长相比目前贷款利率水平其实并不能算特别高。
此外，目前我们中国的1年期国债利率目前是2.64%，与我们贷款利率的利差也是在300bp左右，其实和美国也是比较接近。 因为从目前我们央行7天逆回购招标利率保持是在2.5%，差不多其实是与1年期国债利率是大致接近的，这个也不能算特别高。
所以说通过比较，其实目前我们说中国利率水平其实并不是一个特别高的，所以通过融资的核心，它融资不是在于贵，而是在于难。
按照央行公布的数据，在2013年以前，民企在我们的新增贷款里面的比重是高达60%，但是到2014年以后，这个比重是下降到只有20%。
另外一个我们看一下中国的债券市场，在2015~2017年民企占信用债净融资大约是20%。而在2018年以后，民企信用债的融资出现大幅的一个下降。2018年是民企占信用债净融资的规模大概是在零左右。
在2019年已经是11个月过完了，前11个月的民企信用债的融资，它的净融资应该是出约3000亿。
要知道为什么民企的融资难？可能我们说它的核心是在我们这个体系，它是以国有企业为主，所以它的信贷和债券这样一个投放，天然是倾向于国有企业。
所以这里面破局的关键，其实第一种是说去降低利率，其实降低率达确实明显拿不到钱，关键是我们要打破金融行业的垄断。
最近我们看到国务院宣布是外资在中国开设控股，甚至是独资的金融机构，包括像银行、保险、券商和基金，其实就是我们去打破金融行业垄断，它是有助于加剧金融行业的竞争来改善民企未来融资的这么一个状况。
所以我们说在货币政策方面，目前中国需要的并不是一个总量宽松的货币政策，核心是应该进一步加大改革开放力度，疏通货币政策这样一个传导机制。
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