央行行長易綱在博鰲論壇提出了利率並軌的設想。而利率並軌給銀行體系提出了尋找新貸款利率定價基準的要求。
1994年放開貸款利率管制以來，印度展開了二十多年的尋找貸款利率基準的漫長探索。印度經驗表明，基於市場利率的定價基準優於內部利率、貸款利率浮動與存款利率浮動不可偏廢、利率並軌應有明確的時間表等。
貸款利率基準，印度
4月11日，央行行長易綱在博鰲論壇上表示：“目前中國仍存在一些利率“雙軌制”，一是在存貸款方面仍有基準利率，二是貨幣市場利率是完全由市場決定的。……。其實我們的最佳策略是讓這兩個軌道的利率逐漸統一，這就是我們要做的市場改革。”這意味著，未來存貸款利率浮動將進一步放鬆，存貸款利率的波動將更貼合市場利率的波動。在這種情況下，存貸款定價基準的調整變得十分必要，否則商業銀行將面臨更大的基差風險。
與我國一樣以間接融資為金融體系主導的印度，自1994年放開貸款利率管制以來，展開了二十多年的尋找貸款利率基準的漫長探索。
期間印度貸款利率基準發生了四次變化。第一次發生在1994年，貸款利率管制取消後，印度以最優惠貸款利率（PLR）為定價基準；第二次發生在2003年，貸款定價基準轉變為基準最優惠貸款利率（BPLR）；第三次發生在2010年，貸款定價基準更換為基礎貸款利率（base rate）；第四次發生在2016年，貸款定價基準轉變為基於邊際資金成本的貸款利率（MCLR）。而印度的探索並未就此終止，由於MCLR施行過程中表現出的種種缺陷，印度正在考慮將貸款利率基準由內部定價的利率轉變為由外部定價的市場利率。印度央行漫長的探索為我們積累了寶貴的貸款利率換錨經驗。本文將梳理印度貸款利率基準轉換的歷史，分析影響利率傳導的因素，並總結印度經驗給我國帶來的啟示。
1、印度貸款利率基準的探索
（1）最優惠貸款利率的探索（1994至2010年）
在1994年印度貸款利率管制取消後，印度央行要求商業銀行發佈最優惠貸款利率（PLR），即對信用最高的借款者的貸款利率。理想情況下，PLR構成了貸款利率的下限，PLR的變化應當反映資金成本和交易成本的變化。然而在實踐中，不同銀行的PLR水平和PLR基礎上的利率加成差異很大，而且PLR表現出很強的剛性，對市場利率變動的反應遲鈍。
為此，2003年印度央行建議商業銀行發佈基準最優惠貸款利率（BPLR）。BPLR的水平取決於資金成本、運營成本、滿足監管需求（如撥備需求、資本需求）所需的頭寸的成本和利潤率。
然而，BPLR的運行效果依然不如人意。第一，在實踐中，BPLR呈現出向下的剛性。在貨幣政策收緊期，商業銀行通常快速提高貸款利率。但在貨幣政策寬鬆期，商業銀行降低貸款利率的步調偏慢。例如，2004年3月至2008年9月，回購利率提高300bp，公共部門銀行和私人銀行的BPLR也上行300bp左右；2008年9月至2009年5月，回購利率下降425bp，公共部門銀行的BPLR下降幅度不超過275bp，私人銀行的BPLR下降幅度不足125bp。
第二，最優惠貸款利率理論上應當是貸款利率的下限，但在實際操作中許多貸款利率低於最優惠貸款利率。到2008年9月，有77%的貸款利率在BPLR水平之下，這使得BPLR並不能反映貸款利率水平的實際變化。
第三，貸款利率定價不透明的問題沒有得到解決。大量利率低於BPLR的貸款的存在引發了對銀行操縱BPLR計算方法的擔憂。計算BPLR時需要考慮的資金成本、運營成本和利潤率等指標是否合宜均由銀行自主決定。
（2）成本定價方法的探索（2010年至今）
為了克服BPLR的缺陷，2010年印度央行再次推出新的貸款利率基準——基礎貸款利率（base rate）。基礎貸款利率是所有貸款（除特定類別外）的最低利率。基礎貸款利率應當反映資金成本、現金儲備的成本、未分配間接費用和利潤率。但銀行在計算資金成本時可以採用不同的方法，包括平均成本法、邊際成本法或混合方法。
基礎貸款利率在實踐中遇到兩方面的問題：第一，計算方法的不唯一性導致貸款定價不透明，利率傳導的效果難以評估；第二，銀行往往調整增量貸款的利率加成，存量貸款的利率更具剛性，使得政策利率難以影響存量貸款 。
為了進一步提高利率傳導效率，2016年印度央行引入了基於邊際資金成本的貸款利率（MCLR）。MCLR應當反映邊際資金成本、現金儲備成本、運營成本和期限溢價。
與基礎貸款利率相比，MCLR存在三點優勢：第一，限定了資金成本的計算方法，有助於降低貸款定價的不透明度；第二，調整頻率更高，基礎貸款利率按季度調整，而MCLR採用月度調整，能夠更及時地反映市場利率的變化；第三，基礎貸款利率並未規定重定價的期限，而MCLR規定浮動利率貸款重定價的期限最長不超過1年，使貸款利率調整更為靈敏。
然而，無論是基礎貸款利率還是MCLR都無法改變利率傳導效率低的問題。利率傳導不暢表現在兩個方面。第一，利率傳導較慢且不完全。2014年12月至2017年8月，印度央行的回購利率下降了200bp，但是存量盧比貸款的加權平均利率僅下降了125bp，而其中50bp的降幅發生在廢鈔令後。其中，以基礎貸款利率為基準的利率下降幅度小於MCLR。
第二，利率的傳導效率在不同的貨幣環境中出現差異 。2010年7月至2012年3月的貨幣緊縮期，印度央行回購利率對存量貸款利率的傳導效率在60%左右。而在2012年4月至2013年6月的貨幣政策放鬆期，這一傳導效率不足40%（RBI，2017）。
2、利率傳導的障礙
利率傳導不暢是諸多因素共同影響的結果（Acharya，2017；RBI，2009）。第一，舊的利率基準退出過慢。在推行MCLR時，印度央行並未規定舊利率基準的退出時間。印度央行要求2016年4月起所有新增貸款按MCLR定價，存量貸款可以繼續按照原利率基準定價或者在借貸雙方同意的情況下轉變為以MCLR定價的貸款。兩種定價基準並行的機制使原利率基準的退出十分緩慢。印度央行的一項調查顯示，在MCLR推出18個月後，僅40%的企業貸款和25%的零售貸款使用MCLR定價。
第二，負債端利率具有較強的剛性。這一問題在最優惠貸款利率、基礎貸款利率和MCLR體系下都同樣存在。一方面，印度商業銀行負債以存款為主，而存款利率多為固定利率且期限較長。例如，2016年印度商業銀行25.8%的存款期限在3年以上。這使得銀行負債端成本對政策利率變動的反應十分滯後。另一方面，來自共同基金、小額存款計劃等其他金融工具的競爭使得商業銀行存款利率對政策利率下調沒有明顯反應。2011年10月至2017年7月，印度央行政策利率經歷了顯著變化（從8.5%下降至2013年8月的7.25%，再逐漸上升至2014年1月的8.0%，最終逐步回落至2017年8月的6.0%），但主要銀行的存款利率始終保持在4.0%左右。
負債利率的剛性使商業銀行負債成本不能完全反映政策利率的變化。當政策利率下調時，銀行負債成本仍然偏高，此時銀行可能提高貸款利率在利率基準之上的加成，使貸款利率的實際下降幅度不及政策利率的下降幅度。
第三，銀行資產質量的惡化。印度商業銀行資產質量在2012年3月至2017年3月之間出現了顯著的惡化，不良貸款率從2.9%上升至9.6%。為彌補資產質量惡化帶來的損失，當政策利率下調時，商業銀行不願相應下調貸款利率。
第四，政府借款對流動性的干擾。即使流動性總量較為充裕，政府部門在市場上的大量借貸依然對利率形成壓力，導致利率預期出現僵化（RBI，2009）。
3、印度貸款利率再換錨設想
面對MCLR利率基準下政策利率傳導不暢、貸款定價不透明的問題，印度央行的研究小組提出了再次更換貸款利率定價基準的設想。
該研究小組的改革建議包括以下幾個方面。
第一，將貸款利率基準從由內部決定的基準轉變為由外部決定的市場利率，以解決定價機制不透明的問題。綜合考慮市場深度、對政策利率反應的敏感程度等因素後，研究小組建議從國庫券利率、CD利率和央行回購利率之中選擇其一作為貸款定價的基準利率。但這一建議遭到了一些商業銀行的反對[1]。商業銀行認為，理想的定價基準應當基於銀行體系的存款利率，因為銀行的資金成本更多地由存款利率，而非研究小組所建議的三個市場利率決定。此外，由於利率互換市場發展不成熟，商業銀行難以對沖利率風險。事實上，從2000年來看，印度商業銀行便有選擇使用市場利率為基準的自主權，但是實踐中使用市場利率定價的貸款少之又少（RBI，2017）。
第二，明確規定利率基準轉軌時間。研究小組建議所有浮動利率貸款都應當從2018年4月起轉變為依據央行選定的一種市場利率來定價。
第三，商業銀行可以自主決定在貸款利率基準的基礎上收取多少加成，但這一加成在貸款存續期內需維持不變。然而，商業銀行的反饋指出，由於信用風險溢價和預期貸款損失都隨著時間變化，固定貸款利率加成並不合理RBI（2018）。
第四，鼓勵商業銀行吸收浮息存款，尤其是與貸款利率採用同一定價基準的大額浮息存款。
第五，浮息貸款的利率重定價期限由1年縮短為1個季度。
第六，發展利率衍生品市場，幫助商業銀行對沖利率風險。
4、印度貸款利率換錨對我國的啟示
在放開貸款利率管制後的二十多年裡，印度嘗試了四種貸款利率定價基準，為我們深化利率市場化改革提供了寶貴的經驗。
第一，印度的經驗表明，市場利率作為貸款利率基準優於內部利率。因為市場利率的形成機制相對透明，其操縱難度高於內部利率。更為重要的是，市場利率對政策利率的變動更為敏感，有利於暢通利率傳導路徑。
第二，利率基準轉軌應當有明確的時間表，以避免新舊利率基準更換過慢的問題。
第三，在改革貸款利率定價基準時，應當相應引導存款利率定價改革 ，避免因負債端固定利率而資產端浮動利率給商業銀行造成的利率風險。
第四，利率市場化的進一步深入有賴於更為健全的利率衍生品市場。因此，有必要加快發展場內外利率衍生品市場，豐富交易品種，提高市場深度。
參考文獻：
[1]ReserveBank of India. Report of the Internal Study Group to Review the Working of theMarginal Cost of Funds Based Lending Rate System[R].Mumbai,2017.
[2] Viral V Acharya. Monetary Transmission in India: Whyis it important and why hasn’t it worked well?[R].Mumbai: Reserve Bank ofIndia,2017.
[3] Reserve Bank of India.Addendum tothe Report of the Internal Study Group to Review the Working of the MarginalCost of Funds Based Lending Rate System: Some Reflections on the FeedbackReceived [R].Mumbai: Reserve Bank of India,2018.
[4] Reserve Bank of India.Report ofthe Working Group on Benchmark Prime Lending Rate [R].Mumbai: Reserve Bank ofIndia,2009.
注：
特別提示：本報告內容僅對宏觀經濟進行分析，不包含對證券及證券相關產品的投資評級或估值分析，不屬於證券報告，也不構成對投資人的建議。
若有意購買相關報告/服務，請將姓名、工作單位、職務及手機號發送至[email protected]。
長按上方二維碼關注我們
閱讀更多 魯政委 的文章
