東吳證券股份有限公司 袁理/劉博
國禎環保( 300388)： 汙水處理項目再下一城稀缺民營水務平臺騰飛可期
投資要點
事件： 公司公告， 預中標合肥市小倉房汙水處理廠PPP項目， 項目總投資額為11.16億， 建設總規模為40萬立方米/日。
上半年訂單總投資額同比約10倍增長： 此次中標項目總投資額為11.16億元， 截至2018年5月29日， 公司新簽訂單總投資額約為40.96億， 相比去年同期（ 2017年半年報披露新簽訂單總投資額4.05億） 增長911.36%。
資本金投入有保障， 項目推進和業績釋放可期： 假設公司全年需完成30億項目投資， 對應資本金投入（ 30%） 為9億元； 工程項目以EPC為主， 且按照項目進度付款， 因此假設工程項目資本金投入為2億元， 加總後資本金投入需求為11億； 2017年公司經營性淨現金流為3.82億， 且截至2018年一季度末公司在手貨幣資金7.64億， 考慮到公司目前負債以銀行貸款為主， 債權、 股權、 ABS（ 在手大量汙水處理廠項目） 等多種融資手段尚未啟用， 資金層面保障項目推進和業績釋放可期。
稀缺民營水務運營標的， 運營業務未來三年CAGR有望大於40%： 在手汙水處理產能已經接近500萬噸/日， 累計投運規模超過350萬噸/日， 2017年運營業務收入為9.63億， 省外項目持續拓展+年均新增汙水處理能力70萬噸/日+在建項目集中投產（ 地方政府均有保底水量） +存量項目提標改造， 未來3年運營業務收入CAGR有望大於40%。
再次強調核心邏輯： 在PPP公司普遍受到市場質疑的形勢下， 【國禎環保】作為稀缺民營運營公司， 核心競爭力彰顯。 1、 自上而下： 環保行業當前2痛點， 融資和財政支付， 融資改善預期提升， 選擇項目確定性強， 支付有保障的公司獲得超額收益！ 國禎環保佈局汙水處理與黑臭水佈局領先， 汙水處理有現金流， 黑臭水十條考核項目剛性。 2、 行業供給側改革， 運營能力是核心競爭力之一。 未來的市政環保ppp按效付費， 公司運營實力雄厚經驗豐富， 受益於市場格局改善。 3、 擴張痛點比拼資本實力。 公司有運營現金流支撐， 年報還原的真實現金流淨利潤1.5倍以上， 且具資產證券化多次發行的經驗， 現金流＊n值得期待！ 結論： 業務紮實佈局， 現金流支撐發力， 業績三年複合增長50%， 2018年PE22倍， 買入評級！
盈利預測與投資評級：
預計公司2018-2020年EPS分別為0.96、 1.38、 2.03元， 對應PE分別為22、 15、 10倍， 維持“ 買入” 評級。
風險提示：
在手水廠建設進度不達預期、 在手工程項目建設進度不達預期
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