紅刊財經 趙康傑
今年以來，A股破淨股數量不斷攀升。據Wind數據統計，截至6月5日，A股市場共有115只股票破淨，是2016年“熔斷”時期破淨股數量（53只）的2倍多。對比2005-2006年、2008年、2013-2014年A股市場均出現超過200只破淨股後，破淨個股出現上漲潮，漲幅最少的也達到50%以上的情況。目前破淨股數量雖然未觸及200只的“上漲起跑線”，但在破淨股中淘金的聲音已經響起。
“破淨”股暗藏“價值陷阱”
破淨地產股大多是區域性中小房企，因為這些企業核心競爭力不足，破淨不代表抄底機會。
目前，破淨地產股共11只。其中，信達地產的市淨率僅為0.71倍，福星股份、北京城建、世茂股份的市淨率也均低於0.8倍。（見表1）
地產專家、知名博主@釋老毛也指出，“破淨”對於房地產行業來說是一件很正常的事情，相比上百家上市房地產公司來說，地產破淨股目前僅有11只而已。“不被市場看好也的確都有公司自身的原因，尤其是一些本地化房企多年來一直在吃老本，不思進取，對於這樣的企業，破淨不一定就意味著有抄底的機會。”
“通常來說，市淨率越低的股票其估值越便宜，但在具體操作的過程中，市淨率有時反而會被視為反向指標。”@西蒙蒙斯的多表示，地產龍頭碧桂園2017年實現銷售收入5500億元，2018年的銷售目標保底是8000億元，按照上述銷售目標及碧桂園穩定的毛利水平，今年對應的前瞻性市盈率（按當年預期銷售帶來的實際淨利潤所預測的市盈率）也就是5倍左右，前瞻性市盈率較靜態市盈率快速下降。“但對於那些沒有確定性業績支撐的破淨公司來說，一旦遭遇業績滑坡，本來就不低的市盈率反而變得更高了。”
“因此，沒有業績支撐的低市淨率股票可能暗藏價值陷阱。”@西蒙蒙斯的多接受《紅週刊》採訪時表示，碧桂園、新城發展控股、中國奧園等不少香港內房股今年以來股價表現堅挺，而新城發展控股和中國奧園的市淨率也都達到了2.9倍和1.5倍——市淨率越高的地產股反而表現越好，市淨率越低的地產股表現反而越差。
在@釋老毛看來，房地產的確很難籠統地用市淨率估值，因為這項指標有可能是失真的。“對房地產企業來說，庫存中佔比最大部分是土地儲備，有些公司針對土地儲備使用成本法記賬，多年以後，土地儲備的價值有所增長，但企業在賬面上還是以當時的買入成本計算土地價值，在這種情況下，公司價值可能會被大幅低估；同樣，有些公司由於擁有的地塊質量較差，用市淨率估值，公司價值可能會被高估，導致估值有失公允。”他認為，相對而言，NAV（資產淨值）可以算是較為主流的房地產行業估值方法。
破淨公司們的“苦衷”
具體到破淨地產個股，有的是跟不上市場節奏進而出現各種問題，有的是因為激進策略使得自身身陷囹圄。
“還有一種破淨的原因主要由於公司經營策略上的激進導致市場情緒悲觀，其中既有風險也有機會，信達地產就是其中典型。”@釋老毛指出，2015年左右，信達地產通過中國信達以加槓桿的方式高價拍下了很多地王，實際上，由於房地產的強週期性特徵，在整個行業氣氛火熱的時候加槓桿拿地，風險敞口會比較大。“買錯一塊地王有可能好幾年翻不了身，就像北辰實業在2007年在長沙拍得的一塊地王，隨後就接連遭遇金融危機和地產調控的打擊直接被套牢。”
地產投資還看“龍頭”
地產破淨股增多的現象說明房地產行業存在整體被低估的情況，一些地產龍頭的機會值得關注。
@釋老毛表示，地產股最近經歷大起大落，去年底地產板塊曾有過一輪上漲，但在中美貿易摩擦和金融去槓桿等內外部多重因素影響下，地產股近期整體走勢疲軟。他指出，這些波動對於房地產龍頭公司的內在價值不會產生任何影響。“我一直以來堅持的觀點就是看好房企龍頭，無論房地產行業融資有多麼困難，政策調控有多麼嚴格，房地產行業都不會消失，住房需求永遠存在，不到60%的城市化率說明房地產市場還有很大的提升空間。”@釋老毛認為，行業洗牌只會危及中小房企，在弱勢房企被淘汰後，恰好可以把行業空間留給競爭力更強的龍頭企業。“房地產調控這幾年，雖然整體淨利率在下降，但整個行業的集中度其實是在迅速提升的。”
數據顯示，2017年末，國內TOP5和TOP10的市場集中度分別為16.9%、24.1%，較2016年末分別大幅提升了4個百分點和5.2個百分點。
而熊琦則認為，目前房地產股整體處於一個比較低的位置，目前保利地產10.5倍市盈率，萬科10.7倍市盈率，金地集團7倍市盈率，這些龍頭公司的基本面非常優秀，投資者可以持續關注。在港股市場，熊琦看好碧桂園。他說，“首先，碧桂園是中國房地產企業的龍頭，主要體現在它的銷售額上，全年預計銷售額達到8000億元，這個銷售規模在行業內是最大的。其次，碧桂園是個高週轉的企業，這主要得益於碧桂園推出的合夥人制度，企業員工可以跟投15%，管理層所有項目都強制跟投，這種變相的激勵讓碧桂園的‘加班’在業內非常出名。相對於恆大或者融創的高槓杆來說，碧桂園的負債率是比較低的，要相對穩妥。目前，市場上流動性緊縮，最主要是去槓桿所導致的，所以投資低負債的房地產企業的確定性會相對更大一些。”
機構觀點
地產行業投資策略：長線長投
站在當前時點，我們和市場主流觀點基本一致的地方在於：一、就短期而言，大跌之後總是會有一些反彈機會的；二、就長期而言，A股優勢地產股估值較便宜，買入並持有的時間足夠長，是能等來大機會的。
銷售緩慢降溫：2018年1-4月，商品房銷售面積、銷售額累計同比增速分別為1.3%、9%，較1-3月分別回落2.3、1.4個百分點，較本輪地產小週期的頂點（2016年1-4月）分別回落35.2、46.9個百分點，降溫趨勢顯著。觀察優勢房企2018年1-5月銷售額累計同比增速，大部分銷售增速顯著不如去年同期，銷售排名前30的房企中，只有8家銷售增速高於去年同期。我們預計2018年銷售端整體仍延續此前的緩慢降溫趨勢，銷售增速逐步走低並向優勢企業傳導的過程仍未結束。
資金面中短期偏緊：房地產“去庫存”至今，新房庫存壓力銳減，這是部分城市房價上漲壓力仍較大的主因之一；房企亦持續補庫存，推動了投資維持較高增速。房價和投資仍堅挺和偏高的狀況，決定了市場中短期仍難形成房地產政策較大範圍轉暖的預期，再疊加防範和化解金融風險的目標，資金面中短期恐仍將持續偏緊。（國信證券）
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