回顧半個世紀美國經濟史，美國一共經歷了9次加息週期，由於1973年到1981年發生了兩次石油危機，其間美國發生惡性通貨膨脹，存在一定的極端因素。剔除前3次加息週期，本文分析了1983年後的6次加息週期，著重探討加息週期下的美元走勢以及對原油的影響。
美國自1983年開始的6輪加息週期都有著不同的背景或目的，從經濟數據上看，美國開始加息時，製造業PMI均介於50—60區間，CPI都處於2%以上的水平，失業率處於下降通道，平均下降1.3%。
加息週期的經濟背景
從經濟運行的階段來看，一旦美聯儲確認經濟復甦或經濟繁榮就開始加息，在加息過程中經濟仍然處於持續向好狀態，消費持續活躍，失業率下降，直到加息到一定力度，經濟活動開始降溫，通脹指標開始回落，央行就停止加息。就本輪加息的目的來看，除了要應對通脹，美聯儲還要修正貨幣濫發的狀態，加息的節奏緩慢、力度相對較弱，為此，美國還推出了降稅+縮表的組合拳。從美國經濟持續向好的走勢來看，我們判斷此輪加息週期已走入後半段。
表為加息過程主要經濟參數及加息背景
圖為聯邦基金利率與GDP增速、CPI、失業率走勢對比
加息週期背景下美元走勢的影響因素
美國經濟是影響美元指數走勢的首要因素。歷史上美國經濟擺脫低迷走向持續復甦後，CPI開始抬頭，美聯儲就考慮著手加息。加息理論上會提升美元資產的吸引力，資本有迴流美國本土的預期，這為美元指數走高提供了強有力的支撐。但從實際情況來看，這6輪加息週期中，有3次美元指數走強，另外3次美元指數則走弱。所以美元加息和美元指數的走勢並不同步，需要結合當時的宏觀背景來看。分析美元指數除了需要關注美國經濟的相對強弱外，還需要緊盯美聯儲的利率、金融市場的風險偏好、美國政府對美元的態度等因素。就本輪加息週期而言，美元目前大趨勢還是走弱的，但年初以來美元已經觸底反彈。
圖為聯邦基金利率和美元指數的走勢對比
由於歐元在美元指數構成中佔了57.6%，歐元區、美國經濟增速的相對強弱以及市場對歐洲央行和美聯儲的貨幣政策預期差決定著美元指數的走向。
6月利率決議中歐洲央行選擇維持三大利率不變，而美聯儲6月14日宣佈加息25個基點，並暗示2018年一共將加息4次，與歐洲央行的零利率甚至負利率政策形成鮮明對比。在美聯儲加快加息步伐的同時，市場對歐央行退出量化寬鬆的預期升溫，普遍預期歐洲央行可能在年內終止量化寬鬆，並於2019年中期首次加息。
今年以來美國製造業PMI指數相對歐元區更強，歐元區最近幾個月來PMI連續下滑。最新公佈的美國6月紐約聯儲製造業指數為25，預期18.8，前值20.1，數據遠超預期。經濟增速上歐元區一季度GDP環比增長0.4%，同比增長2.5%。同時歐洲央行對歐元區今年經濟增長預期由3月公佈的2.4%降至2.1%，2019年、2020年經濟預期與3月預期水平相同，分別為1.9%和1.7%。而美聯儲預計2018年GDP經濟增長中值為2.8%，此前預期為2.7%；2019年GDP預測中值為增長2.4%。美國包括首請失業金人數、失業率、通脹率等在內的相關經濟數據繼續向好；此外，美國貿易戰的影響仍在發酵，支持美國製造業、縮小美國貿易逆差的行動仍在持續，進而支持美元進一步走強。
由上分析可知3月以來美元指數觸底後大幅反彈主要與美國加息緊縮貨幣的利好和美國更強的經濟數據、經濟措施有關。通常市場對美元、利率的上漲或下調都存在一個預期，就如目前這次加息週期，由於市場已經形成了加息的一致性預期，美元指數的走勢也就早已包含加息的因素，在美聯儲宣佈加息至1.75%—2%之前美元指數就突破95點並回落至93點，隨後加息的靴子落地，直到歐洲央行宣佈維持利率不變又促使美元指數回升至95點。所有預期都兌現後市場又會重新評估美國、歐元區的經濟預期差異。
圖為美元指數與歐元區、美國PMI走勢對比
本輪加息週期中原油走勢
原油作為當今世界的主要能源，被稱為“工業血液”，其價格的波動牽動著各個國家的宏觀經濟。大宗商品採用美元計價，因此通常兩者之間存在負相關關係。美元和原油負相關性很明顯，擬和後我們發現2009年以來兩者相關係數在-0.83，而本輪加息週期以來相關係數在-0.46，進一步研究發現本輪加息週期中原油價格主要受供給端影響，計價貨幣的影響佔次要因素。近年來影響原油走勢的因素還包含頁岩油廠商參與市場份額的爭奪、地緣政治、經濟增長、庫存週期、天氣季節性因素、產油國成本財政、貿易運輸等。
本次加息週期中美國的經濟保持較高增長，通脹溫和、失業率創18年以來的新低，疊加新興市場經濟的持續增長直接提升原油的需求，支撐原油的價格；此外，本輪加息週期中美元指數總體弱勢助推了原油的上漲。
OPEC在2016年年末推出的減產決議改變了原油的供求關係，減產率超預期疊加需求向好、原油庫存快速下降使得2017年年中以來油價快速增長；近期OPEC增產提議攪動原油供求預期的同時，美元指數有所抬頭又助推油價下跌。
目前來看原油需求穩定增長、供應偏緊，國際庫存縮減達到OPEC減產目標的5年均值下方。過快增長的油價會較大程度影響美國的通脹、經濟增長數據和美聯儲的加息節奏，就連特朗普也多次抱怨油價增長太多並要求OPEC增產來抵消伊朗地緣政治風波所導致的供應短缺溢價。現階段美國、OPEC、俄羅斯都試圖建立供需平衡、穩定的原油市場環境，這樣原油供應將由2016年減產決議後供應不足、庫存下降的階段逐步過渡到供需平衡的階段。未來影響原油價格的主要因素可能迴歸到需求端，我們判斷未來油價與美元指數的負相關性可能進一步增強。
圖為美元指數、WTI原油走勢對比
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