（色母粒）
日前，廣州波斯科技股份有限公司發佈招股說明書（以下簡稱波斯科技），並於近日上會。波斯科技擬公開發行3504萬股，募資資金約2.1億元。其中1.63億元將投資於功能色母粒自動化生產（清遠）項目，0.46億元將用於高分子多功能材料技術研究開發中心項目的建設。
作為我國專注於從事各類功能色母粒、普通色母粒和其他高分子複合材料的研發、生產和銷售的公司，波斯科技擁有廣州和南京兩個生產基地，輻射珠三角、長三角等地域客戶，色母粒年產能在1 萬噸以上，能夠較為便利、迅捷地響應下游大客戶的產品需求。不過，從財務報表看，波斯科技過分依賴大客戶格力電器的經營情況長期沒有得到改善，其獨立性和業績的可持續性的不確定性太大。此外，在第一大客戶格力電器也在對行業“天花板”而苦惱的時候，波斯科技貿然進行高達119.94%的產能擴張，其消化能力堪憂。最後，長期遠高於同行業100%的毛利率，或許連證監會發審委都感到驚訝。
業績過度依賴格力電器
波斯科技2012年至2017年，對格力的銷售收入分別約為1.3億元、1.37億元、1.55億元、1.26億元、1.39億元、2.35億元，佔全年銷售收入的比重分別為67.99%、64.22%、69.07%、62.63%、65.18%、68.39%，均在60%以上。公司在招股說明書中明確表示，收入和利潤來源對格力產生較大依賴，這對公司持續穩定的經營和盈利帶來潛在風險。公司已積極採取開拓包括包裝、日化、管材、型材、汽車內飾、薄膜等其他領域市場、開發新產品、優化產品結構等措施，不斷改善公司客戶群體結構。
有意思的是，在2014年7月17日，公司公開轉讓說明書中，公司有上述幾乎相同的表述，在2015年版本的招股書中，也有同樣的表述。令人遺憾的是，3年的時間內，波斯科技對格力的依賴程度並沒有實質性改變，這意味著波斯科技擺脫格力電器對自身營業狀況的影響幾乎是不可能。隨著電視、冰箱和洗衣機的戶均保有量的持續上升而趨緊飽和狀態，空調作為家電中，少有的可以單戶多機的的品種也在逐步步入天花板，如果格力電器維持持續的上漲對於波斯科技來講或許不是問題，不過近年來格力在多領域的頻頻試水，都表明中國空調也老大在為行業天花板做準備，可以想見過度依賴格力電器的波斯科技未來的路將並不好走。
超119.94%巨量產能擴張
招股書顯示，波斯科技擬募集資金約2.1億元，其中約1.63億元用於建設期為18個月的功能色母粒自動化生產（清遠）項目，4646.26萬元用於建設期為12個月的高分子多功能材料技術研究開發中心項目。截至2017年10月末，募投項目之一的功能色母粒自動化生產（清遠）項目一期工程已完成封頂建設，現正進行內部裝修工作，該項目已投資2447.48萬元。
該募投項目建成後，將有產能為年產11,040 噸白色功能色母粒（含抗靜電色母粒2,000 噸）、5,000 噸黑色功能性色母粒及普通色母粒、200 噸3D 打印耗材。合計16040噸色母粒產能和200噸3D打印耗材產能。2017上半年，波斯科技色母粒產能為6540噸，產量為6,686.45噸，若以極端的產量作為基準進行計算，按照下半年產量與上半年相同，則2017年波斯科技總產能為6,686.45*2=13372.9噸。由此可見，波斯科技將新增色母粒產能超過119.94%，而在此之外，還將加上200噸3D打印耗材的產能。
當下，中國家電領域除空調外，基本都已經到達較為飽和狀態。即使是空調領域，格力電器也已經預判到天花板正逐步到來，近年來一直在往手機、新能源汽車、芯片等領域探索。此外，波斯科技在黑色多功能色母粒領域，2014年至2017年上半年四個週期的銷量分別為：67.89噸、11噸、21.37噸、26.25噸，在市場中並未站穩腳跟，此時如此巨大的產能擴張，波斯科技將如何及時消化呢？
除此之外，波斯科技2012年至2016年以來的營業收入分別為：1.92億元、2.13億元、2.24億元、2.02億元、2.13億元，增長速度極為緩慢，以此增長速度，將如何支撐起其募投的如此龐大的產能擴張？這些問題顯然不在招股書的考慮範圍，但卻需要投資者細心咀嚼！
超高毛利率從何而來？
根據波斯科技招股說明書，其2012年至2016年5個週期內的毛利率分別為：36.4%、41.48%、40.4%、41.60%、45.55%。呈現穩步上漲的態勢，且2016年達到驚人的45.55%。
2015年和2017年報送的兩版招股書對比的可比公司不盡相同，但共通的地方就是，公司毛利率水平一直遠高行業平均水平。2015年版本中，對比公司分別為：普利特、銀禧科技、金髮科技。行業平均水平2012年至2015年上半年分別為：18.59%、16.47%、16.28%。對比波斯科技為36.4%、41.48%、40.4%、40.99%。2017年版本中，對比的公司分別為：美聯新材和青島潤興，2014年至2017上半年平均水平分別為：23.04%、23.58%、21.83%和20.7%，而同期公司毛利率分別為：40.4%、41.60%、45.55%和41.26%。
表二：波斯科技2015年版招股書毛利率對比
表三：波斯科技2017年版招股書毛利率對比
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