5月11日，虎牙在美國上市，成為了2018年以來在美國上市的第三家中概股公司，三家均與視頻相關，前兩家分別是BiliBili與愛奇藝。在2018年3月份之前只融資過A輪的虎牙，迎來了自己的高光時刻。
然而，虎牙上市前後的蹊蹺之處頗多，可以說是近些年來最具戲劇性的赴美上市公司。俗話說“事出蹊蹺必有妖”——虎牙上市前後的一系列戲劇性，可以為解讀遊戲直播行業提供很多角度；同時也可以為研判下一個上市的遊戲直播平臺，亦即虎牙的最大競爭對手——鬥魚提供很多參數。
經過攤主梳理，虎牙上市前後有四大蹊蹺。
（董榮傑2016年成為虎牙首任CEO，標誌虎牙真正獨立運營）
1. 虎牙的母公司歡聚時代的老闆李學凌，在2017年7月份舉辦的慧眼中國環球論壇上還表示旗下虎牙直播將於2018年於香港上市，轉過年卻突然更換上市地點，而這種突然更換，並沒有阿里巴巴上市時與香港方面的“合夥人制度”之爭那樣的不可抗拒理由。
2. 誕生於2012年的虎牙直播，在2018年3月之前，只獲得了A輪一輪融資，並且領投者——中國平安穩妥海外(控股)有限公司——並不是互聯網勢力，顯然不是戰略投資。這對一家不久前剛實現盈利的公司來說，不是很正常。
3. 3月8日，在鬥魚宣佈接受騰訊新一輪6.3億美元的獨家投資之後，虎牙也立刻宣佈獲得騰訊4.6億美元融資，這距離虎牙披露招股說明書F-1僅有1個月的時間，行業罕見。
4. 虎牙在上市前兩天突然修改招股書，財報“變臉”，出現了可觀的盈利數據。那麼之前路演的時候虎牙是否已經向機構透露第一季度的盈利數據？這樣可以解釋為何虎牙上市後的股價一掃中概股頹勢。
由於在上市之前，虎牙的估值只相當於鬥魚估值（兩者估值均由騰訊入股資金與股份佔比來推算）的一半，並且在一些運營數據上雙方都堅持自己佔優，所以有一些人認為，虎牙作為“遊戲直播第一股”上市是“佔了大便宜”，這種“大便宜”包括獲得向全世界投資機構進行自我闡釋的機會，以及更多的媒體曝光數量。
這種說法似乎有一些道理。
但是，在虎牙上市成為過去時之後，一個更重要的問題浮現了出來：虎牙率先上市，對鬥魚來說是利好還是利空？
持利空觀點的人，所持角度就是上述認為估值只有鬥魚一半的虎牙“佔了大便宜”的角度，也就是認為虎牙已經成為了“遊戲直播”概念的代言人，其上市融資獲得的邊際效應要比鬥魚高。
這種簡單用“勢”的角度得出的結論，其實很片面，而投資機構其實是比較理性的，他們看得更多的是商業邏輯與數據，而在這些方面，這就要從上文羅列的虎牙上市前後4個蹊蹺之處去分析了。
（創始人陳少傑與聯合創始人張文明）
1.為何上市地點突然由港轉美？
港股要求上市公司兩個財政年度合計至少2000萬－3000萬（具體情況視公司業務而定）盈利，顯然，在2018年之前在一直虧損的虎牙是不可能早於鬥魚在2018年上市的。但是，為何李學凌在2017年下半年透露虎牙要在香港上市呢？
只有兩個原因可以去解釋：虎牙在2017年的經營狀況低於預期，即使按照非GAAP標準也難以在香港上市。但是，由於鬥魚在宣佈D輪融資的同時，就宣佈了鬥魚已完全進入盈利狀態並在積極對外投資，所以想要搶在鬥魚上市之前撞線的虎牙，必須在上市路徑上改弦更張。
2.為何虎牙在2018年騰訊進入之前只融資一輪並且還是非戰略投資方？
這個在虎牙發展過程之中的違反常理的現象，分析起來更有意思。如果用李學凌不想交出虎牙控制權去解釋，顯然是不通的。因為一般來說，科技企業在C輪融資之前，創始團隊的控制權一般是不會失去的。並且，虎牙在最後上市前臨門一腳，幾乎是宣佈把控制權在未來交給騰訊，更是走向了另一個極端。
合理的解釋似乎是：李學凌按照自己經營YY的經驗，認為遊戲直播業務會在2017年取得爆發式增長，虎牙依靠母公司YY的輸血就可以堅持到盈利。遊戲直播領域的確獲得了爆發式增長，這一點從虎牙的財報中，或者從鬥魚的盈利中都可以看得出來。但是，這種增長比李學凌預料的要低很多——實際上李學凌期望的盈利是在2018年的第一季度，隨著“吃雞遊戲”的爆發而姍姍來遲。
3&4.為會出現鬥魚與虎牙在3月8日同一天宣佈獲得騰訊融資的情況？為何虎牙臨上市讓財報變臉？
這個問題更準確的提問方式應該是：是誰在搶戲？顯然，是虎牙。
首先，虎牙獲得騰訊投資本來就是人們意料之外的事情。因為騰訊這樣雖然可以實現佔滿賽道，卻也不可避免地會產生巨大內耗。其實，騰訊的親兒子是龍珠視頻，但龍珠視頻也是“沒有理想”的騰訊這兩年做砸了的產品，它的命運是被出售給蘇寧。但是，就像騰訊重啟了微視一樣，騰訊不甘心地要再試一回，便盯上了虎牙。在虎牙招股書中有一條極為重要的投融雙方補充條款：騰訊有權在2020年3月8日至2021年3月8日期間以當時公平的市場價格購買額外股份，以達到虎牙直播投票權的50.1%——虎牙遲早是騰訊的？
這就不難理解，為何虎牙公佈融資後不久，騰訊科技就早於虎牙招股書半個月公佈了這個補充條款。
畢竟， 在遊戲之外的賽道上，騰訊近兩年已經丟盔卸甲了很多，而在遊戲這個主戰場，騰訊不想有任何閃失，所以不惜代價買下全部賽道。這是從騰訊角度看。
從虎牙角度看，二哥虎牙想要比大哥鬥魚提前撞線，在2017年經營數據低於預期，不能在香港上市甚至也難以在紐交所獲得追捧的情況下，李學凌必須用其他故事去說服投資者。補充條款肯定是李學凌不願意接受的，但是又不得不接受。因為一方面，李學凌不願意向以侵權遊戲內容為由，把虎牙告上法庭的前老闆丁磊妥協；另一方面，網易的官司也給虎牙敲響了警鐘：網易告得，騰訊告不得？
所以，攤主覺得丁鵬說的是有道理得：
接受騰訊的4.6億美元投資，對虎牙而言是毒藥也是解藥。不管如何，這粒藥丸吞下之後，近兩年營收持續增長，但由於持續向造血能力落後於鬥魚的虎牙持續輸血，致使毛利率卻長期保持在40%左右的歡聚時代，終於可以解脫了。
從以上對虎牙上市一系列“蹊蹺”背後的原因分析，可以看出，為了在業務更優秀的鬥魚之前上線而臨時選擇證券市場與“乾爹”，虎牙付出了很多代價。這從另一個角度也說明：在前幾年業務一直落後於鬥魚，在2016年才開始設置CEO開始獨立運營的虎牙，極為忌憚鬥魚。
事實是，鬥魚上市後的表現，勢必會受到虎牙上市的影響。但本攤主認為虎牙率先上市，對鬥魚的利好要遠大於利空。
這不僅僅是因為上述提到的，虎牙為了這次上市犧牲了很多未來騰挪空間，更是因為虎牙為這個本無估值對標的行業提供了第一個參考標準。實際上，虎牙的上市披露了遊戲直播行業的很多信息，並且削減了遊戲直播行業的變量。
所以，無論是用戶的MAU商業價值，還是鬥魚圍繞遊戲直播而領先於虎牙幾個身位的生態建設，都可以使得鬥魚在投資機構那裡獲得更好的估值。
另外，與2016年相比，虎牙的2017淨虧損正大幅收窄。如果是行業競爭環境與帶寬成本降低所導致，我們也應該可以在鬥魚的招股書中看到類似的收窄。
最後，看好這種利好的、不容忽視的原因，就是騰訊系在香港資本市場的影響力。目前，鬥魚的估值已經是虎牙的兩倍，那麼再加上其他各種加權做參考，鬥魚上市之後的市值超過虎牙的兩倍也在情理之中。
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