年年考100分的好學生突然考了80分，是好學生變差了，還是遊戲規則變了？
2月26日，老闆電器發佈2017年業績預告，2017年營收70億+20.8%，歸母淨利潤14.5億+20.2%，加權ROE從2016年的33%滑落至31%，連續5年超40%的業績增長戛然而止。
2017年前三季度，老闆電器營收49.9億+25.2%，淨利潤9.6億+37%，公司Q4營收20.1億僅增長11.2%，單季淨利潤4.9億跌3.3%，為上市以來首次單季業績下滑。全年業績增速20%，低於外界預期。
老闆電器突然減速引發市場一片譁然。2月27日開盤，老闆電器史無前例地直接跌停，2月28日老闆電器仍然一字跌停，兩天市值蒸發90億。即使公司同時發佈了2018年Q1業績預報，淨利潤2.77億到3.27億元，增長10%到30%，仍未能挽回市場情緒。
老闆業績掉坑早有預警，公司營收增速、淨利潤增速、毛利率已經連續三個季度下滑，下半年調價失誤放大了Q4的下滑幅度。
短期的業績波動背後，老闆電器的增長邏輯有沒有發生變化？核心競爭力是否還在？
01
老闆電器的高速增長首先得益於中國房地產市場的啟動，整個廚電市場量價齊升，規模迅速擴大，老闆憑藉先發優勢和專注產品成為行業龍頭，收穫了更高溢價。
2017年局面悄然生變，老闆電器營收、淨利潤增速雙雙滑落至2010年以來的最低點。70億營收不僅落後於方太的百億營收，也落後於美的廚電80億內銷營收。
對Q4業績大幅下跌，公司解釋稱受到政府補貼和電商營收計費調整的影響，合計減少淨利潤1.3億，佔全年淨利潤8.9%。扣除政府補貼4600萬後，Q4業績增長7%。
原材料價格上漲、地產調控導致新增需求減少是增速放緩的主要原因。老闆電器董秘王剛在業績說明會上透露，一二線城市銷售佔公司營收65%到70%，新增住房需求佔營收80%，這意味著老闆電器業績高度依賴一二線樓市。
據王剛透露，公司已經將未來幾年收入和業績增速下調到20%，從渠道驅動轉向產品與技術驅動。
由於商品房銷售傳導到家電銷售需要半年到一年，2017年業績更多體現了2016年樓市景氣值，而2016年一線房地產依然火爆。2017年“317”新政後樓市進入深度調控，一線城市成交量下跌30%，這意味著2018年老闆電器將面臨更大壓力。
新常態下，瞄準三四級市場的中檔品牌成為最大受益者。2月26日，華D股份發佈2017業績預告，營收57.3億+30.4%，歸母淨利潤5.1億+55.2%。其中Q4營收16.5億+29.1%，歸母淨利潤2億元+55.7%。
不只是華D，集成灶企業浙江美大2017業績預報同樣取得了超過50%的高增長，全年營收10.3億+54.5%，歸母淨利潤3.1億+50.6%。一線城市很難見到的集成灶都在高速增長，可見三四級市場增量之大。
值得注意的是，2015年第二次樓市調控期，華D股份營收、淨利潤雙雙負增長，同期老闆電器營收仍有20%增速，業績則保持了40%增長，可見老闆電器極強的抗跌能力。
僅僅兩年後，同樣面臨樓市調控，競爭對手保持了50%業績增速，老闆電器業績增速卻直接腰斬。是市場變了，還是老闆變了？
02
必須承認，老闆依然是一家優秀的企業，超過50%毛利率，20%淨利率，ROE高達31%，在行業調整期依然保持了20%業績增速。這樣的製造企業在A股絕對是稀缺資產。
老闆在高端市場的地位無可撼動，盈利能力領跑行業。但面對消費升級大潮和城鎮化的快速推進，老闆顯得應對乏力，對手卻在高速奔跑。
2017年老闆在一線市場佔有率已超過20%，份額提升的空間越來越小。在第二軍團的強力競爭下，老闆主力產品價格有所鬆動，與美的、華D的價差仍然有一倍，但雙方的產品力差距並沒有這麼大。以空調為例，格力與美的的價差在10%到20%。
三四級市場用戶對價格更加敏感，這是老闆下沉的一大障礙。老闆在業績說明會上說，2018年還將在三線市場新開400家門店，但價格不會向下。
競爭對手正在提升均價，進入3000元以上區間。2017年，華D煙灶均價分別+16.6%、12.3%。最近五年來華D股份毛利率、淨利率一路上升，2017年淨利率8.8%創歷史新高，老闆電器最近兩年毛利率、淨利率則略有下滑。
2017年，老闆電器20%的淨利率依然傲視群雄，70億的營收僅比華D的57億高出23%，但淨利潤14.5億卻是華D的2.8倍，溢價能力足夠強大。
老闆電器用7年時間把淨利率從10%翻了一倍提高到20%，31%ROE與格力電器相當，淨利率則遠超格力電器的14%。
2010年上市當年，老闆電器淨利潤1.34億，2017年淨利潤14.5億，七年時間業績翻了10倍，股價也翻了10倍，市值430億，PE35倍，家電股中只有小天鵝可以與之媲美。
老闆電器超強盈利能力的背後，是每隔一兩年漲價10%，以對沖原材料漲價，這是業績增速40%的重要原因。2014年和2016年，老闆電器營收增速大幅超過銷量增速，提價效果顯著。
線上在老闆銷售額中已經佔到30%，2017年公司急於修正線上線下價差，但未能得到市場認可，7月線上漲價直接導致Q4業績閃崩，12月的價格回調又影響了品牌形象。包括雙十一在內，整個下半年老闆線上銷售零增長，全年線上增速15%，只有去年的一半。
2017年線上家電增速已經放緩到20%，老闆、方太作為高端品牌，其增速又慢於行業增速。以煙機為例，線上5000元以上很難賣，爆款集中在2000元到3000元，這也是美的和華帝爭奪最激烈的區間。2017年，老闆已經把線上價格拉到了2000元，2018年如何平衡線上線下，同時維護高端品牌形象？非常考驗老闆的經營智慧。
漲價不是消費升級，提升產品力才是。在品質沒有提升的前提下，一味漲價只會過度消費粉絲。老闆電器漲價失敗，可見廚電品牌的護城河並沒有想象中深，老闆並沒有格力電器那樣穩固的市場地位。
2017年底，老闆電器再次宣佈線下漲價10%，這是2018年業績保持20%增長的重要前提，但線上定價仍存懸念。在2017年漲價失敗、價格回調後，2018年線上定價會怎麼走？
03
2018年，一線市場從新增需求轉向升級換代。隨著人們對生活品質的追求不斷提升，煙灶的十年換機週期正在鬆動，改善型市場將逐步啟動。目前改善型需求只佔老闆電器營收的20%，未來空間巨大。
廚電已進入多樣化時代，產品不斷細分，2017年洗碗機、烤箱、蒸汽爐爆發式增長，而老闆在這些新品類上既無先天優勢，後天投入也沒能跟上。
2017年，煙機和灶具合計仍佔到老闆電器營收的88%，新品類投入資源和力度不足，洗碗機只上了一款新品還是OEM的，方太和美的卻在激烈爭奪水槽式洗碗機老大。
在主力產品煙機上老闆也面臨新的挑戰。現在主流品牌都做到了18甚至20個立方，“大吸力”之外產品需要更多內涵，如方太的智能升降，美的蒸汽洗。相比之下，老闆這兩年的產品更新不夠及時，缺乏亮點。
進口品牌的湧入也在分食老闆的市場。正如老闆和方太在中式廚房佔據優勢，進口品牌在嵌入式廚電上擁有品牌勢能。所以海爾引入了GEA，美的引入了AEG。
三四級市場情況剛好相反，每一個想娶媳婦的農村青年都得在縣城買房，每一套新房都需要一套煙灶。但他們不會買方太和老闆，更不會買名氣。很少有人知道名氣是老闆在2012年單獨成立的子品牌，名氣2016年營收才1.6億，完全不是二線軍團的對手。
鄉鎮市場的消費升級正在淘汰幾百塊的雜牌，1000元到2000元成為消費主流，這裡的用戶和一線城市一樣，需要更優質而不是更便宜的產品。2017年內銷倍增的美的正是抓住三四級市場的機會，從雜牌手中切走了更大的蛋糕。
2017年廚電市場規模超過千億，仍然保持了10%以上增速。2016年中國城鎮每百戶煙機保有量在60臺左右，農村還不到20臺，這意味著全國還有一半家庭沒有煙機。目前煙機灶具年銷量均低於2500萬臺，約為冰洗市場的一半，大量空白市場有待填補。
和彩電不同，方太、老闆並非通過價格戰確立了行業領導地位，後來進入的美的、華帝也沒用價格戰屠城，一線和二線品牌在競閤中做大了市場，共同享受50%毛利率。
高毛利、高增長的廚電吸引了越來越多玩家入場，繼美的、海爾之後，2017年格力也推出了煙灶產品，定價3000元起步。和空調相比，廚電市場的品牌忠誠度和用戶遷移成本都不高，後來者還有機會。
廚房正在成為和客廳同等重要的社交場所，所以用戶捨得為廚房砸下更多預算。傳統煙灶之外，烘焙的流行、西式烹飪和開放式廚房意味著更多機會，屬於廚電的時代才剛剛開始。
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