隨著上半年經濟數據的全部發布，2018年已棋至中盤。回顧今年上半年，金融行業改革開放與發展亮點紛呈，金融風險得到有效管控，金融迴歸為實體經濟服務的腳步平穩而堅定。銀行、保險、證券、信託等行業積極落實中央關於金融的各項決策和要求，在融入實體經濟、服務實體經濟的同時實現了自身的改革發展。本報特組織了“金融業年中回顧與展望”系列報道，敬請關注。
根據央行日前發佈的6月及上半年貨幣信貸及社融數據，6月末，M2同比增速為8.0％，較上月下滑0.3個百分點，創下歷史新低；社融餘額同比增速為9.8％，也創歷史新低，同比和環比分別放慢2.5個和0.3個百分點。中金公司報告指出，目前金融業過快緊縮的態勢亟需扭轉，貨幣政策、財政政策和監管政策都亟需調整。人民銀行調查統計司司長阮健弘日前表示，未來央行將實施好穩健中性的貨幣政策，加強形勢預判和預調微調。
M2及社融增速屢創新低
招銀國際分析員丁文捷、隋曉萌表示，上半年表內外融資呈現“冰火兩重天”，而從增量結構上看，表內信貸投放超預期也未能抵消表外融資渠道“崩塌”的影響。“今年上半年，社融累計新增9.1萬億元，同比少增2.03萬億元；社融口徑人民幣貸款貢獻新增社融的96.3％；表外融資渠道在資管新規等強監管的‘緊箍咒’下淨減少1.26萬億元，同比少增約3.7萬億元；直接融資在企業債券融資回暖帶動下新增1.27萬億元。我們認為，在表外業務的嚴監管環境下，舊有渠道被封堵之後，新的有效的融資體系有待構建及支持實體經濟發展仍需時日，未來表外融資的收縮仍將拖累社融增速。”
“6月M2同比增速下滑至8.0％，環比下降0.3個百分點，但M1增速小幅回升至6.6％。6月存款增長轉弱，月末餘額較上年同期增長8.1％，增速環比下滑0.8個百分點。在企業信貸及流動性收緊的情況下，企業存款上半年僅新增2970億元，而去年同期則新增1.38萬億元。6月新增社融1.18萬億元，低於市場預期的1.4萬億元。截至6月末，社融存量規模為183.27萬億元，同比增長9.8％；經股票融資和地方債置換等因素調整後的社融規模同比增長11.1％，兩者增速均較上月下探0.5個百分點。”丁文捷、隋曉萌指出。
阮健弘表示，6月社會融資規模增速下滑，主要與各方面加強監管、去槓桿政策效應逐步發揮有關，比較突出地體現在委託貸款和信託貸款上。“在資金運用方面，前期有較多委託貸款、信託貸款投向地方政府融資平臺和房地產企業。在去槓桿過程中，這些行業的不規範融資在減少。在資金來源方面，委託和信託貸款的部分資金來源於理財產品。上半年銀行表內資金對錶外理財產品投資下降1.76萬億元，其中，6月份下降9156億元，委託貸款和信託貸款資金來源明顯收縮。”阮健弘指出，今年以來，央行做好預調微調，綜合運用多種貨幣政策工具，加強流動性管理，促進金融機構提高服務實體經濟的能力。6月末，金融機構超額準備金率為1.74％，比上月末高0.55個百分點。
貨幣政策預調微調進行中
中信證券明明研究團隊認為，回顧2016年四季度以來的去槓桿過程，貨幣政策、監管政策等政策工具的配合存在著部署先後和摸索試探的過程。其中，貨幣政策從2017年開始收緊，一直持續到2017年底至2018年初，M2增速屢創新低，銀行體系流動性緊張，加之監管檢查的落實，金融去槓桿取得了一定成果。
明明研究團隊指出，緊縮政策組合持續近兩年時間，不斷向下傳導至實體經濟，對經濟增長形成向下壓力，風險不斷醞釀發酵。“2018年以來實體經濟數據有疲弱跡象，投資增速乏力，消費動力不足，中美貿易爭端導致出口面臨極高不確定性，實體經濟面臨下行壓力；金融體系內部受貨幣政策和監管政策收緊的影響，風險集聚且不斷暴露，信用違約和非標難以按時兌付事件屢有曝光。”
“為權衡去槓桿與穩增長、防風險，政策在轉向過程中仍然帶有一定慣性，貨幣政策的寬鬆存在一個試探的過程。”明明研究團隊指出，“從2017年底防風險成為三大目標之一後，貨幣政策開始了逐步轉向的過程:2017年底2018年初，央行推出多種工具提前安排春節前後流動性，自彼時起流動性環境便開始了持續寬鬆之路，公開市場操作投放量增加，資金利率中樞下移，流動性分層收斂；2018年3月小幅跟隨美聯儲加息並放量對沖。如果以上只是貨幣政策轉松的試探階段，4月份以後的摸索則更加明顯:降準置換MLF後放量操作MLF，擴大MLF擔保品範圍，未跟隨美聯儲6月加息並再次降準。從數量上看，4月降準釋放4000億元，7月降準釋放7000億元，逐步提升數量，試探意味較強。”
華創證券分析師牛播坤、甄茂生強調，從近期政策面的信號來看，貨幣政策的邊際寬鬆並不意味著穩健中性基調的改變，而是試圖在經濟增長和穩槓桿間尋求平衡。
財政政策亟待更積極有為
明明研究團隊指出，隨著政策工具的不斷豐富化、政策組合形式多樣化，緊貨幣是去槓桿的必要不充分條件，同樣，寬貨幣也是穩槓桿的必要不充分條件。其認為，“監管政策、財政政策的補位可以控制宏觀槓桿情況，貨幣政策偏松以平衡穩增長和防風險，將成為未來一段時間的貨幣政策主基調。具體來看，數量工具方面，下半年降準仍然可期；價格工具方面，小幅跟隨美聯儲加息，減少跟隨次數也是大概率事件。”
“我們預期2018年下半年政策環境將延續邊際寬鬆，為實體經濟帶來更多支持。”丁文捷、隋曉萌表示，“面對目前國內信用風險加速暴露、中美貿易摩擦升級、美聯儲加息進程加快、國內經濟面臨更大下行壓力的局面，除了上半年公佈的降準及針對小微貸款的激勵措施等之外，我們認為下一步為確保實體經濟穩定健康發展，財政政策的擴張及嚴監管推進的步伐放緩十分必要。在財政方面，我們已看到地方債發行提速、政府支出加快及推出減稅降費等措施，同時我們預計最快在第三季度央行還將推出降準，保障合理的流動性結構和總量，降低實體經濟的融資成本。”
中金公司分析員陳健恆指出，從美國和歐洲的經驗來看，要平穩去槓桿，必須得有人加槓桿，而這個加槓桿最合適的對象是中央政府。“這種情況下，只能是金融機構把錢借給國家，即中央加槓桿，中央政府增加國債發行，發行國債的資金用於刺激經濟。”陳健恆指出，“退一步而言，即使不是立馬增加中央槓桿，但財政政策也可以更有作為、更加積極。上半年，財政收入增速逐步下滑，而財政支出增速也偏慢，是最近幾年最慢的一年，這導致上半年的財政存款增速有所上升。下半年，如果財政支出增速加快，並且加大盤活存量的力度，那麼財政存款的支出也將有助於企業存款的回升，財政支出也將提供一定的實體利潤來源，緩解去槓桿的衝擊。”
記者 周軒千
圖片來自網絡
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