在關於全球資產配置的研究分析中，被討論的比較多的問題之一，是外幣債券（Foreign Bonds）的功能和價值。而這個問題，恰恰也很容易引起很多人，包括金融行業從業人員的誤解。因此今天這篇文章，就來幫助大家好好分析一下這個問題。
在大部分人的印象中，全球資產配置，就應該“什麼都買一點”。學過一點“現代投資組合理論（MPT）”的皮毛的理財師，會告訴你要在投資組合中包括各種資產（股票、債券、房地產信託等）和各種國家（美歐日等發達國家，以及各種發展中國家）。
照著這個邏輯，想要實現全球資產配置的投資者，在其固定收益類資產中，需要購買不同國家，以不同貨幣標價的政府債券、公司債券和防通脹債券。在我們業內，把這種投資策略稱為“幼稚的多元分散（Naive Diversification）”。
顧名思義，“幼稚的多元分散”的意思，就是不管三七二十一，把能買的都一股腦兒放進投資者的“購物單”中，以圖實現所謂的資產分散。
問題在於，這種基於對金融理論一知半解而產生的“幼稚的多元分散”，在金融投資中不光不靈，還可能導致投資者蒙受不必要的損失。下面就來幫助大家解釋一下這背後的邏輯。
要真正搞清楚資產配置中是否需要外幣債券，以及需要多少外幣債券的問題，我們首先要搞明白：在資產配置中為什麼要購買債券？
如果我們回顧發達國家過去百年的金融歷史，就不難發現：回報最好的，是股票（含紅利）和房地產（含租金）。其他資產，如債券（政府/公司），大宗商品等，在投資週期拉的夠長（30年以上）的條件下，其回報都不如股票和房地產。
【關於大類資產歷史回報的具體分析，請參考歷史文章： 】
因此從理論上來說，只要投資者的投資週期夠長（30年以上），那麼他完全可以把投資組合全都放在股票裡，以獲得長期的最大回報，完全沒必要購買債券。
事實上，像巴菲特這樣的投資傳奇，確實是這樣推薦投資組合的。舉例來說，巴菲特在其公司股東信中曾經提到，他建議自己的家族信託的投資組合非常簡單：90%的標普500指數，和10%的美國政府債券。
問題在於，絕大部分投資者，都是普通人。既沒有巴菲特的投資長度，也沒有巴菲特的投資定力。當我們看到自己持有的投資虧損15%的時候，大部分人首先想到的，是割肉平倉（這樣就不用虧更多了），而不是“任憑市場漲跌，我自巋然不動”。
因此，在一個供投資者長期持有的投資組合中，我們需要債券。
債券的功能，主要有兩個：
1）可以讓投資者獲得比銀行活期存款更高的利息回報。
2）向投資者提供多元分散的功能。
特別是在股票下跌時，債券能夠保持住其價值，甚至升值。這樣，投資者在股市大跌時，不至於損失太多，也能夠更有信心繼續持有其投資組合。
如上圖所示，如果我們回顧過去100多年的美國金融歷史，就會發現，債券和股票之間的平均相關性，大約在0.2左右。2002年以來，美國債券和美國股票價格之間呈現出負相關關係：即當股票價格上漲時，債券價格下跌。反之亦然。
因此，廣大投資者需要注意的第一個要點就是：債券的主要作用，是為了平衡股票的風險。每個投資者，都想要更好的投資回報。這個更好的回報，應該來自於投資組合中風險更高的股票部分。而債券更重要的功能，是為了增加投資組合的多元性，降低投資組合的波動性。
順著這個邏輯，我們就不難理解，在一個多資產的投資組合中，債券的價格變化幅度，越小越好。而如果在投資組合中包括那些外幣債券，那麼這些外幣債券，反而會增加投資組合的波動性，違背了一開始配債券的初衷。
這主要是因為，一個外幣債券的市值變化，受到兩個因素影響：該債券本身的價格變動，以及外匯匯率的變化。
我們假設在一個美元投資組合中，購買一個英國國債（以英鎊計價）。那麼該英國國債在投資組合中的市值變化，就同時受到英國國債本身的價格變化，以及英鎊兌美元匯率變化的影響。
大致來講，外匯匯率的價格變化，其波動幅度要遠遠高於債券價格的變化幅度。那些自由兌換的貨幣組合，比如英鎊兌美元，歐元兌美元，日元兌美元等，一天之內上下1%~2%，甚至更多是常有的事。這種波動程度，比股票都要高。
這就導致了，到最後投資者投資組合中的外幣債券部分，其市值變化主要受外匯匯率變動影響，而非債券本身的價格變化影響。
如上圖所示，在過去3年中，如果一個美元投資者購買了日本債券（JGB），德國債券（Bunds）和英國債券（Gilts），那麼其投資組合（以美元計）的價格波動會比較大，三年內的變動幅度在+/-30%左右。
這些價格的變動，主要來自於貨幣匯率變化，而非債券本身的價格變化。
如上圖所示，如果我們將外匯匯率對沖（即去掉匯率變化對於債券價格的影響），就會發現，過去三年不同國家債券的價格變化幅度，在+/-10%以內，遠遠小於受外匯匯率影響的債券價格波動。
這個缺點，對於絕大多數投資者來說，都難以接受。這是因為，大部分非專業的投資者，對一個投資組合的風險的認識，都是基於其市值的變化。如果投資組合在短時間內下跌10%或者更多，他們就會覺得該投資組合的風險非常高。殊不知，這種波動率很可能來自於外匯匯率變化，而非資產本身的價格變化。
如果我們把時間軸拉長，就不難發現，主要貨幣之間的匯率變化，日常波動都是短期的“噪音”，長期下來這種上上下下會互相抵消，除非某國發生惡性通脹。
如上圖所示，在1950年以後，世界主要貨幣兌美元的匯率變化，每年的變化率在1%左右。變化比較明顯的，是日元（廣場協議後大幅度升值）和德國馬克（東西徳統一後馬克升值）。就是說，在很多時候，兩國貨幣間短期的匯率變化，都只是“噪音”，只會徒增投資組合的波動率，而不會帶來任何有意義的投資回報。
因此，在一個多資產的組合中的政府債券部分，我們只需要購買以本幣計的政府債券。比如在一個美元資產配置組合中，投資者只需要購買美國國債，而不需要特意再去購買諸如英國國債、日本國債等其他國家和貨幣的國債。約翰·博格爾和威廉·伯恩斯坦在其著作中，也提到過類似的觀點。
上圖顯示的，是過去18年，在不同國家（英國/加拿大/歐元區/美國）購買本國債券的回報和波動率，以及在同期購買全球債券的回報（以該國本幣計）和波動率的對比。
我們可以看到，在這些國家中，購買外幣債券並沒有顯著提高投資者的投資回報。在有些例子中（比如歐元區和加拿大），投資者的投資回報甚至更差。
同時，購買外幣債券顯著提高了投資組合的風險（波動率）。這個規律，在所有國家的例子中都普遍存在。
有些朋友可能會問，那麼我如果購買了外幣債券，再進行外匯對沖（Currency Hedge），這樣的做法可取麼？
答案是大可不必。主要原因在於：
1）外匯對沖也是需要成本的。如果長年累月的為投資組合中的債券部分進行外匯對沖，那麼每年都需要犧牲一部分回報。
2）由於外匯市場和債券市場的有效性，到最後投資者真正拿到手的債券淨回報，在去除了通脹和外匯的影響後，是差不多的。
上文中列舉了外匯匯率對沖後的債券歷史回報，其波動率明顯比未對沖的國際債券組合小得多。就是說到最後，投資者無論買了美元、日元、英鎊還是歐元債券，拿到手的單貨幣（比如美元）回報都差不多，因此也沒有必要畫蛇添足，特地去買那些外幣債券了。
希望對大家有所幫助。
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