【無所不能 文 | 沈小波】8月3日晚，上海電氣發佈公告，宣佈終止收購保利協鑫能源下屬子公司江蘇中能硅業科技發展有限公司51%股權。此時距上海電氣和保利協鑫能源就江蘇中能硅業收購達成框架協議還有3天就滿整兩個月。
6月6日，上海電氣、保利協鑫能源相繼發佈公告：上海電氣將以發行股份及支付現金購買資產的形式收購江蘇中能硅業51%的股份；江蘇中能硅業100%股權初步估計為不超過250億元。
上海電氣公告稱，“鑑於標的公司規模體量巨大、標的公司涉及本次交易的資產邊界尚未最終確定、本次交易的交易方案較為複雜，交易雙方至今對相關合作條款和交易方案未達成完全一致意見。因此，交易雙方認為目前繼續推進本次重大資產重組的時機和條件不夠成熟”決定停止收購交易。
協鑫集團一位高管透露，出售中能硅業股權是資本運作，是一種變相迴歸A股的方式，目的是高估值，改善融資能力。
保利協鑫能源是協鑫集團下屬最重要的上市平臺，也是協鑫光伏全產業鏈佈局中最核心的資產，是全球最大的多晶硅、硅片生產商。近年來，保利協鑫能源與其單晶對手在融資能力上的差異，放大了對手的攻勢，對保利協鑫形成了巨大壓力。
保利協鑫迴歸A股計劃再受挫
江蘇中能硅業收購案告吹，意味著保利協鑫能源原可通過出售股權降低負債率的計劃落空。
據中金公司報告，最終對價中64億元人民幣以現金支付，將有助降低公司2018年淨債務，穩定現金流。按初步估值250億人民幣計算，江蘇中能51%股權的一半對價相當於64億人民幣。如果最終均以現金支付，將會使得保利協鑫2018年淨債務資本比率，從158%下降到136%，同時提升在手現金55%，有助減輕公司槓桿及現金流壓力。
另一方面，此次交易失敗，也意味著保利協鑫迴歸A股計劃再次受挫。
保利協鑫一位高管透露，出售中能硅業，是一種變相迴歸A股的方式，目的是高估值，改善融資能力。
早在去年年底，保利協鑫就嘗試過迴歸A股，彼時，保利協鑫計劃將多晶硅、硅片等光伏材料業務分拆在境內A股上市，如上市成功，保利協鑫將同時擁有A股和H股兩個上市平臺。
屆時，A股平臺的高估值將支撐H股平臺發展，H股平臺股A股平臺，享受投資收益。但這一計劃最終不了了之。
相比A股，保利協鑫能源在港股的估值相對偏低，且市場對光伏類股票已轉為冷淡，港股的融資通道價格難以體現，保利協鑫一直希望有機會能迴歸A股，不僅保利協鑫，多家在美股上市的中國光伏，近年來陸續退市謀劃迴歸A股，如今美股中國光伏上市公司已所剩無幾。
上述保利協鑫高管稱，在當前光伏製造業供大於求、競爭加劇背景下，他們也知道出售股權這條路不易走通，所以同時也在推進其他方式。
融資能力差異加大競爭壓力
保利協鑫能源是全球最大的多晶硅、多晶硅片生產商，2017年生產多晶硅7.48萬噸多晶硅、23.9GW硅片。
近年來，保利協鑫承受了單晶對手越來越大的競爭壓力，其對手的典型代表是隆基綠能和通威股份。
隆基股份專注於上游單晶硅片的生產，近年來向下遊發展電池、組件，短短數年取得了巨大的成功。2017年隆基樂葉光伏組件國內出貨量第一。通威股份進入光伏業選擇從上游多晶硅切入，如果在建產能全部投產，整體產能規模將達12萬噸。
與保利協鑫能源不同，隆基綠能與通威股份都是在A股上市的國內公司。
相關統計顯示，自2012年以來，隆基股份直接融資達到103.15億元，其中，IPO募資15.75億元、2次定增募資49.40億元、2次發債共計38億元。
通威股份2016年通過定增配套融資50億元。幾天前又獲得證監會審批通過的50億元的可轉債額度。
近幾年A股市場相對港股一直有高估值的優勢。隆基綠能最高曾在2013年創下144倍的市盈率，在2015年的牛市期間，長期保持50左右的市盈率，歷史平均市盈率為36.83，目前市盈率為10.19。
保利協鑫也在2013年創下88倍市盈率的記錄。但在2015年往後，市盈率一直在20倍以下，2016年之後更降到10倍以下。保利協鑫歷史平均市盈率為15.83，目前市盈率為5.02。
A股市場的高估值為隆基、通威的擴張提供了廉價的資金，隆基和通威正在大力擴充產能。通威在上游多晶硅和中游電池同時發力，上游多晶硅在建包頭5萬噸高純多晶硅一期及樂山5萬噸多晶硅產能，預計到2018年底通威多晶硅產能將達到7萬噸，後續視市場情況啟動第二期，屆時總產能將達12萬噸，超過保利協鑫。
今年，隆基綠能公佈了新的三年增產計劃，在去年底硅片15GW的基礎上，未來三年將硅片產能提升至28GW、36GW、45GW。
由於新產能相比舊產能的技術、成本優勢，協鑫倍感壓力。作為應對，協鑫也在加大投資應對，去年協鑫宣佈投資57億，在新疆建設6萬噸多晶硅基地。今年4月，又宣佈投資90億元，建設20GW的鑄錠單晶項目。
目前隆基、通威仍在積極融資，在產業波動期繼續推進產能建設。此次交易終止，可視為保利協鑫在與單晶對手激烈競爭中資金來源的一次打擊。
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