天風證券 劉晨明
過去一段時間，公募基金出現了集中降倉的情況，16-17 年機構重倉白馬股的情況已經開始發生變化。我們從邏輯上推演，高股息、機構低持倉的股票很可能會作為新的底倉品種得到青睞。
主要基於以下幾點：
1、無風險利率從一路向上，到震盪下行，高股息的吸引力開始體現出來。
2、龍頭白馬公司業績受經濟週期影響，下一階段可能伴隨經濟下行而出現殺業績的情況。
3、銀行委外資金、養老目標基金等低風險偏好資金是為數不多的增量資金，高股息標的短期可防禦，中期可作為這些資金的底倉。
本篇報告著眼於持續高股息率的優秀公司，稱之為品質股息策略。
我們認為品質股息策略的選股標準有以下幾條：（1）持續較高的淨資產回報率；（2）穩定的盈利水平；（3）較好的經營現金流和可分配利潤；（4）較低的估值水平；（5）較高的股息率。
我們對品質股息選股的具體指標包括：（1）過去三年一期 ROE>10%；（2）過去三年一期扣非歸母淨利潤增速>-10%；（3）過去三年一期經營性現金流淨額佔營業收入比重>0%；（4）最新一期未分配利潤>0；（5）最新一期市盈率 PE（TTM）<20；（6）過去三年每年年度分紅總額佔當期總市值的比重>1.5%。
我們對該策略自 2008 年第一季度開始回溯測試，共經歷財報季選股 31 次，入選股票 119 支，平均每期入選股票約 20 支，換手率約 20%。絕大多數情況下該策略選出的股票中超過 50%的股票都能跑贏同期基準。
在本次回測的約 10 年期間內，品質股息組合累計上漲 221.74%，年化收益率為12.06%。相比同期滬深 300 全收益指數累計上漲 1.43%，年化收益率為 0.14%，年化超額收益為 11.92%。
按照 ROE、市值和股息率對入選股票進行相應的拆分回溯，得到以下結論：
第一：對於品質股息策略而言，ROE 指標對於選股結果而言是一個倒 U 形的影響，在 ROE 小於 20%的組別裡，ROE 越高收益越高。而在 ROE 大於 20%的組別裡，高 ROE 的效果就消失了。這在較大程度上是因為 ROE 高於 20%的公司數量比較少。
第二：對於品質股息策略而言，500 億市值以內的公司表現更佳。市值低於 100億元的組合年化收益率為 17.52%，市值介於 100 至 500 億元的組合其次，年化收益率為 11.74%，市值介於 500 至 1000 億元的組合年化收益率為 10.35%，而市值超過1000億元的組合年化收益率為-2.47%。1000億元市值公司中以金融為主，這是其在回溯期間表現不佳的重要原因。
第三：對於品質股息策略而言，股息率越高，表現越好。股息率超過 5%的入選股票組合收益最高，年化收益率為 20.29%，股息率介於 3%至 5%區間的組合其次，年化收益率為 11.17%，股息率介於 2%至 3%區間的組合年化收益率為 8.96%，而股息率低於 2%的組合年化收益率為 9.33%。
風險提示：策略本身存在侷限性、上市公司財務數據風險、市場整體波動風險。
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