事件：
中共中央政治局7月31日召開會議，分析研究當前經濟形勢，部署下半年經濟工作。會議要求，第一，保持經濟平穩健康發展；第二，把補短板作為當前深化供給側結構性改革的重點任務；第三，把防範化解金融風險和服務實體經濟更好結合起來；第四，推進改革開放，繼續研究推出一批管用見效的重大改革舉措；第五，下決心解決好房地產市場問題；第六，做好民生保障和社會穩定工作。
點評：保持經濟平穩健康發展成為首要任務，去槓桿方向依然不變
1、保持經濟平穩健康發展成為首要任務
本次政治局會議將“保持經濟平穩健康發展”作為下半年的首要任務，明確傳遞出政策邊際調整的信號。
2018年上半年，實體經濟去槓桿是政策重心。然而，實體經濟去槓桿的前提是經濟平穩運行，2017年全球同步復甦所帶來的外需改善則為國內去槓桿提供了需求端的支撐。
2018年以來，中美貿易摩擦愈演愈烈，外部需求面臨衝擊。而今，在與中國已經完成三輪貿易談判並取得一定的談判成果的前提下，美國仍然堅持按原計劃對500億美元中國進口商品加徵關稅，並進一步聲稱將擴大關稅徵收範圍，一方面說明對中美貿易談判取得的成果十分不滿意，另一方面正如我們此前一再強調的，美國和中國乃至世界相互理解的基礎已經嚴重偏差，能夠協商合作的框架已經非常狹小。這將使得中美貿易爭端妥善解決變得更加複雜和耗時，併成為下半年經濟增長最大的不確定性。就國內經濟增長而言，儘管目前加徵關稅商品規模在中國出口中佔比仍屬有限，按2017年出口計算，500億美元商品佔比不到3%，因此對經濟增長的直接衝擊並不嚴重；但考慮到後續貿易摩擦繼續升級的可能以及貿易在本輪復甦中的關鍵作用，對貿易摩擦可能造成的負面影響不可低估。我們預計，按照對美順差收窄2000億美元計算，在不同途徑下，對中國經濟增長的負面影響在0.3—0.5個百分點。
在此假設下，貿易摩擦已經影響到國內經濟的平穩運行，因此，國內政策的邊際調整勢在必行。本次會議提出“穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期”，明確了維持經濟平穩的首要任務。
2、財政政策是維持經濟平穩的主要手段
本次會議維持了“堅持實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策”的定調，但同時提出“財政政策要在擴大內需和結構調整上發揮更大作用”，“把好貨幣供給總閘門，保持流動性合理充裕”，我們認為，這意味著後續財政政策將在擴大內需中發揮主要作用。
2018年以來，貨幣政策邊際已有所放鬆，央行在中長期流動性供給方面態度明顯發生變化，多次超量續作MLF及定向降準。但在控制地方政府債務、清理PPP等的同時，財政支出則明顯較往年同期增速較弱，1—6月同比僅增長7.8%，完成預算的53.2%，與2017年支出節奏大致持平。此前7月23日國務院常務會議提出積極財政政策要更加積極，聚焦減稅降費，加快1.35萬億元地方政府專項債券發行和使用進度，保障在建項目資金需求等內容，此次政治局會議雖未明確財政政策的具體內涵，但對財政政策在擴大內需和結構調整中的作用無疑做了進一步強調。
我們認為，在貨幣政策已經維持相對寬鬆的背景下，後續財政政策將成為保持經濟平穩發展的主要手段，具體內涵包括具體體現為包括地方專項債在內的支出進度的加快，進一步減稅降費，通過財政資金啟動民間投資，保障基建項目支出等。從本次政治局會議強調“加大基礎設施領域補短板的力度”看，基建投資將再度成為對沖外部風險的主要手段。同時，考慮到政治局會議同時強調財政政策在擴大內需和結構調整方面的作用，我們認為，財政政策將更為精準，基建投資更多仍是起到託底作用，不會再度看到地方債務的大幅擴張。
3、去槓桿方向不變，節奏和力度邊際調整
我們認為，更為值得關注的，是本次政治局會議明確提出“把防範化解金融風險和服務實體經濟更好結合起來，堅定做好去槓桿工作，把握好力度和節奏，協調好各項政策出臺時機”。對於後續的監管政策方向給出了明確信號，去槓桿的大方向依然不變，只是在政策力度、節奏以及監管協調方面有所調整。
7月以來，從央行窗口指導、到資管新規落地、到國務院常務會議定調財政金融政策協同發力，多項政策有所調整，令市場預期也在不斷髮生變化，政策信號急需明確。
本次會議提出“堅定做好去槓桿工作”，有助於穩定前期市場混亂的預期。之所以繼續強調去槓桿，是因為中國經濟高槓杆的現實並未改變，近年來，儘管去槓桿已經成為共識，但中國實體經濟的槓桿率仍在攀升，只是速度有所放緩，2018年一季度末，實體經濟槓桿率仍為243.7%，較2017年上升1.6個百分點。如果因為維持經濟的短期平穩而再度進行債務擴張，則未來債務的不可持續勢必成為中國經濟的積重難返。
從近期的政策實踐看，無論是資管新規和理財業務監督管理辦法，打破剛兌、期限匹配、全穿透、槓桿限制、投向限制等基本原則均未變化，僅從此前的“寬貨幣、緊信用”已經調整為“寬貨幣、穩信用”，以應對實體經濟融資過於緊張的問題，去槓桿大方向並未變化。當前的政策調整，更應視為在經濟增長下行風險上升背景下，為保持經濟平穩運行而進行的相機抉擇，而非政策方向的轉變。
4、繼續擴大開放
在強調維持經濟平穩健康發展的同時，會議強調“要落實擴大開放、大幅放寬市場準入的重大舉措”，這與4月政治局會議一脈相承，意味著在強調擴大內需的同時，擴大開放的政策導向延續。也從側面表明，對經濟的短期維穩並未改變整體政策方向。我們維持此前的觀點，擴大開放不僅僅是由於中美貿易摩擦的倒逼，中國在現階段擴大開放，尋求貿易的再平衡，不僅有助於短期經濟增長，同時也是中長期轉型升級，提升潛在增速的必要途徑。
5、房地產調控仍未鬆動
同時，會議繼續強調，“下決心解決好房地產市場問題，堅持因城施策，促進供求平衡，合理引導預期，整治市場秩序，堅決遏制房價上漲。加快建立促進房地產市場平穩健康發展長效機制”。
我們認為，上述表態意味著房地產調控仍將繼續。近期，新華社連續發文，強調將“房住不炒”落在實處，據中原地產統計，7月已經有超過40個城市發佈了各類房地產調控升級政策，累計超過40次。表明遏制房價上漲的政策方向並無變化。儘管在土地購置的支持下，2018年至今房地產投資增速依然較高，但在調控政策延續的背景下，資金對房地產的約束將愈加明顯。我們維持此前的判斷，年內房地產投資增速將緩慢下行至8.5%，而考慮到扣除土地購置費的房地產投資增速已經為負，房地產對經濟的帶動作用正在減弱。
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