經歷了四十年的高速經濟增長以後，中國進入後中等收入階段。截至2017年，中國人均收入（GNI per capita） 8690美元，按照購買力平價計算16760國際元。按照世界銀行的劃分標準，中國人均收入處於後中等收入階段（upper-middle economies）的中間水平[1]。沒有對外開放，就沒有中國經濟過去四十年的高速成長。隨著中國人均收入水平步入後中等收入階段以及中國經濟在世界經濟地位中的巨大變化，中國的對外開放政策需要與時俱進地做出調整。值此中美貿易爭端之際，更需要對中國未來的對外開放政策做出長遠考慮，明確未來對外開放政策的方向和工作重點。
國際經驗對於回答上述問題有參考和借鑑價值。我們觀察的樣本包括三個組：前沿經濟組、從中等收入邁入高收入的趕超成功組和長期陷入中等收入未能進入高收入的趕超失敗組。我們觀察和比較以上不同組別在對外貿易、對外投資、匯率制度、資本項目開放等多個維度的開放事實和政策，並在此基礎上討論開放政策在經濟趕超過程中發揮的作用，以及對中國進一步對外開放政策的啟示。
文章的主要發現和結論是：趕超成功經濟體在對外貿易、FDI、ODI、資本項目管理等方面的開放程度持續提高，逼近前沿經濟體；趕超失敗經濟體開放程度遠低於成功組，且在有些開放政策領域陷入停滯。對外貿易、FDI、ODI等領域的開放政策促進了市場競爭，幫助企業在全球領域優化資源配置，促進了產業升級和經濟結構轉型。恰當的匯率制度和審慎的資本項目開放是宏觀經濟穩定的重要保障。中國未來對外開放政策調整的方向是：國際貿易規則方面接受和倡導對知識產權、勞動權益和環境的保護；積極開放現代服務業領域的FDI；減少ODI限制，幫助企業克服海外投資過程中面臨的市場失靈；儘快引入浮動匯率制度並漸進開放資本項目。
後中等收入階段的對外開放
——國際經驗的啟示
by CF40高級研究員張斌
01
後中等收入國家對外開放的國際經驗
定義和觀察樣本說明
世界銀行從1987年起按照人均GNI將國家分為四類：低收入經濟體（L）、中低收入經濟體（LM）、中高收入經濟體（UM）和高收入經濟體[1]（F）。基於此分類，我們重點考察以下三組國家：
（1）前沿組（frontier）：這些國家在樣本期內一直處於高收入階段，並且持續時間至少10年。
（2）趕超成功組（successful catchup）：從UM成功進入H的經濟體，且之後沒有再跌落回UM收入檔。
（3）趕超失敗組（failed catchup）：進入UM後12年還未能進入H的經濟體。這裡之所以選取12年作為分界線，原因在於對於趕超成功組，它們從UM進入H耗時的均值和中位數分別為12.7和12年[2]。
接下來的跨國比較中，對於趕超國家，我們關注的是它們進入UM階段後的變化，以它們首次進入UM收入組的年份為時間起點，考察趕超成功組和趕超失敗組此後20年的指標變化。對於前沿國家，觀察時間起點即為有觀察值的起始年份，考察此後20年。
在接下來的比較中，我們一方面進行指標間的“絕對”比較，例如：貿易量/GDP比重在三組經濟體中絕對大小的差異。但這可能存在一個問題，即由於各國進入考察期的時間點不同，那麼取均值時可能會引入時間固定效應的雜音。例如，相比80年代，90年代全球貿易迎來了蓬勃發展，各國貿易比重大都有所上升。假設樣本中一個國家進入UM的起始年份是2000年，那麼它很可能會大大提高組內的貿易/GDP比重的均值。但實際上，這一均值的上升主要反映的是全球宏觀環境的變化，而非趕超組自身貿易的相對增長。為了排除這一時間固定效應，一個可行的方法是考察各國“相對”自己起始年份的“增量”，例如：△貿易量/GDP隨著窗口期的推移是如何變化的。
1、對外貿易的事實和政策
從對外貿易/GDP比重來看（圖1-1），一個明顯的事實就是趕超失敗組的對外貿易/GDP比重遠低於前沿組和成功趕超組，並且差距在趕超開始的5年左右開始逐步擴大。這一點在圖1-2的增量比較中可以看得更清楚：（1）在各自發展10年之後，前沿組的對外貿易/GDP比重已經平均增加了9.35個百分點，成功趕超組平均提高了3.99個百分點，而趕超失敗組僅上升2.4個百分點。（3）時間窗口再拉長一點，在各自發展20年時，前沿組貿易比重已經增加了31.76個百分點，成功趕超組也增加了9.75個百分點，而趕超失敗組僅僅上升了7.27個百分點。
從對外貿易/GDP的橫向比較來看，前沿組最高，趕超失敗組最低，成功趕超組介於兩者之間。並且隨著時間推移，前沿國家這一比重增長迅速，成功趕超國家增長雖然不及前沿國家，也能在中後期實現較快增長。但趕超失敗國即使是在發展了20年後，對外貿易/GDP的增加依舊明顯遜於另外兩組。
進一步將對外貿易量拆分為出口和進口，分別考察趕超開始後兩者佔GDP比重變化情況。在經歷了20年的趕超/發展期後，前沿國家和成功趕超組的進出口比重均有明顯提高。以出口/GDP比重為例，前沿國家和成功趕超組在20年後提高了18和7個百分點，而趕超失敗組僅增加了4個百分點。
就貿易政策而言，前沿國家普遍採取更為開放的政策，而趕超失敗組更傾向於貿易保護政策。從圖3可以看到，自有數據的1988年到2014年，趕超失敗組實行的關稅水平都明顯高於其他兩組，而且在2010年之前，前沿組的關稅水平在三者之間最低，近年來趕超成功組的關稅水平逐漸逼近前沿組，在有些年份甚至低於前沿國家組。而就趕超失敗組而言，2000年之前該組關稅均值在10%以上，而同期前沿組和趕超成功組的關稅均值僅為4.5%和5.8%。2000年之後，隨著大批發展中國家加入WTO，趕超失敗組的關稅水平出現了顯著下降，在2014年已經降至6.1%，與前沿組（3.5%）和趕超成功組（3.8%）的差距有所縮小，但依舊是三組中最高的。截至2016年，中國對所有進口產品的簡單平均關稅稅率是7.9%，加權平均是3.5%。
有效的知識產權保護也有助於鼓勵國際貿易往來，降低交易成本。基於International Property Rights Alliance組織公佈的最新數據，圖4顯示了各組在2016年的平均知識產權保護指數，值越大代表保護力度越強。可以看出，失敗組對知識產權的保護最為不力。根據該組織的調查，2017年中國知識產權保護指數是5.712，在127個主要國家的樣本中排名53。
數據來源：http://internationalpropertyrightsindex.org/countries
2、FDI和ODI
另一個衡量貿易開放的指標就是FDI和ODI與GDP之比[3]。橫向比較來看（圖6-1），三組國家的FDI/GDP比重相差並不大，均值分別為3.80%（前沿國家），4.61%（趕超成功組）和3.81%（趕超失敗組），但在發展後期，前沿組和成功趕超組的FDI佔比均有所上升，相比之下，趕超失敗組的FDI/GDP比重幾乎沒有變化。不同於FDI/GDP，ODI/GDP佔比在三組經濟體間存在明顯差異，趕超失敗組和趕超成功組這一比例僅為0.77%和1.21%，前沿國家的ODI比例高達4.07%。
從增量來看，在各自發展20年後，前沿國家FDI/GDP和ODI/GDP比重分別上升了9.47和11.97個百分點，成功趕超組則分別6.45和1.05個百分點。相比之下，趕超失敗組僅增加了3.67和0.85個百分點。
綜上所述，成功趕超組與前沿國家在FDI/GDP比重上儘管存在差距，但差距並不大，不同國家組的差異主要體現在ODI/GDP比重上。
下圖是各組經濟體對直接投資流入和流出法規政策指標，數值越高表示直接投資政策越開放（Fernandez et al.，2015)。前沿組對於直接投資流入和流出的政策寬容程度都顯著高於其他兩組，趕超成功組對直接投資流入的開放程度與失敗組不相上下，但對其流出的政策則明顯比失敗組更為寬容，趕超失敗組對直接投資外流抑制最強。
3、匯率制度
這裡使用的匯率制度分類是IMF分類法，數據來源是UC Berkeley大學Rose教授[4][5]。基於IMF分類，我們將匯率制度歸為三大類：（1）固定匯率制度，包括貨幣局（currency union）和固定匯率（fixed）；（2）中間匯率制度（intermediate），包括narrow crawl和wide crawl/managed；以及（3）浮動匯率制度（floating）。
從時間趨勢變化來看，三組國家共有的一個特徵就是在1998年後使用中間匯率制度的國家明顯減少，而採用固定匯率和浮動匯率的國家增多，這反映了危機期間中間匯率制度的脆弱性。
橫向比較來看，浮動匯率在前沿國家佔比最高，1987年時33個前沿國家中有13個採取浮動匯率，而到了2007年在35個前沿國家中已經有26個國家選擇浮動匯率，在剩下的9個國家中，僅有2個國家採用中間匯率制度；對於成功趕超組，1987年時16個國家中採用固定、中間和浮動匯率制度的國家數分別為4,7和5個。但到了2007年在30個成功趕超國家中採用上述三種匯率制度的國家數分別為14,3和13。最後，在趕超失敗組中固定匯率制度佔比明顯高於其他兩組。這也和文獻中發現的發展中國家“害怕浮動（fear of floating）”的發現相一致（Calvo and Reinhart,2002）。
http://www.carmenreinhart.com/data/browse-by-topic/topics/11/
除了考察匯率制度，還可以從實際匯率水平及匯率穩定性出發進行組間比較。其中匯率穩定性來自於Chinn and Ito（2005），取值介於0-1之間。實際匯率是用的世界銀行數據，以2010年定為基年（=100）。圖9-1表明趕超失敗組在中後期經歷了匯率穩定性的大幅下降，相比之下，趕超成功組整體始終保持匯率穩定性的穩步上升。就實際匯率而言，前沿國家和趕超成功組大都保持幣值堅挺，且穩中有升，而趕超失敗組的實際匯率在經歷了20年的趕超期後平均貶值近10%。幣值穩定的背後是一系列基本面因素的強力支撐，這也從另一個側面反映了趕超失敗組的自身基本面問題。
4、資本項目管理
資本項目開放度是Chinn and Ito（2005）基於IMF AREAER（The Annual Report on Exchange Arrangements and Exchange Restrictions）年報中對跨境金融交易限制構建的資本賬戶開放度指標[6]，取值介於0-1之間。圖10-1顯示，從絕對水平來看，前沿國家的資本賬戶開放度水平遠高於兩位兩組，但也正因為起點較高，所以這一指標在中後期的變化並不大，基本維持在0.9左右。趕超成功組雖然起點較低（僅為0.4左右），但增長迅速，在發展20年後基本接近0.8。相比之下，趕超失敗組不僅起點最低，而且進步不明顯，在經歷了20年的發展後，資本賬戶開放度也僅僅略高於0.5。圖10-2反映的是各組經濟體相對自身的變化情況，再一次證明了成功趕超組在資本賬戶開放上進展顯著。
5、實證檢驗
這一小節中，我們將從實證上嚴格檢驗不同組間是否在貿易、投資、金融開放方面存在顯著性差異。由於我們更關注的是不同類別組間差異，因此我們選用Probit和排序Probit（ordered Probit）模型進行迴歸。被解釋變量依次為（1）“是否為前沿或成功趕超國”；（2）“是否成功趕超”，以及組別排序，同時解釋變量仍是前面重點討論過的變量：貿易佔GDP比重（trade_GDP）、FDI及ODI佔GDP比重（FDI_GDP, ODI_GDP）、匯率穩定性指標（ers）和資本賬戶開放度（ka_open）。迴歸時，我們還控制年份和國家的固定效應、人均GDP的對數值。此外，為減少內生性問題，所有解釋變量均採取滯後一期值。迴歸結果見表1。
以列（1）結果為例，前沿國家及成功趕超國家在貿易份額、FDI、資本賬戶開放度等方面都明顯高於趕超失敗組，表現出前者在貿易、資金流動方面更為積極、外向的政策導向。值得一提的是，趕超失敗組的ODI佔比卻顯著高出另外兩組，這可能與趕超失敗組國內因金融市場扭曲，而導致的國內資本大量外流有關（Kletzer and Kohli, 2001）。此外，匯率穩定性在兩大類經濟體間並無顯著差異，可能的解釋是一方面前沿及成功趕超經濟體具有更穩健的基本面，有助於減少匯率的波動性；但另一方面，這些國家面臨的資金流動也更為頻繁，同時對資本賬戶的管制也更松，這些因素則可能加劇匯率波動性。同時，圖7、8也表明，趕超落後國家往往更傾向於使用固定匯率制度，儘管在國際資本流動的衝擊下，這種固定匯率制度的維繫正變得越來越困難。
列（2）的比較組侷限於趕超國家內部，我們重點考察成功-失敗趕超組間的差異。可以看到，相較於列（1）結果，各控制變量的符號和顯著性都保持不變，但除了貿易/GDP比重這一變量外，其他所有控制變量前面的係數絕對值均擴大，這表明相較於與前沿國家間的差距，趕超失敗組與成功趕超組間的差異更為明顯。從直覺上來說，這也並不難理解，以班上同學的成績來舉例：中等生和績優生[7]雖然從一開始成績差異就十分顯著，但這個差距是始終存在的。但不同與此，我們真正最關心的是什麼因素讓部分成績中游的學生更上層樓——轉變為績優生？換句話說，哪些因素使得起始稟賦接近的中等生在後續過程中差距逐漸擴大大，直至最後造成趕超的成功與失敗。從這個意義上說，我們所考察的這些因素對於中低收入國家內部的發展分化具有更強的解釋力。
在最後一列中，我們將組別賦值：前沿國家=3；趕超成功=2；趕超失敗=1，分值越高，代表發展程度越高。相較於列1，這一做法意味著將前沿國家和成功趕超國家做了進一步的拆分。此時，大部分控制變量的結果變化不大，但匯率穩定性由之前的不顯著變為顯著為正。
6、小結
比較而言，前沿組總體對外開放的水平高，政策限制少。前沿組的對外貿易、FDI和ODI與GDP之比都保持在高水平且仍在持續提高；關稅稅率保持在較低水平，對直接投資和短期資本流動的管制少且開放水平高；更傾向於採取浮動匯率制度。
趕超成功組從中等收入邁向高收入的進程當中，對外貿易政策開放程度持續提高，對外貿易與GDP之比持續大幅提高；FDI和ODI與GDP之比在趕超後期有大幅明顯提升，FDI在GDP中的佔比接近前沿組水平，但ODI與GDP之比仍較低；資本項目開放程度不斷提高；更傾向於放棄中間匯率制度，採取浮動或固定匯率制度。
趕超失敗組雖然也經歷了對外貿易與GDP之比提高，但是與前沿組和趕超成功組相比無論在水平還是增速上仍有很大差距；FDI和ODI與GDP之比沒有顯著進展，趕超失敗組仍保持較高的進口稅率，對ODI有較強的政策限制；資本項目開放程度有所提高，但在水平上與前沿組和趕超成功組相比有差距；更多采取固定匯率制度。
02
對外開放政策的作用
以上現象的觀察，尚不足以說明哪些開放政策或者開放的事實與趕超成功有著必然的聯繫。開放程度高，可能本身就是經濟發展水平高的一個側面的反映或者結果，二者之間的關係並非是更高開放水平導致更快收入增長。接下來的內容是從機制上討論對外開放政策選擇與趕超成功的機制。對機制的討論同時結合上述國際經驗，有助於更清楚地認識開放政策與經濟趕超成功與否之間的聯繫。開放政策有非常多的機制影響經濟，這裡我們重點側重兩個方面：首先是開放政策如何影響經濟結構轉型，這關係到經濟增長效率和潛力；然後是開放政策如何影響宏觀經濟穩定。側重這兩個方面的原因是如果一箇中等經濟體能成功地實現經濟結構轉型，且保持這個進程，沒有被劇烈的宏觀經濟動盪所打破，那麼這個經濟體就成功地進入了高收入經濟體。
經濟結構轉型與對外開放政策的作用
經濟發展過程中，前沿國家的結構演進呈現如下典型規律：農業增加值佔比隨人均GDP上升而持續下降；工業部門增加值佔比隨人均GDP上升而先升後降，呈“倒U型”軌跡，工業部門增加值佔比由升轉降發生在人均GDP8000-10000國際元左右（PPP，1990年不變價格）；服務業增加值佔比隨人均GDP上升而持續上升，人均GDP8000-10000國際元以後升幅更快。
就業結構性變化與增加值結構性變化高度一致。三次產業的結構演進清晰地呈現為兩個階段：第一個階段是勞動力由農業部門向工業和服務業部門轉移，產業演進以工業化為核心。第二個階段是在工業發展達到波峰後，勞動力由工業部門向服務業部門轉移，產業演進以服務業的主導和持續擴張為特徵。
成功追趕型經濟體結構演進的路徑特徵與先發國傢俱有較高的相似性：（1）以增加值佔比衡量的經濟結構同樣呈現“農業佔比不斷下降、工業佔比先升後降、服務業佔比不斷上升”的特徵；（2）就業結構與產業結構基本同步變化；（3）從工業向服務業轉換時，工業化水平已比較高：人均GDP平均達到8000-13000國際元（PPP，1990年不變價格）左右；農業向工業和服務業的就業轉移已比較充分，農業就業佔比平均降到13%左右；三次產業勞均產出比為0.5：1.2：1。
趕超失敗組的結構演進路徑特徵與先發國家和成功追趕型經濟體的結構演進特徵明顯不同：（1）就業結構的演進明顯滯後於產業結構的演進，農業就業佔比的下降慢於農業增加值佔比的下降；（2）結構演進階段轉換是在工業化發展不足的條件下進行的。具體表現是，過早地去工業化，工業部門的增加值佔比達到頂點時，人均GDP平均約為4500國際元（PPP，1990年不變價格）；農業部門還有大量待轉移勞動力，農業就業佔比平均約為25%；三次產業勞均佔比約為0.5：2：1，工業相對農業和服務業的勞均產出還比較高，勞動力跨部門再配置的空間還很大；（3）與前沿組和趕超失敗組相比，趕超失敗組的結構變化特別是工業部門的就業和增加值佔比在結構演進階段轉換後的變化速度明顯要更加緩慢，一些國家甚至可以說出現了“演進停滯”。
從以上對比不難看出，從產業結構角度看趕超失敗組的癥結在於過早地去工業化，或者說失敗的工業化。當人均GDP還處於4500國際元的較低經濟發展水平時候，工業部門增長便開始停滯。大量停留在農業部門的低效率人力資源沒能進入更高人均勞動產出的工業部門。反觀成功趕超組，產業結構變化與前沿組的經驗高度一致，從後中等收入向高收入的邁進過程中，工業部門增加值和就業佔比是達到了一定的經濟發展高度（人均GDP 8000-13000國際元）以後由升轉降。
對外開放政策，尤其是對外貿易和投資政策選擇與失敗的工業化有密切聯繫。經受過度保護的工業部門難以保持高效率和持久增長，開放程度更高的工業部門則保持了高效率和持久增長（Yanikkaya, 2003; Titus O. Awokuse, 2008; Ulasan, 2014）。具體機制如下：對外貿易、FDI/ODI開放政策à鼓勵國內貿易品企業與國際企業展開競爭à強大競爭壓力下，國內貿易品企業不得不提升效率和產業升級；對外貿易、FDI/ODI開放政策à更充分地利用比較優勢，跨企業、跨行業地更有效配置資源，由此帶來的收入提高和工業品相對價格下降也為中高端服務業部門發展提供了更大的空間。與更加開放的貿易和投資政策相比，更低的開放程度，以及對國內貿易品部門企業各種形式的保護，不利於激勵企業提升效率，不利於更合理地配置資源，對於其他部門發展的溢出效應也大大下降。
宏觀經濟穩定與對外開放政策的作用
前沿組和趕超成功組在維持宏觀經濟穩定當面相當成功，儘管這些經濟體也出現過金融市場劇烈動盪甚至是危機，但是物價水平相對穩定。反觀趕超失敗組，宏觀經濟穩定面臨巨大挑戰，劇烈的高通脹長期困擾宏觀經濟穩定，對資源配置帶來了負面影響。
趕超失敗組高通脹現象背後的原因複雜。特別是對於趕超國家而言，由於經濟供給面相對脆弱，小的外部衝擊也可能帶來較高的通脹壓力。從中長期來看，高通脹的根源在於過度的貨幣發行，而過度的貨幣發行與匯率制度選擇和資本項目開放政策有密切聯繫。
在貿易和投資日益開放的背景下，過度開放的資本項目管理政策在某些情況下會加劇宏觀經濟不穩定。首先，資本過度流入/流出對國內流動性供給和貨幣政策操作帶來顯著衝擊，貨幣當局難以維持貨幣政策獨立性，資本流入期間經濟過熱和通脹，資本流出期間經濟收縮和通縮。此外，如果國內金融體系發育程度不高且監管不完善，過度的資本流入/流出會帶來資產價格的過度上升/下降，這也嚴重威脅了宏觀經濟穩定。
不同的匯率制度下，資本流動對宏觀經濟的衝擊作用有所差異。一方面，如Rey（2015）[8]指出的，即便是浮動匯率制度，也難以充分保持貨幣政策獨立性，抵消資本流動對宏觀經濟穩定的衝擊。另一方面，現任IMF首席經濟學家Obstfeld [9]所指出的，浮動匯率雖然不足以完全化解資本流動對國內宏觀經濟的衝擊，但是與不能浮動的匯率體制相比，浮動匯率對於平抑資本流動衝擊發揮了重要作用，給國內貨幣政策也留下了更大空間。從經驗來看，越來越多的經濟體放棄中間匯率制度，貨幣當局放棄了與外匯市場參與者的博弈；採取浮動匯率制度的經濟體越來越多，特別是較大規模的經濟體基本都採取了浮動匯率制度；一些規模較小的經濟體或者嚴重附屬於某個大國的經濟體，放棄了國內貨幣政策，採取固定匯率制度或者貨幣局制度。
從前沿、趕超成功和趕超失敗三組的經驗來看，資本項目開放程度都在持續提高，資本項目政策面臨的不是開放或者不開放的問題，而是個時機選擇問題。從資本項目開放中獲益，面臨著一系列的門檻。Prasad and Rajan（2008)[10]指出這些門檻包括：金融市場發育程度、制度質量、貿易開放度。
03
對中國開放政策的啟示
貿易政策
進一步的對外貿易開放對趕超成功仍有巨大促進作用。中國目前的進口關稅稅率與高收入國家存在差距，有進一步下降空間。從國內工業部門的發育程度來看，強調對知識產權、勞工權益以及環境等方面的保護也越來越符合中國的利益。一方面，對這些領域的保護有利於中國更緊密地融合到國際市場，更深度地參與國際市場分工；另一方面，隨著中國工業化程度的持續快速提高，中國製造業發展已經從數量擴張階段過渡到了質量升級階段，在這個階段強調對知識產權、勞動權益以及環境的保護本身符合中國自身的長遠利益。
FDI政策
中國對製造業領域的FDI採取非常寬鬆甚至是優惠的政策環境，進一步開放FDI的重點領域是現代服務業，包括健康、教育、環境保護、交通、通訊、金融、娛樂等。正如前面看到的，成功趕超組在趕超階段要完成兩個關鍵任務：一是達到一定高度的工業化（8000-10000國際元以前）；二是從工業驅動轉向服務業驅動（8000-10000國際元以後）。從工業向服務業的驅動轉換過程中，新的增長引擎並非泛指所有的服務業部門，而主要集中在人力資本密集的服務業部門。在健康、教育、環境保護、交通、通訊、金融、娛樂等現代服務業部門引入FDI，所發揮的積極作用類似製造業部門引入FDI：資本和技術流入，以及更有競爭性的市場環境，這些都有利於服務業效率的整體提升。這些部門的效率提升，也正是經濟結構轉型的關鍵內容。
需要補充的一點是，無論是製造業還是服務業FDI，引入FDI發揮積極作用的前提條件是鼓勵競爭，從競爭中提升效率。如果FDI的引入結果是讓一個力量主導了市場，造成了壟斷格局，那麼無論這個力量是外資還是內資，對於行業發展都非常不利，需要有相應的規則防止行業壟斷。
ODI政策
趕超成功組的中後期，ODI會明顯上升。在經歷了初期的發展以後，國內工業部門在資本、技術等方面有了積累，立足於全球市場佈局研發、生產和銷售為企業發展贏得了更大的發展空間，ODI也因此開始明顯上升。中國近年來企業海外投資的大舉上升與國際經驗一致。政府在ODI當中發揮的作用，一方面是減少相關的限制；另一方面是幫助企業克服一些在海外市場（尤其是發展程度較低的海外市場）遭遇的市場失靈問題，比如日本政府在70年代時為中小企業的海外投資提供了優先支持。針對中小企業在海外投資過程中面臨的信息與技術劣勢，日本政府建立了許多專項基金為中小企業提供長期的低息貸款，併為其創建了專門的技術支持服務。
匯率制度和資本項目開放
匯率制度一直以來都是困擾中國宏觀經濟穩定的難題。2005-2014年期間，中國在絕大多數年份都面臨持續大規模資本流入，人民幣匯率面臨單邊升值預期；2014-2016年期間，中國面臨持續大規模資本流出，人民幣匯率面臨單邊貶值預期。無論是資本大規模流入還是流出，貨幣當局非常都是被動增發或者回籠基礎貨幣，並影響到宏觀經濟穩定。不僅如此，人民幣單邊升值和貶值預期以及相關的資本流動，對資產價格和宏觀經濟穩定也帶來了威脅。
資本大規模的單邊流入或者流出，人民幣單邊升值或者貶值預期，根源都是不能利用匯率價格手段讓市場出清。貨幣當局和外匯市場處於博弈狀態。貨幣當局所採取的有管理浮動匯率制度是中間匯率制度，貨幣當局通過大量市場干預平抑人民幣/美元的匯率調整，然而大量的市場干預被市場解讀為市場沒有出清，人民幣存在套利空間，單邊資本流動和單邊升值/貶值預期不能及時化解。
從國際經驗看，所有的大型經濟體都優先考慮國內貨幣政策目標，放棄外匯市場博弈，採取浮動匯率制度。中國越早從中間匯率制度向浮動匯率制度過渡，越早擺脫匯率升值/貶值預期和資本單邊流動對宏觀經濟穩定的負面衝擊。
資本項目開放在所難免，僅從時機選擇來看，中國還沒有做好充分準備。首先是匯率制度調整還沒有到位。不能利用浮動匯率平抑資本流動，當前匯率形成機制下反而是匯率變化與資本流動的惡性循環，這種情況下進一步放鬆資本流動只會讓宏觀經濟穩定承受更大壓力。其次是國內金融市場發育、法律和相關制度建設還有待完善。較高的貿易開放度和富有富利的製造業部門是中國資本項目開放的有利條件。如果能儘快讓匯率制度改革到位，資本項目開放對宏觀經濟穩定的衝擊會大大下降，資本項目具備了漸進持續開放的基礎。
[1] 計算方法見https://datahelpdesk.worldbank.org/knowledgebase/articles/378832-what-is-the-world-bank-atlas-method
[2] 這裡，選取中位數/均值作為年份的分界點只是一種劃分依據的可能。此外，我們也嘗試了選取趕超成功組從UM進入H耗時的75分位數——17年作為分界點。儘管趕超成功組和趕超失敗組的構成上有所變化，但正如附錄中圖所示，所有定性結論均保持不變，甚至加強，證明結論具有較強穩健性。
[3] 我們剔除了樣本中的Malta, Cayman Islands and Luxembourg，這是因為這三個國家的FDI/GDP和ODI/GDP在20年的觀察期間比重分別為69.70%和40.81%（Malta）, 294.11%和165.96%（Cayman Islands）以及13.08%和42.38%，遠高於其餘國家均值（4.09%和2.35%）。
[4] http://faculty.haas.berkeley.edu/arose.
[5] 數據只截止到2007年
[6] http://web.pdx.edu/~ito/Chinn-Ito_website.htm
[7] 這裡為了理解方便，“中等生”和“績優生”均只針對成績這一單一指標而言，並不涉及任何主觀價值判斷。
[8] Rey H. Dilemma not trilemma: the global financial cycle and monetary policy independence[R]. National Bureau of Economic Research, 2015
[9] Obstfeld M. Trilemmas and trade-offs: living with financial globalization [J]. 2015.
[10] Prasad E S, Rajan R G. A pragmatic approach to capital account liberalization[J]. The Journal of Economic Perspectives, 2008, 22(3): 149-172.
近期文章精選：
中國金融四十人論壇
中國金融四十人論壇（CF40）成立於2008年4月12日，是中國最具影響力的非官方、非營利性金融專業智庫平臺，專注於經濟金融領域的政策研究與交流。
CF40旗下有四十人和新金融兩大實體型智庫系列，分別包括四十人金融教育發展基金會、四十人金融研究院和上海新金融研究院、北方新金融研究院、上海浦山新金融發展基金會、北京大學數字金融研究中心。此外，CF40與國家開發銀行、清華大學、絲路基金、中國開發性金融促進會共同發起成立了“絲路規劃研究中心”。
CF40每年召開雙週圓桌會議、金融四十人年會、國際學術交流研討會等百餘場閉門研討會，開展課題研究近30項，出版週報、月報、要報、《新金融評論》以及經濟、金融類專著共計100餘冊，受到決策層領導重視和經濟金融界人士高度評價。
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